數字普惠金融、融資約束與企業價值

張曉燕 李金寶

摘? ?要：伴隨著數字技術日新月異的發展，數字普惠金融成為金融改革和發展的重中之重。本文以 2011—2018 年滬深兩市 A 股上市企業為研究對象，并與北京大學數字普惠金融指數進行匹配，實證檢驗數字普惠金融發展對企業價值提升的影響及內在機理。研究發現：數字普惠金融發展對于企業價值提升具有顯著影響，覆蓋廣度和使用深度是促進企業價值提升的主要作用維度;企業融資約束發揮中介效應，數字普惠金融有效拓寬了企業資金來源，提高了融資效率，緩解了融資約束，促進企業價值的長期提升;財務柔性和社會責任發揮調節效應，正向調節數字普惠金融對企業價值的促進作用。

關鍵詞：數字普惠金融;融資約束;財務柔性;社會責任;企業價值

一、引言

2016年，G20杭州峰會制定《G20數字普惠金融高級原則》，標志著數字普惠金融正式成為全球未來金融改革的重要方向之一。在我國，發展數字普惠金融是金融供給側結構性改革的重要成果，是經濟持續穩定健康發展的助力之一。已有研究表明，數字普惠金融打破了傳統金融的“二八定律”，在縮小城鄉收入差距、促進居民消費、減緩相對貧困進而推動經濟高質量發展上有顯著成效（宋曉玲，2017;易行健和周利，2018;孫繼國等，2020）[1-3]。然而，現有研究主要集中于數字普惠金融對于宏觀經濟和國計民生的研究，較少基于微觀企業視角的探討。

價值最大化一直是現代企業不斷追求的目標，融資能力是影響企業價值的重要因素?，F有主流觀點認為當企業受到較強融資約束時，難以保持穩定的現金流，致使應對外部環境變化的能力被削弱，從而很大程度上抑制了企業價值的提高。數字普惠金融借助互聯網、大數據、云計算的優勢以精準定位客戶，構建客戶信用體系，有效解決企業與投資者的信息不對稱問題，降低金融資源的錯配風險，為解決企業融資難、融資貴問題提供了新的途徑，特別是對于中小企業和高科技企業，數字普惠金融提高了企業信息透明度，對緩解融資約束提升企業價值具有更為顯著的作用（任曉怡，2020）[4]。

數字普惠金融是一把“雙刃劍”，在開辟企業外源融資途徑的同時，由于數字技術的復雜性和連鎖性，也可能成為大幅度增加金融風險的“利刃”。能否在風險中把握數字普惠金融帶來的機遇，關鍵在于企業自身管理能力，其中，主要表現為財務柔性，即企業獲取財務資源、把握投資機遇、實現企業價值最大化的能力。在危機四伏的數字金融環境中，具有更高財務柔性的企業能夠更好地抵御金融風險、應對外部不確定性，從而更易于捕捉數字普惠金融的機遇性。同時，任何企業都不能囿于企業內部，而與社會環境息息相關，這表現為企業對外承擔社會責任。對于那些主動披露社會責任報告的企業，往往具備更良好的企業形象，給予投資者信心，從而更多受益于數字普惠金融的發展。

本文的可能貢獻是：（1）研究數字普惠金融與微觀企業價值的關系，為數字普惠金融的架構體系提供了新的視角，豐富了數字普惠金融理論。（2）選取融資約束作為中介變量，內部財務柔性和外部企業社會責任作為調節變量，研究數字普惠金融影響企業價值的內在機理，豐富了數字普惠金融在微觀層面的研究。

二、理論分析與研究假設

（一）數字普惠金融的發展與企業價值

企業是社會經濟增長的主動力，金融發展有利于提升企業價值。已有學者從融資約束、企業股權結構、創新能力及內部治理能力等方面研究金融發展與企業價值的關系，驗證了金融發展對企業價值的促進作用（Rajan和Zingales，1998;Sylla和Richard，2002;Claessens和Laeven，2003）[5-7]。然而，傳統金融結構存在的空間限制、企業資質擔保和信息不對稱等問題，將會減緩金融資源配置的效率，造成市場資金供需的不均衡，不利于企業價值增長。

