下篇：行業洗牌

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降杠桿、去通道、禁資金池業務等政策一旦發揮效應，資管行業體量收縮或將難免，各大金融機構將不得不注重差異化經營

“統一監管”臨門，資管機構縱橫捭闔的時代或將終結，行業洗牌已經無可避免。

2月21日，一份《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見（征求意見稿）》（下稱《意見》）突然在業內傳播，當晚，諸多金融機構組織業務部門研究這份尚待確認的文件，試圖一窺資產管理行業“統一監管”的新思路。

資管行業近年來突飛猛進，帶來一系列風險，不僅引起監管層關注，從業人員更是直觀感受到行業潛在風險。一位在資管行業浸淫多年的人士坦承，資管資金的運轉已經跨行業，誰都沒有全景圖，排雷工作將是系統和艱巨的。

據證監會副主席李超公開的2016年底的數據，金融子行業相關資產管理規?？傆嫾s為88萬億元，在實際運作中存在部分資管產品之間互相借用、產品互相嵌套、交互持有等重復計算因素，剔除后我國資產管理業務規模約為60萬億元，約為2016年GDP的80.8%。

根據金融市場公開數據整理和測算，我國資管規模已經接近110萬億元。業界測算，剔除重復計算因素，金融行業資管規模接近80萬億元。

來自監管部門和市場不同的資產規模數據，可能是因為統計標準有所不同，但這亦反映出目前資管行業監管分割、多層嵌套、杠桿不清、套利頻繁、交易復雜、信息不透明等問題。顯然，穿透監管無法回避“知易行難”的挑戰。

如《意見》中提及的降杠桿、去通道、禁資金池業務等政策一旦發揮效應，資管行業體量收縮或許在所難免。

“在防風險去杠桿的過程中，影響最大的可能是那些沒有資產配置能力，為加杠桿添油加醋的機構。以基金子公司為首的一些機構未來日子很難過?！蹦戏侥郴鸸靖吖芨嬖V《財經》記者。

某國有大行資產管理部人士向《財經》記者坦言，統一監管新規出臺后，資管行業短期可能會有波動，但長期來看，新規將利好行業發展。

在多位業內人士看來，這意味著各類機構的經營運作都將回歸主業。隨著未來資管業務將面向統一監管標準，各大金融機構將不得不注重差異化經營，提升自己的核心競爭力。

銀行理財收縮

上述《意見》提及的打破剛性兌付、降杠桿、限制通道、禁止嵌套，禁止投非標信貸資產對于銀行資管影響較大，較目前銀監會頒布的相關規定更加嚴格。

各類資管產品都存在一定剛性兌付問題，銀行的保本型理財產品較為突出。2013年以來，銀行保本理財規模占銀行資金比連年攀升?！兑庖姟访鞔_資產管理業務為表外業務，金融機構不得開展所謂的表內資產管理業務，不得承諾保本保收益，打破剛性兌付。

對于銀行而言，有部分投資者傾向于只持有銀行保本理財，一旦打破剛性兌付，銀行可能會流失部分客戶，意味著銀行理財規?；驅⑹湛s。

《意見》將資產管理業務作為表外業務，銀行保本理財將不再作為資產管理業務。銀行業理財產品若失去了保本理財的隱形增信，將面臨更多同業競爭，隨著銀行理財產品吸引力下降，這也迫使銀行加強產品設計。

東方金誠金融業務部高級分析師李茜表示，打破剛兌一方面使資產管理行業回歸“代客理財”的本質，降低金融機構信用風險;另一方面，利于發揮信用評級機構在資管產品信用風險識別和定價方面的作用，培養理性的投資者和投資環境，有利于資管行業健康可持續發展。

與此前銀監會允許銀行理財產品投資非標準化信貸資產的規定不同，《意見》明確非標不包括信貸資產，而且要求資管產品不得直接或間接投資非標準化商業銀行信貸資產及其收益權，防止商業銀行借助資管產品實現“表外”放貸。

對于嵌套的規定，《商業銀行理財監督管理辦法（征求意見稿）》（下稱《理財辦法》）明確銀行理財可以投資“特定目的載體”，其中銀行理財屬于特定目的載體一種類型，所以只要底層資產不屬于非標就可以進行理財產品之間的嵌套。

