收入不穩定性、金融知識與居民家庭資產配置

陳治國，景辛辛

■經濟學

收入不穩定性、金融知識與居民家庭資產配置

陳治國1，景辛辛2

（1.咸陽師范學院 經濟與管理學院，陜西 咸陽 710071；2.山東財經大學 會計學院，山東 濟南 250014）

基于清華大學中國金融研究中心消費金融網絡調查數據，本研究運用二元Logit模型與Tobit模型實證估計了收入不穩定性與金融知識對居民家庭風險性金融資產配置參與動機與參與深度的影響效果，并進行了地區異質性分析。實證發現：（1）收入不穩定性對居民家庭風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有抑制效應，而金融知識對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有促進效應，同時金融知識并未顯著影響收入不穩定性對風險性金融資產配置參與動機的抑制效果，但卻減弱了參與深度的抑制效果。（2）地區異質性分析發現西部地區家庭收入不穩定性對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有顯著的抑制效應，東部地區家庭收入不穩定性僅對參與動機有顯著的抑制效應，而實踐性的金融知識在三大區域均有利于提高風險性金融資產配置的參與動機與參與深度。據此本文提出驅動居民家庭資產優化配置的針對性治理措施。

收入不穩定性；金融知識；資產配置；風險性金融資產

引言

多年來持續高速的經濟增長使得我國居民家庭收入得到顯著提升，居民家庭人均可支配收入已上升到了較高水平，居民家庭財富得到了有效積累，居民家庭資產規模提升至歷史高位[1-2]。并且隨著我國經濟增長方式轉變與經濟增長結構不斷優化，我國居民家庭資產規模會持續增長。然而，面對與日俱增的家庭資產規模，我國居民家庭卻并沒有及時采用高效合理的資產配置手段，居民家庭資產配置方式如今仍處于較低水平，手持現金、存款類資產與房產占比較高[3-5]，尤其是人數眾多的中低收入群體的金融市場參與率較低，股票、基金、債券、保險等風險性金融資產所占比重非常小，與發達國家相比顯然存在較大差距，這種金融市場參與的“有限性”極不利于高通脹負利率時代我國居民家庭財富的保值增值，特別是在新冠疫情沖擊下會強烈加深較低收入居民家庭的財富縮水程度[6]，也是造成居民家庭資產差距不斷拉大的主因，進而會加劇居民家庭收入差距與貧富差距[7]，極不利于推進我國全體人民的共同富裕，為此優化配置居民家庭資產就顯得愈發重要。但在驅動居民家庭做出資產多元化組合配置時，卻受到了多種因素的制約，其中居民家庭收入波動性與居民自身金融知識水平則是當前較為重要的影響因素。盡管當前我國居民家庭收入總體保持上升趨勢，但居民家庭收入波動仍然比較劇烈，并且在經濟轉型調整壓力與復雜嚴峻的國內外環境風險的沖擊下，居民家庭收入的不穩定性則會持續加劇，不穩定的家庭收入無疑會對家庭資產配置產生影響；同時我國居民金融素養盡管提升明顯，但其專業化的金融知識仍比較匱乏，致使其不敢輕易配置風險性金融資產，即使參與風險性金融資產配置，其更多只是憑借自己并不科學的心理感知情緒化地選擇家庭資產組合，且風險性資產配置比重因其金融知識所限而有所不足，因此金融知識也是決定居民家庭資產配置的關鍵因素。由于現有研究偏重于考察金融知識對家庭資產配置的影響，而忽視了家庭收入不穩定性的作用效果，進而無法準確判斷收入不穩定性對居民家庭資產配置產生的具體影響，以及收入不穩定性存在時金融知識的作用效果，以致不能全面審視居民家庭資產配置低效的成因。鑒于此，考慮到家庭收入不穩定性與金融知識對居民家庭資產配置的決策安排有較大影響，本研究則基于微觀大樣本調查數據實證檢驗家庭收入不穩定性與金融知識對居民家庭資產配置的影響效果，以期根據實證研究結論提出驅動居民家庭資產優化配置的針對性政策含義，不僅有助于改善當前居民家庭資產貶值縮水的不利境況，優化配置資產促使居民家庭資產增值、縮小居民家庭資產差異也是實現全民共同富裕的有效治理路徑。

