萬家文化的資本功夫

張華光

大股東偷梁換柱，上市公司的殼被反復倒賣，主業在變化中上演著荒誕劇。

什么是最好的商業模式？在有些人的答案中，與其說是賺錢的商業模式，不如說是會圈錢、能圈錢的商業模式。

風險投資市場上的to VC模式，到資本市場上的并購重組股，再到如今證監會從嚴監管下“貓捉老鼠”的游戲，資本市場上從來不缺少“閃展騰挪”的故事，如今趙薇收購萬家文化不是第一個，也不會是最后一個 。

2006年6月，“慶豐股份”變更為“萬好萬家”，2015年11月，又變更為“萬家文化”，證券簡稱變更兩次，而主營業務的變更卻遠不止兩次，總是與時俱進，順應資本市場的概念熱潮。

這家上市公司的歷史，寫滿了各種各樣的資本游戲。

行業冠軍悲喜劇

曾經的慶豐股份，首先是一個不那么美麗、不那么光彩但又在那個時代里非常普遍的錯誤。2003年上市，募集資金用于國債投資，直接虧損，企業上市即開始虧損，一開始似乎就注定了重組騰挪的漫漫長路。

無錫慶豐股份有限公司，前身慶豐紡織，是由無錫二棉與香港德信行有限公司在1992年共同投資成立的中外合資企業。1999年10月，慶豐集團聯合其他五家法人單位，共同收購了外方股權，并將慶豐紡織改成“慶豐發展”。2001年6月，慶豐發展又分別收購無錫慶發紡織有限公司、無錫永發紡織有限公司、東臺慶豐紡織有限公司三家公司95%、75%和51%的股權。

這時，公司主要生產中高檔棉紡織品，包括五大棉紗系列和五大棉布系列，其中有高支高密床上用品、彈力布服裝面料、錦棉布、竹節布服裝面料等。同時，具有年產彈力紗線系列產品6 500噸、年產特闊裝飾布1 000萬米的生產能力。彈力紗和裝飾布的生產總量和銷售總量居全國首位。

一個實至名歸的行業冠軍。

2003年1月27日慶豐股份上市，募集資金3.542億元。按計劃，這些錢將用于技術改造、經營性資產收購和補充流動資金。然而，募集資金剛剛入賬，公司就拿了1.5億元進行國債投資。

戲劇性的是，國債投資的委托方是“閩發證券”。該公司后來被證監會取消行政業務許可并責令關閉。慶豐股份的1.5億元無法追回，技術改造的計劃落空。

2004年，兩家子公司，大豐慶豐紡織和射陽慶豐紡織，分別虧損了1 902萬元和57萬元。后來，慶豐股份不得不為子公司的大量貸款提供擔保。

由于各種合理或者不合理的原因，慶豐股份上市后，業績瞬間變臉。2002年凈利潤4 400多萬元，2004年虧損9 638萬元，2005年虧損7 021萬元，2006年戴帽ST——開啟重組。

一個行業冠軍，被各種戲劇性的原因搞垮了。

第一次“閃展騰挪”

2006年7月4日，慶豐股份發布公告，控股股東無錫國聯紡織集團有限公司，將其持有的公司約1.145億股全部轉讓給萬好萬家集團，股權轉讓價格為每股2.497元，總價約2.858億元。

萬好萬家集團由孔德永和劉玉湘兩個自然人于2003年10月創立，主營業務為房地產投資、酒店和物業管理，擁有6家子公司，2005年主營業務收入8.6億元，賬面凈利潤5 016萬元。新的控股股東看上去還不錯。

2006年8月16日，慶豐股份與萬好萬家集團簽了一份《資產置換協議書》。想用全部資產（短期投資除外）和負債，置換萬好萬家的三塊資產：“浙江萬家房地產開發有限公司”99%的股權，“浙江新宇之星賓館有限公司”的100%股權，還有杭州白馬大廈第12層寫字樓的產權。