隨著未來資管業務將面向一監管標準，各大金融機構將不得不注重異化經營，提升自己的核心競爭力

而《意見》明確資管產品不得投資其他資產管理產品（FOF和MOM以及金融機構合理的委外投資除外）。

多層嵌套通俗來說就是資管相互投資，在大多數情況下，銀行理財的嵌套模式都是嵌套券商定向資管計劃，然后再投信托的模式進行投資。因為采取“銀行理財+資管通道+信托計劃”模式，在監管上實現“銀監轉證監再轉銀監”。

當前，資產管理產品過多使用通道模式及增信結構掩蓋了最終負債方的實際風險。

目前資產管理業務的不透明是銀行體系的一個主要風險來源，這一不透明性導致對銀行投資產品的準備金和資本金撥備是否充足難以評估。

中信證券明明團隊認為，消除多重嵌套、不允許資管產品投資其他資管產品，這將令銀行理財加大直接投資比重。

華創非銀洪錦屏團隊報告稱，新規最大的亮點是，或放開銀行理財產品直接投資股票。由于不允許資管產品投資其他資管產品，目前曲線入市的銀行理財資金未來進入股票市場只能是直接投資。這個能否執行需要進一步細則的明確，不排除后續規定會有所修正，但監管的方向已經確定。

一位股份銀行資管部副總認為，資管計劃不是法人主體，無法取得資質的行政許可，除非批準銀行成立資管子公司。預計，未來銀行資管子公司化可能會是一個趨勢。

降杠桿是《意見》的核心指導思路。對于整個金融市場而言，真正資金杠桿的源頭仍然在銀行，尤其是銀行理財。

近年來，銀行投資產品的不透明使評估系統性杠桿率難以進行。為了降低經濟的整體杠桿率，2017年1月以來央行已將理財產品納入其宏觀審慎評估體系。透明度提高與杠桿率規定從嚴將減緩理財產品的增速，并降低銀行業對高杠桿資產管理產品的風險敞口。

此外，《意見》將資管產品負債比進行規定，資管產品應當設負責比例上限，公募產品不得超過該產品凈資產140%，私募產品不得超過該產品凈資產200%。

有銀行人士認為杠桿要求不會對銀行理財產生太大影響?！拔矣X得還可以接受?！鄙虾ｃy行投資經理王龍向《財經》記者介紹，沒有出臺監管政策之前，杠桿其實是由基金公司和委托人之間相互協商。

一般情況下銀行委托給基金的投資，比較保守的杠桿即是200%，公募基金產品140%的杠桿也是合理的。

不過王龍認為，理財產品根據自身特點，杠桿標準不能完全一樣，應當從大監管的高度對各自的風險特征、經營情況，包括投資的范圍和標的等方面來適當地規定杠桿率會更合理。

在分業經營的環境下，投資于資本市場的分級理財資金涉及“場內杠桿”和“場外杠桿”疊加，加大金融市場的潛在風險，需要進一步實現資金穿透式管理，進而推進銀行理財實現“凈值化”操作。

信托紅利結束

信托是最早開始發展的資產管理業務，也具有非常靈活的特點。早前，“一法兩規”，除了對于銀信合作的規模有嚴格的控制之外，對于信托的約束極小。

銀監會于2014年4月出臺的《關于加強信托公司風險管理的指導意見》（下稱99號文）和2016年3月出臺的《關于進一步加強信托公司風險管理的指導意見》（下稱58號文），則對于非標、資金池、杠桿等作出了嚴格的規定。

此次《意見》中提及限制非標資產投資，消除多層嵌套、限制通道服務，限定杠桿倍數，提高風險準備計提等監管意見，較之此前的規定又嚴格不少。

此前在持牌機構中，信托業的杠桿倍數和通道略具優勢。2016年下半年資管“八條底線”實施以來，券商資管及基金子公司的股票及混合類杠桿下降至1倍，而信托2倍的杠桿令信托機構新開A股賬戶數逐月提升。統一杠桿后，信托的通道優勢熨平。

