商業地產企業并購中的財務風險分析與控制研究

鄧晉升

摘 要：2020年上半年樓市銷售慘淡，同時高周轉、高杠桿的房企已進入集中還債的高峰期，尤其對中小開發商而言短期內面臨較大的資金壓力，有些房企甚至面臨資金斷裂的風險?！拔！迸c“機”并存，對于頭部房企及現金流情況較好的房企，把握住“大魚吃小魚”的機遇，收并購一些優質商業地產項目或者公司，將迎來新一輪的彎道超車、實現做大做強的目標。商業地產企業在實際的并購過程中往往面臨著諸多的風險因素，尤其是對財務風險的防范與控制，避免落入“收購陷阱”，某種程度上直接決定著收并購的最終成敗。

關鍵詞：商業地產企業；并購；財務風險；控制；收購

中圖分類號：F293.3 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2021）02（a）-116-02

進入地產“白銀時代”，并購將成為房企獲取土地資源的一條重要渠道。房地產企業合并有其自身的杠桿作用，可以通過并購貸款、分期付款、債務承諾等方式利用少量資金來杠桿大型項目。對于致力于做大做強，以“千億房企”為目標的，實現跨越式發展的房企尤其具有重大作用。

但收購存在諸多不確定性，為此必須時時樹立風險思維，做好計劃和事先防范。風險思維的應用，在于股權收購中對標的公司收購中可能涉及的各類風險予以充分估計，在于重視盡職調查報告所揭示的風險并采取應對措施，在于充分利用合作框架協議、備忘錄、承諾函、股權轉讓協議等合同進行風險管理，把所有潛在財務風險，或有關債務各種因素考慮進去。

1 商業地產企業并購中主要財務風險分析

1.1 目標企業價值評估風險

導致企業價值評估缺乏準確性的原因主要有：一是信息不對稱，并購方在進行并購的時候往往都會對目標企業的信息進行充分的了解和掌握，不過實際上雙方掌握的信息是不對稱的，目標企業不會將一些自身財務狀況不利的信息主動展現出來，這樣就會導致企業價值評估存在巨大的風險。二是估值方法選擇不合理導致估值溢價過高的風險，房地產并購中常見的三種估值方法：收益法、市場法、資產基礎法。收益法是對企業整體預期盈利能力的量化和現值，強調企業整體預期盈利能力。市場法是通過參考真實市場來評估估值對象的現行公平市場價值。它具有直接來自市場的估值數據的特征，并且估值結果具有說服力。資產基礎法基于在評估基準日重建一個與評估對象具有相同的企業或獨立的盈利實體所需的投資額，作為判斷整體資產價值的基礎。具體而言，它是指通過將構成企業資產的各個要素資產的評估值之和減去負債的評估值來計算企業價值的方法。

1.2 資金風險

收并購中的資金風險主要包括：（1）不同資金支付方式選擇的風險。收購方在進行并購的時候都會選擇現金、股權等一些支付方式，不同的支付方式有著不同的財務風險。（2）交易不成功資金退回渠道及保障措施的風險。（3）交易過程中資金被轉移、查封、挪用的風險。（4）后期運營中資金共同管理失敗的風險。（5）融資擔保風險，如果合伙人的資格不高，并且金融機構不認可合伙人的擔保能力，則可能需要超額擔保，并且需要商定超額擔保費和反擔保。（6）后期項目建設運營，合作方不能對等投入資金的風險。

1.3 稅務風險

通過與合作伙伴共同成立項目公司，經過股權收購、合并、增資、分割等，最終獲得了目標公司的部分或全部股權，從而間接獲得目標公司所持有的在建工程或土地使用權。不同的并購行為將直接影響總體稅收負擔。一般來說，股權轉讓階段通常只涉及公司所得稅和印花稅，稅負相對較低。然而，由于無法開具土地溢價部分發票，因此在項目開發完成后的稅收結算中可以扣除土地成本，因為項目運營階段的稅負比較高。

1.4 或有負債風險

或有負債是指因過去的交易或事項可能導致未來所發生的事件而產生的潛在負債，收并購中的或有負債主要是指股權轉讓基準日之前的原因導致的目標公司在基準日后負擔的債務。

項目公司的資產負債表未反映或不能反映已經發生的債務或潛在債務。這主要是因為項目公司惡意隱瞞債務，或者是擁有大量的或有債務，或者是由于項目公司的財務系統不規范，存在未記錄的債務等。其中或有債務包含擔保債務、票據負債債務、行政罰款、未決訴訟或潛在訴訟（簽署已構成違約的合同），以及是否存在在建項目工程款拖欠、稅費負擔等風險，這些是股權收購中的最大陷阱。

1.5 財務整合風險

所謂的財務整合風險，簡單來說就是并購方在完成并購之后無法對目標企業實現財務協同效應和規模經濟的風險。財務整合風險一般有兩種：一種是財務經營戰略風險，另一種是財務組織機制風險，相關工作人員如果在整合過程中存在問題，就會導致商業地產企業并購失敗，嚴重的時候還會導致財務工作無法正常進行，企業市場競爭力降低的同時，自身的經濟效益也會受到一定程度的影響。

