國壽歸來的金融業墨攻

毛圣昌

市場非常給面子。長期以來，A股市場金融板塊缺位高成長的保險股，這一尷尬境地隨著中國人壽（601628）的回歸而告終結。2006年12月25-26日，中國人壽申購凍結資金8325億元，創紀錄的風頭超過工行的7810億元。2007年1月9日首個交易日，中國人壽以37元高位開盤，大大高于18.88元的發行價。

海外上市波折

與現在紅得發紫的現狀不同，2003年12月，中國人壽開始在香港招股，H股IPO最終定價為3.59港元。當12月18日開盤時略有高開，價格達到了4.55港元。之后一直低迷。究其原因，主要是由于作為國內上市的第一家保險股，海外資本并不熟悉；第二，相對平安的股份制公司而言，中國人壽的國有背景令海外機構遲疑；第三，中國人壽為了解決歷史遺留的高利率保單問題，采取了“母子公司”剝離上市的模式。再加上2004年3月間，由中國人壽（集團）引發的巨額違規事件，使中國人壽在美國成了被告。到了2004年5月17日，中國人壽的股價，下跌到3.80港元，差點跌破發行價。

隨后，中國平安在H股上市，同時匯豐對平安的入股，使得中資保險公司在外資投行眼中有了一個令人信服的標尺，市場對保險股開始看好，中國人壽的H股價格也開始上揚。三年后的2006年12月22日，中國人壽收盤創下24.65港元的新高，整個漲幅超400％。往績市盈率56倍，預期市盈率34倍，甚至分別超過了中國平安的兩個市盈率指標。這都是遠超國際同業水平的數字。

中國人壽董事長楊超2006年12月25日登陸A股路演時解釋，18.16元-18.88元這一A股發行價格區間的確定，是在中國人壽H股12月22日前30日均價19.51港元的基礎上，按照現行匯率折扣7.4%-3.7%做出的，綜合考慮了詢價結果、公司基本面、H股股價、可比公司估值水平及市場情況。而進入2007年，中資保險股表現蓋過港指風頭。新年前兩個交易日，中國人壽上漲5.80%至28.25港元。而１月4日盡管受整個市場的影響，但仍然報收在27.15港元，全天最高上摸28.75港元。這組數字足以說明，中國人壽回歸A股，影響是相當深遠的。因為中國人壽占了幾個第一：第一只保險股票、第一只回歸藍籌股以及是中國最大的保險公司。因此招商證券發布研究報告稱，中國人壽一直在被低估。他們給予其一年35元，三年90元的目標價。

下圖是中國人壽港股走勢。

為何被看好

在業內人士的眼中，保險股是優質籌碼，是因為保險公司目前正處于有較大收入而有較少支出的黃金投資季節。以壽險為例，根據保險的支付經驗來看，只有投保對象在65歲之后，才會迎來支取保險的高潮，而目前國內保險才發展20年，即使算上較早期投保的人群，保險公司的客戶主要集中在中、青年，這還沒算上富裕起來的家長為小孩子投保的情況。未來20年里，保險公司將呈現出高速增長的態勢。因此有實力、愿意長期投資的資本，在尋覓到合適管理層后甚至愿意開一家保險公司來分享這個行業高速增長帶來的機會，而對于一些境外機構來說，在股市上，選對占領導地位的公司，通過股權投資，來獲取高額利潤，無疑是穩妥的選擇。另外，中國人壽回歸A股，不僅給內地市場輸入了新鮮血液，同時也對在香港上市的中資金融股形成一定的利好預期，股價屢創新高。無論是銀行股還是保險股，中資金融類股票近期在人民幣升值的驅動下一路攀升。以中國人壽為首，經常全線上揚，并屢屢帶動H股指數創下新高。究其原因，主要還是因為其受到中國人壽發行A股的刺激，由于市場普遍預期中資保險股A股定價將會比較高，上市后表現會非常出色，在港中資保險股幾乎全部受到了資金的大力追捧。

同時，國際大型投資行也普遍認為，內地保險行業未來將具有強大的發展潛力。國際權威評級機構標準普爾近日發表報告稱，內地保險滲透率低、經濟增長迅速，因此該行業仍將保持強勁的增長潛力。

近年來，中國人壽始終保持在中國內地壽險市場的領先地位，并且以20％以上的速度繼續高速成長。2005年全年，在中國會計準則下保費收入(未經審計)共計1606.81億元，而中國人壽的年報表明，在香港會計準則下全年收入合計達人民幣982.12億元，比上年增長27.87%，凈利潤達人民幣93.06億元，同比增長29.77%。截至2005年12月31日，公司總資產為5592.19億元，投資資產為4943.56億元，投資收益率為3.86%(不含應收投資收益)，市場份額為44.07%，公司的內含價值為人民幣1139.54億元，較2004年增長26.51%。

