科創板引領全市場注冊制改革

陳希琳

科創板是我國注冊制改革的第一個試點，為科創企業融資提供了高效便捷的通道。前海開源基金首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事楊德龍在接受《經濟》雜志、經濟網記者專訪時表示，各行業擁有關鍵技術的企業正在借助科創上市的平臺實現各鏈路的深度融合，為廣大“硬科技”企業提供了強大的示范效應。

《經濟》：2019年6月13日科創板開板以來，已有400多家企業在科創板落地生根。在您看來，科創板支持“硬科技”的示范效應如何？

楊德龍：截至2022年6月16日，科創板共受理230批上市申請，上市公司共計428家，合計首發募集資金總額6076.65億元。已上市科創企業的“硬科技”屬性較強，目前，科創企業分布在人工智能、航空航天、生物技術、光電芯片、新一代信息技術、新材料、新能源和智能制造等“硬科技”關鍵領域。在科創板428家上市公司中，屬于新一代信息技術的電子核心產業和新型軟件及新型信息技術服務這一先導產業兩大主要板塊的公司分別為147家、90家，占據了科創板的“半壁江山”;創業板中共有123家上市公司入選國家級專精特新“小巨人”企業名錄，主要分布在高端裝備制造、生物醫藥、新一代信息技術等行業，為加快我國產業鏈供應鏈“補短板、鍛長板”提供了有力支撐。

428家科創板上市公司在2019年、2020年和2021年的研發支出合計分別為87億元、345億元和771億元，2021年，科創板公司研發投入金額同比增長29%，研發投入占營業收入的比例平均為13%。2021年末，科創板研發人員合計超過13.65萬人，平均每家公司擁有342名研發人員。2022年一季度，科創板公司合計研發投入同比增長75.93%。得益于持續穩定的高研發支出和研發人員的不斷壯大，科創公司在創新方面持續突破。上交所披露的數據顯示，2020年全年科創板企業合計新增發明專利4500項，2021年新增發明專利7800余項，66家次公司牽頭或者參與的項目曾獲得國家科學技術獎等重大獎項，科創企業始終走在引領科技創新的道路上。

目前，科創板各類型的“硬科技”企業已形成產業鏈完備、功能齊全的發展格局。生物產業上市公司總數137家，成為美國、中國香港之外的主要上市地;電子核心產業的公司涵蓋了上游設計、中游代工及下游測試全產業鏈和材料設備支撐環節;軟件及信息基數服務的產品及服務廣泛應用于各大新興數字產業;高端裝備領域公司在軍、民用領域均實現突破;新能源、工業機器人等產業鏈也已初具規模。各行業擁有關鍵技術的企業正在借助科創上市的平臺實現各鏈路的深度融合，為廣大“硬科技”企業提供了強大的示范效應。

《經濟》：科創板在制度創新方面有哪些可圈可點之處？

楊德龍：科創板是我國注冊制改革的第一個試點。注冊制進一步優化了上市環節，提高發行審核效率，為科創企業融資提供了高效便捷的通道，高效的發審節奏讓資金快速向科技創新領域集中，更好地服務于“硬科技”企業，以便解決科技領域“卡脖子”問題。

在上市標準上，科創板對“硬科技”企業也亮起綠燈?？苿揑PO為“硬科技”企業提供了一套差異化的上市標準，對符合條件的“硬科技”企業給予了較大的包容，為“硬科技”企業融資提供了巨大的便利。比如，在其他條件符合標準的情況下，科創板允許有強研發能力的“硬科技”企業在尚未盈利或存在累計未彌補虧損之時申報IPO，也允許一些有特殊股權結構的企業申報IPO，這是A股市場制度上的一個重大創新?？苿摪鍖嵤┌菪缘恼?，也為不同類型的公司上市提供了有力的支持，大幅降低了發行成本。

楊德龍

在發行價格上，股票發行的價格、規模、節奏遵循市場化的方式監管部門不設任何行政性限制。市場化導向的發行定價構建了市場化的發行承銷機制，定價結果基本符合市場預期，募資金額合理?？苿摪逍鹿缮鲜星?個交易日不設漲跌幅限制，有利于新股充分換手后盡快完成合理價格發現。從新股上市后的平均漲幅和波動率來看，大部分企業上市后能夠較快地實現價格發現。隨著市場完成初期定價，市場認知的價格依然穩步提升，體現出科創板的定價效率。

