保爾森：華爾街空神

石偉

由于在美國2008年的次貸危機中大肆做空而一舉成名，約翰·保爾森在美國投資界被稱為“華爾街空神”、“對沖基金第一人”。

然而，保爾森旗下的同名基金“保爾森公司”在此后的近10年中卻鮮有建樹，甚至套牢了美國現任總統特朗普。

2015年7月15日，根據參選美國總統的相關規定，特朗普向美國聯邦競選委員會遞交個人財產報告。報告顯示，截至2015年6月15日，特朗普所做的投資共計11筆，僅對保爾森旗下的基金就有3筆，分別為Paulson Advantage Plus、Paulson Partners和Paulson Credit Opportunities，成本均為335萬美元，截至評估日期2015年5月31日的市場價值分別為190.35萬美元、420.19萬美元和344.53萬美元，其中對Paulson Advantage Plus基金的投資浮虧144.65萬美元，虧損幅度在40%以上。

科班出身 嶄露頭角

約翰·保爾森生于1955年，擁有哈佛商學院MBA學位，在2017年《福布斯》全球富豪榜排名中，保爾森以79億美元排名第170位。

需要注意的是，僅僅是2007年，保爾森在做空次貸一役中就入賬37億美元，成為當年最賺錢的基金經理，而其在全球富豪榜上的座次最佳成績為第39位（2011年），當年其個人資產已經高達160億美元。此后的2012-2016年，保爾森的個人資產及世界排名都處于下降趨勢之中，各年的財富分別為125億美元、112億美元、135億美元、112億美元和97億美元，世界排名分別為61位、91位、78位、113位和108位。

正是在這一年，也正是因為次貸危機，擁有全美第五大投行之稱的貝爾斯登倒下了，雷曼兄弟也退出歷史舞臺。

實際上，2007年之前，在高手如云的華爾街，保爾森可謂籍籍無名。1978年，23歲的保爾森以全班第一的成績從紐約大學畢業，后進入哈佛商學院深造，又因聆聽了杠桿交易大師杰里·科爾博格的演講，引起了其對于杠桿交易的長期研究，并啟發了保爾森進入華爾街的心智。

然而，造化弄人，從哈佛畢業之際，華爾街正值熊市，立志在華爾街大展拳腳的保爾森被迫轉向能夠為新人提供較高薪資的波士頓咨詢集團；也正是在此期間，他認識到，在剔除通脹因素的影響后，表面繁榮的美國房地產增值幅度會非常有限，這一認知冥冥之中為其在近30年后于華爾街嶄露頭角打下了基礎。

畢竟，保爾森心心念的是華爾街那個廣闊的舞臺，因此不久之后他就決定跳槽至奧德賽合伙投資公司，僅兩年之后的1984年，29歲的保爾森進入貝爾斯登，此后的四年時間，保爾森從一名最底層的分析員一直做到董事總經理。

或許保爾森骨子里就不是一個安分的人，即使是在全球最頂尖的投行，保爾森也僅僅干了四年，之后就以合伙人身份加盟了其第一個客戶馬蒂·格魯斯旗下的格魯斯合伙基金，從此踏上了一條從事資金管理的不歸之路。

1994年，保爾森成立了自己的對沖基金保爾森公司，規模僅200萬美元，致力于并購套利及事件驅動型交易。

賣空是并購套利的重要工具，保爾森深諳此道，由于謹慎的投資風格及扎實的財務分析能力，保爾森公司旗下的對沖基金從成立以來只有一年是虧損的，但直至2000年，該基金的規模不過2000萬美元，對于華爾街來說可謂滄海一粟。

但是此后的10年，保爾森可謂開啟了“開掛”模式。2001年，泡沫破裂，保爾森認為，很多在此前虛高股價下的并購會流產，他開始大量賣空，科技股狂跌的2001年和2002年，保爾森旗下的基金反而每年保持了5%的正收益。

資金的本質是逐利，在“資產荒”的狀況下，各路資金大量流入保爾森基金，截至2003年年底，其規模已經高達6億美元，兩年后更是達到驚人的40億美元，但由于刻意保持低調，此時的保爾森還遠未“聲名遠播”。

做空次貸 一戰成名

在2007年的次貸危機期間，幸運之神再度眷顧保爾森。美國自2001年就實質上放松了銀根，雖然不及此后2008年的“量化寬松”，但已然催生了房地產市場的泡沫，早在次貸危機發酵之前的2005年，保爾森就認為這一泡沫有破裂的跡象，他堅信房地產泡沫的破裂已經近在咫尺。

