“專精特新”上市公司融資扶持政策及優化建議

王雨平

【摘 要】 “專精特新”企業創新發展戰略需要匹配承擔創新風險和包容創新失敗的融資模式。文章通過分析梳理現有“專精特新”企業融資扶持政策，并結合“專精特新”上市公司經營特征和財務現狀，提出了匹配“專精特新”企業創新戰略的融資模式優化建議。研究發現，扶持性銀行信貸、研發加計扣除稅收優惠、具有獎勵性質的財政補貼、資本市場融資一定程度上為“專精特新”企業提供了資金來源，但存在風險承擔不足、資金量有限、易引發費用操縱和短期業績壓力等局限。加強數字賦能挖掘供應鏈金融潛力、加大對風投企業的稅收優惠發揮創投促進作用、創新直達中小微科技型企業的直接融資模式是現有“專精特新”企業融資扶持政策的重要補充。

【關鍵詞】 “專精特新”； 融資模式； 經營與財務戰略； 企業創新

【中圖分類號】 F275.1? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2023）14-0060-08

一、引言

黨的二十大報告提出的“深化國資國企改革，加快國有經濟布局優化和結構調整，推動國有資本和國有企業做強做優做大，提升企業核心競爭力”以及“加快建設世界一流企業”等要求，為國企深化改革、持續創新、實現高質量發展指明了方向。近年來，為了促進企業持續創新，國家加大了對“專精特新”企業的扶持力度。其中，專精特新“小巨人”企業位于產業基礎核心領域和產業鏈關鍵環節，其戰略定位是培育創新能力和專業化，發展成為擁有核心技術的隱形冠軍。企業創新發展戰略風險大周期長，需要大量資金持續投入，要求投資人具有風險承擔能力，包容創新失敗。因此，“專精特新”企業創新發展戰略需要匹配承擔創新風險和包容創新失敗的融資模式。眾多學者進行了系統的研究，近期的代表性文獻主要有：汪合黔和陳開洋[ 1 ]基于2018—2021年A股上市公司年度面板數據，研究政策實施對“小巨人”企業研發投入與經營績效的影響，提出僅僅依賴政府補助很難持續推動“小巨人”企業的創新，需要進一步優化融資環境，通過產融對接方式拓寬企業融資渠道。劉永麗等[ 2 ]指出北交所的成立從金融環境的改善、制度創新、拓寬融資渠道等方面為“專精特新”企業的發展提供了新的融資支持。曹虹劍等[ 3 ]認為科技型中小企業技術創新基金對“專精特新”中小企業高質量發展有重要的推動作用。通過梳理現有“專精特新”企業融資扶持政策，并分析其適用性和局限性，結合“專精特新”上市公司經營與財務戰略的特征和現狀，提出優化“專精特新”企業融資模式的對策建議，一方面可為相關部門有的放矢實施各項扶持政策、優化資源配置提供重要啟示，另一方面為專精特新企業改進融資策略具有重要意義。

二、我國“專精特新”企業政策及發展歷程

（一）“專精特新”政策發展歷程

早在2011年7月的全國中小企業信息化推進工作會議上，“專精特新”一詞就被提出，直到2013年7月工業和信息化部（下文簡稱工信部）出臺了第一份針對“專精特新”的文件，即《關于促進中小企業“專精特新”發展的指導意見》，提出“加強對‘專精特新中小企業的培育和支持，促進中小企業走專業化、精細化、特色化、新穎化發展之路”。此后國家陸續出臺了相應支持性文件。簡述如下：

