如何應對國內外形勢的關鍵性變化

張明

2023年7月18日，上海閔行區的一處保障性租賃住房。圖/IC

當前國際環境正處于百年未遇之大變局，政治經濟軍事形勢錯綜復雜。中國國內經濟也處于增長模式調整階段，面臨如何擺脫總需求不足與防范化解系統性金融風險的雙重挑戰。

筆者認為，當前中國國內外形勢正面臨四個關鍵性變化：地緣政治沖突上升、全球產業鏈供應鏈重構、中國房地產市場轉型調整、央地財政債務關系重塑。要更好地應對上述政策變化，宏觀經濟政策尤其是財政政策的邏輯需要重建，新一輪改革開放舉措也亟待出臺。

2008年全球金融危機爆發之后，世界經濟陷入長期性停滯格局。國內增長乏力，使得部分國家政府有意將國內矛盾國際化，聲稱國內經濟問題是“不公正”的經濟金融全球化造成的結果。2016年，英國公投脫歐，特朗普上臺。2018年，中美貿易戰爆發。2020年至2022年的三年新冠疫情則進一步加劇了全球化的退潮。中美博弈注定會長期化持續化，而俄烏沖突、巴以沖突、紅海危機等則為國際政治經濟環境增加了新的變數。

由于國際環境發生重大變化，中國的發展戰略由強調增長和發展轉變為統籌發展與安全。增長與發展的底層邏輯是要在全球范圍內尋求資源的最佳配置，而安全的底層邏輯是要保持產業鏈供應鏈安全可控，需要保留適度的冗余。對安全的強調自然是必要且明智的。然而不可否認的是，在某些層面，發展與安全存在一定的替代性，也即兩者之間在一定意義上存在此消彼長的關系。

例如，對國企改革的方向而言，如果更加強調增長與發展的話，那么國企改革的最優方向可能是抓大放小，對在行業居于壟斷性地位的國企進行分拆以提高競爭程度，國企退出經營性領域而主要集中在戰略性產業。相反，如果更加強調安全的話，那么全面做優做大做強國企就成為最優方向。畢竟，國企的性質意味著其經營行為更加穩定、更講政治。近年來，國企混合所有制改革的進程，就充分說明了上述觀點。

然而歸根結底，對中國這樣的發展中大國而言，發展才是最大的安全，沒有發展就沒有安全。對當前中國而言，應該繼續以經濟增長與社會發展為核心，要避免陷入“泛安全化”的陷阱。筆者甚至認為，正如20世紀80年代美國的“星球大戰”計劃把前蘇聯拖入軍備競賽、最終導致蘇聯經濟崩潰一樣，當前以美國為首的發達國家可能試圖把中國拖入“泛安全化”的陷阱，也即通過制造國際局勢緊張、升級中美對抗，來誘使中國政府把過多精力與資源放在安全層面，而持續忽視了經濟增長與社會發展。

對此應該如何應對呢？筆者認為，我們要深刻認識到持續發展對中國崛起的重要性。一方面，我們的確應該堅決捍衛核心國家利益；另一方面，我們要把更多精力與資源放到如何促進中國經濟社會高質量發展上來。畢竟，只有中國的綜合實力進一步上升，我們才能維護更加安全的國際環境。2023年底的中央經濟工作會議提出了五個堅持，其中“必須把堅持發展作為新時代的硬道理”“必須堅持高質量發展和高水平安全良性互動”“必須把推進中國式現代化作為最大的政治”，這表明中國政府對發展的著重強調與高度重視。

新冠疫情暴發后，很多發達國家開始反思，在全球產業鏈供應鏈上過度依賴單一國家節點，在特定沖擊下可能影響本國產業鏈供應鏈安全。因此，這些國家開始強調供應鏈產業鏈更加靠近本國市場、更加多元化。這意味著全球產業鏈供應鏈開始變得更加碎片化、當地化與周邊化。美國提出的“近岸外包”和“友岸外包”、主要發達經濟體提出的產業鏈供應鏈“中國+1”就是明證。

全球產業鏈供應鏈的重構——從全球單一產業鏈供應鏈到全球產業鏈供應鏈的多元化與碎片化——無疑將會造成如下兩方面影響：第一，這會降低資源在全球范圍內的配置效率，進而提升很多產品的中長期生產成本，提升全球的通貨膨脹中樞。畢竟，對安全的強調意味著效率的損失；第二，這會削弱中國企業在全球產業鏈供應鏈上的中樞環節地位，中國的外貿外資增長將因此而面臨挑戰。

