黃金真的可以成為中國外儲主力嗎?

陳宜飚

近期令黃金投資者與擁護者最為失望的可能就是外管局對于外匯儲備在黃金方面投資比重的表態了。中國外匯管理局在7月7日表示，盡管黃金具有國際認同度高、保值功能較好和可作為緊急支付等優點，但同時黃金的投資也受到一定限制，不可能成為中國外匯儲備投資的主要渠道。

外管局這一高調的表態實屬近年來罕見，過往，這家管理全球最龐大外匯儲備之一的機構極少向外界表示出對于某種投資產品的見解。

外管局給出的理由有三：首先，黃金市場容量有限。全球黃金年產量僅約2400噸，當前供求關系基本平衡。大規模買入黃金會推高金價，最終也會損害國內消費者的利益。其次，金價波動較大且不產生利息收入，還需承擔倉儲、運輸、保險等成本。從過去30年的表現看，黃金的風險收益特性并不是太好。最后，增持黃金儲備對分散外匯儲備的總體效果并不顯著。外管局指出，過去幾年中國增加了400多噸的黃金儲備，令總儲備達1054噸，但即使再增加一倍，也僅能分散三四百億美元的外匯儲備投資，黃金儲備占外匯儲備的比重僅提高一兩個百分點。

黃金占外儲權重不宜過大

外管局的上述解釋大體上符合市場實際情況，黃金的確不適合作為一國的外匯儲備的主力。

新華網在去年底引述世界黃金協會的統計，全球地上黃金存量為16.3萬噸，其中首飾用金占比達到8.36萬噸；個人投資量達到2.73萬噸；各國黃金官方儲備總量達2.87萬噸；工業和其它用金量達到1.97萬噸，其余仍有數千噸為不確定去向，如黃金制品隨同沉船沉入海底等。而目前已確認的地下存金量為2.6萬噸左右，以目前黃金開采速度，可供開采10年左右。

我們按每噸約35273.96盎司，以及7月中旬每盎司黃金價格約1200美元計算，全球地上黃金存量(16.3萬噸)共價值約6萬9千億美元；而個人與各國官方儲備的價值僅約23700億美元，也就是說，全球可供投資的黃金產品價格，可能僅僅只夠滿足中國一家的外匯儲備上限，因此，以黃金作為外匯儲備的功能實在有限。

從現實流動性來看，按黃金協會所計算的未來每年平均可開采2600噸黃金來看，平均一年的新增黃金交易額也不過1100億美元，而中國一年的外匯盈余便可能超過這個數值。目前美國紐約交易所的平均每天黃金合約10萬張左右，而倫敦約為6～7萬張，以每張100盎司計算，全球每天的黃金成交額在1700萬盎司左右，即使按每天2000萬盎司交易量來計算，平均一天下來的全球黃金交易額也不過240億美元。如果換算成人民幣，它只占20萬億滬深總市值的不到百分之一。不用說一個主權國家的儲備交易，即使是一家中型的國際對沖基金，也可以在一天之內把黃金價格迅速拉升。

在香港，那些以美元為基本貨幣，在全球范圍內進行對沖投資管理的投資者會告訴你，盡管去年以來黃金價格看上去漲勢兇猛，但是換算成漲幅百分比，其回報遠不如債券收益，更不用與股票市場相比了。

在這些國際機構者看來，黃金與銅、石油等無異，都只是屬于商品市場的一個品種，如果單純從投資角度來說，它的風險與回報之比并不適合外管局的外匯儲備。

那些黃金擁護者希望外管局大筆購入黃金的一個重要原因，是希望能實現市場的價格穩定。但是很遺憾，自布雷頓森林體系崩潰以來，央行決策者們已經充分認識到，用黃金來長期控制通脹幾乎已經是一種夢想，不論是格林斯潘還是伯南克，抑或是周小川，都會發現使用利率工具的效果遠比黃金更具效率。

黃金，從戰略儲備來說對中國無疑具備重要意義，但是如果單純從外匯儲備的保值能力來說，它真的無法擔當重任。

外管局可選產品不多

筆者認為，中國外管局目前可以選擇的最具可能的投資產品還是美國國債。雖然誰都知道美國在拼命貶值自己的貨幣，以從中國、日本、印度等債權國獲得各種債務減免；但在中國真正獲得全球金融霸權以前，我們必須承認，這是沒有辦法的事。

中國曾經希望通過增加歐元區債券來分散外儲資產，但通過歐元主權債務危機，美國已經再次證明，他們才是市場上的大玩家——不論是頂級國際投行，還是全球頂級評級機構，有哪一家不是帶著“美”字頭?一個高盛加上標普或是穆迪，就可能將歐洲政策家們長期以來的奮斗目標毀于一旦。

在歐洲投資受挫后，外管局又轉向日本債券。據一些媒體披露，中國成為日本國債的第二大持有國，今年1～4月，中國累計購買日本國債5410億日元(約合416.9億元人民幣)，大幅超過中國去年全年投資日本債券800fL日元的總額。

如果說黃金不適合外儲，選擇歐洲債券又遭受重創是悲劇的話，那么對于增加日本債券的做法，筆者要說，這絕對是悲劇中的悲劇!

穆迪評級公司2010年7月的報告顯示，日本的債務與GDP之比已高達230％，高居全球之冠，其債務負擔已經遠超過陷入危機的希臘的140％——這個數值意味著，日本人不吃不喝兩年多省下來的GDP，才能把它現有的債務付清。今年6月，連日本新首相菅直人自己都警告說，日本正面臨希臘式的債務危機，如果繼續過度依賴國債不進行改革，將有破產的可能。

在香港，不少人已經將日本列為破產之國。一位曾經長期在日本從事資產管理的基金經理感嘆說，日本政府就是在透用日本人民的血汗錢——日本人在上個世紀60至80年代創造了大量的財富并存入養老金中，那些養老金管理公司受政府之命，將大量資金投入那些低息且低效的日本國債上，這無異于讓政府占用了國民的財富。

筆者相信外管局對于形勢之艱是有認識的。否則也不會提出。外匯管理要從“寬進嚴出”向均衡管理轉變。就當下來看，筆者對保持“均衡”的建議是，它應該是某種長期且有限度的逆差，通過緩慢減少中國過于龐大的美元外儲，令外管局的問題“從大化小”。最終“從小化無”。