經濟虛擬化條件下金融危機發生機制的新變化

范衛國 周銳

經過近幾十年經濟全球化和金融自由化的不斷發展，人類進入了易發性和傳染性日益明顯的金融危機時代。美元與黃金脫鉤后，金融危機始終伴隨著世界經濟發展的整個過程。兩次石油危機、歐洲貨幣體系危機、墨西哥金融危機、日本經濟泡沫破滅、亞洲金融危機、2007年次貸危機引發的全球金融風暴以及2011年的歐債危機和美債危機。危機的爆發越來越頻繁，范圍越來越廣，發生機制越來越表現出新的變化。

2007年4月2日，美國第二大次級房貸公司新世紀金融公司因其經營的次級債壞賬問題而被迫申請破產保護，由此揭開了美國次級貸款危機的序幕。隨著2008年9月雷曼和其他金融機構的破產及倒閉，全球性金融海嘯的特征日益明顯，繼而傳導至西歐銀行體系，演變為全球金融風暴，并進一步波及實體經濟。隨著各國救市規模的不斷擴大，一些國家債務的比重隨之大幅度增加，以致超出了本國的清還能力，進而導致了債務危機。2009年底的迪拜債務危機以及2010年初的希臘主權債務危機，引發了以歐洲各國債務危機為主導的新一輪金融危機，直接威脅了歐元區經濟和政治的穩定。截至2011年底，隨著愛爾蘭、西班牙、葡萄牙、意大利等國國債收益率迅速上升，歐債危機愈演愈烈。這些國家的債務危機引起了全球資本市場的新一輪震蕩。這些金融危機基本上涵蓋了銀行危機、貨幣危機、債務危機、信用危機以及實體經濟危機等多重危機，而遠不止是單純的實體經濟的危機。

金融危機越來越表現為虛擬經濟的危機，其爆發往往首先出現在虛擬經濟上，如外匯市場的劇烈波動、金融衍生品泡沫的破滅、股票市場房地產市場泡沫的破滅或者債務超過實體經濟承受范圍而出現的信用危機。

一、金融危機的歷史演進

翻開20世紀的經濟發展史，金融危機如影相隨，像“幽靈”一樣伴隨著世界經濟發展的全過程。1929—1933年大蕭條是20世紀資本主義最大的危機。美元與黃金脫鉤后，隨著美元的泛濫，短短四十年間就爆發了八次比較大的金融危機。下面我們就三次有代表性的金融危機作一個簡單的描述。

1、1929—1933年大蕭條

1929年，爆發了20世紀規模最大、影響最深遠的經濟危機。1929年10月28日，即歷史上著名的“黑色星期一”，紐約證券交易所突然發生劇烈波動，股價迅速下跌，當天，50種主要的股票價格幾乎下降了40%，紐約股市崩盤，持續5年的全球經濟危機拉開序幕。

在整個危機期間，美國大約有9000家銀行倒閉。商業銀行的大量倒閉破壞了美國的貨幣供求均衡，貨幣供應量減少了30%，物價連年持續下跌，從而出現嚴重的需求不足，加之銀行業的倒閉中斷了對企業的資金支持，企業要么紛紛大量裁員以維持規模，要么紛紛破產。銀行破產、企業倒閉、失業率上升，致使工業生產大幅度下降。

1929年的美國經濟危機還通過國際收支體系傳播到其他歐洲發達國家，給整個世界經濟造成了巨大的創傷。此次危機股市崩潰扮演了經濟危機的引爆點的角色，但危機更多的體現為實體經濟的危機。

2、1997年亞洲金融危機

在1997年亞洲金融危機爆發之前，東南亞地區的一些國家連續十幾年保持經濟的快速、穩定增長，曾一度被經濟學家和國際組織譽為經濟奇跡。20世紀80年代，在美國金融自由化的帶動下，東南亞國家和地區也融入國際金融市場一體化的進程。由于一些國家過急過快地盲目開放資本市場，實行金融自由化，使得國內金融風險劇增，在國際游資的攻擊下暴露無遺。

