關于資管新規的比較分析

為規范金融機構資產管理業務，統一資管產品監管標準，在廣泛征求各界意見的基礎上，2018年4月27日，中國人民銀行會同銀保監會、證監會、外匯局正式發布《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》。為更好地理解資管新規及其配套細則的內容，本文從業務模式、資管產品、投資運作、運營管理、風險內控和銷售管理共六個方面，對資管新規相關文本進行分析，并就新規的相關規定與既有規定進行比較，從而反映資管新規對資產管理行業的影響。

一、業務模式

1.禁止資金池業務，實行“三單”原則

資金池業務是本輪資產管理行業發展的重要模式之一，也是資管新規明令禁止的業務模式。資管新規頒布前，銀監會、證監會、保監會在各項文件中也曾三令五申禁止各類機構開展資產池業務，包括銀行理財資金池、信托資金池、資管計劃資金池、保險資金池等，但缺乏統一監管。

資管新規明確規定，“金融機構應當做到每只資產管理產品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算，不得開展或者參與具有滾動發行、集合運作、分離定價特征的資金池業務”。在具體規定上，資管新規對資管機構發行多只資管產品投資于同一項目提出明確要求，“金融機構不得違反金融監督管理部門的規定，通過為單一融資項目設立多只資產管理產品的方式，變相突破投資人數限制或者其他監管要求；同一金融機構發行多只資產管理產品投資同一資產的，為防止同一資產發生風險波及多只資產管理產品，多只資產管理產品投資該資產的資金總規模合計不得超過300億元?！?/p>

從既有規定與資管新規和理財新規中關于資金池的規定比較來看，主要存在兩個方面差異：一是既有規定是各監管機構分別對職責內監管的金融機構進行規定，而資管新規是從整體資產管理行業角度進行規定；二是部分既有規定，例如對信托資金池業務的規定，僅限于非標準化理財資金池，而對標準化理財資金池業務的開展沒有明確限定，對保險資金池業務的規定，僅限于投資非公開市場的品種，而對投資于公開市場投資品種的產品并未做出限制性規定；資管新規則是對整體資金池業務進行限制，不再區分標準化理財資金池和非標準化理財資金池、非公開市場與公開市場。

2.嚴禁通道業務，實行統一監管

除資金池業務外，通道業務也是本輪資產管理行業大發展的重要催化劑。前期，銀監會頒布的通道業務各項監管文件主要對銀信合作進行規范，而證監會則是從規范銀基合作、銀證合作方面對通道業務進行要求，分業監管的態勢造成通道業務出現階段性的發展局面，大致分為三個階段：第一階段是2012年以前。信托通道是銀行理財資金的主要通道方，合作方式以信貸資產轉讓和信托貸款為主，但銀監會自2009年起對銀信合作開展監管，并頒布了一系列規范性文件后，銀信合作開始降溫；第二階段是2012-2016年。面對銀監系統的高壓監管，理財資金瞄準了券商和基金通道，2012年，證監會先后發布《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規定》、《證券公司定向資產管理業務實施細則》和《證券公司集合資產管理業務實施細則》，擴大了證券基金資管業務的投資范圍，推動了銀基合作、銀證合作和銀信合作業務的蓬勃發展，同時，對于基金子公司沒有風險資本和凈資本的約束，更是使得基金子公司一躍成為全市場的“萬能通道”。第三階段是2016年至2018年。2016年，證監會發布的《基金管理公司特定客戶資產管理子公司風險控制指標管理暫行規定》和《證券公司風險控制指標管理辦法（2016修正稿）》對基金子公司和證券公司的資本金做出嚴格限定，而銀監會下發的《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》卻為信托通道進行松綁，信托公司通道業務又迎來了新一輪的快速擴張。

資管新規明確“金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道服務”，且“資產管理產品可以再投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品”。資管新規徹底改變了對于通道業務的監管格局，由之前的多頭監管、各管各通道，改為當前的統一監管、統一標準，使得金融機構失去了監管套利的空間，通道業務和多層嵌套面臨存量消化階段，資產管理行業將回歸本源，更好地為投資者和實體經濟服務。

