如何合理地進行資本管制

高天暢

摘要：2010年的頂峰后，向新興國家的凈不可分配資金流入受金融危機余波的影響，遭遇了大幅下降。在這個背景下，各新興市場都面臨著是否進行資本管制來應對即將到來的“資本嚴冬”這一難題。中國作為新興市場之一，自然無法避開這個選擇。在現有的國際資本管制規制下，中國可以考慮境外直接投資較少進行管制同時對形成債務的投資進行謹慎的、積極的管制。

關鍵詞：資本凈流動 資本管制 國際資本管制體制

一、引言

2010年的頂峰后，向新興國家的凈不可分配資金流入受金融危機余波的影響，遭遇了大幅下降。由于新興國家與世界金融市場融合加深，新興國家產出占世界總產出比越來越大，資本流入減緩對這些國家的投資與經濟發展規劃的沖擊與損害更加不容小視。在這個背景下，各新興市場都面臨著是否進行資本管制來應對即將到來的“資本嚴冬”這一難題。中國作為新興市場之一，自然無法避開這個選擇。在中國已成為世界經濟增長的重要引擎，2015年貢獻了20%全球GDP增長的背景下，對這個問題做出慎重的選擇尤為重要。對于資本管制對一國經濟的利弊前人早有研究與討論，但少有通過國際資本管制規制視角，論及其對一國政策制定的約束。本文將簡述近年國際資本流動現狀和前人對資本開放利弊的研究，之后從國際資本管制體制的視角，結合中國實情，分析資本管制對于中國可能造成的國際壓力和中國在資本管制上可能的政策空間。

二、近年國際資本流動現狀與資本管制的利弊

根據國際貨幣基金組織的統計數據，45個國際貨幣基金組織的統計樣本國家皆受到2010年始的資本凈流人放緩與流出加劇的影響具體見圖1。從2010到2015年第三季度，新興經濟體的資本凈流入降低的總規模為1.123萬億美元，這一降低占樣本國家GDP的4.9%——從2010年占GDP的3.7%的流入變為2015年占GDP的1.2%的流出。

從資本流動方向來看，資本流入減少和資本流出增加所做貢獻隨時間不一，詳見表1。2012-2014年，資本流出增加是新興經濟體資本凈流人減少的主要原因，而資本流入減少在2011和2015發揮了主導作用。從流動類型來看，各類資產，即對外直接投資、債務投資組合、證券投資組合以及其他投資（包括銀行、現金流）同時受到流入減少與流出增加的影響。其中對外直投資和其他投資——流入新興市場資本的兩個最大組成部分——和金融危機前的峰值相比經歷了更大幅度的降低。相反，債務投資組合流人在2010-2012年才迎來峰值，隨后才出現下降。證券投資組合在新興經濟體資本流入中占比一直保持可忽略的狀態。從地區差異來看，商品出口國家與商品進口國家都遭遇了凈流入放緩，但放緩的地區性差異不可忽視。

面對這股新興國家資本外流大潮，中國一轉自1994年以來逐步放寬資本流動的總趨勢，推出一系列措施加強資本管制，如央行要求加強外貿企業匯兌監管，通知商業銀行控制客戶兌換美元金額，甚至窗口指導暫停機構申請新的RQDII（人民幣合格境內機構投資者）相關業務。事實證明，這些措施是有效的，中國借此成功避免了資本外流對國內經濟造成較大影響。

