“雙循環”背景下我國產融結合的新挑戰與政策應對

鐘震　郭立　劉勝男

摘? ?要：相較美國等發達經濟體，我國產融結合起步較晚，但發展較快。產融結合有助于非金融企業優化自身資本配置，提升競爭力，也有利于金融機構擴大資本來源，增強金融支持實體經濟的能力，但對其風險也要引起高度重視。從我國產融結合發展歷程來看，主要遵循產融能否結合和產融結合程度兩大邏輯主線。近期，黨中央、國務院提出要“加快形成以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局”?！半p循環”已成當前以及今后一段時期內我國經濟發展的重要戰略思想。在“雙循環”背景下，我國產融結合發展不僅面臨著此前發展中的問題，還將面臨新的挑戰。建議積極做好政策應對，進一步健全我國產融結合監管框架。

關鍵詞：產融結合;雙循環;金融監管

中圖分類號：F831.5? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 文獻標識碼：B? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 文章編號：1674-0017-2020（8）-0004-04

一、我國產融結合發展的兩條邏輯主線

相比于美國等發達經濟體，我國產融結合起步較晚，但發展較快?？傮w上，可以歸納為兩條發展邏輯主線：

第一條主線，即產與融能否結合。我國產融結合在這條主線上的探索可謂是“一波三折”，大致經歷“限制——鼓勵”多輪循環反復。

第一次輪回在改革開放前后。改革開放前，基本上沒有產融結合的概念。改革開放后，尤其是上世紀80年代后期至90年代初，我國開始探索嘗試產融結合的形式。這離不開我國逐步由計劃經濟時代下的單一信貸關系走向金融企業與非金融企業的雙向融合（王克馨等，2015）的大背景，也與當時國家推行“大企業”發展戰略和銀行體系改革兩大發展戰略密不可分。一方面，金融體系改革，特別是上世紀80年代中期開始的銀行體系改革，使得工商企業參股銀行（主要是一些股份制或地區性商業銀行）成為可能。另一方面，國家推動“大企業”發展戰略，主要體現為企業集團組建內部財務公司。1986年和1987年，國務院相繼發布了《關于進一步推動橫向經濟聯合若干問題的規定》和《關于組建和發展企業集團的幾點意見》，明確支持企業集團設立財務公司，企業集團借此進入證券、租賃和信托等金融領域。1991年，國務院批轉的原國家計委、國家體改委和國務院生產辦公室《關于選擇一批大型企業集團進行試點的通知》明確提出“企業組織結構調整”、“生產要素合理流動”、“形成群體優勢和綜合功能”、“提高國際競爭力”等試點目標，并列出了55個試點企業名單。

第二次輪回在2001年加入WTO前后。上世紀90年代中期至末期為限制階段。針對前一階段產融結合快速發展帶來的金融秩序混亂問題，特別是上世紀90年代資本市場的風險，國家開始加強治理，產融結合熱度有所減退（胡恒松，2016）。一方面，“由產到融”甚至“由融到融”受到了限制。1994年，人民銀行發布了《關于向金融機構投資入股的暫行規定的通知》，限制國家開發銀行等政策性銀行和中國工商銀行等國有商業銀行對金融機構的投資，也要求工商企業只有在滿足業績和凈資產等要求并經審核之后，才能向金融機構投資。另一方面，“由融到產”也受到了限制。1995年《商業銀行法》頒布，對我國金融資本向產業領域的滲透形成嚴格約束。如第74條規定，商業銀行不得違反國家規定從事信托投資和證券經營，以及向非自用不動產投資或向非銀行金融機構和企業投資。2001年我國加入WTO，產融結合又進入放松期，開始逐漸恢復，主要源于三個有利條件：一是加入WTO之后，國內金融市場開放度不斷提高，為更好地融入全球經濟和取得全球競爭優勢，國家逐漸默許產融結合（連平，2018）。二是國有企業改革逐步深化，我國國有企業集團逐步成為自負盈虧的獨立的市場主體，實力不斷增強，越來越多地涉入商業銀行以及金融信托、保險、證券和期貨等領域（徐進，2019）。三是民營企業集團的實力和影響力與日俱增，為其涉足金融領域提供了經濟基礎。如海爾集團在經歷1990年代末家電價格戰的教訓后，抓住政策松動時機，積極走產融結合道路（余璐，2015）。