3.打破剛性兌付，不得保本保收益

與以往的監管規定不同，本次資管新規中，多次提到打破剛性兌付，具體包括以下幾個層面的內容：一是“明確資產管理業務不得承諾保本保收益，打破剛性兌付”；二是“金融機構應當加強投資者教育，不斷提高投資者的金融知識水平和風險意識，向投資者傳遞“賣者盡責、買者自負”的理念，打破剛性兌付”；三是對剛性兌付行為作出界定，“經金融管理部門認定，存在以下行為的視為剛性兌付：（一）資產管理產品的發行人或者管理人違反真實公允確定凈值原則，對產品進行保本保收益；（二）采取滾動發行等方式，使得資產管理產品的本金、收益、風險在不同投資者之間發生轉移，實現產品保本保收益；（三）資產管理產品不能如期兌付或者兌付困難時，發行或者管理該產品的金融機構自行籌集資金償付或者委托其他機構代為償付；（四）金融管理部門認定的其他情形”；四是對于剛性兌付行為進行分類懲處，“（一）存款類金融機構發生剛性兌付的，認定為利用具有存款本質特征的資產管理產品進行監管套利，由國務院銀行保險監督管理機構和中國人民銀行按照存款業務予以規范，足額補繳存款準備金和存款保險保費，并予以行政處罰；（二）非存款類持牌金融機構發生剛性兌付的，認定為違規經營，由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正并予以處罰?！贝送?，監管機構還通過單位和個人向金融管理部門舉報以及外部審計等手段，開展針對剛性兌付行為的監督管理。

4.改革組織模式，理財子公司浮出水面

資管新規頒布前，現行理財業務組織管理體系主要受到《關于完善銀行理財業務組織管理體系有關事項的通知》（銀監發[2014]35號）的約束。35號文規定，“銀行業金融機構應按照單獨核算、風險隔離、行為規范、歸口管理等要求開展理財業務事業部制改革，設立專門的理財業務經營部門，負責集中統一經營管理全行理財業務”。因而，銀行理財部門與其他銀行業務部門一樣，作為商業銀行整體架構下的一個業務管理部門開展理財業務。

資管新規明確規定，“主營業務不包括資產管理業務的金融機構應當設立具有獨立法人地位的資產管理子公司開展資產管理業務，強化法人風險隔離，暫不具備條件的可以設立專門的資產管理業務經營部門開展業務”，同時，“過渡期后，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務”。從資管新規的要求來看，商業銀行應當設立理財子公司開展資產管理業務。2018年12月，經過征求意見，銀保監會頒布《商業銀行理財子公司管理辦法》，為理財子公司的成立提供法律依據，并對理財子公司的設立、變更與終止、業務規則、監督管理以及風險管理等方面事宜進行規定，銀行理財進入子公司時代。

二、資管產品

資管新規對所監管的資產管理產品進行了明確，“資產管理產品包括但不限于人民幣或外幣形式的銀行非保本理財產品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資產管理機構、金融資產投資公司發行的資產管理產品等”。私募投資基金、創業投資基金、政府出資產業投資基金原則上不適用于資管新規。

從整體來看，資管新規對產品維度的統一管理主要包括三個方面：第一，明確“金融機構開展資產管理業務時不得承諾保本保收益”，且“金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理”，保本類資產管理產品從此退出歷史舞臺；第二，將資產管理產品按照募集方式的不同，分為公募產品和私募產品，公募產品面向不特定社會公眾公開發行。私募產品面向合格投資者通過非公開方式發行，并對公募產品和私募產品規定了不同的投資、運營和銷售要求；第三，按照投資性質的不同，將資產管理產品分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品和混合類產品，并要求各類產品要嚴格按照所要求的投資比例進行運作。

具體來看，與以往產品形式相比，主要呈現以下變化：

1.銀行理財中保本理財將不復存在，已經發行的保證收益型和保本浮動收益型理財產品將按照結構性存款或者其他存款進行規范管理；預期收益率型理財產品也將不再新發，全部轉為凈值型產品。