2006年12月25日，資產置換基本完成，公司主營業務轉變為房地產開發、酒店投資與經營管理等業務。重生的上市公司，在2006年盈利645.71萬元。2007年六一兒童節，經上海證券交易所批準，上市公司正式撤銷退市警示并更名，由“*ST慶豐”變更為“萬好萬家”。

新玩家全新登場，卻未能持久光彩。

借殼上市時，萬好萬家集團在公告中對未來業績信心滿滿，稱主要有四個正在開發的經營項目，并承諾2008年將創造5 000萬元的凈利潤，實際情況如何呢？2007年尚可，實現收入4.6億元，凈利潤3 601萬元。

但2008年以后又走上了變臉之路。

曾經5 000萬元凈利潤的許諾并未實現。當年，竣工的樓盤只有一個，收入4.24億元，凈利潤1 888萬元。后來，萬好萬家集團又拿現金補足利潤差額2 080萬元。而這其中有1 098萬元，來自于拆遷補償和資產出售。

2009年，上市公司收入3.19億元，凈利潤3 100萬元。這一年其實是虧損的，但是萬好萬家發了一筆意外之財。

還記得當年上市之初投資國債的1.5億元嗎？它回來了——盡管只是一部分。閩發證券破產后，萬好萬家拿到了閩發證券的一些資產：雙鶴藥業與遼寧成大的股票。賣出這些股票后，萬好萬家賺到了4 543萬元。如果沒有這筆意外之財，公司當年要虧損985萬元。

一賺一虧之間，股價在上躥下跳，每股價格，從2008年11月的2.79元，一路飆升到2010年11月的30.50元。2014年1月14日是6.08元，到2015年6月則沖到75.5元，然后又跌到17.44元的低點。

股價背后，是更加精彩的主營業務反復遷徙。

大股東的棋

初試轉型礦業股。2009年6月19日，萬好萬家宣布與福建天寶礦業進行資產置換和資產重組，一個月股價從6.85元/股飆升到18.18元/股。

但這個上市公司好像一直都運氣不好。就像當年的閩發證券一樣，合作對象天寶礦業出事了。天寶礦業涉嫌嚴重污染，被環保部通報批評，以及后來又因為財務不實，直到2011年6月30日，資產重組也未能完成，2009年12月30日的并購重組決議逾期失效。

雖然重組未能成功，可完全不會損害大股東利益，只要故事講著，股價漲著，就可以賺錢。大股東在18-30元之間多次減持套現，2010年10月12日到2011年5月6日之間，減持了846.92萬股，以平均價20元計，共計可套現約1.7億元。

2011年10月18日，上市公司公告稱，控股股東在近一年內共減持1 759.26萬股，在此期間最低價11.08元，最高價30.5元，以15元計算，大股東可以套現2.64億元。前后的套現，已經足夠收回萬好萬家集團當初的股權購買投入。根據2011年年報披露，控股股東仍持有上市公司44.42%的股權，持股9 688萬股，萬好萬家集團凈賺一個上市公司。

當然，這僅僅是小試牛刀的開始，后面一系列動作更是眼花繚亂。

同年，上市公司又決定將新語之星酒店賣回給萬好萬家集團，轉讓價格為400萬元。但是在2006年，新語之星酒店資產買入價格是在1億元左右。

2012年6月，萬好萬家又花近8 000萬元投資了浙江萬好萬家礦業投資有限公司，公告稱聘請了多名地質工程師及礦業管理人員組建礦業運營團隊。然而，此礦業公司自成立之后就一直處于虧損之中。2013年、2014年和2015年上半年營業收入分別為950萬元、235萬元和0元，虧損分別是1 235萬元、1 613萬元和747萬元。直到2015年12月以約4 600萬元轉讓了其持有的全部股權。折騰三年多，只是證明了做礦產是個錯誤。

2015年，公司宣布進軍動漫、電競等文化產業，年底賣掉了萬家地產和礦業，2015年發布重組公告，收購兆訊傳媒、翔通動漫、青雨影視三家公司100%股份，切入影視、動漫和媒體全產業鏈。三家公司資產合計預估值30億元，總資產6.5億元。但是，這場蛇吞象般的并購，被證監會否決，改為3億元的價格收購翔通動漫。

