劉益謙巴菲特中國信徒的困境

楊旭然

巴菲特旗下的伯克希爾·哈撒韋可能是全球最特殊的企業之一。

說他特殊，在于這家企業不是一個簡單的投資公司，也不是一個簡單的多元化實體企業集團，而是融合了規模巨大的保險公司，和多種不同類型實業資產的“產融結合體”。

在中國，很多投資大佬都試圖復制巴菲特的傳奇。那么擁有一家保險公司就非常必要，因為這是一個能夠提供源源不斷現金“彈藥”的財富蓄水池。

不知是出于巧合，還是有意為之，天茂集團（000627.SH）的實際控制人劉益謙選擇了和巴菲特最接近的道路。這家企業也和伯克希爾·哈撒韋一樣，擁有了包括保險、實業和各種投資組合和可供出售的金融資產。

可兩者之間的體量差異巨大。截至2019年4月，巴菲特旗下的龐大產融帝國市值超過5000億美元，而天茂集團市值不到400億人民幣。

巨額增資

2019年4月10日，國華人壽的增資事宜在三年左右的運作之后終于落地。

根據銀保監會的批復，國華^壽注冊資本將從28億元增加至48.46億元。國華人壽的控股股東天茂集團將和三家湖北省的國資企業一起完成95億元增資，這是近三年來壽險行業數額最高的一筆增資案。

這是一個過程相當漫長曲折的運作。早在2016年7月，天茂集團就開始籌劃本次增資運作。當時的增資金額也是95億元，并且獲得了證監會的審核通過，但由于種種原因長時間都沒能落地。

在那一年的2月，天茂集團剛剛以97.93億元的價格，收購了國華人壽43.86%股權，累計持股數量到達51%。

實際上早在2007年國華人壽成立之初，天茂集團就已經是其最主要的股東之一，最早持股比例為19.99%，隨后歷經稀釋，最低降至7.14%。在2014年市場一度傳出消息，稱博永倫科技擬以2.5億元的價格接收天茂集團所持有的國華人壽1.95億股股權。

如果這筆交易成行，天茂集團將徹底和國華人壽說再見。但最終的結果，是天茂集團不僅沒有選擇清倉，反而在兩年之后反手下重注加碼。

國華人壽成立起至2014年，業績不佳持續虧損，劉益謙對于這家壽險公司并沒有太過重視。但后期兩次超過90億元的大規模增資，顯示出了他對于這家壽險企業價值的判斷。

有分析人士將劉益謙對國華人壽態度的轉變，歸因于這家企業的業績變化。當時的財務數據顯示，國華人壽在2014年營業收入80.72億元，凈利潤14.27億元，而在此之前一年還處于虧損狀態。

大轉彎

業績的改善自然是劉益謙對國華人壽改變態度最重要的原因之一，但與此同時，保險公司（特別是壽險）在資本市場中也進發出了此前從未有過的能量。

自2013年開始，一家來自深圳的保險公司生命人壽開始了在二級市場中的大規模布局，以百億元以上的投資吸引了各方眼球。

不到一年的時間內，生命人壽陸續投資了包括金地集團（600383.SH）、農產品（000061.SZ）、港股佳兆業（01638.HK）以及中煤能源（601898.SH）、浦發銀行（600000.SZ）等一系列質地優良的大型企業，其中對浦發銀行的投資規模最大，到2015年底已經累計持有其20%的股份，累計耗資450億元以上。

另外，生命人壽對于農產品的累計持股比例也接近30%，距離該公司第一大股東深圳市福德國有資本運營有限公司34.04%僅—步之遙。

安邦對二級市場投資布局規模相比生命人壽更加龐大。這家“神秘”的保險公司，自2013年舉牌招商銀行（600036.SH）開始，就在A股市場全面發力，對包括中國建筑、民生銀行、工商銀行、同仁堂、萬科、金風科技、金融街等在內的十余家藍籌公司進行大規模股僅投資。

來自深圳的另外一家保險公司前海人壽的運作則更加剽悍，數次舉牌萬科并在2015年8月取代華潤成為其第一大股東，先后多次舉牌中炬高新（600872.SH）、南玻A（000012.SZ）和格力電器等上市公司，將人壽保險公司深度參與A股市場的行情推向了高潮。

劉益謙作為中國投資市場中的“大鱷”，對于人壽保險公司在投資市場中體現出的巨大價值，顯然是不會忽視的。一面是旗下國華人壽業績的走強，一面是其他人壽公司風生水起的投資業務。此時對國華人壽態度大轉彎并堅決增資，也就順理成章。

投資困境

從某種程度上說，保險公司的“浮存金”是奠定巴菲特投資傳奇的重要基礎。

利用旗下知名的保險公司國家雇員保險公司（GEICO）和通用再保險公司（General Re）等保險資產，巴菲特獲得了可供買入投資標的的大量資金。

其中GEICO是美國老牌直銷車險公司，主要面對風險較小的公務員市場;General Re和BHRG主要經營財產損失類保險業務;BH Primary則有相對廣泛的保險業務，包含多種獨立經營的保險公司，業務范圍包括健康醫護到商業雇員賠付等。

可以看到巴菲特旗下的保險資產主要是財產險，對于^壽保險則基本沒有興趣。

在1999年的股東大會上，巴菲特曾經比較明確的表示，“壽險業務的問題是，它不是特別的賺錢，你基本上是在幫助其他人管理資產，因為在被保險人死亡時你必須要給付一定的金額?！?/p>

另外，在2017年致股東的信中，他再次提出，“與包含退保選擇的銀行存款或人壽保險不同，財產和災害險的浮存金無法撤回。這意味著在面臨大規模的金融壓力時，財產和災害保險公司不會出現大規模的‘撤退現象，這是伯克希爾在進行投資決策時要考慮的一個重要的特征?！?/p>

也就是說，巴菲特之所以能夠通過保險公司大規模布局證券市場，很重要的原因之一，就是財險和災害險的特質決定的，對于客戶來說，如果沒有發生財產損失或者災害，這些錢是無法取回的，但人壽保險對于客戶來說是早晚有一天會必須取回的資產。

雖然以安邦、前海人壽為代表的新銳人壽保險公司在證券市場大量布局，但至今為止，劉益謙旗下的國華人壽并未在股票市場上做出什么大動作。

截至2018上半年，雖然市場行情持續火熱，但國華人壽甚至降低了原本就比較少的股票投資，而增加了35.75%的債券投資。