以量子基金為首的國際游資從1997年4月開始在市場上賣空泰株，由此引發了一場遍及東南亞的金融危機，造成巨大經濟損失。在泰株貶值的影響下，菲律賓比索、印度尼西亞盾、馬拉西亞林吉特相繼成為國際炒家的攻擊對象。隨后，國際金融炒家對準聯系匯率制的香港，另外，韓國、日本相繼發生金融動蕩，東南亞金融風暴演變為亞洲金融危機。

為吸引外資卻不顧本國的經濟發展程度和金融監管能力，在條件不成熟的情況下過早的開放國內金融市場，使得國際游資，特別是私人投機資本大量涌入國內金融市場，以獲取利潤。由于私人資本具有很強的盲目性和跟風效應，加大了金融危機的隱患。而國內松散的金融監管體制，又給國際游資的投機活動提供了更多的可乘之機。

3、2007年美國金融危機

次貸危機同美國房產市場泡沫破裂密切相關。20世紀末的網絡泡沫破滅和2001年“9·11”恐怖襲擊之后，為了刺激經濟增長，美聯儲從2001年1月3日開始減息，2003年6月25日美聯邦基金利率降至1%，這直接導致了貨幣供給的擴張和房地產市場的興旺。與此同時，以房地產為基礎的，包括大量次級債在內的住房貸款市場在短時間內迅速擴張。2000年次級住房貸款規模僅為1400億美元，到次貸危機爆發前的2006年，次級住房貸款規模已達1.5萬億美元，占房貸市場的15%。

2007年7月19日，貝爾斯登旗下的兩股對沖基金因擔保債務證券市場失敗而瓦解，美國次貸危機爆發。之后，三大信用評級機構陸續降低了次級抵押貸款債務的信用評價，直至將其歸為垃圾級，次貸危機迅速擴散。到了2008年9月，有158年歷史的美國第四大投資銀行雷曼兄弟公司宣布破產，次貸危機正式引發全球性的金融風暴。

此次金融危機的爆發以美國次級房地產抵押證券及相關衍生品的崩潰為標志，風險首先表現在虛擬經濟市場，最初是金融衍生品危機，影響范圍始于持有或經營次貸房產的金融機構。隨著次貸危機的加劇，許多投資銀行紛紛破產和倒閉，流動性緊縮，危機開始蔓延至其他國家和地區，并波及實體經濟，導致經濟衰退。

二、金融危機的新變化

1、現代金融危機越來越表現為虛擬經濟的危機

經濟廣泛的虛擬化是從1971年尼克松宣布美元不再兌換黃金開始，至此，貨幣完全脫離黃金，由政府信用支撐，變成沒有價值的貨幣符號。這種變化導致了美元、歐元為主的國際貨幣的泛濫，進而導致了以美元、歐元為基礎的國債、金融債券等信用的擴張，即經濟的虛擬化。以國際債券市場為例，1966年誕生之初國際債券余額僅1億美元，但2002年已突破10萬億美元，2008年第二季度已突破25萬億美元。外匯市場中交易數量和交易方式的巨大變化也反映了虛擬經濟發展對國際經濟關系的沖擊。當前大量的外匯交易已不是服務于國際貿易或國際投資的結算，而是為了在貨幣流通過程中獲取收入，是與實際經濟脫離關系的純粹的貨幣交易。從外匯交易數量看，目前每天全球跨國的金融交易量約1.8萬億美元，而實務交易量僅200億美元左右，僅占虛擬交易量的1%。

2、金融過度創新

邱云波（2009）認為次貸危機促使各國反思以證券化為標志的金融創新和金融國際化的進程。以華爾街“次貸”危機為例，這場金融危機的實質是金融創新使金融資產過度虛擬化，遠遠脫離了實體經濟。抵押貸款證券等金融衍生產品與基礎資產之間的分離，使其風險很難進行客觀評價，只能根據產品的歷史業績和獨立評級機構提供的信用評級進行判斷。在金融創新的不斷推動和美國金融監管放松的背景下，使得在美國所有的收入流，只要穩定就可以被資本化，被證券化。寄希望于房地產市場的長期膨脹，華爾街將大部分沒有穩定收入的客戶開發出來，將這些風險較大的收入流進行證券化。一旦房地產市場停止上漲甚至衰退，這些次級貸款將出現大量壞賬，危機隨之爆發。由于大型金融集團通過股票、債券和衍生品的投資經濟聯系日益緊密，資產證券化和金融全球化過程中產生的信用鏈條的斷裂就會引發了一系列連鎖反應，最終釀成國際性金融危機。