業內人士表示，單一資金信托多數為通道業務，這類信托規模達9.69萬億元，占比53.3%。但近年來信托行業持續由通道為主向主動管理轉型，與2013年初相比單一資金信托占比已下降了17個百分點。

某信托公司高層人士表示，信托通道業務原先占到行業收入的三分之二，現在已經降到50%左右。

《意見》明確限制非標信貸資產投資。國信證券非銀團隊認為，2016年6月披露的《商業銀行理財業務監管辦法》征求意見稿中僅信托計劃可投非標資產，信托行業受益政策紅利，但新規下非標投資需求向信托遷移的規模將有所折扣。

銀監會99號文和58號文此前控制非標投資，叫停信托業非標資金池業務。而此次《意見》則全面叫停了資金池業務。

99號文出臺之始，有券商估算信托資金池規模約3000億元左右，其中存量資金池平均有60%到65%的資金投往非標產品。某信托從業人士告訴記者，經過兩年整改，現在池內以標準化資產為主，行業普遍不高于35%，有些信托公司已基本將非標資產出池。也有業內人士表示，資金池只是不再新設，但總體規模并未明顯縮小。

《意見》統一要求金融機構按照產品管理費收入的10%計提風險準備金，賠償準備金累計總額達到公司注冊資本的20%時，可不再提取。信托從業人員表示，賠償準備金累計總額要求與現行要求一致，大型信托公司賠償準備金早已達標，不會有影響。但是對中小型信托公司會有影響，凈利潤或減少5%-10%。

此外，在控制風險集中度方面，《意見》對資管產品證券投資占資管產品的規模、和占標的資產的規模均設定10%上限?，F行信托法規中對于信托投資證券的市值占比沒有明確要求，但2010年銀監會發布的《關于加強信托公司結構化信托業務監管有關問題的通知》中要求“單個信托產品持有一家公司發行的股票最高不得超過該信托產品資產凈值的20%”，與此相比，《意見》對相關額度壓縮很多。

一位信托公司投資人士告訴《財經》記者，在實際操作過程中，證券類信托產品合同都會控制投資在證券市值的5%以內，以便于向監管報備，畢竟超過5%就達到舉牌線了;而單個信托產品持有一家公司股票占信托產品資產凈值，大中型信托公司內部合規會往往要求10%，與《意見》要求一致。

一位信托公司總裁對《財經》記者表示，嵌套和通道的存在是有市場的合理性，并不一定是監管套利，比如信托公司要參與定增等資本市場許多工具，在準入條件限制下，就需要嵌套券商資管工具，這是正常合規的業務。

另一信托公司高層人士表示，通道的產生歸根結底是不同機構的準入和投資標準不一樣，要達到實質的統一，就要解決準入公平的問題。站在行業角度，統一規范監管有利于行業的發展，準入資質、投資方向等方面獲得公平，也是行業的呼吁。

業界認為，新規的落地將促使信托行業出現兩極分化，以主動管理為主的信托公司業績能夠更穩定地增長。一位信托業資深從業者表示，以后資管市場，總體上要往主動管理業務發展，機構的主動管理能力會是競爭力所在，因此未來行業的兩個風口在于產品設計和規劃能力，以及機構的銷售能力。

前述銀行系信托從業人員表示，現在信托的通道業務與以往相比有很大轉變，以前是以信托貸款為主，現在是產業基金為主，即為繞開商業銀行不能進行股權投資的影響。信托公司發力產業基金，有利于金融支持實體經濟發展。

前述信托公司高層人士表示，目前從行業角度來講，產業基金業務所占體量應該還比較小，對收入貢獻也沒有那么高，畢竟信托業從業人員對于產業的熟悉度有限，而且產業的回報周期通常比較長。