2016年6月，工信部正式發布《促進中小企業發展規劃（2016—2020年）》，提出開展“專精特新”中小企業培育工程。2018年11月，工信部發布了《關于開展專精特新“小巨人”企業培育工作的通知》，明確了專精特新“小巨人”企業的具體培育條件。從促進發展的戰略性指導意見到培育工程和條件的明晰，這一階段“專精特新”政策不斷細化。2019年4月，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發了《關于促進中小企業健康發展的指導意見》，提出“培育一批主營業務突出、競爭力強、成長性好的專精特新‘小巨人企業”。2019—2021年，工信部陸續公布了三批專精特新“小巨人”企業名單，其數量分別為248、1 744、2 930家。2021年1月，財政部、工信部聯合印發了《關于支持“專精特新”中小企業高質量發展的通知》，提出“2021—2025年，中央財政累計安排100億元以上獎補資金，引導地方完善扶持政策和公共服務體系，分三批（每批不超過三年）重點支持1 000余家國家級專精特新‘小巨人企業高質量發展”。2022年8月，各?。ㄊ?、區）公示了第四批專精特新“小巨人”企業名單，共計4 357家企業?；诶碚撏苿蛹皩嵺`總結，證監會辦公廳、工信部辦公廳于2022年11月聯合印發了《關于高質量建設區域性股權市場“專精特新”專板的指導意見》，支持各地依托區域性股權市場建設中小企業融資綜合服務平臺，促進金融機構與中小企業融資對接。

（二）專精特新“小巨人”企業認定標準

截至2022年9月，工信部已公布了三批專精特新“小巨人”企業名單，各?。ㄊ?、區）公布了第四批專精特新“小巨人”企業名單。雖然各批專精特新“小巨人”企業的認定標準略有差異，但總體都從專業化、精細化、特色化、新穎化四個方面提出了相關要求。2022年6月，工信部印發的《優質中小企業梯度培育管理暫行辦法》對專精特新“小巨人”企業的認定標準做出了最新規定，需同時滿足專、精、特、新、鏈、品六個方面指標。

雖然各?。ㄊ?、區）已經公布了第四批專精特新“小巨人”企業（下文簡稱“小巨人”企業）名單，但距今時間尚短，政策效應有限，且其2022年度報告尚未產生。因此，本文基于前三批“小巨人”企業名單，與A股上市公司名稱進行匹配，梳理出311家專精特新“小巨人”上市公司的名單①。其中，前三批專精特新上市公司數量分別為32、159、120家。

按照中國證券監督管理委員會公布的《上市公司行業分類指引（2012年修訂）》，對311家“專精特新”上市公司的獲批批次及行業分布狀況進行了統計（見圖1）?？梢钥闯?，前三批專精特新上市公司約75%處于制造業，其中，專用設備制造業與計算機、通信和其他電子設備制造業的企業數量最多，分別為55和52家。這一行業分布特點貼合了國家“培育制造業單項冠軍企業”的要求。

三、“專精特新”企業融資扶持政策及其局限性

根據融資渠道及其資金來源，可以將針對“專精特新”的融資扶持政策分為以下幾類：

（一）扶持性銀行信貸

我國金融市場融資以銀行信貸為主，企業尤其是中小企業融資以自身積累為主，外部融資以銀行信貸為主。銀行信貸偏好經營業績穩定、成長穩定、風險低的企業。然而，“專精特新”企業創新投入資金需求量大，創新產出不確定性大，創新成果轉化收益風險高。在“專精特新”企業扶持政策引導下，近幾年銀行等金融機構推出專利、商標、知識產權等作為抵押擔保的貸款產品。例如江西省“政企銀”聯動，推出“專精特新貸”專項產品。一方面，銀行本質仍是以盈利為目的的商業機構，在其提供貸款時，需要控制風險以降低壞賬損失；另一方面，銀行對中小企業的經營和交易信息缺乏了解，難以精準評估和預警企業經營風險[ 4 ]。貸款額度、貸款期限與“專精特新”企業融資需求特點仍不夠匹配。銀行授信的短期借款多以3～6個月為主，更適合滿足企業經營資金周轉需求。短期借款在期限結構上與“專精特新”企業創新戰略長期資金投入需求不契合。因此，從風險收益、融資期限匹配的角度來看，“專精特新”企業創新發展戰略需要股權資本支持，包括自身積累和外部資本市場股權融資。

