資本市場再迎重大利好？簡評公司法第142條的修訂

石露

2018年10月26日第十三屆全國人民代表大會常務委員會第六次會議審議通過了《關于修改<中華人民共和國公司法>的決定》，《決定》主要從股份回購情形、股份回購決策程序以及股份回購的規范要求三個方面對第142條關于公司股份回購的規定進行了專項修改，放寬了對股份回購的限制。

對此，不少股市投資者認為新回購制度的推出將成為資本市場“轉?！钡年P鍵一招，但“股份回購”作為一種資本運作手段，在穩定市場預期、改善企業財務報表的同時也會給資本市場的發展帶來一些潛在的問題。如何評估公司法第142條的修訂對市場發展以及其在應對股市下行中的作用，仍需保持理性，同時做好相關的風險防范措施，使其在解決資本市場股市下行問題中充分發揮出其本身的作用。

第142條內容修訂后的變化

針對我國股份回購制度在實踐過程當中所存在的問題，公司法從股份回購情形、股份回購的決策程序以及股份回購的規范要求三個方面對第142條關于公司股份回購的規定進行了專項修改。

一是補充完善了允許股份回購的情形。公司法第142條將原公司法所規定的“將股份獎勵給本公司職工”這一情形修改為“將股份用于員工持股計劃或者股權激勵”，增加“將股份用于轉換上市公司發行的可轉換為股票的公司債券”和“上市公司為避免公司遭受重大損害，維護公司價值及股東權益所必需”兩種情形。在此次《決定》作出前，上市公司發行可轉債轉股時，要相應增加股份數額，換言之，此前可轉債轉股的股份為公司新發行的股份。此次修改允許將回購股份“用于轉換上市公司發行的可轉換為股票的公司債券”，因此上市公司今后可以選擇存量股份發行可轉債。

值得注意的是，由于此次會議中部分常委會組成人員提出，股份回購特別是上市公司的股份回購，對債權人和投資者利益都有重大影響，應當慎重穩妥對待，法律對股份回購的情形及方式等規定要清晰、明確，不宜規定兜底條款或例外情形，因此，最終審議通過的《決定》將《中華人民共和國公司法修正案（草案）》中“允許股份回購的情形”的部分表述予以修改：一是刪去第一款第（六）項中的“避免公司遭受重大損害”;二是刪去第一款第（七）項“法律、行政法規規定的其他情形”。

二是簡化了股份回購決策程序，建立了庫存股制度。公司法第142條規定，公司因將股份用于員工持股計劃或者股權激勵、用于轉換上市公司發行的可轉換為股票的公司債券，以及上市公司為避免公司遭受重大損害、維護公司價值及股東權益所必需而收購本公司股份的，可以依照公司章程的規定或者股東大會的授權，經2/3以上董事出席的董事會會議決議，不必經股東大會決議。由此，簡化了股份回購決策程序，一定程度上克服了原公司法股份回購決策程序過于復雜，而使企業做出股份回購的反應滯后于市場變化的這一局限。除此之外，公司法第142條還規定因上述情形收購本公司股份的，公司合計持有的本公司股份數不得超過本公司已發行股份總額的10%，并應當在3年內轉讓或者注銷，取締了原來所要求的收購本公司股份，不得超過本公司已發行股份總額的百分之五以及所收購的股份應當在1年內轉讓給員工的規定，從而建立了庫存股制度。

三是補充了上市公司股份回購的規范要求。為防止上市公司濫用股份回購制度，引發操縱市場、內幕交易等利益輸送行為，公司法增加規定上市公司收購本公司股份時，在遵守《公司法》規定的同時，還應遵守《上市公司回購社會公眾股份管理辦法》《關于上市公司以集中競價交易方式回購股份的補充規定》《上海證券交易所上市公司以集中競價交易方式回購股份業務指引》及《深圳證券交易所上市公司以集中競價方式回購股份業務指引》等有關規定，履行信息披露義務。與此同時，除國家另有規定外，上市公司因本條第一款第（三）項、第（五）項、第（六）項規定的情形收購本公司股份的還應當通過公開的集中交易方式進行。此外，根據實際情況和需要，刪去了原公司法關于公司因獎勵職工收購本公司股份，用于收購的資金應當從公司的稅后利潤中支出的規定。

股份回購制度對市場的影響

股份回購作為一種資本運作手段本身就存在利弊，再加上我國資本市場相較于歐美國家還并不成熟，因此在股份回購制度的實施過程中難免會出現一些問題，從而違背公司法修訂的初衷。因而，從客觀上來講公司法的修改對市場發展的影響既有積極的一面，也有消極的一面。

①?積極推進修改后的公司法對市場發展的積極作用。

提升市場信心，穩定市場預期。在資本市場中，我們通常認為信息披露、股利分配政策、盈余管理及公司治理是企業向相關利益者傳遞信息的重要方式，然而近年來隨著股份回購行為的日益普及，會計信息披露、現金股利和股份回購已被相關利益者視作傳遞信息的三種重要方式。

但不論是企業的發展狀況真的良好還是企業運作已出現困難，管理層進行股份收購只是為了向利益相關者制造出一種企業資金充足、發展前景良好的假象，其傳遞給投資者的都是關于企業的積極信息。

基于這樣的認識和信息獲取，當企業在寬松的股份回購制度下大量回購本公司股份時，投資者就會認為企業的大股東對公司的發展前景充滿信心，該公司未來的股價將會上漲，因而繼續持有該公司股份或是進一步購進該公司股份，提高自己的持股比例。在這種情況下，該公司的股價最差也能夠保持平穩，有可能還能迎來股價上漲的繁榮景象。因此，從這一角度來看，公司法增加允許股份回購的情形，有利于提振市場信心，穩定市場預期。