“信托就是個不死鳥，靈活性非常大，總歸能想到轉型的辦法?！币晃恍磐泄靖笨偙硎?。

券商資管轉型

大量的銀行理財資金借道非銀金融機構的資產管理計劃，實現了表外放款。券商資管也是其中一環，向銀行出借通道，幫助銀行做資產從表內到表外的流動性搬運。

券商自2012年開始取代被打壓的信托，成為銀行出表的新通道，此前業務形態與公募基金及專戶類似。

隨著券商創新監管不斷松綁、集合計劃由審批制轉為備案制，以及投資范圍的放寬，2013年券商在銀證合作的道路上跑馬圈地，最終規模實現了爆發式發展。

券商資管通道業務主要是定向計劃，因可定制性，因而靈活，包括委托貸款、表外融資、票據轉讓、信貸資產轉讓等。通道業務的主要需求方，是金融全行業內規模最大、最具話語權的銀行業。

上海一名券商資管人士對《財經》記者表示，根本的問題在于券商并不是一個負債經營的金融機構，也沒有銀行那樣嚴格的審貸流程和盡調體系。券商以凈資本為核心，天然模式不適合放貸，很有可能一百單的收益也無法彌補一單的虧損。

在此之前，通道型券商資管計劃的風險敞口已有暴露。在“寶萬之爭”的持續發酵中，據披露，至少有一家券商資管作為通道深陷其中。不過 ，目前尚無法預計風險。

面對《意見》，券商資管公司所受影響不一。券商依仗資本市場，最大的優勢在于主動管理，提前主要布局主動管理而壓制通道業務的券商資管在新規之下占盡先機，而那些激進地擴充通道業務規模的資管公司可能受到更大的沖擊，行業排名面臨重新洗牌。

例如東方證券旗下的東方紅資管在行業內頗顯另類，超過90%以上的規模是主動管理，而且偏權益，在指導意見下受到影響很小。

而比較重視通道業務的海通資管，截至2016年三季度末規模高達8273億元，排名全行業第二，而其中主動管理規模僅899億元，通道業務占比接近90%。

“新政影響不是很大?！币患抑鲃庸芾硪幠Ｕ急瘸^70%的南方券商資管負責人對《財經》記者表示。

通道費率低廉，平均萬三至萬五，盡管規模驚人，帶來的真金白銀卻是有限的。即便是通道業務高達70%-80%，對券商子公司營業收入的貢獻不到20%。

截至2016年底，券商資管通道業務規模為14.7萬億元。華泰證券測算，通道業務僅占2016年券商收入1.3%-2.2%，影響很小。

好在券商資管對通道業務收縮早有預期。2016年7月，券商資管業務新八條底線落地，對結構化和保本類資管產品清理整頓，通道業務已然開始收縮。

修訂后的《證券公司風險控制指標管理辦法》，定向理財通道業務所需計提的風險資本準備比例全面攀升，也迫使券商資管“去通道化”。

基金業協會數據顯示，至2016年12月31日，證券公司資產管理業務共發行2.4萬只產品，總規模17.58萬億元。其中定向資管計劃2.02萬只，規模為14.69萬億元，占比達84%;集合計劃和專項資管計劃分別發行產品3643只和442只，規模為2.19萬億元和0.43萬億元。通道類業務在券商資管的存量規模中仍占據較高比重。

受訪券業高層人士表示，通道業務的實質是監管套利。預計今年券商資管的總規模有可能會出現縮減。通道業務和委外業務預計還會進一步縮減。其實去年4月到11月全行業的增速已經在明顯放緩。

事實上，一些“嗅覺”靈敏的券商資管早已主動降低通道業務規模，強化主動管理能力。某券商高管認為，券商未來或將業務重心轉向以投行、主動管理型資產管理等傳統資本中介業務。

此次《意見》中，對結構化產品統一杠桿要求，優先和劣后份額的杠桿倍數分別是固定收益類3倍、股票類1倍、其他類2倍，也是券商資管新業務八條中已然提出的規范。

《意見》中，打破剛性兌付和禁止資金池模式對券商資管幾乎沒有影響，與此前的監管要求保持一致。券商自2013年就被中證協禁止開展資金池業務，目前可能有個別券商仍違規存在，但基本在行業內已絕跡。

保險資管渴求拓業

在幾大金融領域，保險資管產品的規模最小，央行新規對其的影響也是最小的。

自2006年華泰、人保、太保和泰康等四家保險資管公司獲批開展資管產品試點以來，保險資管業已走過了十年的歷程，監管層對其保持著一邊逐步放開一邊規范嚴管、有收有放的監管步伐。

