限制性股票激勵和股票期權激勵實施效果分析

楊櫻

【摘要】自2006年以來，股權激勵開始在我國迅速盛行開來，到2014年為止已有500多家企業提出過股權激勵方案，大部分會選擇限制性股票或者股票期權這兩種最常見的激勵方式。本文通過統計分析檢驗發現，限制性股票的激勵效果往往優于股票期權。

【關鍵詞】股權激勵 限制性股票 股票期權

委托代理問題出現以來，一直影響著我國公司治理最重要的問題，在現代上市公司治理中，公司往往通過股權激勵的手段將經營者的利益與廣大公司股東利益聯系在一起，以便有效約束經營管理者。股權激勵在國內外得到廣泛的應用，但每家公司選擇的激勵模式都不完全一樣，面對眾多的激勵模式，各個公司一般都會根據自身情況，來選擇最適合自己的那一種模式。

一、研究假設與模型構建

目前而言，上市公司主要選擇限制性股票或者股票期權這兩種最常見的激勵方式，也有部分企業現在開始漸漸嘗試使用多種模式混搭的方式。限制性股票在出售時有較大的限制性，不是很容易由此獲得收益，需要公司的業績達到一定的標準，這也就意味著管理人員需要付出更大的努力。股票期權相對與限制性股票而言，其限制性更小，也更加容易出售并套利。就此而言，本文提出研究假設：

H1：限制性股票模式的激勵效果優于股票期權模式。

對于變量的設定，本文選擇上市公司的業績作為被解釋變量，在眾多指標中，本文選取了凈資產收益率和每股收益這兩個指標，對于股權激勵的成效，一方面看上市公司的每股收益是否有所提升，是否為公司帶來了更大的價值。另一方面看企業的凈資產利用率，即凈資產給企業帶來了多少凈收益，公司經營水平越高，資本的利用率也就越高，給投資者帶來的收益也就更大。

解釋變量中，為了衡量股權激勵實施的效果，本文采取股權激勵比例作為指標，也就是發布的股權激勵計劃中所申明的用于激勵的股票數量占上市公司總股數的比例。

對于控制變量，由于企業績效受到多方面的影響，包括市場環境與政府宏觀調控等。為了保證研究結果的準確性，就要控制其他因素對實驗結果的影響。由此，本文選擇資本結構以及公司規模作為控制變量，其中資本結構為期末負債總額除以期末資產總額得到的比例數額。

針對假設，本文建立如下的假設模型：

EPS（每股收益）=β0+β1HSR（股權激勵比例）+β2SIZE（公司規模）+β3DAR（資本結構）+ε

二、樣本選擇和數據來源

本文選取的是2012年實施股權激勵計劃的上市公司，排除在2013年已經取消股權激勵的企業，以及在2011-2013年財務報告數據缺失的企業，包括ST公司在內業績不佳的企業，最終得到108家上市公司樣本。在所得樣本中，有44家公司選擇了股票期權激勵模式，47家選擇限制性股票激勵模式，還有17家為限制性股票和股票期權相結合的混合模式激勵。

三、不同股權激勵模式實施效果分析

（一）相關性分析

由表2可以看出，在股票期權模式下HSR（激勵比例）與EPS（每股收益）的相關系數為0.184，顯著性為0.375，大于0.05，二者雖然正相關，但可以看出相關性并不顯著。在限制性股票模式下，HSR（激勵比例）與EPS（每股收益）相關系數為0.785，大于0.184，且顯著性為0.042，小于0.05，通過了顯著性檢驗，由此可以看出在限制性股票模式下，股權激勵與企業業績呈顯著正相關關系，且相關性明顯大于股票期權模式，與假設相符。

（二）回歸分析

本文選取的樣本為2012年上市公司中股權激勵比例在3%到6%之間的，對模型進行線性回歸分析，其中，實施股票期權激勵模式的公司有14家，實施限制性股票激勵模式的有20家。選擇這兩種不同的激勵模式的樣本公司，通過對其進行描述性分析，以此檢驗回歸模型EPS=β0+β1HSR+β2SIZE+β3DAR+ε的顯著性，結論如下表：

由表3可知，兩種不同的激勵模式下復相關系數R分別為0.665和0.864，決定系數R2分別為0.446和0.826，擬合優度都比較好，相比而言限制性股票的擬合優度更高一些，D-W值分別為2.186和2.076，都很好的通過了模型檢驗，說明其沒有序列的自相關性。

通過表4對這兩者的樣本數據進行分析，得到了一系列數據，其中回歸系數中兩種不同模式下激勵比例系數都是大于零的，但是都沒有能夠通過顯著性檢驗。股票期權模式下系數為0.068，與限制性股票激勵模式下的系數0.142相比更小，說明在股權激勵比例不斷增加的同時，限制性股票模式下相應得到的每股收益更多，也就是說限制性股票模式對企業管理者的激勵效果優于股票期權模式，假設成立。