2.券商資管產品將由定向資產管理計劃、專項資產管理計劃和集合資產管理計劃三類，轉變為單一資產管理計劃和集合資產管理計劃兩類。集合資管計劃中，不再區分大集合和小集合，存量大集合資產管理業務應當在2020年12月31日前對標公募基金進行管理，如連續60個工作日投資者不足200人或資產凈值低于5000萬元的存量大集合產品，應當在過渡期內逐步轉為符合法律法規規定的私募資產管理計劃。

三、投資運作

資管新規及其配套細則主要從投資范圍和投資限制、非標投資、投資集中度、投資杠桿、合作機構管理、流動性管理等方面對資產管理產品的投資運作進行了規范，具體如下：

1.投資范圍和投資限制

資管新規頒布前，僅在部分規范性文件中散見對于資管產品投資范圍和投資限制的規定，例如《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》（銀監發[2013]8號）和《證券公司集合資產管理業務實施細則》（證監會公告[2012]29號）等文件。

資管新規明確了資產管理產品投資范圍和限制的主要原則標準：一是公募產品主要投資于標準化資產，可以投資商品或金融衍生品，不得投資于未上市企業股權；二是私募產品可以投資于非標準化資產；三是資管產品不得直接投資于銀行信貸資產，不得直接或間接投資法律法規和國家政策禁止進行債權或股權投資的行業和領域。從整體來看，資管新規通過區分公募產品和私募產品，限定了不同的投資范圍，相對原有規定而言，公募主要投資于標準化資產，而私募的投資范圍可以由合同約定。

2.非標投資

資管新規頒布前，針對非標投資的重要監管文件之一就是銀監會于2013年下發的《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》（簡稱“8號文”）。8號文對非標準化債權資產進行列舉，規定理財投資非標債權的余額不得超過理財產品余額的35%和商業銀行上一年審計總資產的4%。此外，《關于進一步規范商業銀行個人理財業務投資管理有關問題的通知》（銀監發[2009] 65號）也要求“理財資金用于投資單一借款人及其關聯企業銀行貸款，或者用于向單一借款人及其關聯企業發放信托貸款的總額不得超過發售銀行資本凈額的10%”。

資管新規及配套細則在“8號文”的基礎上進一步加強對非標投資的規范，其變化和影響主要體現在：一是采用白名單形式界定標準化債權資產，標準化資產之外的皆為非標，這與“8號文”的列舉法定義非標方式大為不同；二是明確資產管理產品直接或者間接投資于非標的[包括非標準化債權類資產和非上市股權及其受（收）益權]，不能進行期限錯配，而從目前情況來看，銀行理財產品絕大部分都是3-6個月的短期限，非標資產則是1年以上的中長期限，銀行發行長期限理財的難度較大，增加了非標產品資金募集的難度；三是對銀行投資非標的限額進行統一要求，理財新規沿襲8號文和65號文35%、4%和10%三個投資限額要求，而理財子公司則進行了政策松綁，僅要求35%這一限額指標；四是資管新規明確禁止通道業務和多層嵌套，之前通過通道進行投資非標的模式將受到制約；五是證券期貨私募資管新規中規定“一個集合資管計劃投資于同一資產的資金，不得超過該計劃資產凈值的25%；同一證券期貨經營機構管理的全部資產管理計劃投資于同一資產的資金，不得超過該資產的25%。單一融資主體及其關聯方的非標準化資產，視為同一資產合并計算”，雙25%的規定既是對單一資管計劃投資單一資產的集中度控制，也是對全部受托資金投資單一資產的集中度控制，可以說這在很大程度上抬升了私募資管機構投資非標的門檻。

3.投資集中度

資管新規頒布前，現行文件中僅有《公開募集證券投資基金運作管理辦法》、《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定》、《公開募集基金中基金指引》等公募基金相關投資規定對投資集中度進行要求，2016年7月銀監會發布的《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》也對銀行理財產品的投資集中度進行了要求。