中國人壽擁有最大的全國性客戶群體，是中國唯一持有全國營業執照并建立了全國性分銷網絡的人壽保險公司，其營銷網絡遍布城鄉，擴展到每個縣級行政區域及部分鄉鎮。截至2005年6月30日，中國人壽在全國擁有約66.3萬名個人代理人、9300多個營銷網點、4000多家分支機構，約12000多名直銷人員及88200多家分布在商業銀行、郵局、信用社的銷售網點，另與多家專業保險代理公司和保險經紀公司進行長期合作，同時擁有約6554萬份有效的個人和團體壽險保單、年金合同及長期健康險保單，1.5億份個人和團體意外險及短期健康險保單，擁有和管理的有效長期壽險保單超過1.2億份，并為所有長期和短期保單客戶提供過共計6億人次的服務。

回歸之旅沖擊波

中國人壽的回歸將為A股市場創造出一個全新的板塊——保險板塊。中國人壽的出現意味著A股市場即將告別沒有保險股的尷尬境地，為股市創造出了一個新的板塊——保險板塊。如果說招商銀、華夏銀、民生銀、浦發銀、深發銀、工行、中行代表著銀行板塊，中信證券、宏源證券代表著證券板塊，那么，中國人壽無疑是未來保險板塊的領頭羊。相信隨之而來的將會有同樣回歸的中國平安、中國人保，甚至其他籌劃直接在A股上市的保險公司，他們將與銀行板、證券板形成三足鼎立的金融板塊，為股市提供更多的優質股票，推動A股市場更為穩定、健康的發展。

年底的資金面本來就有緊張的預期，且工行新上市不久，對于中國人壽來說，其發行募集資金規模并不亞于銀行股，中國人壽的上市是否會給股市帶來資金面的壓力？

分析可以發現，保險公司發行募集資金，并不會給A股市場的資金造成實質性的壓力。一方面是因為目前新增基金的發行規模非常大，以嘉實策略增長基金為例，在一天內就募集資金達到400億元，以此觀之，年底的資金面壓力并不悲觀。另一方面，對于A股市場來說，缺乏的并不是資金，而是優質股票，各機構握有大量資金的同時，都在尋覓質量上乘的籌碼，中國人壽這個保險公司優質新股不可能不吸引場外資金的注意，更多的場外資金入場有利于推動股市成長。

中國人壽、中國銀行、工行這類的優質大盤股的不斷入市，有利于促進國內股市的理性回歸，推動股市的健康成長，有利于A股市場的國際化。因為從宏觀上看，由于香港資本市場是一個國際資本市場，具有國際化的投資理念和價值評估水平，因此兩地市場的聯動有助于提升內地市場的國際化進程。H股與A股市場的聯動性正在逐漸增強，由于受中國人壽回歸A股的影響，從近期H股指數的表現來看，其與內地市場幾乎每天是同跌同漲，而且不光是指數聯動，甚至也出現了板塊聯動的現象。隨著A+H股數量的不斷增加，回歸A股企業的規模逐漸增大，在兩地市場中的權重越來越高，從大趨勢來說，香港資本市場與內地資本市場的關聯性將進一步提高。相較于國際化的香港資本市場，A股是一個相對封閉的資本市場，由于整個A股市場盤子小，更容易受到不良機構和資本的慫動和控制，這幾年A股市場正是由于上述原因幾乎徹底崩盤。而和H股的聯動，同漲同跌，那么對國際市場信息反應靈敏的H股的變動勢必聯動A股做出同樣反應，這樣可以使得A股市場更為國際化，減少A股市場受少數利益集團操控的現象，使得A股市場真正能循著市場化的腳步進化發展成熟為一個真正開放的、國際化的股市，最終受益的是我們的國民經濟。

隨著國壽A股上市，保險板塊的形成，我們又多了一個從全新角度了解保險行業的窗口。而且，中國人壽回歸A股募集資金近300億元，使得國壽擁有更好的資本充足率，以更多的資金投入到提升團隊素質，加快產品研發，改善加強營銷網絡質量等等各方面，有利于和外資巨頭的競爭，加快國內保險企業的升級分化。這一方面對其他中資保險企業而言，將更加難以超越中國人壽，同時也將促使緊隨其后的大型保險公司更加努力，逼迫中國平安加快回歸步伐，逼迫太平洋、新華加快籌劃上市，也使中小型保險企業不得不選擇更為專業的細分市場去生存，最終加速國內保險的升級。

與國壽同在香港上市的中國平安和人保一直由于A股市場的低迷未敢試水回歸，經過此番國壽的成功回歸，無疑為他們回歸A股市場注射了一劑強心劑?？梢韵胂笠涣硕嗑?，平安和人保將陸續回歸充實到A股保險板塊中去。

國壽、平安、人保等領先的保險巨頭先行海外上市，令不少保險公司羨慕其得天獨厚的資源和規模。隨著國壽相繼回歸A股以及市場的熱力追捧，新華、泰康等這類保險后起之秀將會借風申請直接A股上市。

作者供職于安聯保險集團