以我國“專精特新”上市公司為例，采用比較分析發現，總體平均而言，“專精特新”公司盈利能力更強，負債水平更低（表1）②。具體的，“專精特新”公司資產規模均值不到非“專精特新”企業的1/3，中位數約為后者的一半。根據2022年6月工信部發布的《優質中小企業梯度培育管理暫行辦法》，“專精特新”小巨人的申報條件要求“企業上年度營收至少5 000萬元，或者融資超過8 000萬元，研發費用不低于3 000萬元”，這一要求遠低于“專精特新”上市公司的表現?！皩＞匦隆鄙鲜泄镜馁Y產負債率均值約為28.8%，不僅顯著低于非“專精特新”上市公司，而且遠低于“小巨人”企業“資產負債率不高于70%”的認定標準，“專精特新”上市公司的杠桿風險較低，對負債依賴程度低，企業融資來源主要是權益資本融資，契合“專精特新”企業創新發展戰略?！皩＞匦隆鄙鲜泄举Y產收益率、凈資產收益率、營業利潤率都顯著高于非“專精特新”上市公司，盈利能力較強。

短期的扶持性銀行信貸與專精特新創新發展戰略不夠匹配。從人員結構來看，“專精特新”上市公司技術人員占比、研究生以上學歷人員占比更高（表2）。具體而言，“專精特新”企業技術人員數量占比的中位數明顯高于非“專精特新”企業，本科學歷及以上人數占比尤其是碩士和博士人數占比顯著更高，而高中及以下人數占比顯著低于非“專精特新”上市公司?！皩＞匦隆鄙鲜泄局匾曇M高水平人才，在技術人才方面略有優勢，有利于通過技術賦能提升企業運營效率和綜合競爭力。短期的扶持性銀行信貸難以支持“專精特新”企業人才戰略。

從研發創新投入產出來看，“專精特新”上市公司研發人員數量占比、研發投入占營業收入比例超過非“專精特新”公司，但專利數量較少，創新質量不高（表3）。從投入視角來看，雖然“專精特新”上市公司的研發人員數量和研發投入金額沒有非“專精特新”上市公司多（可能是因為企業規模相對較?。?，但是研發人數占比明顯高于非“專精特新”同行公司，而且，“專精特新”上市公司研發投入占營業收入比重遠高于非“專精特新”同行公司。這些都表明“專精特新”上市公司注重引入技術人才，打造核心技術，符合國家扶持政策的定位和目標。從產出視角來看，“專精特新”上市公司獨立獲得和聯合獲得的各類型專利數量（包括發明、實用新型、外觀設計）均顯著小于后者，專利被引用次數（包括自引和他引）也都顯著小于后者。這說明與非“專精特新”上市公司相比，“專精特新”上市公司的專利情況在數量和質量兩方面均存在一定差距。除了受企業規模較小影響外，還發現研發投入到創新產出需要積累，短期的扶持類銀行信貸與“專精特新”企業創新發展戰略不夠匹配相容。同時也應注意到，“專精特新”上市公司的研發人數占比均值未滿足“專精特新”政策的相關標準，說明需要關注企業與政府機構之間可能存在的因信息不對稱而產生的逆向選擇問題，即企業為了獲得“專精特新”相關政策的扶持迎合政策認定標準，在獲得資格認定后，相關指標有所下滑。因此，需要加強“專精特新”企業審核及復核，“量”“質”兼顧，避免逆向選擇問題。黎文靖和鄭曼妮[ 5 ]研究發現，選擇性產業政策只激勵企業政策性創新而非實質性創新。就“專精特新”政策實施情況而言，在政策覆蓋面擴大的同時，“專精特新”企業質量有待提升。短期扶持性銀行信貸難以承擔資金風險長期支持企業創新發展，也難以發揮相關監督治理作用。