第三次輪回在2009年前后。2004年德隆風險爆發后至2008年國際金融危機爆發前為限制階段。德隆風險爆發后，產融結合進入短暫的冷卻期。德隆、農凱、閩發、托普等企業集團在推動產融結合過程中，風險意識淡薄，不注重產業發展與資本運作之間的平衡，在缺少實業支撐下參股控股多家金融機構，盲目大規模進軍金融領域，最終相繼爆發嚴重危機，甚至面臨倒閉。相關負面影響加上國家信貸收縮，使產融結合進入了一段冷卻期（孫晉，2010;胡恒松，2016）。2004年，國有資產監督管理委員會（以下簡稱“國資委”）下發了有關“推動大型央企清理整合所屬企業、減少企業管理層次問題”的指導意見，央企紛紛進行內部結構調整。2006年，國資委發布了《中央企業投資監督管理辦法》，要求所有國有企業開展國內產權收購或長期股權投資項目向國資委報告。2008年7月，國資委召開的央企負責人會議，對部分央企過強的擴張沖動提出警告，加大對央企并購重組的控制力度，禁止大型央企涉足金融業、房地產等項目。2009年至2017年6月為快速擴張階段。國際金融危機后特別是2009年以來，為了加快經濟復蘇，我國大力刺激國內需求，產融結合的政策再次轉向（竇爾翔等，2015）。2010年12月，國資委首次公開支持“有條件的企業可以探索產融結合”（徐進，2019）。至此，無論是國有企業還是民營企業，我國產融結合均達到了前所未有的高潮。

第四次輪回是否已經在路上，目前尚在觀察之中。2017年7月至今，我國產融結合進入規范發展階段。2017年7月，習近平總書記在第五次全國金融工作會議上明確指出，要“規范金融綜合經營和產融結合”，標志著我國產融結合進入規范有序的新時期（徐進，2019）。2018年4月27日，一行兩會發布《關于加強非金融企業投資金融機構監管的指導意見》（以下簡稱《指導意見》），從正面清單和負面清單明確金融機構控股股東資質，加強金融機構股權質押、轉讓和拍賣管理等條款，還重點提到風險隔離的重要性，要求金控集團合理建立“防火墻”。

第二條主線，即產融結合程度。我國產融結合程度由淺及深，歷經“股權合作——財務公司——附屬機構——金控模式”多種形式。

產融結合最早實踐源于股權合作。1987年交通銀行的設立是我國產融結合的最早實踐，其資本金籌措采取國家控股和分開招股相結合，其中中央和地方財政占72%，工商企業占28%。此后，類似做法也體現在深圳發展銀行（1987）、招商銀行（1987）、福建興業銀行（1988）等籌建過程中。

其次，財務公司逐漸成為主要產融結合的方式。1987年5月，中國第一家財務公司，即東風汽車工業財務公司批準設立，被視為中國產融結合的標志性事件。1992年，人民銀行制定了《國家試點企業集團建立財務公司的實施辦法》，進一步規范了財務公司的設立條件、審批流程等，為企業集團財務公司的健康發展提供政策支持和引導，加快了企業集團設立財務公司的步伐。在金融業豐厚收益率的吸引下，國有企業集團和民營企業集團都加速推動產融結合的步伐，各類集團財務公司相繼成立。

再者，企業集團還直接設立全資附屬金融機構，更為深入的產融結合方式應運而生。1992年12月，首鋼集團經批準成立了集團全資附屬銀行——華夏銀行，開創了我國產業型企業集團發起設立附屬金融機構的先河，這也是我國產融結合從形式性融合向實質性融合過渡的標志性事件（胡恒松，2016）。

