房企化解債務的內生與外援

楊現華

在行業銷售沒有得到明顯改善的情況下，不少房企繼續出售資產以加快回籠資金，大悅城和ST世茂等都通過出售或轉讓項目獲得了數十億元的現金流入。

為了化解債務危機，房企開源節流，包括出售資產、減緩拿地。房企自有項目尤其是位于一二線城市的商業項目，往往吸引保險等長線資金的關注。在轉讓項目時，以險資為首的金融機構是主要承接方。

2022年年底，為了化解房企的債務危機，監管部門在房企融資端“三箭齊發”，逐次打開各個融資通道。央行早前也已明確態度，要滿足民營房企合理融資需求。避免公開違約對房企銷售造成的不利影響，進而影響樓市復蘇的進程。

9月28日即中秋國慶雙節假期前的最后一天，ST世茂發布轉讓公告。公司控股子公司將其持有的珠海世茂新領域房地產開發有限公司（下稱“珠海世茂新領域”）50.99%股權轉讓給國壽星灣（天津）企業管理合伙企業（有限合伙）（下稱“星灣企業”）；將其持有的珠海世茂新領域 0.01%股權轉讓給國壽啟航壹期（天津）股權投資基金合伙企業（有限合伙）（下稱“啟航基金”）。

在公告中，ST世茂表示轉讓原因為“緩解公司流動性困難，降低企業經營風險”。

轉讓后，ST世茂將不再持有珠海世茂新領域股權。通過轉讓，ST世茂分別獲得39.09億元和77萬元，即合計轉讓珠海世茂新領域51%股權將使公司獲得39.1億元。

珠海世茂新領域所持項目位于港珠澳大橋的核心位置，是世茂在2019年10月以56.4億元獲得，這是一個計容建筑面積近百萬平米的商業開發項目，包括寫字樓、酒店和會展中心等諸多商業業態，這也是當時世茂在珠海的首個項目。

ST世茂2023年半年報顯示，珠海項目總投資為150億元，總建筑面積97萬平米，截至2023年上半年已經竣工28萬平米。在公司陷入債務危機后，世茂開始出售該項目。

珠海世茂新領域由ST世茂的控股子公司珠海海新企業管理有限公司（下稱“珠海海新”）直接持有。截至轉讓，珠海海新欠項目公司珠海世茂新領域債務約為41.65億元。轉讓后，珠海海新欠項目公司珠海世茂新領域的債務為2.55億元。

截至2023年9月28日，ST世茂及子公司公開市場債務、非公開市場的銀行和非銀金融機構債務累計81.75億元未能按期支付。出售資產對于ST世茂化解債務違約大有裨益。

在同一時間，大悅城宣告，公司以42.56億元轉讓北京昆庭資產管理有限公司（下稱“北京昆庭”）100%股權及債權。后者主要資產為北京北二環外的中糧·置地廣場，總建筑面積為81454平米，2018年才投入使用，車位377個。

交易的接盤方是中郵人壽。大悅城表示，此次出讓資產有利于盤活存量資產，實現資產價值最大化，回籠資金。

在完成轉讓中糧·置地廣場的前一天，大悅城還以41.42億元轉讓了上海鵬利置業發展有限公司（下稱“上海鵬利”）100%股權。該公司核心資產為中糧海景壹號5號樓至7號樓，項目已于2008年竣工，可售建筑面積合計49212.01平方米，此外還有未辦理產證地下車位311個。

公告時，項目基本已經對外出租，租期均為一年以內短租約，已租賃面積44992平方米。與中糧海景壹號項目一路之隔的，便是上海赫赫有名的豪宅項目湯臣一品。

除了上述房企外，首開股份也陸續將手中的部分商業資產變現，包括北京市朝陽區鉑郡商街和聯寶公寓等項目。轉讓項目使房企能夠快速回籠資金，有的房企可以緩解債務壓力，有的房企優化財務結構。

但無論是出于何種目的，房企能夠順利出讓的更多是優質的商業項目，或者是核心地段的住宅等，其中又以能夠產生源源不斷現金流的商業項目為主。對于房企轉讓資產的主要接盤方—金融機構尤其是保險等長線資金來說，項目能否產生足夠且穩定的現金流更為重要。