資管新規就集中度規定進行了統一，明確“單只公募資產管理產品投資單只證券或者單只證券投資基金的市值不得超過該資產管理產品凈資產的10%；同一金融機構發行的全部公募資產管理產品投資單只證券或者單只證券投資基金的市值不得超過該證券市值或者證券投資基金市值的30%”。這是對原有規定中“兩個10%”的比例進行了政策松綁。同時，資管新規參考《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定》，對證券中股票的投資比例限額做出規定，“同一金融機構全部開放式公募資產管理產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的15%；同一金融機構全部資產管理產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的30%?！?/p>

4.投資杠桿

在產品分級方面，2014年和2016年的兩版《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》卻大相徑庭。在2014年的版本中，將理財產品分為分級產品和非分級產品，且規定“投資品全部為債券類資產的分級產品的優先與劣后資金比例不得高于5：1，其他分級產品的優先與劣后資金比例不得高于3：1”；而2016年版本中，卻明確“商業銀行不得發行分級理財產品”。資管新股相對于前兩稿征求意見稿而言，對產品分級采取了區別對待的態度，明確“公募產品和開放式私募產品不得進行份額分級”，但對封閉式私募產品的分級沒有禁止。隨后頒布的理財新規明確“商業銀行不得發行分級理財產品”，而理財子公司新規則允許發行分級理財產品，但應遵守資管新規關于分級產品的相關規定。在分級比例上，要求“固定收益類產品的分級比例不得超過3：1，權益類產品的分級比例不得超過1：1，商品及金融衍生品類產品、混合類產品的分級比例不得超過2：1?！?/p>

在產品杠桿方面，《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》（證監會公告[2016]13號）中規定，“結構化資產管理計劃的總資產占凈資產的比例超過140%，非結構化集合資產管理計劃的總資產占凈資產的比例超過200%”。資管新規借鑒了這一規定，將其擴展到全市場資產管理產品，“每只開放式公募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%，每只封閉式公募產品、每只私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的200%，分級私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%”。

5.合作機構管理

對于銀行理財合作機構的規定，僅在2014年和2016年的兩版《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》提出原則性要求，“商業銀行可以聘請第三方專業機構擔任理財產品的投資顧問”，“商業銀行總行應當對理財投資合作機構開展盡職調查，商業銀行應當對理財投資合作機構實行名單制管理”。

資管新規對合作機構管理提出了明確要求，一是公募資產管理產品的受托機構應當為金融機構，私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人；二是委托機構應當對受托機構實行名單制管理，委托機構不得因委托其他機構投資而免除自身應當承擔的責任，受托機構應當切實履行主動管理職責，不得進行轉委托，不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品；三是金融機構可以聘請具有專業資質的受金融監督管理部門監管的機構作為投資顧問，投資顧問提供投資建議指導委托機構操作。后續的理財子公司新規在資管新規的基礎上進一步規定，理財子公司發行的公募理財產品所投資資管產品的發行機構、受托投資機構只能為持牌金融機構，但私募理財產品的合作機構、公募理財產品的投資顧問可以為持牌金融機構，也可以為依法合規、符合條件的私募投資基金管理人，同時，對可作為理財合作機構的私募投資基金管理人提出了相關要求。

6.流動性管理

對于流動性管理，資管新規要求“金融機構應當合理確定資產管理產品所投資資產的期限，加強對期限錯配的流動性風險管理，金融監督管理部門應當制定流動性風險管理規定”。理財新規在此基礎上提出明確要求，一是“商業銀行應當在理財產品設計階段，綜合評估分析投資策略、投資范圍、投資資產流動性、銷售渠道、投資者類型與風險偏好等因素，審慎決定是否采取開放式運作”；二是“商業銀行發行的封閉式理財產品的期限不得低于90天”；三是“開放式公募理財產品應當持有不低于該理財產品資產凈值5%的現金或者到期日在一年以內的國債、中央銀行票據和政策性金融債券，以備支付理財產品投資者的贖回款項”。證券期貨私募資管新規對資管產品的開放退出期間的流動性進行限制，“全部資產投資于標準化資產的集合資產管理計劃和中國證監會認可的其他資產管理計劃，可以按照合同約定每季度多次開放，其主動投資于流動性受限資產的市值在開放退出期內合計不得超過該資產管理計劃資產凈值的20%”。

