基于Logit模型的戰略性新興產業企業財務風險影響因素研究

張明國+李成剛

【摘要】進入21世紀以來，我國不斷優化產業結構，扶持和培育引領國民經濟發展的骨干企業。為占領世界經濟發展的戰略高地，我國制定了戰略性新興產業發展規劃。在經濟發展的新常態下，我國一些戰略性新興企業出現了嚴重的庫存過剩，以至于企業陷入財務危機。為揭示企業發生財務危機的原因，本文從滬深兩市選取757家上市公司，以10個指標為解釋變量，建立Logit模型進行研究。同時，本文以Logit模型的回歸結果為依據，重點分析、比較了國有企業和民營企業在面對財務危機時的財務舉措。實證結果發現，我國戰略性新興企業的固定資產比率和資產負債率對其財務風險有著顯著影響，而企業的經營和盈利能力并不是導致其財務危機的主要因素。此外，在面對財務危機時，無論國有企業還是民營營業都會顯著地降低資產負債率，國有企業還會顯著地降低其固定資產比率，而提高自身的經營和盈利能力并不是戰略性新興企業走出財務困境的首要選擇。

【關鍵詞】Logit模型 財務風險 戰略性新興產業

一、引言

在當前“去庫存”和國企改革的大背景下，發生財務危機的企

業成為關注的焦點。本文通過建立Logit模型來分析影響企業發生財務風險的主要因素并深入分析企業走出財務困境的舉措，提供了一種評估戰略性新興企業財務風險的方法，對我國的國企改革和企業整合具有重要的現實意義。

Logit模型是一種非線性分析的統計方法，解決因變量為定性指標的問題。Altman（1968）[1]運用多元線性模型分析了企業財務風險影響因素。Ohlson（1980）[2]建立了預測財務危機的Logit模型，給出了MDA方法有效性的條件。吳世農和盧賢義（2001）[3]比較了線性判別分析、多元線性回歸分析和Logit回歸分析對財務風險評估的有效性，認為Logit模型的有效性最高。方洪全和曾勇（2004）[4]認為，Logit模型的預測準確率與所選取的評價體系相關。武玉青和李忠衛（2016）[5]建立制造業上市公司的面板Logit模型，認為財務因子和非財務因子均對上市公司的財務狀況具有重要影響。錢水土和陳鑫云（2016）[6]將宏觀經濟指標納入Logit模型來探究農村信用社區域性信用風險影響因素

雖然專家學者從自己的視角給出了很多有價值的結論，但是大多數研究只是建立了評價財務風險的模型，檢驗了模型的預測精度，并沒有對發生財務危機企業擺脫財務困境的舉措進一步的分析。本文在建立的Logit模型基礎上，分析比較了國有企業和民營企業在發生財務危機時的財務舉措，評估了企業的發展能力，具有一定的理論和現實意義。

二、模型構建

（一）Logit模型簡介

Logit模型采用極大似然估計方法進行參數估計。設P表示財務危機發生的概率，x是影響企業發生財務危機的解釋變量，P與x的關系為：

其中，β表示x的系數，exp（ ）表示指數函數。在模型中，財務危機發生概率的預測被看作是一個虛擬變量問題。本文中，為了將公司是否發生財務危機進行量化，我們規定，當上市公司存在財務危機時，取數值I；否則，取數值0。在Logit模型中，計算出的概率越大，表示該公司陷入財務危機的可能性越大，我們取0.5作為企業陷入財務危機概率的臨界值。

Logit模型的假設條件較寬松，對數據的分布狀況沒要求，而我國上市公司數據質量不高且相對匱乏，理論上適合使用Logit模型進行我國上市公司財務風險的分析。

（二）樣本選取

本文以上市公司被宣布ST作為發生財務危機的標志，利用2008～2015年的財務數據來構建解釋變量，根據戰略性新興產業的特點及所涉及的領域，依據中國證監會2012年修訂的《上市公司行業分類指引》，從滬深兩市挑選757個樣本，包括101個被ST的公司。此外，本文使用stata12.0軟件進行Logit回歸分析，數據來源于CSMAR國泰安數據庫。

（三）指標選擇

影響企業財務風險的因素有很多，可以劃分為財務因素和非財務因素。財務因素主要包括企業償債能力、盈利能力、營運能力、成長能力和資產構成等方面，而非財務因素的搜集比較困難，且沒有統一的量化標準。因此，本文在企業財務風險度量模型中主要采用財務指標。本文選取流動比率、資產負債率、存貨周轉率、應收賬款周轉率、營業收入增長率、總資產增長率、凈資產收益率、固定資產比率（即，固定資產與企業總資產的比值）及凈利潤是否為負、所有者權益是否小于注冊資本10個指標來進行建模，分別用C1、C3、Y1、Y2、S1、S2、ROE、G1、SN、SZC來表示。