在接連出現債務危機后，房企化解債務風險的主要途徑包括債務展期、債轉股和引入新股東等。出售資產一般與債務展期相結合，債務展期需要償還一部分現金，然后剩余債務展期，房企通過出售商業物業、住宅和酒店等變現償債。

在債務危機初期，房企出售項目還未涉及核心資產，2022年以后房企優質資產頻頻出現在交易市場上，商業綜合體、酒店和寫字樓等成為房企變現的核心籌碼。

在8月份的業績說明會上，中國人壽表示，公司持有實物資產類不動產，均為商業不動產，不包含住宅。成熟的商業地產有穩定的現金流，是保險等長期資金的重要配置品種，在組合中配置一定的不動產實物資產有利于保險資金長期獲得穩健回報。因此，擁有更多穩定商業地產的房企在出售資產中相較其他同行有更大的便利性和主動性。

通過出售資產，房企可以快速回籠資金、減少債務壓力。由于樓市銷售仍未全面轉暖，在房企積極化解行業困境的同時，需要融資方提供穩定資金支持，避免公開違約頻發。

8月初，因無力支付債券到期利息，碧桂園“技術性違約”，公開違約對房企的危害在碧桂園身上得到展現。

碧桂園日前披露的銷售數據顯示，2023年9月，公司及其聯營、合營企業共實現歸屬公司股東權益的合約銷售61.7億元，銷售面積約83萬平米。與之相對應的是，2022年9月，碧桂園的權益銷售金額約為320.2億元，銷售面積約392萬平米，即公司銷售額下降了約80.73%。

不僅同比降幅顯著，環比也沒有增長。2023年8月，碧桂園權益銷售約為79.8億元，9月份的環比降幅為22.68%。

作為對比，克而瑞數據顯示，2023年9月，百強房企實現銷售操盤金額4042.7億元，環比增長17.9%，環比增幅高于上年同期；同比降幅不足三成，也在收窄。

這并不奇怪，國慶前后的樓市銷售素有“金九銀十”之說。尤其是在放松限購和降首付、降利率等一系列政策呵護下，樓市銷售已經有了向好趨勢。8月份債務危機公開后，碧桂園的銷售逆市遇冷。

二季度即主要5月份起，房企銷售經過小陽春后開始再度轉淡，彼時的5月-7月，碧桂園每月的權益銷售都在百億元之上，7月最低權益銷售也達到了120.7億元。

7月底政治局會議后，房地產的利好陸續落地，行業銷售終于在9月份轉暖。

8月初，由于無法支付到期利息，碧桂園債務危機公開化，行業的利好并未在碧桂園的銷售中得以體現，公司的銷售繼續下行，9月銷售旺季反不如二季度淡季。

公開違約將對房企銷售造成負面沖擊，之前出現債務危機的房企銷售無一例外呈現下行之勢，碧桂園也概莫能外。

根據國家統計局分類，房地產開發企業資金來源有國內貸款、利用外資、自籌資金、定金及預收款和個人按揭貸款等途徑，后三項主要與銷售有關，前兩項則依靠外部借款。

目前樓市銷售處于低谷，出現債務危機的房企銷售在底部徘徊，多數房企自身造血能力出現了不同程度的下降。2022年年底，房企融資端的信貸、債券和股權“三箭齊發”，之后又放開了美元債融資。

房企融資限制措施逐個解除，通道已經漸次放開。

在放開房企融資限制后，將政策落到實處是重中之重。央行在8月還召開了民營經濟座談會，指出要滿足民營房地產企業合理融資需求。

從上市房企的數據看，房企借款收到的現金雖然仍在下降，但降幅收窄。2021-2022年及2023年上半年，上市房企現金流量表中“取得借款收到的現金”分別合計為8379.9億元、6541.77億元和6173.11億元。

需要說明的是，這僅指借款收到的現金，并未將房企發行債券得到的資金和吸收投資收到的現金等現金流入計算在內?？紤]到房企在土地市場的收縮，新增拿地減少，相應的資金需求也有一定程度的收縮。

房地產銷售全面回暖尚需時日，出于保交樓或者持續運營等需要，資金密集型的房企對借款更為依賴。在融資端的限制解除后，政策尤其鼓勵滿足民營房企合理融資需求。因此，市場需要穩定公開融資渠道，避免優質房企出現債務危機風險。