普惠金融突破了傳統金融結構的限制，能夠幫助更多的企業獲得信貸支持，緩解金融排斥，提高金融資源配置效率，促進企業增值。從企業外部環境角度來看，數字金融發展能夠通過改善金融結構、提升信息披露質量的方式，顯著提升上市企業價值，并且這種提升作用具有長期性和縱向延伸性（李小玲等，2020）[8]。從企業自身角度來看，企業為了適應外部金融環境以及數字環境的變化，必然會優化自身組織結構，建立內部良好的激勵機制與控制機制以提升管理水平，從而提高企業價值。

（二）融資約束的中介作用

企業價值很大程度上受到融資約束的限制。融資約束對于企業的投資行為、現金持有、稅收規劃和企業創新程度等都有顯著影響。企業投資以及創新行為需要大量穩定的資金支持，而融資約束很可能使企業放棄一些前景較好的投資和科研項目（沈紅波等，2010）[9]。融資約束程度較強的企業會更傾向于持有較多現金，從代理關系角度看，高額現金持有就會加劇代理問題，從而有損公司價值（孫繼國等，2020）[3]。雖然部分學者也證實高融資約束對企業績效有一定的正向作用，可以有效提高企業管理人員的危機意識和資金使用效率，繼而促進企業績效，但這種促進作用是有限的（Sarma，2010;Allen等，2016）[10，11]。

內生金融理論認為，金融發展水平對企業融資約束程度具有重要影響。已有學者從金融生態環境、金融危機等角度進行研究，發現金融發展對于融資約束具有緩解作用（任曉怡，2020）[4]。首先，數字普惠金融拓寬了企業融資渠道、擴大了融資規模。數字普惠金融能夠利用場景、服務等優勢，降低金融服務門檻，其覆蓋下的“金融超市”“供應鏈金融”能夠從資金供給端觸及更為廣泛的尾部群體，為更多市場主體提供高效便捷的服務，有效助力企業增值（李小玲等，2020）[8]。其次，數字普惠金融增強了金融中介的信息搜集能力，實現了金融風險的精準控制，改善了企業外部融資環境。信息不對稱是導致企業融資約束的主要原因，數字普惠金融依托大數據，利用文本數據挖掘技術，收集包括客戶征信等多維度的數據，并進行深層次挖掘分析，抓取不同行業、企業、個人行為數據，建立第三方征信體系，幫助金融機構及時掌握企業經營能力與財務狀況，從而減輕了信息不對稱，有效降低了交易雙方流動性風險，緩解了企業的融資約束，為實現企業價值增長嵌入核心動力（鄒偉和凌江懷，2018;梁榜和張建華，2019）[12，13]。再者，數字普惠金融提高了企業融資效率。數字普惠金融能夠跨越地域限制，極大地提升信息傳遞效率，同時依托數字征信體系，簡化信貸審查程序，減少金融機構信貸審批流程，使得企業融資更為高效便捷（梁榜和張建華，2018）[13]。

（三）企業財務柔性的調節作用

財務柔性指能夠及時低成本的調取財務資源以主動應對動態變化的財務環境并抓住良好的投資機會以提升企業價值的能力（John和Campbell，2001;趙華，2010）[14，15]。國內外許多學者實證檢驗財務柔性對企業價值的影響，但尚未形成統一結論。從委托代理角度來看，企業保持財務柔性需要持有超額現金和具有較低的財務杠桿;從企業戰略角度來看，財務柔性的“預防”和“利用”兩大屬性可以有效應對不確定性事件（Byoun，2011;田祥宇等，2018）[16，17]。

在數字普惠金融背景下，資本市場的快速變動和較高的環境不確定性使財務柔性在企業發展中顯現出舉足輕重的作用。數字普惠金融目前正處于一個風險與機遇并存的十字路口，在給企業帶來機遇的同時，也出現了金融欺詐頻發、用戶信息泄露等問題，再加上我國監管政策有待完善，數字鴻溝引發的技術性金融排斥放大了技術風險，進一步增加了金融發展的不穩定性。企業財務柔性管理對環境不確定性具備敏感的反應，高財務柔性企業具有更強的資金籌集和調用能力，能夠為企業的投資活動提供所需的資金（曾愛民等，2011;曾愛民和魏志華，2013）[18，19]。高財務柔性企業更能提升公司價值，且不確定性環境越強，財務柔性對企業價值的提升幅度越大（曾愛民等，2020）[20]。