面對如此龐大數量的資本凈流入減緩，是否進行資本管制就成了擺在各國面前的難題。單就資本管制對一國經濟發展利弊這一問題，前人已有豐碩的研究成果，但在資本完全開放的可取性問題上學者們有較大的分歧而少有共識。Bhagwati（1998），Rodrick（1998），Cooper（1999），Stiglitz（2003），Obsffeld（2009）以及Rodrik和Subramanian（2009）就論述了金融領域過大程度開放的負面作用。一部分學者，如Kose，Prasad以及Terrones（2009），認為金融市場開放總體上對一國經濟有正面作用，但這一好處是是間接的而不是直接的，如金融體系的發展，相關機構管理能力的加強，宏觀層面的經濟穩定等。Henry（2007）持一種懷疑主義觀點，他認為所有相關研究都只觸及金融市場開放與經濟增長的短期影響，研究者卻試圖得出關于長期影響的結論?？傊?，學者們仍未就金融市場完全開放對經濟體有何影響達成完全共識。但研究中有三點共識是值得注意的。第一，資本市場開放的可行性與被開放的資本類型密切相關。境外直接投資市場應該作為首個開放市場，因為它能提供最為穩定的資金流，同時，對其開放能使本國獲得有效的管理和技術秘訣，以提升國內金融機構管理能力；而對于形成債務的資金流，幾乎所有學者都認為其對經濟體有負面影響，尤其是對于那些金融市場發展不成熟的國家，因此對其的開放應尤為謹慎。第二，在一國金融市場的發展程度和管理水平上存在一個閾值，該閾值在很大程度上決定了金融市場的開放是利是弊?？傮w上來說，只有當一國的金融系統有能力安全地調節資本流，有能力將外資分配到高生產性的領域，有能力讓本國的家庭與企業多樣化他們的證券以應對危機時，該國才能從資本市場的開放中獲利。第三，經驗證據表明，若果有與之相匹配的財政、貨幣和匯率政策的支持，金融市場的開放進程更容易獲得成功。

三、國際資本流動管制規制與成員方的政策空間

在多年的國際金融一體化和國際金融規制的發展中，形成了諸多對單個主權國家具有約束力的文件。中國主要受五個國際文件的規范，即《國際貨幣基金組織協定》、《服務貿易總協定》（GATS）、《自由貿易協定》（FATs）、《雙邊貿易協定》（BITs）以及經合組織制定的《資本流動自由化法典》。從總體上來說，各文件雖然在國家、規范的行為范圍上不同，賦予相關機構的權力大小也各異，但展現出以下共同特點：一是存在對資本項目交易管制和經常項目交易管制的二分，盡管這個二分在幾乎所有文件里都有不同程度的模糊性，也就是說，所有文件都沒有對資本項目交易管制和經常項目交易管制做出明確的區分。二是幾乎所有文件都對經常賬戶交易管制展現出一種反對態度，且擁有對經常賬戶交易管制的懲罰措施；而對資本項目交易管制，大多數文件都持一種允許的態度，盡管其中的一部分文件對資本項目交易管制提出了不同程度的規范與約束。下面將具體說明各文件在資本管制上對相關國家的規制。

（一）國際貨幣基金組織協定

國際貨幣基金組織的基本目的是保證財政與貨幣穩定，在資本管制的問題上，國際貨幣基金組織協議條款具有各國際資本管制的規范文件的普遍特點，即嚴格限制對經常項目交易的管制而給資本項目交易的管制留有空間。協定第四條款的前言首次清晰地表明資本流動也是國際貨幣體系的一部分，并且該流動的穩定有賴于國際貨幣基金組織對各成員國的監管?？梢?，我們能夠合理地將國際貨幣基金組織認定為國際資本流動的第一管理者。對于“經常賬戶交易的支付”的定義出現在條款15（d）里：所有與國際貿易以及其他貨幣業務，包括服務和常規短期銀行業務和信貸組織有關的支付；作為貸款利息和從其他投資得到的凈收入的支付；因少量貸款的分期償還或因直接投資的貶值的支付；少量家庭生活支出的回寄。

因此，在國際貨幣基金組織的視角來看所有不屬于四個類別的交易都屬于資本項目交易，而成員方可對該類別的交易進行管制。協定中對資本流動管制提出規制的條款包括在條款6的第3部分中，該條款規定成員可以實行資本項目交易管制，如果該管制：“對管理國際資本流動是必要的，但任何成員方皆不允許讓此管制限制經常賬戶交易的支付或過分地延遲委托結算時的資金轉讓，除非滿足條款7的第3部分（b）和條款14的第2部分（IMF）?！?/p>

根據該條款，成員極大地保留了管制資本向內或向外流動以及決定該管制是否必要的權利。但國際貨幣基金組織仍對成員方的資本管制政策有影響，根據協定的其他相關條款，除了給各成員方提供建議與指導外，國際貨幣基金組織還能在3個領域影響一國的資本項目：第一，成員方不能將國際貨幣基金組織的資源用于管制一個大量、持續的資本外流；第二，根據條款5的第3部分，國際貨幣基金組織只有在有助于成員方解決國際收支平衡困難或建立起足夠的對國際貨幣基金組織的資源的短暫使用的防護的情況下可以接受成員方使用國際貨幣基金組織的資源的請求；第三，成員方應避免為防止有效的國際收支平衡或取得對其他成員方不公正的比較優勢而操控匯率和國際貨幣體系。