此外，多管齊下形成金控模式。海爾集團在短短一年多時間內，控股了青島商業銀行（2001年7月），參股長江證券（2001年9月），成立青島海爾保險代理公司（2001年12月）、集團財務公司（2002年9月），與美國紐約人壽合資成立了海爾紐約人壽保險有限公司（2002年12月），形成了較為完整的產融結合體系。2010年12月，國企進軍金融業全面鋪開，成立包含“資本控股公司”或“投資公司”等名稱的各類控股公司。截至2017年6月底，在國務院國資委管理的101家央企中，80%以上的央企不同程度地介入金融業務。其中，至少控制2家金融機構的央企有30家，控制5家以及5家以上金融機構的央企有12家。民營企業在這一波產融結合高潮中也奮起直追，大有后來居上的勢頭。2013年7月，國務院下發《關于金融支持經濟結構調整和轉型升級的指導意見》，明確鼓勵民間資本以投資或入股形式參與金融機構的重組改造。2014年3月，銀監會報國務院同意后，批準設立首批5家民營銀行。泛海系、復星系、萬向系等均控股核心金融企業，獲得了較為齊全的金融牌照（闞景陽，2013）。一批互聯網巨頭以互聯網金融為切入點，高舉金融創新的大旗，紛紛組成金控集團。部分非金融企業通過杠桿資金、循環注資、虛假注資等方式向金融領域大肆擴張（劉智濤，2018），如明天系、安邦系、華信系、海航系等，其體量大、業務雜，資產規模超常擴張，利用關聯交易、利益輸送等手段套取金融機構巨額資金，極大干擾了經濟金融的穩定。

二、“雙循環”背景下我國產融結合的新挑戰

我國產融結合從無到有，幾經變遷，目前進入新的發展階段。產融結合既有助于非金融企業優化自身資本配置，提升競爭力，也有利于金融機構擴大資本來源，改善股權結構，增強金融支持實體經濟的力度。但實踐中也暴露一些問題。無論是過去的德隆系，還是如今的明天系、安邦系等，都說明產融結合的風險不容忽視。

2020年7月30日中央政治局會議提出要“加快形成以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局”?！半p循環”已成當前以及今后一段時期內我國經濟發展的重要戰略思想。未來我國產融結合發展不僅面臨著此前發展中的問題，還將會面臨新的挑戰。

第一，歷史發展中暴露的問題可能還會出現。一是產融結合度失衡帶來的風險。從前期教訓看，這方面風險主要表現為產不再專注于產，反而過度追求金融投資回報，從而導致脫實向虛風險。一些非金融企業缺乏科學定位和戰略規劃，忽視自身主營業務發展，盲目向金融業擴張，以錢炒錢、投機獲利。在金融牌照稀缺、股權轉讓溢價高的背景下，一些非金融企業在獲取金融牌照后，迅速轉讓股權實現暴利，助長了脫實向虛風險，導致金融不穩定。二是產融結合程度失控帶來的風險。其一，“防火墻”缺失帶來實業與金融業之間風險交叉傳染。從前期各類“系”暴露的風險看，一些非金融企業集團利用實際控制地位，不當干預金融機構的正常經營，將所控金融機構當作融資平臺或是“提款機”，通過內幕交易、關聯交易等進行利益輸送，支持集團的快速擴張，嚴重損害金融機構和金融消費者權益，也使實業板塊與金融板塊風險交叉傳遞（黃強，2013;何德旭等，2017）。其二，資本約束缺失帶來企業杠桿率上升風險。一些非金融企業將銀行貸款、發行債券籌集的資金、委托資金、“名股實債”等非自有資金用于投資金融業，存在嚴重的虛假注資、循環注資問題（胡恒松，2016）。這導致金融機構沒有獲得真正能夠抵御風險的資本，推高了企業杠桿率，埋下債務風險隱患。

第二，進入數字化時代帶來的新挑戰。進入數字化時代，物聯網、大數據、云計算、智能制造、信息網絡等新技術和新應用蓬勃發展。近年來，作為數字化時代產融結合的新形式，大科技公司（Bigtech）基于其技術優勢與積累的大量數據，大體沿著“互聯網支付——互聯網借貸——綜合金融服務”的路徑進軍金融業。根據騰訊公司2018年年報，金融業務利潤已占其利潤的25%;京東也提出，京東未來70%的利潤將來自金融業務。Bigtech提供越來越多的金融服務，是國家政策、市場供需、技術進步、客戶特征等因素共同作用的結果。突如其來的新冠肺炎疫情，更是加速了各行各業數字化轉型的速度。但是，從發展邏輯來看，這種新形式不僅會加劇產融結合度失衡和產融結合程度失控，還會帶來一些新的問題。比如，中國消費者隱私保護意識較弱，Bigtech輕易可利用海量用戶數據提供金融服務。

第三，監管缺失帶來發展風險?，F有產融結合已廣泛涉及中央和地方政府資本、民間資本，有的處于監管真空，有的屬于多頭監管，監管標準和尺度不一定一致。長期以來，監管部門對產融結合機構的股東、股權架構、資金來源、公司治理、關聯交易等難以掌握全面信息，缺少有效的監管工具，一些地方甚至存在監管縱容、監管不作為現象，導致產融結合一度無序發展（闞景陽，2011;錢東平，2017）。

