淺析美國公司法對控股股東自我交易下小股東權利之保護

【摘要】在美國特拉華州，對于小股東因控股股東自我交易侵犯其利益而訴至法院的案件，法官會根據具體案情判斷被告是否為控股股東，是否進行了自我交易，并采用完全公平原則進行司法審查，這一做法值得稱贊。但對于小股東在公司并購之后仍是股東的案件，法院建議小股東提起派生訴訟而非直接起訴的做法，并不利于小股東權利的保護。

【關鍵詞】控股股東；自我交易；小股東保護

在美國公司法中，董事和控股股東違反忠實義務（Duty of Loyalty），侵犯公司和小股東利益的情況主要有三種：利害關系董事的交易（Interested Director Transactions），竊取公司機會（Usurp Corporate Opportunity）和控股股東的自我交易（Self-dealing by Controlling Shareholder）。本文探討的重點是，針對控股股東自我交易違反忠實義務的情形，小股東訴至法院尋求保護，美國法院對這種案件進行分析的標準和思路，討論美國公司法在小股東權益保護方面的優勢和不足。本文的分析主要基于美國特拉華州近期兩個很典型的案件：卡利薩等訴美國資本股份有限公司案（以下簡稱“卡利薩案”）和美洲礦業公司訴里奧特案（以下簡稱“美洲礦業公司案”）?？ɡ_案側重分析小股東的起訴形式，控股股東的判斷標準和股東是否獨立的判斷標準；美洲礦業公司案側重分析控股股東是否違反忠實義務的判斷標準。

一、卡利薩案

2016年2月29日，特拉華州衡平法院否決了被告請求駁回原告訴訟主張的請求。在本案中，原告主張哈爾特醫療公司（Halt Medical，以下簡稱“哈爾特”）的董事和持有26%股份的股東（美國資本股份有限公司，以下簡稱“美國資本”）進行了一項旨在將小股東“擠出”公司的交易。

1、事實背景

哈爾特是一家旨在研究治療女性纖維瘤方法的公司。本案原告是哈爾特的小股東。美國資本及其附屬公司是哈爾特最大的股東。在涉案交易發生時，美國資本及其附屬公司共持有哈爾特26%的股份，并且美國資本通過對哈爾特六個股東中的四個股東施加影響實現了對公司的控制。通過一系列交易，到2013年底，哈爾特共欠美國資本5億美元。盡管之前的一些跡象表明美國資本會延長償付期限，但2013年9月，美國資本要求哈爾特到2013年底全額付清貸款。哈爾特的董事會采取了一系列措施來尋求資金，但均以失敗告終。

面對越來越迫近的還款截止日期，卡利薩（小股東之一）與美國資本指定的董事（歐·布萊恩）進行了協商，哈爾特和美國資本隨后達成了一系列協議。根據這些協議：（1）哈爾特及其股東會與美國資本簽署一份票據買賣和股份交換協議，美國資本會再貸款給哈爾特7.3億美元，其中5.5億美元用來償還目前哈爾特對美國資本所負的債務；（2）美國資本將享有對哈爾特資產之無限制的優先抵押權；（3）小股東持有的無優先權的票據會轉換成普通股，而如果哈爾特在交易完成的一年之內不會被賣掉，那么小股東持有的優先股會被收回（extinguish）。

哈爾特的董事會和小股東在涉案交易達成的前一天收到了297頁的交易文件，并被要求馬上簽署并于第二天返還。小股東主張，交易文件中的條款與卡利薩和歐·布萊恩達成的談判協議有很大區別，他們簽署這些文件僅僅是迫于美國資本要求哈爾特償還5億美元的威脅。哈爾特的董事會在沒有召開董事會的情況下同意了該交易，沒有成立特別委員會來審查該交易，沒有咨詢財務顧問或對該交易進行獨立的評價，也沒有嘗試尋找其他對公司更為有利的資金來源。原告主張美國資本從該交易中獲得了巨額利益，交易價格對原告不公平。小股東認為，美國資本并沒有真的打算賣掉哈爾特，而是為了實現自身利益最大化并獲取公司利益。

2、法院分析

（1）小股東直接起訴對被告來說是一個辯護理由。

法院認為，主張違反忠實義務的案件在本質上是派生性的，但原告沒有選擇提起派生訴訟而是選擇了直接起訴。法官認為，在有些案件中，主張內幕人員違反忠實義務排擠小股東而獲益的訴訟主張被認為既有派生性又有直接性。但是，在那些案件中認為這一訴訟主張具有雙重性質，是因為在那些案件中，公司并購會使得派生訴訟變得不可能，若不提起直接訴訟，因（董事和控股股東）違反忠實義務而遭受損害的小股東將得不到救濟。