保險資管產品2006年試點不到一年被暫停，直到2013年才重啟。從2013年開始，保險資管產品開始迎來大發展，其中的契機是2012年啟動資金運用改革所帶來的保險投資13項新政。由此，保險資管開始從以往的賬戶管理轉向產品管理發展，從被動式的保險資金受托管理人向主動的資產管理人轉型，逐漸走上大資管舞臺。

雖然目前保險資管機構已獲得公募和私募雙牌照，但一位小型保險公司投資部門負責人坦言，目前保險資管產品中通道類產品占了較大比例，主動管理類占比相對不高，還不能充分體現保險資產管理機構的管理能力，也不能充分體現保險資產管理產品的特色。

通道業務也有變形的風險。監管層就曾在公開場合警示，一些保險公司把資金存到銀行后，以存單作做質押，獲取銀行資金后被保險公司股東或實際控制人挪作他用。

據了解，一些保險公司的控股股東或內部控制人，利用險資投資的信托計劃等方式，作為通道套取資金，為其相關企業融資，進行不正當利益輸送。

近年來，銀證保監管層都收緊了通道業務。2016年保監會下發《關于清理規范保險資管公司通道類業務的通知》，要求保險資管公司暫停和清理通道業務。

通道類產品被暫停后，保險資管機構轉而努力發展保險資管類產品和第三方資管業務。

多位保險資管業人士表示，與券商專項資管計劃等資管產品相比，保險資管產品基礎資產的范圍相對有限，銷售范圍還相對較窄，主要流通于保險公司。此外，缺乏交易流通、抵押融資等功能，其流動性難以盤活，削弱了其對市場和投資者的吸引力。比如，融資類型的債權計劃業務，跟市場上的信托公司、基金子公司等資管機構比拼，價格上已不具備優勢。

有業內人士指出，一些交易所、登記公司、銀行間市場等相關業務資格、開立賬戶、業務信息系統等，對保險資管機構仍有一些限制或尚未開放，商業銀行委托資產時仍然要考慮保險資管機構的注冊資本，而同等規模的基金公司則不存在類似問題。

對于央行新規預示的資管監管大統一的方向，諸保險資管人士表示歡迎。在他們看來，在大資管時代，各類資產管理機構業務領域交叉滲透，相應的監管可能會逐步融合，各資管機構可能都要在一個平臺上競爭。對于保險資管機構來說，希望監管層進一步發揮跨行業和跨領域的協調指導作用，讓保險資管公司與其他資管機構在同一監管環境下同臺競技。

保險資管業的一個苦惱在于，保險資管產品受到保監會較嚴格的監管，產品發行和投資范圍等方面受到嚴格的約束，門檻較高而產品又不能面向公眾，只是屬于私募性質。如果資管行業能夠制定統一標準，實行統一市場規則，對保險資管業可能是好事。

一位保險資管人士建議，在大統一監管模式下，對于合格的機構投資者最好有一個統一的標準，比如按專業能力進行分層管理，能力優秀的機構投資者，投資范圍可以適當放寬。不要在投資品種和投資比例上進行過多約束，由機構根據自己的能力做資產負債匹配。

人保資管公司高級研究員魏瑄認為，相對公募基金，保險資管產品的流動性不足、市場不太透明、稅收政策有劣勢，這幾個方面需要在制度層面進行完善。

一位保險公司投資負責人認為，未來如果實現大資管的統一監管，不同的資管機構的競爭可能更加激烈，“創新能力將成為能否在競爭中獲勝的關鍵”。

公募回歸本源

“相對而言，央行的資管新規對公募基金是個利好，因為公募有較強的主動配置能力?！蹦戏侥彻蓟鸶吖芨嬖V《財經》記者。

深圳某公募基金人士對新規表示淡定。在他看來，其他金融機構受限之后，可能市場會自發選擇，資金引流至公募基金，例如非標資產無法保持高收益之后，貨幣基金的凈申購一路走高。