《經濟》：科創板作為我國注冊制的首塊試驗田，為A股市場帶來持久創新活力。如今，即將進入第四個年頭，未來的機會在哪里？

楊德龍：一級投資來看，科創板的首發募資總額在同時間段內高于其他板塊，融資制度優勢得以充分發揮。二級投資角度來看，“硬科技”公司的“初創”屬性提升了資本市場的長期投資價值，結合相關制度設計，長期資金更青睞穩定性較強、可進行價值發現的市場環境，對于減小市場波動性、形成供需互促局面具有積極意義。經歷了開板初期的快速上漲和調整階段后，市場運行機制仍然暫未完全成熟。在未來的流動性配套措施逐步落地后，科創板的流動性改善仍然值得期待。

三年來，科創板大力支持“硬科技”企業，有力推動了新一代信息技術、生物產業、高端裝備制造、新材料、節能環保、新能源、數字創意產業以及相關服務業的跨越式發展，上市三年的科創公司所代表的產業仍有巨大的成長空間。更重要的是，科創板的確吸引了大批“硬科技”公司。吸引力是科創板持續發展的前提，未來科創板將繼續賦能“硬科技”企業發展，以資本輔助增強其攻克技術難關的能力，同時也對科創板的公司治理提出更高要求，在未來，科創企業與科創板發展也一樣會相輔相成。

《經濟》：科創板建立三年來，經歷了早期的快速上漲和隨后的調整夯實階段，市場運行機制日趨成熟。下一步的發展和改革重點是什么？

楊德龍：科創板縱向對比國內的指數和橫向對比海外指數來看，三年時間剛剛處于起步期。在服務于“硬科技”，攻關“卡脖子”技術，加強自主知識產權研發的背景下，完善科創板制度改革以加強資本對創新的支持仍然是當前的重要任務。

近期我們看到證監會在加快推動科創板相關制度的改革。5月10日，證監會表示，堅持以改革促發展、促穩定，“穩步推進股票發行注冊制改革”，“加快推出科創板做市商制度”。5月13日，證監會正式發布《證券公司科創板股票做市交易業務試點規定》，就做市商準入條件與程序、事中事后監管等方面作出規定，為科創板引入做市商機制提供了上位規則依據。同日，上交所發布了《上海證券交易所科創板股票做市交易業務實施細則（征求意見稿）》和《上海證券交易所證券交易業務指南第Ⅹ號——科創板股票做市（征求意見稿）》，并向市場公開征求意見。

從流動性角度來看，近三年來，科創板的成交額占全部A股成交金額的比例徘徊在4%左右的低位水平，大幅低于創業板、主板同期數據，流動性欠佳。引入做市商有利于增加市場流動性，為科創板提供不間斷的交易活動，有助于增加市場訂單深度，降低大單交易對市場的沖擊，降低投資者交易成本。

從科創板未來需要關注的存量和增量“硬科技”上市公司來看，科創板需要重點關注企業核心競爭力的估值情況，提升跨期估值的能力。具體可以從對硬核科技企業的鑒別能力、對增長估值的穩定性和對科創公司治理的規范性等方面進行進一步優化。例如，科創板上市和擬上市企業可以通過提升信披質量、推進董事制度改革、優化薪酬激勵等更符合國際ESG標準的制度改革來提高公司治理水平。由于科創企業的“硬科技”屬性強、技術迭代效率高，針對信披環節的規則可以進一步加強針對性和特異性。同時，7月解禁期將至，市場的波動可能進一步放大，解禁之后的價格波動的聯動監管機制需要進一步推出。

《經濟》：在您看來，未來應如何進一步加強各板塊之間的互動、聯動、協同效應？

楊德龍：科創板定位“面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求”“服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業”，是對于主板和創業板的有效補充，是我國多層次資本市場的重要組成部分。盡管目前實施注冊制的板塊已從科創板擴大到創業板，但目前全市場注冊制正在攻堅階段，主板注冊制改革正在進行時。

從實踐結果來看，科創板采取增量改革的辦法，對發行上市、交易、信息披露、持續監管、退市等基礎制度進行調整，增強了市場對于“硬科技”企業的包容性，為科創企業增強直接融資渠道、完善公司治理、擴張產業鏈發展提供了良好的支持?？苿摪宓脑隽扛母锴袑崫M足了差異化的市場需求，也為存量市場的改革提供了范本。目前，科創板公司已實現高效高質的信披流程，信息的透明化有助于促進存量市場上市公司的價格發現。

市場資金在全市場范圍內流動，增量市場和存量市場共同受到資金流動的影響，因此，增量市場的改革成果也將帶動存量市場改革，實現信息同效化、聯動化?？苿摪遄鳛橐粋€“走在前面”的市場板塊，需要履行試點的示范責任，在增量市場特殊化的要求下加強市場約束、法治約束，將各項優勢制度逐漸向普適化、廣泛化的市場逐步推進，實現優質企業、優質資本、優質機構的多方聯動，結合各板塊的優勢制度，打造多層次、強縱深、高透明的中國特色現代資本市場體系。