H3：財務柔性能夠正向調節數字普惠金融對企業價值的促進作用，財務柔性水平更高的企業，數字普惠金融對企業價值的提升作用更大。

（四）企業社會責任的調節效應

對于企業自身而言，承擔社會責任是促進企業價值的提升還是抑制企業價值的提升還存在很大爭議。部分學者認為，承擔較多社會責任的公司將浪費資本和其他資源從而在競爭中處于劣勢，損害企業價值，因此，企業的社會責任應僅限于遵紀守法，不違背道德，而無須承擔額外的社會責任（Friedman，1989; Aupperle等，1985）[21，22]。然而，還有許多學者持相反觀點，認為企業承擔更多社會責任有利于提升企業價值?；诶嫦嚓P者理論，承擔社會責任較少的公司無法滿足企業股東之外的利益相關者（雇員、客戶等）的需求，增加企業隱性成本，進而產生顯性成本，對企業價值的提升產生消極影響（Cornell和Shapiro，1987;Freeman和Liedtka，1991）[23，24]。從風險控制角度，債權人會認為履行社會責任的企業風險更低，因而愿意以更低的利率發放貸款，更利于企業降低融資成本，提升企業價值。從信息不對稱角度出發，當期披露的社會責任信息能夠降低下期企業的資本成本，進而提升企業價值（龍文濱和宋獻中，2013;涂紅和鄭淏，2018）[25，26]。在現有研究中，主流觀點認為企業承擔社會責任有利于提高企業價值。由此可以推斷，在信息更加公開化、透明化的數字普惠金融生態圈中，社會責任依然發揮顯著作用。

H4：社會責任水平對于數字普惠金融對企業價值的提升具有正向調節效應，社會責任水平更高的企業，數字普惠金融對企業價值的提升作用更大。

三、樣本選擇與研究設計

（一）樣本確定與數據來源

我國數字普惠金融發展水平的衡量采用郭峰等（2020）[27]編制的“中國數字普惠金融發展指數（2011—2018）”，研究樣本為2011—2018年滬深兩市A股上市企業。并按照如下步驟對樣本進行處理，最終得到15925個樣本觀測值：（1）剔除金融業上市公司;（2）剔除*ST、ST企業;（3）刪除變量存在缺失的觀測;（4）對所有連續變量在1%和99%分位上進行縮尾處理，以降低異常值影響。

本文所需的財務數據來源于國泰安數據庫，社會責任信息披露數據則采用和訊網對上市公司社會責任報告質量評級數據。

（二）主要變量的定義

1. 解釋變量：數字普惠金融。數字普惠金融采用北京大學和螞蟻金服聯合編制的中國數字普惠金融發展指數來衡量。數字普惠金融是宏觀變量，而本文擬研究其對微觀企業價值的影響，故將地市級數字普惠金融指數按上市公司辦公地址與其進行匹配。為解決該數據較其他指標數值過大的問題，本文將數字普惠金融指數除以100。

2. 被解釋變量：企業價值。與主流文獻一致，本文采用托賓Q值（Tobins Q）作為企業價值的測度指標。

3. 中介變量：融資約束。限于單一變量指標的局限性，本文借鑒李文文和黃世忠（2020）[28]的做法，選擇多變量構建KZ指數來衡量融資約束。

首先，選擇衡量融資約束水平的五個構成指標，如表1所示。其次，將上述五個變量進行1%和99%縮尾處理后按照中位數劃分。當ROE低于中位數時，kz1取值為1，否則為0;當Lev高于中位數時，kz2取值為1，否則為0;當Insale低于中位數時，kz3取值為1，否則為0;當NRS低于中位數時，kz4取值為1，否則為0;當Fslack低于中位數時，kz5取值為1，否則為0。計算總指標：KZ=kz1+kz2+kz3+kz4+kz5。再次，以KZ指數為因變量，上述五個變量為自變量，構建序次邏輯模型：

表2為融資約束各指標的相關性系數?？梢?，其相關系數均在1%的水平上顯著，最大相關系數為0.597，不存在嚴重的多重共線性，可以進行回歸分析。最后，采用面板logit模型計算KZ指數，具體結果如表3所示，本文根據表3回歸結果建立融資約束指數方程，并根據此方程擬合的KZ值衡量融資約束：

4. 調節變量：財務柔性（內部）和企業社會責任（外部）。我國企業權益融資受到嚴格監管導致其柔性較低，因此，本文的財務柔性（FF）采用現金柔性和負債融資柔性之和來衡量，不考慮權益融資柔性（曾愛民和魏志華，2013）[19]。企業社會責任（CRS）采用和訊網每年發布的對上市公司社會責任報告的質量評級數據來衡量。