（二）研發加計扣除稅收優惠政策

近年來，研發費用加計扣除比例由50%逐步提升至75%。2021年，制造業加計扣除比例進一步提升至100%，國家以更大的稅收優惠力度降低創新企業成本。2022年財政部、國家稅務總局聯合科技部發布的《關于進一步提高科技型中小企業研發費用稅前加計扣除比例的公告》（財稅〔2022〕16號）規定：“科技型中小企業開展研發活動實際發生的研發費用，未形成無形資產計入當期損益的，在按規定據實扣除的基礎上，自2022年1月1日起，再按實際發生額的100%在稅前加計扣除；形成無形資產的，自2022年1月1日起，按照無形資產成本的200%在稅前攤銷?！贝饲?，《關于提高科技型中小企業研究開發費用稅前加計扣除比例的通知》（財稅〔2017〕34號）規定“研發費用加計扣除比例為75%，形成無形資產的，按無形資產成本的175%在稅前攤銷”。企業研發費用加計扣除政策始于1996年，《財政部 國家稅務總局關于促進企業技術進步有關財務稅收問題的通知》（財工字〔1996〕41號）首次就研發費用稅前加計扣除問題進行了明確。按照當時政策規定，企業為開發新技術、新產品、新工藝的研發費用，未形成無形資產計入當期損益的，在按照規定據實扣除的基礎上，按照研發費用的50%加計扣除；形成無形資產的，按照無形資產成本的150%攤銷。

稅收優惠可以節約企業納稅支出，增加企業留存收益，緩解融資約束。以湖南省為例，2021年度企業所得稅匯算清繳中，全省稅務系統輔導1.64萬戶企業申報享受研發費用加計扣除優惠590億元，其中8 700戶制造業企業申報享受研發費用加計扣除433億元，研發加計扣除大大降低了企業所得稅納稅支出。

但是，研發加計扣除稅收優惠政策可能引發企業費用操縱以滿足避稅需求，偏離研發創新扶持政策初衷。企業在研發支出資本化和費用化處理的選擇上存在自利動機。從2022年研發支出稅前加計扣除的規定來看，費用化的部分可以在本納稅年度直接按100%加計扣除，而資本化的部分需要在不低于10年內按200%攤銷，資本化和費用化研發支出在避稅效果上存在顯著差異[ 6 ]。以“專精特新”上市公司為例，研發支出資本化比重明顯更低（表4），這表明“專精特新”公司可能更多將研發支出進行費用化處理，可以充分利用研發加計扣除等稅收優惠政策，但是也隱藏著企業進行研發費用操縱的風險。從企業生命周期來看，稅收激勵對企業研發投入的作用集中體現在成熟期企業，對成長期和衰退期企業的影響并不顯著[ 7 ]?！皩＞匦隆敝行∑髽I大多處于成長期，基于稅基和稅率的扶持政策對其激勵效果有限。

（三）具有獎勵性質的財政補貼

2021—2025年，中央財政累計安排100億元以上獎補資金，引導地方完善扶持政策和公共服務體系，分三批（每批不超過三年）重點支持1 000余家國家級專精特新“小巨人”企業高質量發展，促進這些企業發揮示范作用，并通過支持部分國家（或省級）中小企業公共服務示范平臺強化服務水平，聚集資金、人才和技術等資源，帶動1萬家左右中小企業成長為國家級專精特新“小巨人”企業。此外，對不同等級的“專精特新”企業，中央和地方政府均給予了不同金額的一次性獎勵補助。

這些補貼政策對“專精特新”企業發揮重要的激勵作用，但是每家企業可獲得的資金量有限，且財政補貼注重獎勵導向。有研究發現，無償資助型的政府創新補貼政策并不能對企業私人研發投入產生有效的激勵，因而難以促進企業自主創新能力提升[ 8 ]。政府創新補貼是促進中小企業研發投入的有效彌補機制，甚至使企業研發活動對政府創新補貼產生依賴[ 8 ]。更重要的是，企業吸收能力是我國產學研協同創新的主導因素[ 9 ]?！皩＞匦隆逼髽I應增加企業內部發明者任務網絡的多樣性和密度，同時聯合科研院所及高校進行協同創新，快速吸收、轉移、利用內外部知識，助力構建國家創新生態系統。

