中科三環：毛利率預期回升 特斯拉正常供貨

本刊研究員 田 闖

中科三環：毛利率預期回升 特斯拉正常供貨

本刊研究員 田 闖

市場方面，國泰君安認為龍馬擴散/切換跡象已現，當前市場風格將繼續強化。近期深100R/上證380/滬深300已強于上證50，主題性機會也開始活躍。龍馬擴散主要是從一線龍馬向二線龍馬擴散，龍馬切換則是市場狀態從以往不愿意對風險定價轉向愿意承擔風險，這是不同于市場風格切換的。前期創業板牛市"靈魂"已死，短期難以再現"成長盛景"。前期創業板出現牛市的"靈魂"主要有四個方面：第一，外延并購推動業績表現良好，第二，市場流動性寬松，第三，市場經濟政策關注點在新經濟增長動能，第四，一二級市場流動性溢價效應。目前來看，這四個方面均呈現出"重創"態勢。在流動性、結構性盈利、風險偏好預期修復下，看好三條投資主線。繼續看好金融板塊，消費板塊更加偏重二線，短期經濟悲觀程度不及預期，結構性盈利改善可期的周期細分領域龍頭白馬股。

海通證券荀玉根認為目前國內龍頭企業估值確實不便宜，但也并不存在整體泡沫現象。主要因為盈利增速趨勢和投資者結構決定市場風格變化?；仡欁罱?年多來盈利增速趨勢，中證100與創業板指累計凈利同比之差從16年Q1的-83.1%一路升至17年Q1的25.1%。此外，投資者結構影響風格，邊際資金決定邊際價格。16年1月底以來市場的邊際增量資金主要是絕對收益資金，他們投資風格更偏價值。7月市場或許出現漲幅趨緩或小幅波動，但上漲趨勢仍將延續，建議順應市場多頭趨勢。未來密切關注政策面變化，以及市場累計漲幅和市場情緒。結構上也維持之前判斷，震蕩市業績為王，整體偏價值的風格不會變。4-5月因為金融監管力度大，市場風險偏好回落，出現了漂亮50獨領風騷的行情，隨著市場環境轉暖，市場結構有望從“一九”回到“三七”，從一線藍籌價值向二線價值成長擴散。

中金公司對下半年A股持積極看法并認為市場將不乏個股機會，與港股市場相對表現差距也將縮小。一方面，增長有望繼續好于目前市場的偏悲觀預期，六月份的PMI數據強于預期可能就是先兆；另一方面，流動性也有繼續緩解的空間。中金公司六月初開始提示市場基本面并不支持相對高企的短端收益率，下半年的一個核心判斷就是流動性將緩解、短端收益率將明顯下行、收益率曲線重新陡峭化。近期增長穩健、流動性緩解將有助于之前持續回調的周期板塊反彈，但深挖新制造、大消費仍將是更可持續的主線，同時配置上也要兼顧流動性改善。

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每周金股：中科三環

本周筆者建議關注中科三環（000970）。中科三環是國內釹鐵硼磁材龍頭企業，產品廣泛運用于汽車電機、音圈馬達、工業電機等。目前來看，中科三環的關注點在于原材料漲價傳導至下游帶來的毛利率的提升，以及特斯拉供貨逐步抬升對中科三環業績的正向拉動。

鐠釹合金價格回暖帶動毛利上升

中科三環產品釹鐵硼永磁材料的原料是稀土鐠釹合金，一般來說，鐠釹合金在釹鐵硼永磁材料成本中的占比在30%左右。從中科三環的經營模式來看，下游客戶一般按季度下訂單，訂單價格跟隨上游稀土價格的變化而變化，中科三環的毛利率變化相應地較鐠釹合金價格變化滯后1-2個季度。從歷史來看，中科三環的毛利水平與稀土價格呈正相關關系。鐠釹合金上漲1-2個季度后，中科三環毛利率才會提升。這是因為高端釹鐵硼生產的高壁壘和高庫存特性，使得原材料購入相對具有優勢并能夠實現成本轉移。中科三環與上游稀土企業有非常緊密的合作，2001年，參股南方稀土和科力稀土兩家稀土原料企業，擁有了穩定的稀土原料供應渠道；2010年，中科三環與五礦有色簽署戰略合作協議，在最優惠市場價格條件下，五礦有色優先向中科三環提供鐠釹、鏑鐵等稀土金屬。

稀土價格自2011年以來的持續下滑對中科三環毛利及經營均產生顯著影響，毛利率從2012年一季度巔峰的36.33%下降至2015年低谷的22%左右。最近一年多以來，鐠釹價格從底部開始緩慢抬升，特別2017年以來，價格上升特別迅速，目前價格區間已經接近2013平均價格。今年一季度中科三環毛利率為23.42%，2016年一季度為23.42%。從目前鐠釹合金價格走勢來看，二季度、三季度毛利率環比預期會有較大幅度上升，全年毛利率水平高于2016年是大概率事件。

布局高性能釹鐵硼進入特斯拉產業鏈

中科三環近年來積極布局高性能釹鐵硼。與日立金屬的合資廠于2017年4月正式運營，目前正在試生產，一期投產2000噸高性能釹鐵硼，二期4000噸仍在規劃。北京與寧波的高新能釹鐵硼產線也在改擴建。目前新能源汽車驅動電機、汽車微電機和變頻空調將是最重要的增長驅動力。新能源汽車用釹鐵硼毛利率較普通產品高出1倍以上，這也是中科三環積極擴產應對新能源汽車用釹鐵硼需求的原因。

2016年中科三環與特斯拉簽訂了三年釹鐵硼供貨協議，產品用于特斯拉新款車型model3，同時中科三環也在積極拓展歐美大型車廠的新能源汽車供貨。7月底，model3將開始交付，首批30輛。按照馬斯克的規劃，Model3的8月產量能有100輛，9月1500輛，12月份能達到20000輛，產能呈指數級增長，馬斯克規劃到2018年年產量到50萬輛。目前每臺新能源汽車電機大致消耗釹鐵硼3kg，據此計算，50萬輛汽車對應1500噸需求，超過中科三環目前產能的十分之一，而且這些產品毛利率更高，從量與價格兩方面提升公司業績。