2 商業地產企業并購財務風險防范措施

2.1 目標企業價值評估風險的防范

一方面，并購方企業需聘請經驗豐富的會計事務所、資產評估公司等中介機構，同時挑選精通稅務、法律的專業骨干人才共同組成并購小組，對目標企業進行全方位深入的財務審計和盡職調查，充分掌握第一手材料。

另一方面，估值方法的選擇應結合評估的目標，不同評估方法的優缺點，評估數據的取得及評估難易程度等。例如，市場法需要考慮在不久的將來是否存在參考交易案例。評估主要基于目標公司的資產凈值和其擁有的項目的評估價值，并考慮目標公司的品牌價值，管理團隊及核心員工的價值，同時進行敏感分析。

2.2 資金風險應對措施

權益融資和債務融資有著不同的優劣勢，需要對這兩種方式優缺點進行充分的分析比較，對現階段企業并購過程中的資金結構進行充分的分析，結合并購之后資本結構可能出現的變化對融資方案進行不斷的改進和調整，進而挑選最優支付方案。

針對交易不成功資金退回，交易過程中資金被轉移、查封及挪用風險，以及后期運營中資金共管落空的風險，一方面可在收購協議中約定資金退回路徑及違約責任，另一方面可以在協議中約定建立銀行共管賬戶，后期派駐財務人員印鑒共管等措施。如果金融機構不承認合作伙伴的擔保能力，則需要超額擔保，并在協議中約定超額擔保費和反擔保措施。針對合作方后期不對等資金投入風險，可在協議中約定違約責任，包括不限于罰息，不對等分紅，稀釋股權等風控措施。

2.3 商業地產企業并購稅務風險防范

通常來說，股權收購和轉讓階段的稅收負擔明顯低于在建項目的轉讓。對于原始成本較低的項目，建議優先考慮股權轉讓。如果由于限制而無法轉讓項目公司的股權，或者項目公司有多個子公司或多個無法剝離的地塊，或者項目公司的債務狀況復雜或產生債務的風險較大，則可以選擇轉讓在建項目。由于不能從稅款中扣除股權轉讓付款的溢價部分，盡管在股權轉讓階段的稅負相對較低，但在項目清算階段的稅負還是比較高，因此，在開發過程中需要進行合理的稅收籌劃方能取得更好的經濟效益。在建工程轉讓時，繳納土地增值稅，后續土地成本核算較高，可降低土地增值稅結算增值率。如果轉讓方具有降低土地增值稅的強大能力，也可以考慮轉讓在建項目以最大限度地增加雙方的經濟效益。一般來說，企業并購的稅收籌劃重點在于并購方式。在并購項目的實際運營中，項目情況錯綜復雜，除了需要考慮法律、財務因素外，還需要考慮后期運營等多種因素。因此，最終的并購方案通常更加復雜，可能是上述并購方式的組合，并且沒有統一的標準。因此，在并購過程中，需要對特定項目進行深入的研究和對比，以找到一個相對優越的并購模式。

2.4 或有負債風險防范策略

商業地產收并購中或有負債風險常見應對策略包括：一是在收購協議中約定延遲支付條款，預留5%～10%資金在收購1～2年后支付；若為合作項目，可以考慮在協議中約定以原股東權益抵扣，或稀釋股份，不對稱分紅等；在協議中約定或有負債補償方案條款，補償金額=或有負債金額*股權轉讓比例+違約金。

2.5 商業地產企業并購后財務整合風險的防范

在通常情況下，并購企業財務經營方針與企業自身的財務經營戰略有著直接的聯系，這就要求企業并購之后首先要對其經營戰略進行及時的整合，這樣才能夠確保并購企業和被并購企業之間達成統一的戰略發展目標，各項經營活動也因此可以正常的進行，不僅提高企業整體的經濟效益，而且還能夠保證持續健康的發展。其次，企業還需要對財務制度體系進行科學的整合，企業在并購之后要統一財務管理制度和財務核算、預算、資金管理體系，在這個過程中要對自身實際的發展情況進行充分分析，這樣才能夠讓這些制度體系在實際運營過程當中發揮良好的效果。并購企業通過財務制度體系的整合，不僅能夠對被并購企業財務信息、經營狀況等各方面情況進行充分的了解，這樣能夠為后期的各項決策提供有效的參考依據。最后，進行業績考核標準的整合。并購企業務必要結合被并購企業的具體情況和自身已有的業績考核標準來重現構建起與被并購企業情況相符的考核體制，以便于能夠科學組合被并購企業的業績考核指標，并且推動被并購企業向著相同的目標奮進。此外，還應科學整合財務管理人員。并購后，需要全方位篩選與考核財務管理人員，構建起科學合理的人才選拔與獎懲體制，同時讓并購方安排被并購企業的財務負責人，方便內部管理。而且實際安排的人員還要進行相應考核，確保其能力優良。

3 結語

并購是一項復雜的系統工程，并購財務風險的分析及控制對于并購目的達成起著至關重要的作用，這就要求結合并購標的及并購方式的選擇，對并購中的財務風險進行系統梳理，提前預警并提出針對有效性的解決措施。

參考文獻

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