（二）服務貿易總協定

服務貿易總協定中的條款16第1部分規定：“本條規定有關那些在本協定第一條認可的方式提供的市場準入問題，各成員應給予其他成員的服務和服務提供者以不低于其在細目表上已同意提供的待遇。若在一成員的細目表上給出了不止一種的有關服務提供的準入途徑，那么別的成員的服務提供者可以自由選擇其所樂意的那一種。該條款要求在承擔市場準入義務的部門中原則上不能采取數量限制的措施阻礙服務貿易發展?！?/p>

該條款的一個腳注是：“如果成員承擔了一個與由條款1的第2部分（a）界定的供給模式造成的供給有聯系的市場準入承諾且如果跨境資本流動是該服務不可或缺的部分，則該成員應致力于允許該資本流動。如果成員承擔了一個與由條款1的第2部分（c）界定的供給模式造成的供給有聯系的市場準入承諾，則該成員應致力于允許相關的入境資本轉移?！?/p>

綜合該條款及其腳注，在《服務貿易總協定》規定的四種國際貿易服務的方式，即跨境支付、境外消費、商業存在和自然人流動中，只有跨境支付和商業存在的流入是被完全允許的，對其他兩種方式和商業存在的流出可以進行資本管制。除這個總體的規范之外，在三種特殊情況下可以對不被允許管制的資本進行管制：一是成員方遇到國際支付平衡的問題；二是成員方經歷大量且持續的資本外流；三是基于謹慎切離的政策。

（三）其他規范文件

目前中國與其他19個國家和地區簽訂的自由貿易協定（FTA）和雙邊貿易協定（BITs）在資本管制的規定方面都展現出如下特點：和國際貨幣基金組織協定與服務貿易總協定大體上一致，即存在經常賬戶和資本賬戶的二分，對經常賬戶管制的禁止，對資本賬戶管制一定程度上的允許，以及面對國際支付問題時的例外。同時，各自由貿易協定皆明確表示簽署國不得采取和國際貨幣基金組織協定與服務貿易總協定沖突的政策。經合組織制定的《資本流動自由化法典》是唯——個要求成員達到資本項目的完全開放的國際規范文件。其未對資本項目交易下定義，但逐條列舉了需要開放和自由化的貿易項目，并且覆蓋范圍同時包括本國和外國投資者，以及資本流入和流出。允許成員暫時脫離協定的例外僅有以下兩個：一是產生造成國際支付問題的資本流出；二是產生由“嚴重的經濟或金融混亂”導致的資本流人。

四、結論

近期國際上發生的發展中國家資本外流已經對相關國家的經濟造成不可忽視的影響，且有證據表明此次資本外流將成為長期趨勢，在將來勢必對中國的經濟與金融穩定造成影響。因此，中國施行資本管制是必要的。中國業已施行的資本管制政策被證明是有效的。但在制定具體管制政策和實施該政策的過程中有必要考慮國際資本管制規制對中國的資本管制可能形成的約束，以避免國際法律沖突與道德風險。絕大多數國際資本管制規范文件都存在常規項目與資本項目的二分，對常規項目管制的禁止和一定程度上對資本項目管制的允許，并同意在面臨國際收支問題或重大經濟變故時采取例外管制措施。鑒于目前中國始終保持貿易順差和數量龐大的外匯儲備，且國內經濟運行較平穩，亦即中國并未遭遇國際收支問題和重大經濟變故，中國必須接受這些規范文件的普遍規范。所以中國在制定資本管制政策的過程中，要在不損害有效的資本管制政策和國內經濟效益的前提下，做好應對國際沖突的可能，譬如提防某些國家將不違反各規范文件的管制解釋為為獲取貿易優勢而采取的政策，造成中國的重大經濟損失與道德風險。在現有的國際資本管制規制下，中國可尤其應對形成債務的投資進行謹慎的、積極的管制?？傊?，只有增強國內金融體系的效率與管理能力，才能有效將流入資本分配到生產率較高的領域并有效應對與緩沖資本流出所帶來的負面影響，在現有的國際資本管制規制框架下獲得更大的政策空間與靈活性。