（四）資本市場融資

資本市場股權融資對企業規模、業績和信息披露具有較為嚴格的要求。我國滬深兩市和北交所已有上市公司5 000多家，各省市現有各級別“專精特新”企業5萬余家，但是上市“專精特新”公司目前只有700余家。

第一，IPO上市對企業規模、利潤率和研發投入有門檻要求。以專注于科技型中小企業上市融資的北交所為例，根據《北京證券交易所股票上市規則（試行）》，北交所上市條件4套標準規定“市值不低于2億元，最近兩年凈利潤均不低于1 500萬元且加權平均凈資產收益率不低于8%，或者最近一年凈利潤不低于2 500萬元且加權平均凈資產收益率不低于8%；市值不低于4億元，最近兩年營業收入平均不低于1億元，且最近一年營業收入增長率不低于30%，最近一年經營活動產生的現金流量凈額為正；市值不低于8億元，最近一年營業收入不低于2億元，最近兩年研發投入合計占最近兩年營業收入合計比例不低于8%；市值不低于15億元，最近兩年研發投入合計不低于5 000萬元”。此外，科創板要求市值及財務指標應當至少符合下列標準中的一項：（1）預計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5 000萬元；（2）預計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業收入不低于人民幣1億元。創業板對發行人為境內企業且不存在表決權差異安排的，要求市值及財務指標應當至少符合下列標準中的一項：（1）最近兩年凈利潤均為正，且累計凈利潤不低于5 000萬元；（2）預計市值不低于10億元，最近一年凈利潤為正且營業收入不低于1億元；（3）預計市值不低于50億元，且最近一年營業收入不低于3億元。眾多中小型科技企業與這一標準仍有較大距離。

第二，上市公司業績壓力和資本市場關注可能對企業專注研發創新戰略產生不利影響。以“專精特新”上市公司為例，其財務報告質量相對較好（表5），發生財務重述、獲得非標準審計意見的比例更低。表5中用于衡量會計穩健性的CScore[ 10 ]及衡量盈余管理程度的應計盈余[ 11 ]和真實盈余[ 12-13 ]三個指標，雖然均值不存在顯著差異，但是會計穩健性和真實盈余管理程度的中位數顯著更低，表明“專精特新”上市公司的會計信息更穩健，盈余管理程度更小。一方面，資本市場融資要求企業進行高質量會計信息披露，減輕上市公司與外部利益相關者之間的信息不對稱，有助于資本市場估值定價和保護投資者利益。另一方面，包括業績在內的短期資本市場壓力可能束縛“專精特新”企業。財務分析師、媒體、投資者作為資本市場重要的信息生產和傳播力量，關注上市公司盈利、每股收益等。企業業績如果達不到預期，股價可能出現波動，反過來進一步承受來自投資者的壓力。因此，短期資本市場壓力可能對企業專注于長期創新產生不利影響。

（五）各種融資方式的簡要總結

通過以上分析，根據企業所處發展階段劃分，可以總結出各類融資方式的優缺點以及適用范圍，詳見表6。

四、優化補充“專精特新”企業融資策略的建議

第一，加強數字賦能，挖掘供應鏈金融潛力。企業融資理論認為，供應鏈金融包括商業信用是企業融資的重要來源。供應鏈金融的基礎是供應鏈上信息相對對稱，融資契約實施成本較低。隨著數字經濟不斷發展，大數據、云計算、物聯網等信息技術與實體經濟深度融合。在傳統存貨管理、應收賬款管理等措施的基礎上，“專精特新”企業可以利用信息技術給運營能力賦能。如利用大數據加強對應收賬款的追蹤，從債務者的財務狀況、經營狀況、信用度等多維度進行分析，根據分析結果調整企業對不同債務者的信用政策，從而縮短應收賬款回收周期。以“專精特新”上市公司為例，目前企業資產運營管理效率不高，供應鏈金融潛力有待挖掘，具體表現為營業周期顯著更長，存貨、應收賬款、流動資產、總資產等周轉率均更低（表7）?！皩＞匦隆鄙鲜泄静⑽茨軓墓溄鹑谥蝎@益，對供應商和客戶的議價能力相對較弱，整體營運能力還存在較大的提升空間。