在新冠疫情之后，中國面臨的外商直接投資流入顯著下降。尤其是在2023年三季度，國際收支表層面的中國外商直接投資出現了首次凈流出，這一現象值得我們高度重視。外商直接投資流入下降有多方面因素，例如中國經濟增長放緩、國內要素成本價格上升、外資企業認為中國營商環境惡化等，但更深層次的原因之一，就是全球跨國公司正在調整其產業鏈供應鏈布局。

那么中國應如何應對上述趨勢呢？首先，既然全球產業鏈供應鏈已經出現了區域化、多元化與碎片化趨勢，那么中國首先要全力保持自己在亞洲地區和“一帶一路”沿線的產業鏈供應鏈中樞地位。這就意味著，未來我們要更好地經營RCEP（區域全面經濟伙伴關系協定）與“一帶一路”，我們也應更加積極地加入CPTPP（全面與進步跨太平洋伙伴關系協定）。其次，中國仍然要做推動全球化的旗手，我們要通過加強高質量對外開放來重新大力吸引外商直接投資，我們要通過各種努力來保持與美歐等發達經濟體的產業鏈供應鏈聯系。

自1998年住房商品化改革以來，中國房地產市場經歷了幾十年時間的快速發展。尤其是在2003年至2018年期間，中國的房地產市場發展異常迅猛。房地產市場的發展增進了居民財富與福利水平、帶來了大量地方政府財稅收入、促進了商業銀行貸款增長、推動中國經濟增長之外，也逐漸帶來了居民部門財富分配失衡、地方政府對房地產依賴程度過高、商業銀行面臨大規模風險頭寸暴露等問題。

自2017年開始實施的“房住不炒”政策已經取得階段性成功。目前無論是開發商、購房者還是地方政府對房地產市場的發展預期已經根本性改變。從2020年前后開始實施的新一輪房地產調控政策（以開發商資產負債表三道紅線、商業銀行房地產貸款集中度管理為代表）已經造成房地產成交量下降與房價下跌。但如果房地產市場陷入深度調整、調整壓力過大或調整速度過快，就可能引發系統性金融風險。

在首屆中央金融工作會議召開之后，中國政府已通過各種舉措來緩解民營頭部開發商的流動性短缺問題。迄今為止，大量民營開發商可能由于流動性危機而出現大規模集體債務違約，甚至破產倒閉的風險在短期內已經明顯緩釋。然而，考慮到目前中國房地產市場的主要風險在于三四線城市商品房的過度供應，這一風險迄今為止尚未得到有效應對。

筆者認為，中國商品房市場發展已經相當充分了，未來房地產行業的增強需求將會更多來自進城定居農民工和應屆大學畢業生，而這兩類人群購買商品房的能力都不足。這就意味著，未來各線城市的新增房地產供應將以各類保障性住房為主。

在一二線城市，由于供求大致平衡，因此未來新增房地產將以保障性住房建設為主。在三四線城市，考慮到大量商品房賣不出去，而當地仍有大量保障性住房需求，可以考慮由地方政府出資設立基金，來用較低價格從開發商手中收購過剩商品房，將其轉變為保障性住房來滿足新市民居住需求?？紤]到地方政府財政資金大多捉襟見肘，這種住房基金資金可由中央政府發行特別國債來提供。

未來中國房地產市場仍有充足的發展空間。一方面，未來三大工程建設（保障性住房、城中村改造和平急兩用公共基礎設施建設）有望顯著提速；另一方面，城市的老舊商品房改造也蘊含著大量的建設需求。一旦房地產市場的發展重點由開發增量轉為經營存量，那么諸如REITs、MBS等房地產金融產品也將進入快速發展階段。

1994年分稅制改革提高了中央政府的財政實力以及對地方政府的調動能力。但分稅制改革造成的后果之一，就是地方政府財權嚴重低于地方政府事權，造成地方政府不得不尋求各種收入來平衡財政預算。在房地產市場高速發展階段，地方政府不僅能獲得大量的土地出讓金收入（土地財政），而且能夠讓融資平臺以土地為抵押向銀行申請大量貸款以用于基礎設施建設（土地金融）。

隨著“房住不炒”政策的實施逐漸造成房地產市場降溫，地方政府的土地財政與土地金融模式均難以為繼。再加上三年疫情沖擊造成地方財政收入下降、財政支出增加，地方政府不得不通過各種方式的舉債（包括隱性債務）來平衡預算、推動各項工作開展。隨著中央政府對地方政府債務的管控日益趨嚴，地方政府債務的可持續性與潛在風險就日益引發了有關各方的關注。