5. 控制變量。包括企業規模、企業財務杠桿、企業年齡、企業成長性和現金比率。此外，與主流文獻一致，本文還控制了時間固定效應（Year）、行業固定效應（Industry）。所有變量及其定義如表4所示。各個變量的描述性統計結果如表5所示。

（三）模型構建

1. 基準模型。為了驗證數字金融發展對企業價值的影響，本文建立如下模型（3）：

本文還同時檢驗了數字普惠金融一級維度（覆蓋廣度、使用深度、數字化程度）分別對于企業價值的影響。此外，考慮到數字普惠金融發展水平這一宏觀變量對于企業價值這一微觀變量的影響可能具有長期效應，本文還研究了滯后期的數字普惠金融對于企業價值的影響。

2. 融資約束的中介效應檢驗。為了驗證融資約束是否為數字普惠金融影響企業價值的內在機制，本文利用溫忠麟等（2005;2014）[29，30]的中介效應檢驗程序，建立中介效應模型開展進一步分析。具體模型如下：

關于是否存在中介效應，其判斷依據為：若系數β1顯著，且λ1和η2 都顯著，同時滿足系數η1小于系數β1，則融資約束是部分中介變量，其中，中介效應占總效應的比重為λ1[×]η2? ?/β1;若系數β1顯著，且 λ1和η2都顯著，但是η1不顯著，即存在完全中介效應。

四、實證分析

（一）相關性分析

在進行實證檢驗之前，本文先對各變量間的相關性進行分析（見表6）。從表6可以看出，企業價值與數字普惠金融的相關系數為0.072，且在1%水平上顯著，由此可初步判斷數字普惠金融的發展對企業價值具有正向促進作用。企業價值與融資約束的相關系數為-0.152，與財務柔性的相關系數為0.089，與社會責任的相關系數為-0.061，均在1%水平下顯著，可見，企業價值受到融資約束的制約，企業保有一定的財務柔性可以提升企業價值，這與之前的假設一致，但企業承擔社會責任可以抑制企業價值，與之前假設矛盾，可能是由滯后性所致。此外，由表6可以看出，大部分變量之間的相關系數不高，說明不存在多重共線性問題，可以進行回歸分析。

（二）數字普惠金融對企業價值影響的基準分析

本文驗證數字普惠金融發展對企業價值的影響結果如表7所示。列（1）中數字普惠金融（DIFI）的估計系數為0.154，通過了1%的顯著性檢驗，說明數字普惠金融這一宏觀政策的發展和完善對于微觀層面的企業增值產生了顯著的促進作用。列（2）—（4）反映了數字普惠金融分維度指標對公司價值的影響，覆蓋廣度和使用深度有助于提升企業價值，而數字化程度對公司價值的影響不顯著。

為了驗證數字普惠金融對公司價值的影響是否具有長期動態效應，本文分別驗證了滯后一期和兩期的數字普惠金融對企業價值的影響，具體如表8所示。表8回歸結果顯示，滯后一期和滯后兩期的數字普惠金融的估計系數分別為0.167、0.188，均大于0.154，且在1%水平上顯著，這表明數字普惠金融對于企業價值的影響存在長期動態效應，且長期影響效應要大于短期。

本文還對數字普惠金融的分維度影響效應進行了檢驗，檢驗結果如表8的列（2）—（4）和（6）—（8）所示。結果表明，覆蓋廣度和使用深度在滯后一期和兩期的情況下仍然在1%水平上顯著為正，對企業價值起到了明顯的促進作用，而數字化程度對于企業價值沒有顯著影響。

綜上，數字普惠金融的發展有助于提升企業價值，假設1得以驗證。

（三）融資約束的中介效應檢驗

數字普惠金融對企業融資約束的抑制作用可通過表9的列（2）和（5）體現。數字普惠金融指數對融資約束的回歸分析系數為-0.635且在1%水平下顯著，滯后一期的數字普惠金融指數對融資約束的抑制作用也在1%水平下顯著，表明數字普惠金融對企業融資約束存在顯著的負向影響，提升數字普惠金融在整個金融體系中的相對重要性有助于拓寬微觀企業的融資渠道，提高企業的外源融資水平，緩解融資約束。

觀察表9中列（3）和（6），融資約束的估計系數在1%水平上顯著為負，結合列（2）和（5）中DIFI估計系數同樣顯著為負的結果，我們可以得出，融資約束的中介效應顯著存在。此外，列（3）和（6）DIFI的系數在1%水平上也顯著，表明融資約束為部分中介效應，說明降低融資約束是數字普惠金融促進企業增值的核心路徑之一，因此，假設2得到驗證。