三、實證分析

（一）戰略性新興產業企業財務風險實證分析

1.多重共線性檢驗。在對數據進行Logit回歸之前，首先要對選取的指標進行多重共線性檢驗。如果VIF（膨脹因子）小于等于10，說明自變量與其他變量間不存在嚴重的共線性問題。

由上表可看出，本文選取的10個解釋變量的VIF（方差膨脹因子）均小于10，說明變量之間不存在共線性問題，以上10個指標均可進入模型。

2.模型估計。

由表2可看出，解釋變量整體在1%的水平上顯著，偽R方較大，模型的整體解釋能力強。固定資產比率和資產負債率的系數為正，數值較大，且在1%的水平上顯著，這兩個指標越大，公司越可能發生財務危機；凈利潤是否為負變量以及所有者權益是否小于注冊資本變量在1%的水平上顯著，對企業發生財務危機的概率有顯著影響，此外，這兩個指標也是中國證監會對上市公司進行ST的重要參考依據；營業收入增長率和總資產增長率在5%的水平上顯著；存貨周轉率在10%的水平上顯著；流動比率、應收賬款周轉率和凈資產收益率對企業發生財務危機沒有較強的解釋能力。

（二）國有企業與民營企業擺脫危機的財務舉措的實證分析endprint

由于國有企業在面對財務危機時比民營企業有更多的資源和周旋空間，我們對101家被ST的公司依據股權性質進行劃分，分為國有企業民營企業。在所選取的數據中，國有企業數量為56，占所有被ST企業的55%。

本文以企業擺脫財務危機的時點為界，對資產負債率、固定資產比率、凈資產收益率指標進行前后期的中位數差異統計檢驗。由于本文比較的是某個變量在不同時期的中位數，相關的樣本屬于配對樣本，因此適合使用符號秩檢驗（Wilcoxon signed-rank test）。擺脫財務危機的當年，上市公司為了保持賬面上的盈利性，采取利潤操縱的可能性較大。本文認為，上市公司摘帽（上市公司被宣布摘掉“ST”）的上年數據能較好的反映企業擺脫信用危機時的財務狀況。因此，本文以上市公司摘帽當年作為t=0期，摘帽的上一年作為t=-1期，摘帽的次年作為t=1期，以此類推。然后，將所有擺脫信用危機的上市公司在t=2、t=1、t=0期的財務指標與其在t=-1期的數據分別進行signed-rank檢驗。為與本文的研究思路保持一致，將摘帽的公司分為國企和民企，分別進行研究，本文選取的相關公司的行業分布及中位數signed-rank的檢驗結果如下表：

從上表中，我們可得出結論：摘掉ST后，國有企業的固定資產比率較民營企業的固定資產比率顯著下降，國有企業和民營企業的資產負債率均顯著下降，而國有企業和民營企業的凈資產收益率均無明顯變化。因此，在發生財務危機時，上市公司均降低資產負債率，國有企業有顯著降低固定資產比率的傾向。同時，無論是國有企業，還是民營企業，提高自身的競爭力以增加企業收入不是擺脫財務困境的主要舉措。

四、結論及建議

本文從滬深兩市挑選757個上市公司樣本，利用1998～2015年的財務資料，通過設定10個財務指標，建立Logit模型，實證分析了影響戰略性新興產業企業財務風險的因素，進而對上市公司擺脫財務危機后的資產負債率、固定資產比率及凈資產收益率進行了中位數差異性檢驗。研究表明，戰略性新興企業的財務風險主要是由企業大量的固定資產投資及舉債經營引起的。因此，企業要將自身的戰略發展目標與財務風險結合起來，將企業的財務風險控制在合理的范圍內。否則，為追求發展而過度進行固定資產投資及舉債經營導致的后果將是非常嚴重的——企業不僅面臨著退市的威脅，還要為擺脫財務困境而花費大量的財力及人力。

參考文獻

[1]Altman E.Fanancial ratios，discriminant anylysis and the prediction of corpotate Bankruptcy[J].Journal of Finance，1968（23）：589-609.

[2]Ohlson J.Financial ratios：and the Probabilistic Predietion of Bankruptcy[J].Journal of Accounting Research，1980（18）：109-131.

[3]吳世農，盧賢義.我國上市公司財務困境的預測模型研究[Jl.經濟研究，2001.

[4]方洪全，曾勇.對銀行信用風險評價體系的比較[J].系統工程理論方法，2004.

[5]武玉青，李忠衛.基于Panel logit模型的上市公司財務困境預警研究[J].財會通訊，2016，（15）：115-118.

[6]錢水土，陳鑫云.農村信用社區域性風險影響因素分析——基于面板數據Logit模型[J].金融研究，2016，（9）：115-130.

作者簡介：張明國（1987-），男，漢族，山東濟南人，貴州財經大學金融碩士，研究方向：計量金融；李成剛，男，漢族，管理學博士，貴州財經大學金融學院教授，碩士研究生導師。endprint