2017年的宏觀經濟：周期下行上半場

張斌

經歷了2016年的周期性行業上行以后，接下來面臨的是周期性下行壓力

宏觀經濟最關注兩個變量：價格和產出。拿這兩個指標來看，2016年是很特別的一年。特別之處就在于一方面看到價格回升，特別是工業品價格大幅度上漲，CPI也有顯著回升，擺脫了此前對通縮的擔憂;另一方面，無論是GDP增速，還是工業增加值增速，并沒有隨著價格回升而上漲，基本上都是平的。理解這背后的邏輯，不僅是對2016年的回顧，對2017年宏觀經濟的判斷也會有幫助。

我們用簡單的供求分析框架說明對這個現象的認識。這個框架中，需求曲線向右偏移，供給曲線斜率向左移動，供給曲線更加陡峭，供給和需求曲線的變化使得經濟產出不變但價格上升。

需求曲線右移

2016年經歷了周期性行業上行的中場和下半場，帶動需求曲線往右移。2001年到現在，中國經濟運行當中存在有跡可循的短周期現象，短周期平均歷時大約14個季度，周期背后的原因是貨幣信貸與房地產市場之間的反饋機制。

上一輪周期的低點大概是在2015年，有些指標看到一季度，有些指標是二季度。在這之后，絕大多數周期性行業的價格同比增速都在持續上升。2015年企業覺得日子不好過，因為盡管增速出現了拐點，但是價格增速從最低點開始轉向回升，還只是負增長的價格增速回升，價格水平沒有起來，利潤就更談不上了。進入2016年以后，越來越多的周期性行業銷售和價格從負增長專向正增長，環比增速節節上升，房地產和汽車這些周期性行業尤其明顯。

供給曲線左移且更加陡峭

供給曲線左移意味著給定價格水平下，企業的供給下降。與這個變化對應的現實背景是2016年開始發力的，以煤炭、鋼鐵為代表的行業在行政力量下去產能。去產能措施針對的行業很有限，不能解釋普遍的工業品價格上漲但增加值不漲的局面。

供給曲線更加陡峭，意味著企業的商品或服務供給數量對價格變化不敏感，給定價格上漲企業愿意提升的供給下降，或者給定價格下降企業愿意減少的供給下降。供給曲線更加陡峭有深刻的背景，與行業發展預期和行業內市場格局變化有關。

過去五六年，中國經濟一直在經歷快速的經濟結構轉型。無論是國內市場還是國際市場，對工業品需求的增長是趨勢性的下降，取而代之的是對中高端服務業需求的上升。需求端的巨大變化也引發了供給端的巨大變化。

一方面，市場對行業未來發展預期不樂觀或者不明確，缺少新的行業進入者，新增投資持續下降;另一方面，行業內經歷了殘酷的優勝劣汰，大量企業被淘汰，市場留存下來的企業數量下降，效率高規模大的企業占據的市場份額快速上升。

正如程定華博士基于大量調研和上市公司數據研究所指出的：“過去五年，所有的傳統行業都在出現行業集中度的上升，行業集中度上升的速度極其快。也就是說，在很多的產業里面，它實際有效的產能也就只有排在前十名的公司了，排在前十名以后的公司雖然它還有產能，但它已經不怎么生產了?！?/p>

這樣的行業變化背景下，需求突然回升是什么結果？即便價格上漲，企業產出也很難增加。第一是沒有能力增加，因為過去淘汰很多產業以后，突然間讓企業增加產能沒有辦法。第二，即便利潤回升，企業未必愿意增加投資，因為企業拿到錢的第一反應是修復它過去比較難看的資產負債表。所以，即便價格上漲，但是企業產出供應并沒有上漲。

中國經濟進入周期下行上半場

經歷了2016年的周期性行業上行以后，接下來面臨的是周期性下行壓力。以房地產、汽車消費為代表的周期性行業增速將從2016年的周期高點向下調整。從周期高點向下調整可以分為上半場和下半場，上半場價格類指標更多是從快漲轉向慢漲，價格水平可能再創新高。企業利潤和投資還不錯，經濟增長面臨的壓力也不大。

房地產投資下降。房地產銷量、新房開工面積、房地產價格等指標均顯示出周期性高點已經過去了。從過去幾輪房地產波動的短周期規律來看，房地產下行周期歷時6個-8個季度，新一輪房地產下行要到2018年才能觸底，這其中可能會因為政策因素帶來一些不確定性。除了周期性力量，房地產市場上漲的趨勢性力量也在放緩。這一方面是因為中國已經度過了工業化和城市化的高峰期，房地產建設面臨趨勢性放緩局面;另一方面是因為房地產市場面臨的結構性矛盾：一線和部分二線城市房地產市場需求旺盛但極度缺少新增住宅用地;大部分三四線城市房地產需求大幅放緩但供給過量。

基建投資大幅擴張余地有限?；ㄍ顿Y自2013年以來保持高位緩慢下降的趨勢，期間并沒有在經濟增長面臨較大壓力時期大幅上升彌補總需求下降的壓力。這反映了宏觀當局不希望通過大規模刺激措施保增長的基本思路。從資金來源看，隨著經濟下行帶來的土地銷售收入和稅收增速下降，以及貨幣當局至少在2017年上半年維持相對中性的貨幣政策環境下，能夠維持去年的基建增速已屬不易。

出口有望好轉但存在不確定性。全球制造業PMI和出口增速在過去半年都在往上走。2016年下半年廣交會的出口成交額和采購商人數量同比增速均顯著回升到正增長區間。如果沒有意外力量打斷，全球出口回升趨勢下中國也將面臨改善的出口環境。主要不確定性在于以特朗普為代表的國家間“以鄰為壑”政策出臺對全球經濟的整體負面沖擊，以及專門針對中國的貿易政策措施。

2017年經濟的亮點是制造業升級和進口替代。中國制造正在經歷快速的產業升級和效率提升，制造業升級的重點內容在于進口替代或者國外品牌替代。與此相關的證據包括以下幾個方面：1.研發投入和專利發明數量的大量增加;2.中國單位出口產品中的附加值率上升，上升主要來自進口中間品替代;3.國內行業兼并重組加劇，高效率企業占據更高市場份額;4.手機、汽車等代表性制造業產品的自主品牌市場份額快速上升。這個趨勢有望延續。

（作者為中國金融四十人論壇高級研究員）