四、運營管理

關于資產管理產品的運營管理主要包括對資管產品的估值、托管及信息披露等問題，資管新規對這些問題進行了一一規范。

1.估值

合理估值是資產管理產品管理人的重要職責之一，《證券投資基金法》中規定，“公開募集基金的基金管理人應當履行下列職責：（五）進行基金會計核算并編制基金財務會計報告”，《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》也明確要求，“每個理財產品應單獨進行會計賬務處理，確保每個理財產品都有資產負債表、利潤表、現金流量表等財務報表”。

資管新規頒布前，資產管理行業中較為典型的兩種估值類型是以公募基金為代表的公允價值計量原則和以銀行理財為代表的攤余成本法計量原則。在公募基金中，非貨幣基金的主要投資標的是標準化資產股票和債券，估值方法采用公允價值計量原則；貨幣基金投資標的主要為短期貨幣工具，估值方法采用攤余成本法計量，并通過影子價格控制偏離度。銀行理財是以預期收益率型產品為主，由于其剛性兌付的屬性，故多采用攤余成本法進行估值，但沒有貨幣基金的偏離度控制機制，造成基礎資產的風險不能及時反映在產品價值上，實際收益與估值存在偏差較大的風險。

資管新規對資管產品的估值方法進行了統一，主要包括：一是要求資管產品采用凈值化管理，“金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合企業會計準則規定，及時反映基礎金融資產的收益和風險”；二是明確資管產品的估值原則，“金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量”；三是規定了可以采用攤余成本法進行計量的兩種例外情形，“（一）資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的并持有到期。（二）資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值”；四是對攤余成本法進行風險控制，“金融機構以攤余成本計量金融資產凈值，應當采用適當的風險控制手段，對金融資產凈值的公允性進行評估。當以攤余成本計量已不能真實公允反映金融資產凈值時，托管機構應當督促金融機構調整會計核算和估值方法。金融機構前期以攤余成本計量的金融資產的加權平均價格與資產管理產品實際兌付時金融資產的價值的偏離度不得達到5%或以上，如果偏離5%或以上的產品數超過所發行產品總數的5%，金融機構不得再發行以攤余成本計量金融資產的資產管理產品”。

2.托管

托管服務主要是為資產管理產品提供安全保管、資金清算、資產估值、會計核算、投資監督、信息披露等服務，是資產管理的重要一環?！蹲C券投資基金托管業務管理辦法》、《非銀行金融機構開展證券投資基金托管業務暫行規定（2017年修正版）》、《關于進一步規范商業銀行個人理財業務投資管理有關問題的通知》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》、《保險資金運用管理辦法》、《關于規范保險資產托管業務的通知》、《證券公司客戶資產管理業務管理辦法（2013修訂版）》、《期貨公司資產管理業務管理規則（試行）》、《私募投資基金監督管理暫行辦法》等各行業多項法律法規中，均對各類資產管理產品的托管進行了明確的規定。然而，分業監管導致規則不一，造成資產管理人和托管人存在監管套利空間。

資管新規對托管進行明確規定，“金融機構發行的資產管理產品資產應當由具有托管資質的第三方機構獨立托管，法律、行政法規另有規定的除外”，此外，資管新規還對過渡期內銀行理財的托管進行明確，“過渡期內，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行可以托管本行理財產品，但應當為每只產品單獨開立托管賬戶，確保資產隔離。過渡期后，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務，該商業銀行可以托管子公司發行的資產管理產品，但應當實現實質性的獨立托管。獨立托管有名無實的，由金融監督管理部門進行糾正和處罰”。從資管新規對于托管的規定來看，主要包含三層意思：一是全托管，即金融機構發行的資產管理產品必須進行托管；二是第三方機構托管，即金融機構發行的資產管理產品不能由該機構本身進行托管；三是強托管，對包括資產保管、資金清算、交易監督、估值核算、信息披露等流程在內的全業務鏈條進行實質性監督，強化了托管人的重要性。

