我國房地產投資信托基金的困境探析

肖文博+胡嘉威

【摘要】房地產投資信托基金是投資多元化的一種選擇，是降低金融市場系統性風險的的金融產品。我國目前尚無標準化REIT 產品的發售，相比成熟市場存在產品定價，法律制度，稅收政策，經營管理不完善等問題，本文立足REIT的投資特點及相關問題，借鑒成熟市場經驗，提出對我國REIT發展的可行建議。

【關鍵詞】REIT 困境探析 對策分析

一、房地產投資基金概述

從國際范圍看，房地產投資信托基金（Real Estate Investment Trust，簡稱REITs）是一種以發行收益憑證的方式匯集特定多數投資者的資金，由專門投資機構進行房地產投資經營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。房地產投資信托基金的投資的方向決定了收益和風險，其中包括抵押類房地產投資信托基金主要投資于抵押貸款；權益類房地產投資信托基金主要投資于商業型房地產和住宅型房地產。來自租金的總收入代表了相對可預測的現金流，同時也是權益類房地產投資信托基金償還債務后的收益來源。盡管不同國家對房地產投資信托基金的監管要求不盡相同，權益類信托投資基金有義務將其大部分收入發放給持有者并保持其稅收優惠地位。包括租金和資本利得在內的至少百分之九十的稅后收入應以股利的方式發放。

房地產投資信托基金的特點是：高流動性，房地產投資信托基金則具有很好地流動性，為投資者降低了投資門檻，有利于投資者找到更多的渠道進行投資。高收益性，即房地產投資信托基金可以保值增值，具有高收益的特點，是理想的投資產品；相對低風險即具有良好的投資分散化效應，在股票和債券方面具有較低相關性，因此有利于降低投資風險；抗通脹的特點，首先房地產業具有良好的抗通脹性，而房地產投資信托基金主要用來投資房地產，因而房地產投資信托基金也具有良好抗通脹性。

二、我國REIT的發展

我國商業銀行的貸款中，房地產貸款占比超過50%，在我國當前供給側改革和去杠桿去庫存的大背景下，推出REITs產品，是利用資本市場分散商業銀行風險的有效途徑，是盤活社會存量資產的有效途徑，同時房地產機構也可利用REIT 的渠道進行融資。越秀是我國第一支房地產投資信托基金，國內目前發行了中信啟航和中信蘇寧等類REITs，盡管已在深圳交易所上市交易，但產品還屬于私募發行，集中面向200個機構投資者，而房地產投資信托基金與房的目的在于為中小投資者降低投資門檻，拓寬投資渠道，因此目前的現狀與其初衷相違背。未來我國REIT發展將由類REIT向REIT階段過渡，進行REIT試點工作，直至出現多類型REIT并存的發展模式。

三、我國REIT面臨主要問題

（一）優質資產稀缺，現行REIT收益率低

租金收益低于預期是國內推進REITs面臨的主要市場。主要原因在于，一方面，房價的高速增長導致房價的增幅與租金增幅不匹配；另一方面，國內運營管理良好的優質資產較少，REIT更注重投資地產的長期運營收入和土地增值，大多物業沒有投入后期資本維護物業運行，我國此類優質資產數量不足，制約著REIT的發展。再者，國內無風險利率一直維持在較高水平，投資者要求回報率較高，在利率市場化的背景下，如何加強投資者教育，降低其過高的預期回報，是亟待解決的問題。

（二）法律制度不完善，稅收優惠少，存在多重征稅問題

首先在法律制度方面，我國現有法律體系中關于房地產投資信托基金方面的法律法規行業規定還不盡完善。房地產投資信托基金在本質上具有信托結構和資產證券化的特點，相關房地產投資信托基金的具體法規還未出臺。其次在稅收上優惠少，隨著信托類新產品的推出和發展，我國的REIT的投資類型主要是投資并擁有地產的所有權，獲得來自地產的租金收入。其中涉及到房產的買賣和過戶，在買入房產時會征收契稅和印花稅，在賣出過程中收取印花稅，土地增值稅等。多重征稅的問題在一定程度上阻礙房地產投資信托基金的發展，首先在委托人將財產委托給信托公司代為管理是發生了財產轉讓，在此過程收取營業稅，而在信托關系結束后，信托機構將資產返還給委托人同時要征稅，在此過程中出現了重復征稅的現象。

（三）3REIT定價體系不完善

房地產投資信托基金是由土地資產和按揭抵押組成的投資組合。房地產投資信托基金的估值方法分為基于收入的估值法和基于資產的估值法?；谑杖氲墓乐捣椒愃朴谥苯淤Y本化的方法。通常是估算未來收入，尋求合適的市場貼現率然后進行折現?；谫Y產的估值方法是計算房地產投資信托基金的資產凈值。通常其資產凈值是由估計的總資產的市場價值減去總負債的價值。然而房地產投資信托基金的交易價格通常與其資產凈值不相同，市場中折價和溢價交易都是常見的交易方式。其價格變動的影響因素是多方面的，如何選取合適的評估定價方法來準確反映其價值是我國推進REIT過程中仍需探討的問題。

四、基于國際經驗，我國REIT的發展對策

（一）完善法律體系及稅收政策

一方面應借鑒美國新加坡等REIT產品試行良好國家的法律體系，設立完備的指引辦法，監督管理措施。另一方面應完善稅收政策，目前學界主要觀點即在基金設立和終止時并未發生資產的所有權轉移因此不應納稅。應當明確在基金的設立和終止環節財產的所有權。2006年出臺的《關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》妥善解決了信托收益重復征稅的問題，對于REIT具有很大借鑒意義。再者，稅收問題應遵循稅收中性的原則，即投資REIT的稅負應低于投資實體房地產的稅負，否則投資者不會選擇投資REIT。借鑒國外發展情況，促使發行方選擇REITs而非其他融資方法的最大原因是稅收優惠，對發行方而言，REITs使其能夠遞延資產轉移稅收、避免自持物業雙重征稅；對于投資者而言，即對于其股利分紅免稅，稅收優惠顯著提高了REITs的長期收益率，使得REITs產品具有足夠的吸引力。

（二）完善相關服務商建設及物業運營管理

國內目前缺乏專業機構進行物業的運營管理，與國外成熟REIT具有專業的物業運營管理，每年進行物業運營資本投入，設施維護保養等方面尚存差距。應加快引進專業人才進行運營管理以提高REIT投資收益率。同時應設立專業的評估機構、完善估值體系以及增加其他配套的基礎設施，以使REIT得到公允的價值評估，準確反映其運營狀況，同時有助于促進我國金融市場的完善與發展。

參考文獻

[1]張立，郭杰群.mREITs推動地產行業轉型[J].中國金融，2017（1）.

[2]葉思浩.基于EVA方法的房地產投資信托基金價值評估——以越秀房地產投資信托基金為例[D].廣東：暨南大學.2016.

[3]馬偉，余菁.各國（地區）房地產投資信托稅收待遇比較及借鑒[J].國際稅收，2016（4）.

[4]任宇，夏俊.房地產投資信托基金研究文獻綜述[J].產業經濟評論，2015（3）.

作者簡介：肖文博，女，河北石家莊人，研究方向：金融。