（四）進一步研究：企業財務柔性和社會責任的調節效應

本文利用溫忠麟等（2005）[29]的調節效應檢驗程序來進行驗證。此外，考慮到數字普惠金融及其分維度指標、財務柔性和企業社會責任等都是連續變量，故采用帶有乘積項的回歸模型，作層次回歸分析，驗證企業財務柔性管理和社會責任承擔是否在數字普惠金融和企業價值之間存在調節作用，具體結果如表10所示。

由表10列（3）我們觀察到數字普惠金融與財務柔性的交互項（FF[×]DIFI）的系數為0.0616，且在1%的水平下顯著，說明企業財務柔性水平在數字普惠金融對于企業價值的影響效應中發揮了正向調節作用。由列（6）和（7）我們觀察到當期數字普惠金融與企業社會責任交互項（CRS[×]DIFI）的系數為-0.00509，在1%的水平下顯著，意味著從短期來看，隨著企業社會責任承擔水平的提高，數字普惠金融發展對企業價值的促進作用會越來越弱，而滯后一期的交互項（L.CRS[×]DIFI）系數為0.00183，由負轉正，并在1%水平下顯著，表明企業承擔社會責任對企業價值的影響具有滯后性，從長遠來看，企業承擔更多的社會責任更容易在數字普惠金融的發展過程中受益，由此，假設3和假設4得以證明。

五、穩健性檢驗

在上述實證分析中，本文控制了行業和年份兩個層面的固定效應，但回歸模型仍可能存在某些個體層面的遺漏變量，進而導致內生性問題。因此，本文進一步控制個體層面的固定效應進行穩健性檢驗，結果如表11的列（1）所示。此外，本文分別以凈資產收益率（ROE）替代企業價值、以省級移動電話普及率（Mobile）替代數字普惠金融進行穩健性檢驗，結果如表11列（2）、（3）所示。表11的結果均通過了顯著性檢驗，表明數字普惠金融對于企業價值的影響是穩健的。

六、結論與啟示

本文基于我國2011—2018上市A股公司的經驗數據，對數字普惠金融、融資約束和企業價值之間的關系進行實證檢驗，得出以下結論：一是數字普惠金融的發展對于企業價值提升具有顯著影響，數字金融覆蓋廣度和數字金融使用深度是促進企業價值提升的主要作用維度，而普惠金融數字化程度這一維度對企業價值的提升并沒有顯著影響。二是數字普惠金融對于企業價值的促進作用是長期動態存在的，且長期影響效應大于短期影響效應。三是數字普惠金融拓寬了企業資金來源，增強了金融中介的信息搜集能力，提高了企業融資效率，緩解了融資約束，進而促進企業價值的提升。四是企業對內保持較高的財務柔性和對外承擔更多的社會責任，有利于企業緩解數字普惠金融環境的不確定性風險，正向調節數字普惠金融對企業價值的促進作用。

本文從融資約束視角證明了數字普惠金融發展對企業價值的正向影響及內在機理，為解決企業融資困境、實現價值增值等問題提供了理論參考和實踐指導，豐富了數字普惠金融的研究特別是微觀定量研究。本文結論具有以下政策啟示：一是穩步推動數字普惠金融發展，擴大普惠金融的覆蓋廣度和使用深度，促進金融資源更為均衡和高效地流動，實現經濟的持續健康穩定發展;二是大力發揮數字普惠金融在緩解企業特別是中小企業融資約束方面的作用，為企業提供多層次的金融服務，同時利用科技手段做好客戶信用篩查，在市場不同行為主體之間建立聯結，防止可能帶來的系統性金融風險;三是企業應著力修煉內功，提升財務柔性，抓住數字普惠金融發展契機，把握有價值的投資機遇，同時做好微觀風險防控，實現企業價值最大化的目標;四是企業應當積極主動地承擔社會責任，從而贏得越來越多的社會關注，尤其在傳統金融環境向數字普惠金融生態圈過渡的時期，既有利于企業競爭優勢的形成和長期價值的提升，又能推動我國經濟由高速增長轉向高質量發展。

參考文獻：

[1]宋曉玲. 數字普惠金融縮小城鄉收入差距的實證檢驗 [J]. 財經科學， 2017，（6）.