2016年，公司又公告將以4.1億元與3.7億元的價格并購兩家電競公司：隆麟網絡與快屏網絡。隆麟網絡2015年全年的收入僅為16.4萬元，2016年上半年就已達到了3 975萬元，增長289倍?？炱辆W絡2014年和2015年全年收入283萬元、1 878萬元，2016年上半年的收入為4 108萬元。

兩家公司如此飛速的業績增長，引發了做大交易價格、損害上市公司利益的嫌疑，引起了媒體和交易所、監管機構的廣泛關注。11月28日公司股票緊急停牌，11月29日公告宣布終止重組事宜。

大股東的套路，似乎越來越不好使了。

“趙薇系”的開始

這個盤需要一個新玩法，一個新的大股東。大明星趙薇親自走上了萬好萬家的舞臺。

其實，交易方式變化，注入資產變化，上市公司控制權轉移也許并沒有發生本質變化。

原本，趙薇是要通過參與資產重組的定增來逐步進入上市公司，以自己的杭州普霖投資出面參與上市公司定增。當年，與其母親魏啟穎一起，趙薇參股成立了北京普林賽斯公司，趙薇持股70%。然后，趙薇與普林賽斯出資成立了“普霖投資公司”，趙薇出資990萬元，占股99.9%。

但該資產重組方式之后終止，新方案改為上市公司以30.6億元的價格，向西藏龍薇文化傳媒有限公司轉讓29.14%的股份，龍薇傳媒成為上市公司實際控制人。龍薇傳媒成立于2016年11月，注冊資本200萬元，趙薇和孫丹分別持有龍薇傳媒95%和5%的股份。

根據撰稿時最新信息，上市公司對上海證券交易所《關于對浙江萬好萬家文化股份有限公司權益變動信息披露相關事項的問詢函》回復的公告，龍薇傳媒本次收購所需資金為305 990萬元，全部為自籌資金。其中股東（趙薇）自有資金借款6 000萬元，第三方自有資金借款15億萬元、擬向金融機構股票質押融資149 990萬元。金融機構出資方尚未確定，但以趙薇及其家庭的資產和影響力來講，想必不難。而中間層出資人，則需要承擔一定風險。

據公告稱，這15億元的第三方自有資金借款，來自“西藏銀必信資產管理有限公司”，其前身是上海銀必信資產管理有限公司。2016年11月30日，股東結構多個企業股東變更為西藏銀信資本管理有限公司控股100%。

西藏銀信資本管理有限公司，2016年10月31日，股東從北京創信航泰科技發展有限公司和上海銀必信資產管理有限公司變更為兩個自然人——秦博和清杰。而秦博，也是一系列相關企業的法人代表。

秦博并非資本市場的生面孔，他曾經分別通過西藏銀必信和深圳東升崢嶸（作為兩家公司的法人代表）參股了兩家上市公司——吉林化纖和圣萊達（2015年起擔任董事），此外還通過上海銀必信投資參與了眾安保險。秦博還曾任職于北京宏達信資產經營有限公司，是新華信托和北京國際信托的股東，而新華信托一直被認為是明天系的“悍將”。

種種，加上此次并購的操盤投行為明天控股旗下券商恒泰長財證券，市場廣泛認為此次行動或者是明天系或者是阿里巴巴馬云所為。

在我看來未必，小燕子已非昔日之小燕子了，跟著老公和各路大咖先后投資阿里影業和唐德影視等多家上市公司以后，無論從經驗、人脈還是資金上，趙薇都已經做好了正式入局資本市場的準備。也許，這次并購，并非明天系的延伸，而是資本市場、文化產業“趙薇系”的開始了。

作為一個資本市場的參與者，作為一個商業模式的研究者，在撰寫此文過程中，頗多糾結，在如萬花筒般的資本市場閃轉騰挪現象之中，觀此種種“精彩”運作之后，不禁要問一句，到底是資本市場廢掉了實業家的武功，還是實業家自廢了武功？