3.信息披露

與以往行業性法律法規相比，資管新規提高了對于資管產品的信息披露要求，主要包括：第一，對于信息披露的內容提出要求，包括“資產管理產品募集信息、資金投向、杠桿水平、收益分配、托管安排、投資賬戶信息和主要投資風險等內容”；第二，對于公募和私募產品的信息披露機制提出要求。公募產品“在本機構官方網站或者通過投資者便于獲取的方式披露產品凈值或者投資收益情況，并定期披露其他重要信息：開放式產品按照開放頻率披露，封閉式產品至少每周披露一次”，私募產品“信息披露方式、內容、頻率由產品合同約定，但金融機構應當至少每季度向投資者披露產品凈值和其他重要信息”；第三，對不同類型產品的投資風險提出要求。資管新規分別對混合類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品和固定收益類產品，根據其投資策略和投資對象不同，要求向客戶披露和提示產品的相應投資風險。

五、風險內控

資管新規第七條明確規定，“金融機構開展資產管理業務，應當具備與資產管理業務發展相適應的管理體系和管理制度，公司治理良好，風險管理、內部控制和問責機制健全”。該條規定是對資產管理機構內部公司治理、風險管理和人員管理的基本原則，也提出了相應的處罰機制。具體來看，資管新規重點強調了以下兩個方面事宜：

1.柵欄原則及關聯交易

“柵欄原則”是銀監會前任主席尚福林于2013年首次提出，他指出，由于一些表外創新業務已與存貸款“互聯互通”，因此，需要對信貸類業務、理財類業務、代理類業務和有價證券投資類業務實行“柵欄”防護，并鼓勵在“柵欄”內積極創新。這一監管理念在銀監會此后的監管中予以貫徹落實，在2014年和2016年兩版《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》中均提出，“商業銀行開展理財業務，應當確保理財業務與信貸等其他業務相分離，自營業務與代客業務相分離，理財產品與其代銷的金融產品相分離，理財產品之間相分離”。

資管新規將針對銀行理財的這一監管規則運用于整體資產管理行業，“金融機構開展資產管理業務，應當確保資產管理業務與其他業務相分離，資產管理產品與其代銷的金融產品相分離，資產管理產品之間相分離，資產管理業務操作與其他業務操作相分離”。此外，資管新規還對資管產品間的關聯交易進行了約束，“金融機構不得以資產管理產品的資金與關聯方進行不正當交易、利益輸送、內幕交易和操縱市場，包括但不限于投資于關聯方虛假項目、與關聯方共同收購上市公司、向本機構注資等。金融機構的資產管理產品投資本機構、托管機構及其控股股東、實際控制人或者與其有其他重大利害關系的公司發行或者承銷的證券，或者從事其他重大關聯交易的，應當建立健全內部審批機制和評估機制，并向投資者充分披露信息?！?/p>

2.風險準備金制度

風險準備金制度最早應用于公募基金，《關于基金管理公司提取風險準備金有關問題的通知》（證監基金字[2006]154號）即規定，“基金管理公司應當每月從基金管理費收入中計提風險準備金，計提比例不低于基金管理費收入的5%。風險準備金余額達到基金資產凈值的1%時可以不再提取”。2013年9月，證監會頒布《公開募集證券投資基金風險準備金監督管理暫行辦法》，明確“在中國境內依法設立的基金管理人與托管人，應當從基金管理費或者托管費收入中計提風險準備金”，并對風險準備金的提取、管理與使用進行了詳細規定。銀行理財借鑒公募基金的經驗，在2014年和2016年兩版《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》中也采用了風險準備金制度，但對于不同產品規定了不同的計提比例，“除結構性理財產品外的預期收益率型產品，按其產品管理費收入的 50%計提；凈值型理財產品、結構性理財產品和其他理財產品，按其產品管理費收入的 10%計提”。

資管新規統一了風險準備金的計提比例標準，為產品管理費收入的10%，或者按照規定計量操作風險資本或相應風險資本準備，當風險準備金余額達到產品余額的1%時可以不再提取，并對風險準備金的用途進行了規定。資管新規的配套細則理財子公司新規和證券期貨私募資管新規也對銀行理財和證券期貨機構私募資產管理業務的風險準備金制度進行了規定。