在美國的房地產借貸市場中，放款人通常會找到一家投資銀行，由投資銀行將貸款證券化，即擔保債務憑證（CDO），放款人的目的是分擔風險、共享收益。為了獲取更大的利潤，投資銀行通常會以20-30倍的比率進行杠桿操作，假設投資銀行A的凈資產為10億美元，杠桿比率為30倍，那么該投行就會融資300億美元，進一步假設投資收益為10%，那么投資銀行A就可以獲利30億美元，相對于10億美元的本金來說其收益率可以高達200%。

但是，作為業內玩家，投資銀行A知道杠桿操作的殺傷力，因此會想方設法將風險分散出去，即對投資組合進行投保，信用違約互換（CDS）就應運而生了，承保的機構可能是另外一家投資銀行或者保險公司，假設為投資銀行B。

假設投資銀行A每年支付給投資銀行B的保費為5000萬美元，連續投保10年，共計5億美元，如果CDO沒有違約，除了5億美元的保費，投資銀行A仍能獲利25億美元；如果違約，則由投資銀行B賠付。

投資銀行的業務都是建立在統計分析基礎上，正常年份CDS的違約率不到1%。假設投資銀行B共計承保100筆類似業務，總計可以拿到500億美元的保險金，即使其中一家違約，賠償額最多是年保費的100倍，即50億美元。

從理論上來說，CDO的風險越高，為其擔保的CDS價值就越高，而當時的人們普遍認為，房價絕不會在全美范圍內普遍下降，因此CDS的價格非常低。

這筆交易對所有參與者來說可謂皆大歡喜，但顯然存在一個致命的漏洞，即自動忽視了系統性風險的存在。

通過大規模的調研，保爾森發現放款人收回資金的難度越來越大。2006年年初，美國最大的次貸公司Ameriquest Mortgage花費巨資調查房地產借貸業務中的不規范貸款行為，這進一步佐證了保爾森的判斷。

2006年7月，保爾森籌集1.5億美元成立一只專門用于做空CDO的基金并逐步建倉，并同時收購廉價的CDS。然而，事與愿違，毀滅之前必定會瘋狂一陣兒，此后美國房地產市場持續繁榮，保爾森的基金反而賠錢了。

但是，時間會給出一切問題的答案。2006年年底，次貸危機逐漸浮出水面，保爾森的基金扭虧為盈，錄得20%的年收益。牛刀小試已經初見成效，保爾森更加堅定了自己的判斷，隨后成立了第一只做空次貸的基金。

2007年，保爾森終于盼來了期待已久的“災難”，美國第二大次級抵押貸款企業新世紀金融公司在2月份就急不可耐地對當季進行預虧；緊接著，貝爾斯登專注于次貸投資的兩只對沖基金因大幅虧損而關閉。金融市場中，CDO風險急劇上升，價值大幅縮水，而作為蹺蹺板的另一端，CDS的價格卻大幅上揚。

隨著危機全面爆發，保爾森旗下的兩只基金當年分別錄得590%和350%的收益，基金總規模已經高達280億美元。

根據《阿爾法》雜志進行的統計，保爾森在2007年的收入達到了37億美元，榮膺年度最賺錢的基金經理。

此后三年，保爾森做空美國股市和房地產市場可以說達到了“瘋狂”的地步。

跌下神壇

由于在次貸危機中一戰成名，大量資金涌向保爾森公司，其旗下基金所管理的資金從2007年的50億美元左右一路飆升至2011年的350億美元。

然而，這些嗅覺靈敏的熱錢卻沒有得到幸運之神的眷顧。2011年，保爾森管理的Advantage Plus基金虧損50%，2012年繼續虧損20%，2014年再虧36%。

由于保爾森公司在2011-2012年間所管理的資金規模遠遠大于2007年，因此，他在這兩年所虧損的資金可能遠大于其為投資者所賺取的收益。

此后的幾年，保爾森的投資仍然毫無起色，甚至一度淡出了業界的視線，根據媒體的報道，2014-2016年，保爾森管理的Advantage基金每年的損失都在10%以上，其中2014年虧損高達29%，僅僅對于加拿大制藥公司Valeant的投資就虧損超過20億美元。

直至2017年年初，保爾森再度回歸到媒體的光圈之下，這一次也不是什么好事。根據《紐約時報》報道，保爾森管理的并購套利基金在2016年下跌49%。

再來看一下保爾森對黃金的投資。在2007-2008年于次貸市場賺得盆滿缽滿之后，保爾森于2009年11月成立一只黃金基金。由于金融危機蔓延，美聯儲推出量化寬松政策，導致美元指數一路走低，而與美元負相關的黃金再度成為“硬通貨”。剛開始的兩年，黃金基金確實收益頗豐，保爾森2010年的個人收入更是高達50億美元，然而他卻沒有見好就收。從2012年開始，全球經濟開始復蘇，國際金價漸顯疲態，但保爾森卻沒有適可而止，反而繼續加大投資，結果深陷泥潭、不能自拔。