混合所有制改革視角下股權結構對公司績效的影響研究
——以云南白藥為例

陳建衛 姜瑞芃

1.太倉市文化教育投資集團有限公司； 2.東南大學成賢學院

一、引言

2013年召開的黨的十八屆三中全會提出要積極發展混合所有制經濟。積極發展混合所有制經濟對國家發展有著重要意義，首先對于實現基本經濟制度有著重要意義，其次國有資本能夠在保值增值的前提下充分發揮其職能。除此以外，發展混合所有制經濟意味著各種所有制資本百花齊放，互相借鑒、共同發展，同時國有資本仍然占據重要地位。黨的十九大報告要求國有企業繼續深化混合所有制改革，努力成為具有全球競爭力的世界一流企業（沈昊、楊梅英，2019）。由此可見，國有企業進行混合所有制改革（以下簡稱混改）勢在必行，企業股權結構的重要性不可小覷。

從現有的中外文獻資料來看，歐美國家與亞洲國家股權結構存在明顯差異。歐美國家企業股權相對分散，在公司治理中普遍存在代理人與股東的沖突問題。亞洲國家股權分布狀況相較歐美國家而言表現相對集中，公司治理由絕對控股股東把控，使得公司治理問題主要集中在大小股東相互爭奪利益。因此，如果國有企業能處理好股權集中度、股權所有者與企業績效的關系，將十分有利于企業穩定發展，也有利于國家進一步推行混改。本文正是基于此,著手研究混改背景下國有企業股權結構如何影響公司績效，試圖找到一個切入點，正確處理它們之間的關系。

二、云南白藥混合所有制改革方案分析

（一）云南白藥集團相關信息

云南白藥集團股份有限公司是一家現代化醫藥企業，名聲享譽全球，是一家綜合性企業。它的業務涉及研發、制造和銷售傳統中草藥和健康產品，目前已經成功上市。在幾十年不斷努力與不斷創新中，云南白藥一躍成為國家級創新性醫藥企業，成為云南省前100強公司之一。

在1993年5月3日，地方經濟制度改革協會通過云南白藥集團的申請, 云南白藥開始創新自身制度，創辦了云南白藥實業股份有限公司。1993年12月15日,云南白藥以2000萬資金綜述在深圳證券交易公開發行普通股，股票代碼為000538。1996年10月，云南白藥正式更名為云南白藥集團股份有限公司。

（二）云南白藥混改過程介紹

云南白藥實施混合所有制改革受國家以及行業競爭兩個因素影響。第一，從國家角度考慮，隨著2015年9月中央國企改革方案的制定與實施，新一輪混改重點放在了省級國企身上。2016年2月，云南省將云南白藥列為國資國企混改深化的對象之一（沈紅波，2019）。第二，隨著醫藥行業競爭加劇，云南白藥業績逐年下滑，集團需要新的改革來改變局面。正是基于這些原因，云南白藥邁上了混改的道路。云南白藥的混改計劃從兩個方面入手。首先在于改變企業控股構成，原先云南白藥為100%國有控股，云南白藥期望通過增資擴股的形式改變現有的百分之百國有股份構成的情況，吸引更多的民營戰略投資者投資企業股份。其次從公司整體發展方面考慮，云南白藥希望通過吸收合并控股的方式實現公司整體上市。

云南白藥混改經歷具體如下。白藥控股是云南白藥的控股股東。2016年12月29日，白藥控股吸納新華都實業集團股份有限公司作為企業新的股權持有者。具體過程為新華都向白藥控股增資約254億元，從而持有云南白藥約50%的股權，改變了原先由云南省國資委100%持股的局面，實現了企業股權的混合所有制形式。與此同時，白藥控股仍保持云南白藥公司的控股股東身份，持股41.52%。除了對股權構成作出改變以外，云南白藥對于高層管理者的選拔方式也作出調整，按照市場化原則選聘白藥控股的董事、監事和高級管理人員。（劉麗靚，2017）