從2023年起，中國政府開始實施新一輪一攬子化債方案。這套方案的主要內容包括：

第一，允許12個重債省份，利用地方債真實余額與地方債限額之間的差額，發行1.4萬億元特殊再融資債券來化解到期存量債務；第二，央行設立了專門的SPV，對地方政府化債提供流動性支持；第三，從2024年起對上述12個重債省份的政府投資進行分類指導，嚴控新增項目、支持保障項目、停緩在建項目；第四，各地地方政府已經開始與各商業銀行開始關于債務重組的談判。

新的一攬子化債方案較好地緩解了重債省份在短期內的還本付息壓力，但目前面臨以下幾方面問題：一是特殊再融資債券化債是通過債務置換來拉長期限降低利息，但并不能降低債務本金；二是1.4萬億元的化債額度相對于幾十萬億元的地方政府債務而言規模實在有限；三是2024年繼續發行特殊再融資債券的空間已經非常有限；四是不同地方政府與商業銀行的談判能力存在明顯差異，導致重組方案差異性很大。談判能力差的地方政府的重組方案依然沒有顯著提高自身債務的可持續性，未來化債成功的概率依然較低。

筆者認為，要從根本上防范化解本輪地方政府債務風險，離不開央地財政與債務關系的重塑。

第一，未來必須重新調整中央政府與地方政府的財權與事權，讓地方政府的財權事權大致平衡，這才是避免地方政府債務越化越多的關鍵。未來，與人頭有關的教育、醫療、社保、養老支出，由中央政府來統籌的必要性越來越高。第二，未來各地的重要基礎設施投資，應更多通過發行國債與省級政府一般債的方式來進行融資，這樣才能實現期限與成本收益的雙重匹配。第三，對于一些中西部重債省份，要從根本上化解本輪地方政府債務，依然離不開中央政府加杠桿。重要的不是要不是實現債務置換，重要的是如何出臺配套措施以降低道德風險。

在2008年全球金融危機爆發之后，以美國為代表的主要發達國家的宏觀政策操作發生了重大變化，也取得了顯著成功，其經驗教訓值得中國政府參考借鑒。這些政策的主要經驗包括：第一，如果經濟出現持續負向產出缺口，就應果斷實施擴張性宏觀經濟政策來消除上述缺口；第二，政府應果斷實施積極財政政策，通過發行國債來募集資金，資金使用更多傾斜到家庭與企業等微觀主體；第三，政府應果斷下調利率以降低實際利率，一方面刺激居民消費與企業投資，另一方面降低政府發行國債的成本。

當前，中國經濟既面臨經濟周期性下行的壓力，也面臨經濟結構調整、人口結構調整等結構性沖擊。要更好地應對經濟周期性下行壓力，就必須實施更具擴張性的財政貨幣政策，這就意味著：

其一，財政政策應該果斷發力，中央財政赤字占GDP（國內生產總值）比率應上調至4%以上，加大中央政府發行國債的力度，財政資金的使用應更多向居民與企業部分傾斜，財政資金依然要投入到具有更高社會價值或經濟回報的基礎設施項目中；其二，考慮到PPI（生產者價格指數）增速持續為負，央行應果斷實施較大幅度降息，這樣才能避免實際利率上升對企業生產與投資造成負面影響；其三，以收定支的財政政策邏輯需要重建，擴大國債發行不僅能夠為財政政策實施提供更多的資金來源，而且能夠為金融市場提供源源不斷的優質金融資產。未來應該把擴大國債發行作為財政政策與貨幣政策搭配的關鍵環節。

為更好地應對結構性下行壓力，中國亟須出臺新一輪改革開放政策：

首先，要進一步提振家庭、企業與地方政府等微觀主體信心，亟須新一輪改革開放政策來提高全要素生產率、提升新質生產力；其次，要解決當前的年輕人失業問題，就必須讓民營企業獲得更多的發展機會與更廣的經營空間；再次，要充分發揮國內統一大市場的作用，就要打破各類要素在國內跨區域流動的限制，讓各類生產要素在充分流動的前提下自由聚集；第四，要改革地方政府政績考核機制，例如將增長與債務聯動考核，將鼓勵要素跨區域流動作為考核地方政府政績的關鍵指標等；第五，要通過新一輪高質量對外開放來吸引長期外國資本重新大規模流入，以及推動RECP與“一帶一路”高水平建設。

（作者為中國社會科學院金融研究所副所長、國家金融與發展實驗室副主任；編輯：王延春）