此次資管新規，要求單個資管產品投資單只證券的市值或單個基金的市值不超過產品凈資產的10%（僅適用于公募銀行理財和公募基金）;全部資管產品投資單只證券或證券基金份額不超過該證券市值的10%（適用于所有產品）。

業內人士認為，后一個10%，按字面理解，單個銀行理財產品投資證券投資基金也不能超過基金規模的10%，意味著單個銀行理財產品不能投資定制公募。

那么，公募基金的委外定制化業務或將陷入窘境。在金融去杠桿的大背景下，過去一年公募基金監管趨嚴，此前大肆擴張的分級、保本、委外得到遏制。

“‘雙10限定公募基金已經執行多年。這次擴展到其他機構，對一些持倉集中的專戶等產品影響很大，主要是為了降杠桿，分散風險?！蹦戏侥彻蓟鸶吖芊Q，政策很重要的一個邏輯，借鑒公募基金的一些風險管理方式，使得一些信息披露不透明的產品更加透明化，甚至把專戶公募化。

而這或將對一些通道業務較多的定增類公募基金有較大影響。比如財通基金等。

此次資管新規的一個核心原則是消除多重嵌套，要求除FOF、MOM外，不允許資管產品投資其他資管產品。這將意味著真正符合資管行業標準的（FOF）、（MOM），將繼續迎來發展機會。

北京某資產管理公司負責人向《財經》記者表示，資管產品不得投資資管產品，方向是減少套殼規避法規的行為，又因為有FOF的例外，還會有執行的縫隙，但從方向上是非常明確的。自有資金不得購買資產產品，明確項目風險與公司風險分離。

在南方某公募基金高管看來，未來，公募可以在FOF、養老金投資、ABS、Reits等方面發力。

相較公募基金本身而言，曾經復制信托而瘋狂擴張的基金子公司或將雪上加霜。

上海某基金子公司總經理對《財經》記者坦承，新規“沖擊很大”，未來通道業務如果真的按照這個意見去實施的話，真的會逐步消失了。

2012年以來，受政策松綁等多重因素影響，基金子公司“一發不可收拾”。

2013年底基金子公司的規模僅9700億元，到2016年底，短短三年時間，基金子公司規模已達11.15萬億元，增長超過10倍！特別是“銀行系”基金子公司，12家“銀行系”基金子公司5萬億元的規模占全部基金子公司11萬億元資產近五成。

高速增長的背后，通道業務成為其中主力。

銀行和信托公司不能做的業務，往往都是由基金子公司來做。有“萬能牌照”之稱的基金子公司以2000萬元注冊資本可以撬動幾千億資產管理規模。

規模劇增的同時背后隱藏的風險也逐步顯現。隨著通道業務泛濫，一些產品頻繁爆發兌付危機或者爆倉等危機。部分“銀行系”基金子公司由于依賴通道業務、違規開展資金池而被窗口指導、責令整改，甚至暫停新產品備案。

去年，影響較大的有華宸未來基金子公司不能按期兌付本金，涉及資金近3億元;金鷹基金子公司前海金鷹資管連續出現多起資管計劃違約事件;民生加銀因違規開展資金池業務且規模較大，兩次受到證監會的處罰……

證監會副主席李超于2016年7月22日在一場會議上說，“一個基金子公司1億元左右的凈資本，而資產規模已經達到8000多億元。如果子公司出問題，會引發基金公司風險，最后受損失的就是基金持有人?！?/p>

李超表示，基金子公司積累了較多問題和風險隱患，部分機構偏離資管本業。行業機構要主動回歸資管本源、提升核心競爭力，“通道業務早晚是要消亡的，不是資產管理業務的重點”。

為有效管控風險，自去年年中開始，證監會相繼出臺了《證券投資基金管理公司子公司管理規定》、《基金管理公司特定客戶資產管理子公司風控指標指引》，開始對基金子公司凈資本約束，增加了通道業務的成本。

此外，《意見》要求禁止資金池操作，建立資本約束機制，按照產品管理費統一計提10%風險準備金。這對于部分資金池業務開展規模較大的基金子公司受到一定沖擊，未來可能會加快清理速度。