目前，“專精特新”中小企業面臨的一個主要問題是產業鏈配套不完善，上下游企業未能協調發展。政府應積極建設數字化服務平臺，促進“專精特新”中小企業提質增效及產業鏈升級改造。同時，可以借鑒行之有效的辦法，如河北省支持重點企業開展“制造業+互聯網”新模式新業態應用；北京市按產業鏈梳理“專精特新”企業，支持“小巨人”企業圍繞產業鏈布局開展并購重組，吸引上下游企業在京落地。

第二，在現有稅收優惠政策基礎上，加大對依托企業風投資本的稅收優惠。利用風險投資支持中小科技型企業發展，對企業創新發展和專業化具有重要意義。專注創新和專業化的科技型企業不確定性大且投資失敗率高，對風險投資給予稅收優惠可產生一定投資激勵。研究表明，我國投資抵扣稅收優惠政策（財稅〔2017〕38號）在實施過程中發揮了明顯促進作用，增加了風險投資基金對初創科技型企業的投資，而且對有限合伙制基金、非國有基金等的投資促進作用更大[ 14 ]?，F階段我國風險投資未能充分發揮重要作用，在此背景下，政府可出臺進一步的稅收優惠政策加強對風險投資的支持和引導，鼓勵風險承擔。例如，可出臺針對依托企業的風險投資機構的稅收優惠政策。依托企業的風險投資機構如阿里系、小米系、海爾等企業的風險投資機構。這些風險投資機構存續時間相對較長，資金較為雄厚，具備信息挖掘能力，可支持引導“專精特新”企業發展。

第三，創新直達中小微科技型企業的直接融資模式。傳統金融體系下，金融資本無法直接到達大量的中小微科技企業。構建專注投資中小微科技企業的融資平臺，把資金直接投向最小創新單元，2022年12月成立的滴灌通（澳門）金融資產交易所是可借鑒的思路。滴灌通（澳門）金融資產交易所首期推出的產品是交易所可交易的每日收入分成合約憑證（Daily Revenue Contract Certificates/DRCCs）或DRCC的資產包，對應的是海量投資單位的每日收入分成權益，投資者主要是機構投資者和專業個人投資者，不包括散戶。相比傳統投資機構尋找“參天大樹”，創新直達中小微科技型企業的直接融資模式通過拆分小微企業，把資金投到最微小的“細胞單位”，讓金融觸達經濟的深土末梢。

五、結語

黨的二十大報告深刻論述了中國式現代化的精髓，對企業發展提出了切實可行的指導意見，其中企業的高質量發展是全面建設社會主義現代化國家的基本要求和保障，而“專精特新”中小企業高質量發展則有助于完善我國的產業鏈和經濟結構。針對“專精特新”中小企業融資困境，國家可以出臺更多針對性政策，營造更為寬松的營商環境，進一步完善立體化的資本市場，鼓勵優秀企業加大創新力度。作為融資供給側的商業銀行以及（政策性）融資擔保機構，可以采用“政企銀擔?！甭搫拥姆绞?，通過地方政府、貸款企業、銀行、擔保機構和保險機構的風險分擔機制加大企業融資的支持力度。同時，相關中介機構（如會計師事務所、律師事務所、資產評估機構等）做好配套服務，以專業高效的服務滿足“專精特新”公司的融資需求?？傊?，通過多方協同，促進“專精特新”企業創新，為中國經濟可持續發展提供源動力。

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