混改前云南白藥集團股份有限公司的股權結構如下圖所示：

混改后云南白藥集團股份有限公司的股權結構如下圖所示：

（三）股權結構變動對企業績效的影響

筆者從盈利水平以及償債能力兩個角度分析股權結構變動對云南白藥公司績效的影響，采用凈資產收益率、資產收益率、流動比率以及資產負債率四個指標衡量公司績效水平，文章選取云南白藥集團2016-2019年期間數據為研究對象，數據均來自深圳證券交易所，力求保證財務分析全面性與數據準確性并存。

1.盈利能力分析

從表2-3、2-4的數據上看，從2015年起，云南白藥凈資產收益率和資產回報率呈逐年遞減趨勢，但這是受整個醫藥行業政策變動的影響。因為2016年國務院有關部門發布了《關于在公立醫療機構藥品采購中推行“兩票制”的實施意見（試行）的通知》，這項通知改變了以往醫院采購藥品的形式，從而影響了整個醫藥行業的發展。為了減少流通環節的層層盤剝，該通知規定，轉變原先直接由藥廠賣藥給醫院的形式，藥品買賣應先通過一級經銷商開一次發票，再通過經銷商賣到醫院，開第二次發票。通知的目的是好的，但是由于原先很多銷售費用應該由藥品經銷商承擔，現在卻轉移到了生產商手中，從而導致生產商的銷售費用增加，最終導致利潤下降，使得整個醫藥行業發展呈現下滑趨勢。除此之外，收購價格大幅下跌也是影響醫藥行業發展的一個重要因素。2018年，北京、上海等11個城市在國家醫療保障局的安排下成為集中帶量招標采購的試點城市，組織各地拿出當地公立醫療機構年用藥量的60%-70%招標，通過了仿制藥藥效評價的藥廠競標。該項規定使得藥品銷售形式轉變為統購統銷，價低者得，從而導致收購價格遠低于原本的市場價格。這兩個原因使得醫藥行業銷售利潤持續下滑。但是在大環境下，云南白藥整體仍處于行業領先水平，并在2019中國醫藥企業品牌影響力排行榜及2019中國醫藥工業100強中分別位列第2及第4。由此可見，股權結構改革并未對云南白藥集團造成負面影響，反而有利于其在不利條件下保持優先地位。

2.償債能力分析

通常情況下企業的流動比率可以真實的反映一個企業的資產變現能力和短期償債能力。如果流動比率越高，說明該企業資產的變現能力和短期償債能力越強；反之亦然。對于大多數企業而言，流動比率比率在2:1以上是常態。從上圖可以看出，云南白藥流動比率始終保持在2-4區間，處于較高狀態，同時變化不大，資產負債率維持在30個百分點。這說明云南白藥集團的財務風險很小。因為混改開始于2016年，所以筆者重點分析2016年數據。與前后兩年數據比較后筆者發現，云南白藥的償債能力并未發生明顯下降，說明云南白藥混合所有制改革的舉措沒有產生過大的不良影響。

（四）研究結論

根據上圖展示數據，筆者認為混合所有制改革對于云南白藥企業而言是利大于弊。首先，在混改后，也就是2016年以后，云南白藥集團償債能力有了明顯提升，企業抗風險能力提升。另一方面，在醫藥行業面臨危機的時候，混改后的云南白藥集團抗風險能力提升，仍然可以保證原先的領先地位，混改功不可沒。

三、結論及政策建議

對于我國國有企業而言，國有資本是大股東，也就是政府層面，應該充分發揮其對企業治理的絕對作用，利用自身信息的靈通性，抓住企業發展機遇，確定公司發展方向，用充分的積極性帶動公司的發展。同時對于公司小股東，也不能過分壓榨他們的權利，應該讓他們積極參與到公司治理中來，給與小股東充分的話語權，不要游離于公司治理之外，要積極運用自己的權利，全身心的投入到公司治理中去。二者共同協調努力，才能提高公司績效。國有企業應該順應國家方針政策的安排進行混合所有制改革，在此基礎上結合自身情況改進企業股權結構，最終有助于提高公司績效。