“在防風險去杠桿的過程中，影響最大的可能是那些沒有資產配置能力，為加杠桿添油加醋的機構。以基金子公司為首的一些助燃機構未來日子很難過?！蹦戏侥郴鸸靖吖芨嬖V《財經》記者。

部分基金子公司在過去兩年一直在尋求轉型，意圖發力資產證券化或者主動管理型的股權業務，但從行業整體來看，仍有70%-80%的規模依賴通道業務。

私募亂象待解

經過幾年的狂奔發展，資產規模達11萬億“關口”的私募基金迎來了監管大檢。五地證監局近日宣布全面啟動2017年私募基金專項檢查工作，或將涉及上百家私募基金。

私募基金監管蓬勃發展的同時，行業亂象層出不窮，證監會總結為三大問題：一是偏離主業，擾亂金融市場秩序;二是以私募名義變相開展公開募集資金，涉嫌非法集資;三是為信貸資金做通道業務，游離于監管之外。

其中，私募產品的拆分問題甚為嚴重。一些互聯網平臺違規開展私募投資基金、證券公司及基金子公司資產管理計劃等私募產品或私募產品收益權的拆分轉讓業務，隱藏風險巨大。招財寶平臺的“僑興債”即是典型。

以“僑興債”為代表的部分場外私募債產品，借道“區域股權交易中心+互聯網平臺”的模式，變相擴大了投資者范圍，并實現了跨區域銷售，導致風險疊加。

此前中國基金業協會發布的《私募投資基金募集行為管理辦法》確立了合格投資者制度，厘清了私募基金與各種非法集資的界限。

私募產品有兩條監管紅線：一是發行人應以非公開的方式、向合格投資者發行私募債券;二是在穿透監管下，每期私募債券的投資者合計不得超過200人。

根據《辦法》，私募基金的個人投資者必須滿足金融資產不低于300萬元，或最近三年個人年均收入不低于50萬元;投資于單只私募基金的金額不低于100萬元。

此番《意見》提出加強投資者適當性管理明確要求：金融機構不得通過對資產管理產品進行拆分等方式，向風險識別能力和風險承擔能力低于產品風險等級的投資者銷售資產管理產品。

這與醞釀中的《私募投資基金管理暫行條例》（下稱《條例》）理念相呼應。

“為配合央行的新政，醞釀很久的《私募投資基金管理暫行條例》最近開始有了實質性進展?！睋咏O管層的人士告訴《財經》記者，《條例》已經開始在小范圍機構間征求意見。

和此前證監會出臺的《私募基金管理辦法》相比，《條例》將私募基金的定義進一步延伸，是指在中國境內以非公開方式向合格投資者募集資金設立，由基金管理人管理，為投資者的利益進行投資活動的基金。

與此次央行的《意見》相呼應，《條例》明確，不得采取將私募基金份額或者其收益權進行拆分轉讓等方式變相突破合格投資者標準。

此外，在投資運作環節中，《條例》把投顧服務也納入監管，規定私募基金管理人可以委托其他基金服務機構提供投資咨詢服務。

“此次《意見》要求產品的風險收益特征跟產品一一對應，讓投資者知道買的是啥，這是合理的?！盕OF專家、理財魔方聯合創始人馬永諳告訴《財經》記者。

馬永諳認為，試圖拉平投資者適當性門檻，意味著以后向低風險投資者賣高風險產品的路基本被堵死了，這與現有財富管理的趨勢和邏輯相違背，是個懶政，不應該做一刀切。

在馬永諳看來，組合配置是趨勢，這個辦法顯然還在照著單品銷售的邏輯在管理，把財富管理當產品銷售來管理，容易把行業管死了。

資管新規中，私募基金正式納入到資產管理監管范圍。

“這也意味著私募基金開展非標投資需要通過評估。如果按照嚴格的信用風險管控標準來評估，絕大多數私募基金都很難具備這樣的資質?！苯鹑诒O管研究院創始人孫海波認為。

對于證監會體系的資產管理產品而言，目前只有券商定向資管、基金子公司、私募基金可以投非標。但基金子公司實際上因為凈資本等多重新規約束，基本停止開展非標類業務;私募基金目前是開展非標的主流。