[2]易行健，周利. 數字普惠金融發展是否顯著影響了居民消費——來自中國家庭的微觀證據 [J]. 金融研究， 2018，（11）.

[3]孫繼國，韓開顏，胡金焱. 數字金融是否減緩了相對貧困？——基于CHFS數據的實證研究 [J].財經論叢， 2020，（12）.

[4]任曉怡.數字普惠金融發展能否緩解企業融資約束 [J].現代經濟探討，2020，（10）.

[5]Rajan R，Zingales L. 1998. Financial Dependence and Growth [J].Social Science Electronic Publishing，88（3）.

[6]Sylla，Richard. 2002. Financial Systems and Economic Modernization [J].Journal of Economic History，62（02）.

[7]Claessens S，Laeven L. 2003. Financial Development，Property Rights，and Growth [J].The Journal of Finance.

[8]李小玲，崔淑琳，賴曉冰. 數字金融能否提升上市企業價值？——理論機制分析與實證檢驗 [J]. 現代財經（天津財經大學學報）， 2020，（9）.

[9]沈紅波，寇宏，張川. 金融發展、融資約束與企業投資的實證研究 [J].中國工業經濟， 2010，（6）.

[10]Sarma，M. 2010. Financial Inclusion and Development [J]. Journal of International Development，（4）.

[11]Allen F，A Demirgüc-Kunt，L Klapper，M Pería. 2016. The Foundations of Financial Inclusion：Understanding Ownership and Use of Formal Accounts [J].Journal of Financial Intermediation，（27）.

[12]鄒偉，凌江懷. 普惠金融與中小微企業融資約束——來自中國中小微企業的經驗證據 [J].財經論叢， 2018，（6）.

[13]梁榜，張建華. 數字普惠金融發展能激勵創新嗎？——來自中國城市和中小企業的證據 [J]. 當代經濟科學，2019，（9）.

[14]John R Graham，Campbell R Harvey. 2001. The Theory and Practice of Corporate Finance：Evidence from the Field [J].Journal of Financial Economics，（2）.

[15]趙華，張鼎祖.企業財務柔性的本原屬性研究 [J]. 會計研究，2010，（6）.

[16]Byoun S. 2011. Financial Flexibility and Capital Structure Decision [J].SSRN Electronic Journal，（11）.

[17]田祥宇，杜洋洋，李穎. 高管過度自信、財務柔性與企業價值 [J]. 財經論叢， 2018，（9）.

[18]曾愛民，傅元略，魏志華. 金融危機沖擊、財務柔性儲備和企業融資行為——來自中國上市公司的經驗證據 [J].金融研究，2011，（10）.

[19]曾愛民，魏志華.融資約束、財務柔性與企業投資—現金流敏感性——理論分析及來自中國上市公司的經驗證據 [J].財經研究，2013，（11）.

[20]曾愛民，傅元略，張純，左婉平. 企業社會責任：“真心”抑或“幌子”？——基于高管內幕交易視角的研究[J].金融研究，2020，（9）.

[21]Friedman M. 1989. Freedom and philanthropy（an interview） [J].Business and Society Review，（71）.

[22]Aupperle，Kenneth E.，Archie B. Carroll，John D. Hatfield. 1985. An Empirical Examination of the Relationship Between Corporate Social Responsibility and Profitability [J].Academy of Management Journal，（28）

[23]Cornell，Shapiro. 1987. Corporate Stakeholders and Corporate Finance [J].Financial Management，（Spring）.

[24]R Edward Freeman，Jeanne Liedtka. 1991. Corporate Social Responsibility：A Critical Approach [J].Business Horizons，（7-8）.

[25]龍文濱，宋獻中. 社會責任投入增進價值創造的路徑與時點研究——一個理論分析 [J].會計研究，2013，（12）.

[26]涂紅，鄭淏.企業社會責任、所有制與公司價值 [J].南開學報（哲學社會科學版），2018，（6）.

[27]郭峰，王靖一，王芳，孔濤，張勛，程志云. 測度中國數字普惠金融發展：指數編制與空間特征 [J].經濟學季刊，2020，（4）.

[28]李文文，黃世忠. 關系股東與融資約束——基于系族集團的經驗證據 [J].會計研究，2020，（2）.

[29]溫忠麟，侯杰泰，張雷. 調節效應與中介效應的比較和應用 [J].心理學報，2005，（2）.

[30]溫忠麟，葉寶娟. 中介效應分析：方法和模型發展 [J].心理科學進展，2014，（5）.