然而，在本案中，交易結束后，原告仍然是哈爾特的股東，能夠提起股東派生訴訟。特拉華州的法律為了《美國聯邦民事訴訟規則》第23.1條的目的，可以而且應當把具有雙重性質的訴訟主張看作是派生性的，需要主張“請求無用”（pleaddem and futility）；而為了確定賣方投資者在公司并購后，是否可以繼續進行訴訟的目的，可以而且應當把具有雙重性質的訴訟主張看作是直接性的。法官認為，原告應當提起派生訴訟，主張“請求無用”，而原告并沒有這么做。但是，法官拒絕駁回原告的訴求，因為雙方都沒有主張“請求無用”應當在本案中適用。值得注意的是，法官評析明確認為，在交易后原告仍是公司股東的案件中，原告沒有主張“請求無用”對于被告來說是一個辯護理由。

（2）對于何為“控股”股東，沒有預設的持股比例要求，而是基于特定案件事實。

法官認為，持有股份數和確定控股地位之間沒有關聯關系，而且大股東不會被視為控股股東，除非他確實實際控制了董事會決策。

盡管在交易時，美國資本僅持有哈爾特26%的股份，原告已經充分證明了美國資本是控股股東。因為事實表明，哈爾特董事會中的絕大多數成員處于美國資本的實際控制或影響下。六名哈爾特董事會成員中的三名是由美國資本任命的，而第四名所謂的獨立董事是經美國資本的請求而任命的，是美國資本董事長的密友。

（3）控股股東任命董事本身并不代表該董事不具有獨立性。

控股股東任命董事這一行為本身并不能說明被任命的董事不具有獨立性。法院更傾向于認為，若被任命的董事同時是控股股東董事會的一員或該董事的利益與公司股東的一般利益相反時，被任命的董事便不具有獨立性。

在本案中，法官認為，原告已經充分證明，六名董事中的四名不具有獨立性。法官發現，①第一名董事歐·布萊恩，是美國資本七名高級管理人員中的一名，而且是美國資本特別融資和運營部的負責人。②第二名董事是“典型的雙重信托”，他同時是美國資本和哈爾特董事會的成員，對兩方均負有義務。③第三名董事是美國資本一個投資組合公司的CEO，美國資本對該公司的投資超過6600萬美元，該董事在涉案交易中獲得了個人利益，而且沒有與小股東平分該利益。④第四名董事是哈爾特的CEO，他在面對著兩個選擇（贊成與美國資本進行交易而損害小股東利益，或“看著公司——他的收入來源——走向毀滅”）時，選擇了前者。

二、美洲礦業公司案

2012年，特拉華州最高法院判決控股股東墨西哥集團違反了忠實義務，從南方秘魯公司（以下簡稱“南方秘魯”）攫取了不當利益。在本案中，原告主張墨西哥集團（南方秘魯的控股股東）和南方秘魯的相關董事違反了其對南方秘魯和小股東的忠實義務，使南方秘魯以過高的不公平價格買下了幾乎100%由墨西哥集團所有的礦業公司（以下簡稱“礦業公司”）。

1、事實背景

墨西哥集團是南方秘魯擁有多數股權的股東，持有南方秘魯54.17%的股份，有權行使63.08%的投票權。墨西哥集團也持有礦業公司99.15%的股份。

墨西哥集團提議南方秘魯買下其在礦業公司的股份。因為這一并購提案涉及墨西哥集團的自身利益，南方秘魯便成立了一個由無利害關系董事組成的“特別委員會”來“衡量”這一并購。但是“特別委員會”沒有協商談判的權利，也沒有尋找其他替代方案的權利?！疤貏e委員會”由四人組成，其中的三人是由墨西哥集團提名到董事會的，第四名漢德爾斯曼是由賽羅（南方秘魯的股東，持有南方秘魯14.2%的股份）提名到董事會的。

“特別委員會”聘請了高曼作為財務顧問。一開始，墨西哥集團想要南方秘魯以價值31.47億美元的股票買下其在礦業公司的股份。與南方秘魯不同，礦業公司幾乎完全被墨西哥集團所有，因此無法通過市場判斷其價值。高曼使用現金流貼現法計算礦業公司的股票價值后發現，礦業公司的價值比南方秘魯提出的價格少了14億美元。隨后，“特別委員會”做出了一個奇怪的舉動，它開始貶低南方秘魯的價值，以使得其可以接近礦業公司的價值。通過運用高貼現率計算，南方秘魯的價值變為20.6億美元，比一開始計算的南方秘魯的價值少了11億美元，這一結果使“特別委員會”感到“安慰”。最終，“特別委員會”同意支付6720萬股，價值35.6億美元。

起初，“特別委員會”要求只有經過小股東的多數同意才能通過這一并購提案，但在進一步的協商后，“特別委員會”放棄了這一提議，答應了墨西哥集團的建議，即并購只需要持有股份三分之二的股東同意即可。因此，只要墨西哥集團和賽羅投贊成票，這一比例即可滿足。最終，“特別委員會”和超過90%的股東投票同意了這一并購。