三、政策應對

結合我國實際情況，特別是“雙循環”背景下產融結合的新挑戰，進一步健全我國產融結合監管框架，已迫在眉睫。

第一，激勵與約束相結合，產融結合不能“脫實向虛”。產融結合需要有一個合理的度，這個度的衡量標準在于是否能夠滿足真實實體經濟需求。鑒于我國融資結構有別于美英等國，一段時期內產融結合仍會成為金融支持實體經濟發展的平臺之一。加強政策引導，既要從政策上對國家產業政策和金融戰略調整方向相一致的產融結合給予必要的激勵，更要防范“脫實向虛”，對于利用金融杠桿謀求暴利的產融結合，應堅決糾偏并采取措施。

第二，審慎監管與行為監管相結合，產融結合監管要“雙峰”并重。一方面，從審慎監管角度，只要產融結合企業涉及金融業務，必須持牌經營，而且要按照功能監管原則，接受相應的監管。尤其是Bigtech從事金融服務，應遵循監管一致性原則，防止監管套利，實現監管全覆蓋，維護公平競爭環境。另一方面，加強消費者權益保護，防止數據濫用風險的同時，兼顧數據開放，推動數據共享。在不影響國家信息安全和用戶隱私保護的前提下，制定金融科技行業數據標準，推動數據標準的統一、提升數據的機器可讀性。完善個人數據保護的監管規則，增強居民對數據的控制權。

第三，行業自律與監管科技相結合，產融結合監管既要有“市場之手”，也要有“政府之手”。鑒于產融結合快速發展態勢，特別是Bigtech帶來的新沖擊，可嘗試先從行業自律入手，積極引導從業企業合規審慎經營。借助行業領域優勢，探索統計監測、信息披露、標準規則、基礎設施建設、投資者保護等制度建設。同時，大力發展監管科技，發展大數據和人工智能分析技術等，提升數據信息處理能力及風險識別能力。系統地構建基于互聯網技術特別是大數據和云計算技術為核心的數字化監管體系，實現即時、動態監管和全方位監管，提升監管的實時性和精準性。

參考文獻

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New Challenges and Policy Responses to China's Domestic

Finance Integration under the Background of "Double Cycle"

ZHONG Zhen1，GUO Li2，LIU Shengnan3

（1 People's Bank of China， Beijing 100800;

2 Institute of Journalism and Communication， Chinese Academy of Social Sciences， Beijing;? ?100021

3Price Certification Center of National Development and Reform Commission， Beijing? ?100837）

Abstract：Compared with the developed economies such as the United States， China's domestic financial integration started late， but it has developed rapidly. The integration of industry and finance will help non-financial companies optimize their capital allocation and enhance their competitiveness. It will also help financial institutions expand their capital sources and enhance the ability of finance to support the real economy. But its risks should also be taken seriously. Judging from the development history of China's domestic finance integration， it mainly follows the two logical main lines of whether industry and finance can be integrated and the degree of industry and finance integration. Recently， the Party Central Committee and the State Council have proposed to "accelerate the formation of a new development pattern with the domestic cycle as the main body and the domestic and international dual cycles mutually promoting each other." The concept of "double cycle" has become an important strategic thinking for my country's economic development at present and in the future. In the context of "dual cycle"， China's domestic and financial integration development will not only face the previous development problems， but will also face new challenges. Therefore， it is advisable to actively respond to policies and further improve the regulatory framework for domestic and financial integration.

Keywords： industry-finance integration; large technology companies; financial holding companies

責任編輯、校對：李美嬋

收稿日期：2020-07

作者簡介：鐘? ?震（1984-），女，安徽合肥人，博士，副研究員，現供職于中國人民銀行。

郭? ?立（1983-），福建莆田人，博士，副研究員，現供職于中國社科院新聞與傳播研究所。

劉勝男（1990-），河北保定人，學士，中級經濟師，現供職于國家發展改革委價格認證中心。

基金項目：國家社會科學基金：“金融‘雙峰監管體系的理論構建、國際實踐與中國抉擇研究”（19CJY064）。國家社科基金一般項目“大數據時代中國金融供給側結構性改革理論與對策研究（16BJY183）。

注：本文為作者觀點，文責自負。