公司法第142條通過提高公司持有本公司股份的數額上限，延長公司持有所回購股份的期限，將舊公司法所規定的公司為將本公司股份獎勵給員工而進行股份回購時，回購的股份不得超過本公司已發行股份總額的5%，所收購的股份應當在1年內轉讓給員工，改為在特定的三種情形下，公司合計持有本公司股份數不得超過本公司已發行總額的10%，所收購的股份應當在3年內轉讓給員工，從而建立了庫存股制度。

建立庫存股制度就意味著允許企業在一段時間內以庫存股的方式持有所回購的股票，而這樣一來，當企業在股價低靡的時候，其可以沒有顧慮地通過回購股份的方式穩定股價，尤其是當市場處在非理性暴跌狀態時，企業通過回購股份，減少市場流通股票供給，將有助于穩定股價;當市場出現過度亢奮，股價出現大量泡沫的時候，企業又可以將庫存股拋向市場，從而平抑市場情緒，防止過度投機?？傮w來講，庫存股這個蓄水池，通過在防止股價暴漲暴跌上發揮作用，從而在一定程度上幫助企業使其在股價大漲大跌面前不至于手忙腳亂，既穩定了公司的治理結構也優化了其資本結構。

②?正確認識股份回購制度對市場發展可能帶來的消極影響。

對于資金狀況良好，發展前景廣闊的企業來說，進行股份回購必然是有利的，但是，就我國目前面臨的形勢來看，資本市場中資金狀況良好的企業還是為數不多的，大部分想要實施股份回購措施的企業是以通過回收股份而刺激股價上漲，進而維持企業發展為目的的。在這種情況下，本就盈利平平的企業在其所得利潤剛好甚至不能夠維持企業正常的投資運行的狀況下，還要拿出一部分的資金用來回購股份，這無疑會增加企業的經濟負擔，不但不能夠達到回購股份所期望達到的效果，還會讓企業本身陷入一種“拆了東墻補西墻”的窘境。加之，如果準備進行股份回購的企業本就已經入不敷出，為了回購股份而向外界大量借款，這種舉債進行股份回購的行為將造成的后果我們可想而知，不但會讓回購股份的公司負債累累，最后不堪重負而宣布破產，還會因此而損害債權人的利益。

由此可觀，在我國當前的市場經濟狀況下，通過出臺相關政策，制定修改法律法規來鼓勵企業進行股份回購，在未來也是可能會給企業和市場發展帶來不利影響的。

如上所述，部分資金狀況不良的企業為了刺激本公司股價上漲而通過回購股份向外界傳遞虛假信息，而無辜的股民們卻信以為真，因而繼續持有手中的股份或是再次購入相應股票，陷入企業早已布置好的陷阱當中。在此過程中，企業獲得了利潤，但卻將巨大的風險轉移給了無辜的投資者。

除此之外，有些公司也可能會以股份收購為名，私下進行內幕交易。不少公司在實行回購股權計劃的期間會出現董監高、大股東等減持的現象，或者是利益相關機構的減持。那么在這種情況下很難說這個回購股份行動是不是在用該公司的真金白銀向特定的減持對象輸送利益。

③?努力擺脫股份回購在適用范圍上的局限性。

從財務狀況和公司治理兩個角度來看，公司進行股份回購的概率與其經營發展狀況呈正相關。也就是說，企業的財務杠桿水平越低、經營業績越好、股利支付水平越高、規模越大、現金持有水平越高、機構投資者持股比例越高、股權集中度越低，其進行股份回購的概率就越高;反之，則越低。由此可見，股份回購其實只適合于一些經營狀況良好，經營性現金流良好的公司，而也只有在這些公司中才能發揮出其應有的作用，其他資本運作不良或經營狀況已經捉襟見肘的企業若強行進行股份回購，只會造成如前所述的損人利己，甚至是害人害己的結果。

而站在投資者角度，股份回購的這一局限性就可以成為投資者判斷一個企業進行股份收購是惡意操縱還是確有實力的工具和衡量標準，從而幫助其更好地防范風險，避免損失的發生。

④?盡量克服股份回購在創造長期價值上的缺陷。

股票回購是對公司資本結構的一次性影響，其作用在于通過回購傳遞公司對于估值過低的信號，來換取市場信心和穩定估值。在市場上漲階段，回購股份往往容易與大盤表現形成共振，投資者對積極信號的放大進一步推動股價;在市場下跌中，賣盤壓力加大和弱勢情緒可能會削弱回購的信號作用。與此同時，上市公司賬面上的部分資金換成了回購的股票，僅是一次性調整和優化上市公司資產負債水平，并未對上市公司的資金周轉率、盈利能力、成長能力及綜合資產回報率帶來長期改變。

站在投資者的角度，股份回購的這一缺陷就能夠為投資者不再盲目夸大股份回購制度對企業發展以及股市轉牛的積極作用提供一個理由，使其進行理性的投資，從而降低其投資風險。

公司法的股份回購制度，是針對我國目前市場發展的需求制定修改的，它的出臺一定有其合理性，但鑒于資本市場與生俱來的自發性及任何事物都具有的兩面性，該制度在實施過程中一定不會達到其在制定時所想要達到的目的和效果，這就要求投資者擦亮眼睛，提高警惕，在投資時仔細甄別企業某些行為背后的用意，不要盲目跟風。同時，也要求相關監管部門適時做好監察和防控工作，把握好新公司法中關于規范股份回購的條文，為這一制度更好的發揮其應有的作用提供保障。

（責任編輯?徐高陽）