2、法院分析

（1）審查標準

當控股股東涉嫌自我交易被起訴時，適用的審查標準應當是完全公平原則（Entire fairness），被告負舉證責任，即被告需要舉證證明與控股股東進行的交易對于小股東來說是完全公平的。

完全公平原則包含兩部分：交易公平（fair dealing）和價格公平（fair price）。交易公平涉及交易的時間長短，交易的發起、組織、談判、披露和最終通過等。價格公平與涉案并購之經濟和財務考慮有關，包括所有有關因素：資產、市場價值、收益、將來預期和任何影響公司股票內在價值的因素。

在適用完全公平原則時，被告可以通過以下兩種途徑轉移舉證責任：第一，被告可以證明涉案交易取得了由獨立的董事組成的運行完善的委員會的同意；第二，被告可以證明交易取得了了解交易情況的小股東多數的同意。

（2）本案的適用情況

法院發現，并購的談判過程和通過過程是不公平的，價格也是不公平的?！疤貏e委員會”所獲的授權很小，它并不清楚是否可以從事除了衡量涉案交易之外的其他行為，整個談判都處于這種不確定之中。盡管“特別委員會”參與了談判，但談判方法是僵硬呆板的。一名理性的不受控制的第三方買家不會忽視一個基本的經濟事實——2004年，南方秘魯的股票可以按照其在紐約證券交易所的價格進行交易。因此，法院認為，從一開始，“特別委員會”便處于墨西哥集團的控制下，由墨西哥集團決定并購條款，“特別委員會”接受了唯一的選擇，即由南方秘魯買下礦業公司。因此，涉案并購不是完全公平的。

三、簡評

通過上述兩個案件法院的分析，筆者認為，美國對控股股東自我交易下小股東權利的保護既有值得稱贊之處，也有不足之處。

1、優勢

首先，當小股東可以證明控股股東同時代表交易雙方的利益或同意交易的至少一半的董事有利害關系或不是獨立的，那么對于董事有利的“商業判斷原則”（Business Judgment Rule）便不再適用，而應當適用完全公平原則。根據完全公平原則，被告負有舉證責任，需要證明涉案交易和交易價格對小股東來說均是公平的。對于原本就屬于弱勢群體的小股東來說，這一舉證責任分配原則非常合理，減輕了小股東的舉證負擔。

其次，被告需要證明交易和價格對小股東來說均是公平的。對于控股股東來說，這一司法審查原則比“商業判斷原則”要嚴格的多，體現出法院在保護小股東利益時較為全面的考慮，要綜合考慮涉案交易的各方面因素以及影響涉案交易價格的所有相關因素。同時，這一原則也表現出法院對控股股東自我交易行為的打擊和對控股股東自我交易下小股東權利的保護。

2、不足

筆者認為，美國公司法對小股東利益保護的不足主要體現在起訴形式上。對于小股東在公司并購之后仍是股東的案件，法院建議小股東應當提起派生訴訟，而不是直接起訴。在美國公司法中，股東提起派生訴訟的前提是，股東必須首先向法院證明其已經向公司董事會請求調查涉案交易，但是董事會沒有采取行動或者公司或小股東的利益仍然受到了損害，即證明“請求無用”。盡管這一過程可能使爭議不經訴訟即可解決，適當減輕法院負擔，但是對于小股東來說，只能提起派生訴訟無疑是阻斷了一條小股東保護自身利益的途徑（直接起訴），增加了小股東的時間和金錢負擔，對于小股東保護自身利益來說并不是十分有利。

3、啟示

我國《公司法》對自我交易的規定見于第148條第4款：“董事、高級管理人員不得違反公司章程的規定或者未經股東會、股東大會同意，與本公司訂立合同或者進行交易”。

我國《公司法》對于自我交易的規定較為簡單。就交易主體而言，該條款未規定控股股東亦為自我交易的主體，自我交易的主體僅包括董事和高級管理人員。另外，該條款雖然規定若公司章程允許或者股東會、股東大會同意，董事和高級管理人員可以與本公司訂立合同，但是該條款對于股東會或股東大會的決策程序沒有做出規定，既沒有涉及利益沖突的情況和交易細節的披露，也沒有涉及批準程序和表決制度等。這一程序上的法律空白就容易給機會主義行為留下可乘之機，使小股東利益得不到有效保護。

筆者認為，我國可以適當借鑒美國公司法在這一問題上的做法。首先，擴大自我交易主體的范圍，將控股股東納入其中。其次，在判斷控股股東是否違反忠實義務進行自我交易時，適用完全公平原則進行審查，綜合考慮交易程序和交易價格，加強對小股東的司法保護。

【作者簡介】

柳玥含（1990—），山東煙臺人，北京師范大學國際法學專業碩士研究生。