3、國際游資的攻擊

國際經濟失衡是金融危機的前提條件，不完善的國際貨幣體系會加劇國際經濟失衡，然而金融危機的始作俑者是國際游資。布雷頓森林體系崩潰后，金融危機離不開國際游資的攻擊。1992年歐洲金融危機，索羅斯通過保證金方式獲取1∶20的借貸，在短短的一個月時間內，通過賣空相當于70億美元的英鎊，買進相當于60億美元的馬克，迫使英鎊大幅貶值，在償還借貸后凈賺15億美元。在1994年墨西哥發生金融危機前，國際游資持續大量地進入墨西哥證券市場，在墨西哥所吸收的外資中證券投資占70%～80%，但在墨西哥總統候選人遭暗殺事件后的40多天內外資撤走100億美元，直接導致墨西哥金融危機爆發。1997年的東南亞金融危機也是國際游資首先攻擊泰銖，低買高賣，并巧妙運用金融衍生工具獲取高額回報。亞洲部分國家之所以受到沖擊，其本身也有著制度的缺陷，致使國際游資有可能通過輿論的強力配合，操縱匯率，打壓股指。所以，一方面我們應該反思經濟發展中的問題，完善制度和體制上的缺陷，另一方面加強監管，有針對性地預防國際游資的攻擊。

三、經濟虛擬化對我國預防危機發生的啟示

1、以服務實體經濟為目標

虛擬經濟和實體經濟是相互依存、相互促進的關系。虛擬經濟的產生源于實體經濟發展的內在需求，無論虛擬經濟發展多快、規模多大，其根本是通過實體經濟服務于人，實體經濟是虛擬經濟存在和發展的基礎。同時，虛擬經濟可以為實體經濟提供融資支持，發展虛擬經濟也可以轉移風險，降低交易成本，提高實體經濟運作效率和社會資本配置效率。因此，我們必須鞏固發展實體經濟，不斷進行實體經濟結構優化升級，增大實體經濟盈利空間。尤其是對于還是發展中國家的中國來說，必須發展好自己實體經濟，不斷調整實體經濟的產業結構適應經濟發展的要求，防范過度虛擬化經濟可能造成的沖擊。

2、加強對虛擬資本的監管

從以往的歷史經驗來看，開放資本市場向發展中國家的擴散，一方面使許多發展中國家受益，另一方面也使很多發展中國家陷入債務危機、金融危機的泥沼之中。在經濟虛擬化不斷深化的今天，中國作為最大的發展中國家，且又正處于經濟轉型時期，防范金融風險，降低金融危機發生的可能性，是我國面臨的嚴峻挑戰。

當今金融危機過程中國際金融投機的作用是不容忽視的。國外的金融資本流入一國的目的只有一個，那就是獲取利潤，假若該國經濟基本面惡化，它們便是逃的最快的一群。此次全球金融風暴發生后，國際游資包括投資實體的外資的迅速的大規模的撤離，給中國的經濟造成了不小的負面影響。

國際資本規模以遠超過實體經濟增長的速度快速擴張，強大的規模和流動性使得其在對某一國家進行攻擊時占據絕對優勢。作為發展中國家的中國，過去三十多年來經濟快速增長過程中難免缺乏經驗，同時會有很多經濟問題，這必然會給手握巨資，有著豐富經驗的國際資本以可成之機。因此，我們要充分認識虛擬經濟在整個經濟發展中的地位和作用，適當調整虛擬經濟經濟領域內的貨幣收入幅度和方式，不斷優化和調整虛擬經濟的內部結構，同時密切關注金融衍生工具的創新，提高金融市場監管水平，建立防范虛擬經濟危機的預警機制。

（注：基金項目：山東省高校人文社科計劃項目，編號：J11WF16，課題名稱：基于有效需求視角的企業技術創新研究——以山東省為例。）

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