六、銷售管理

1.合格投資者認定標準趨嚴

關于合格投資者的認定，資管新規前，資產管理各子行業自成體系，銀行理財、集合信托、券商資管、基金專戶、私募基金和保險資管均有各自的合格投資者認定標準。從各類機構的合格投資者認定標準來說，除私募基金外，均較為寬松，只要滿足單筆認購資管產品金額超過100萬元，即可認定為合格投資者。私募基金除要求100萬元的最低認購標準外，還要求個人金融資產不低于300萬元或者最近三年個人年均收入不低于50萬元、單位凈資產不低于1000萬元。

資管新規對合格投資者進行了釋義，“資產管理產品的投資者分為不特定社會公眾和合格投資者兩大類。合格投資者是指具備相應風險識別能力和風險承擔能力，投資于單只資產管理產品不低于一定金額且符合下列條件的自然人和法人或者其他組織”。對于合格投資者的認定，資管新規相對于之前的各子行業規定來說更加嚴格，個人投資者需要同時滿足以下四個條件：一是投資于單只資產管理產品不低于一定金額，具體為“投資于單只固定收益類產品的金額不低于30萬元，投資于單只混合類產品的金額不低于40萬元，投資于單只權益類產品、單只商品及金融衍生品類產品的金額不低于100萬元”；二是投資年限要求，個人投資者需要滿足“具有2年以上投資經歷”的年限要求；三是金融資產或收入要求，“家庭金融凈資產不低于300萬元，家庭金融資產不低于500萬元，或者近3年本人年均收入不低于40萬元”，這一條件相對于之前的規定更加嚴格；四是限制認購資金來源，“投資者不得使用貸款、發行債券等籌集的非自有資金投資資產管理產品”。

表1：公募與私募資管產品資管新規前后銷售起點對比

2.降低銷售起點

資管新規前，根據募集方式不同，公募產品和私募產品的銷售起點各有不同。公募產品包括銀行理財、公募基金和券商大集合產品，除公募基金的銷售起點未明文規定外，銀行理財的銷售起點根據風險評級不同而有所區別，其中評級最低的一級和二級產品為5萬元，券商大集合根據投資范圍是否受限，分為5萬元和10萬元兩檔，而私募產品的銷售起點統一為100萬元。

資管新規及其配套細則對于資管產品的認購起點進行了一定程度放松。一是降低公募理財銷售起點。理財新規明文規定，“商業銀行發行公募理財產品的，單一投資者銷售起點金額不得低于1萬元人民幣”，而理財子公司新規更是取消了公募理財的銷售起點限制；二是降低部分私募產品的銷售起點。相對于之前規定將私募資管產品的銷售起點統一定為100萬元，資管新規根據私募產品的類別，設置不同的銷售起點，固定收益類產品銷售起點為30萬元，混合類產品為40萬元，權益類產品、商品及金融衍生品類產品和非標類產品仍維持100萬元。（見表1）

3.加強投資者適當性管理和投資者教育

較以往資管類監管文件不同，資管新規首次明確了銷售機構的相關責任和義務，要求銷售機構應確保所銷售產品符合監管規定并由此承擔相應責任。資管新規明確要求，“金融機構發行和銷售資產管理產品，應當堅持“了解產品”和“了解客戶”的經營理念，加強投資者適當性管理，向投資者銷售與其風險識別能力和風險承擔能力相適應的資產管理產品。禁止欺詐或者誤導投資者購買與其風險承擔能力不匹配的資產管理產品。金融機構不得通過拆分資產管理產品的方式，向風險識別能力和風險承擔能力低于產品風險等級的投資者銷售資產管理產品”。同時，資管新規賦予了金融機構開展投資者教育的職責，要求“金融機構應當加強投資者教育，不斷提高投資者的金融知識水平和風險意識，向投資者傳遞“賣者盡責、買者自負”的理念，打破剛性兌付”。