一、文獻回顧

居民家庭資產配置與其家庭福利緊密相關，實現居民家庭資產優化配置是改進家庭福利的有效治理路徑，而欲求家庭資產配置達至優化配置狀態，則需探尋出影響家庭資產配置的主要因素。對此，既有文獻研究指出經濟政策不穩定性、金融市場發展水平、數字金融發展水平、互聯網、社會網絡、住房需求、疾病沖擊、就業風險、家庭人口結構、家庭債務、居民心理偏誤以及金融素養等因素是決定家庭資產配置水平的主要影響因素。其中，虞群娥等學者研究指出經濟政策不確定性對居民家庭的金融資產配置產生了抑制影響[8]，而劉逢雨等學者則具體研究發現經濟政策不確定性顯著降低了居民家庭風險性金融資產的配置比重[9]；尹志超等學者研究認為金融市場發展促使金融可得性水平提高，進而實現居民家庭資產配置水平的提升[10]；吳雨等學者研究指出數字金融發展有效提升了我國居民家庭金融資產的組合水平[11]，汪莉等學者進一步研究發現不斷發展的數字金融顯著提高了居民家庭風險性金融資產的持有比例[12]；學者周廣肅和梁琪則指出互聯網可通過降低市場摩擦的作用路徑提高居民家庭參與風險性金融資產投資的動機[13]，李跟強等學者則具體指出較高的移動互聯網可及性提高了居民家庭參與風險資產配置的概率與程度，以致家庭資產配置水平上升[14]；學者尹海飛基于城鎮居民調查數據研究指出蓬勃發展的互聯網金融在居民性別、理財專業知識學習程度等因素影響下，使得居民偏好于選擇風險性較高的理財產品[15]；學者賈艷和何廣文指出較強的社會網絡對居民家庭金融資產配置有積極作用[16]，學者朱燁和林麗瓊具體研究認為弱的社會網絡才會促進居民家庭參與股市市場投資[17]，且學者張紅偉和何冠霖進一步研究指出數字化的社會網絡可通過提高信息傳遞、調整風險偏好和緩解流動性約束等途徑改善居民家庭的風險性金融資產配置水平[18]；張吉鵬等學者研究指出住房需求對居民家庭金融資產的配置水平產生了強烈的抑制效果[19]，李臘生等學者則認為房屋的安全賬戶特征使得居民家庭偏重于持有房屋資產[20]；學者沈悅和余若涵研究發現疾病沖擊不利于居民家庭持有風險性金融資產[21]，周慧珺等學者則具體研究認為來自家庭中老年群體的疾病沖擊通過增加醫療成本增加和縮短規劃周期降低了居民家庭流動性風險資產和非流動性風險資產的配置比重[22]；學者Veerman研究指出低水平的工作保障造成的就業風險會致使居民家庭風險規避，從而選擇持有低風險的金融資產[23]，而學者Larkin進一步研究指出就業風險促使居民家庭選擇更大的住房存量和更缺乏流動性的投資組合[24]；王韌等學者指出育有男孩的家庭會顯著降低風險性金融資產配置比例[25]，學者史桂芬和沈淘淘則研究得出少兒人口占比較高家庭會增加風險性資產配置的比重，老年人口占比較高家庭則剛好相反[26]，且學者賀小丹和陳鼎熙具體研究指出老齡家庭在分散資產配置風險方面表現不足以致于其偏好于配置低風險的金融資產[27]。同時學者陳剛研究指出獨生子女家庭在資產配置安排上更偏向于規避風險性資產[28]；學者周利研究指出家庭債務杠桿蘊含的潛在風險降低了居民家庭資產配置效率[29]，學者徐旭初和王鵬具體研究發現家庭債務對家庭實物資產配置具有財富效應，而對金融資產配置則具有擠出效應[30]；高楠等學者研究指出過度自信的心理偏誤增加了居民家庭風險性金融資產的配置規模[31]；Rooij等學者認為金融素養較高的居民家庭更有可能從報紙和互聯網等媒體上獲取相關信息以激發其參與股票等金融產品投資的動力[32]，尹志超等學者研究指出金融素養可促使居民家庭風險性金融資產的配置比重[33]，同時曾志耕等學者認為金融素養也可提高風險性金融資產配置的多樣性[34]，且學者杜偉岸和熊桐研究指出初級金融素養對風險性金融資產配置的影響均強于高級金融素養[35]，不過學者羅文穎和梁建英則研究指出金融素養與居民家庭風險性金融資產配置呈現出倒U形關系[36]。

由以上既有文獻可知，學者們通過揭示經濟政策不穩定性、金融市場發展水平、數字金融發展水平、互聯網、社會網絡、住房需求、疾病沖擊、就業風險、家庭人口結構、家庭債務、居民心理偏誤以及金融素養等因素對居民家庭資產配置的影響效果，為實現居民家庭資產更好配置提供了路徑指引。然而，學者們卻忽視了居民家庭收入發生波動時，其會做出怎樣的家庭資產配置安排，盡管國外學者已認識到就業風險引致的收入風險會左右家庭資產配置，但并沒有直接探究收入不穩定對居民家庭資產配置產生的影響，且即使多角度考察了金融知識對家庭資產配置的作用效果，但卻未能分析收入不穩定與金融知識共存時，金融知識的作用效果是否仍然存在。鑒于此，本研究基于微觀大樣本調查數據，同時將收入不穩定性與金融知識引入實證分析框架中，實證檢驗兩者對居民家庭風險性金融資產配置參與動機與參與深度的影響效果，進而根據實證研究結論開出消除居民家庭優化配置梗阻、驅動居民家庭資產優化配置的針對性政策啟示，以實現居民家庭資產持續不斷地穩健增值，加快我國居民家庭邁向共同富裕的發展步伐。

二、變量選取與模型設定

（一）變量選取與數據來源

1.指標選取

關于實證模型核心變量的選取，具體用家庭有無風險性金融資產與風險性金融資產占比反映居民家庭資產配置情況，作為模型的被解釋變量。其中家中有風險性金融資產設置為1、否則為0，風險性金融資產占比指風險性金融資產在家庭金融資產中所占比重。同時家庭收入不穩定性由低至高劃分為1-10十個遞增等級。戶主金融知識水平由是否學習過金融知識與風險性金融產品了解程度來反映，其中學習過金融知識設置為1、否則為0，風險性金融產品了解程度由都不了解到均了解劃分為0-5六個遞增等級。并將家庭收入不穩定性與戶主金融知識水平作為模型的解釋變量，用以考察收入不穩定性與金融知識水平對家庭資產配置的影響。

關于控制變量的選取，主要從戶主特征、農戶家庭特征、居民主觀評價以及政策與市場環境等方面進行選取，具體處理如下：（1）戶主特征變量。主要包括戶主年齡、性別、婚姻狀況、學歷以及職業類型，其中戶主年齡單位為周歲；戶主男性為1、女性為0，戶主已婚設置為1、否則為0，將戶主學歷由初中及以下至碩士以上劃分為1-4四個遞增等級，戶主在政府部門與事業單位工作則設置為1、否則為0。（2）家庭特征變量。主要包括家庭工薪收入占比、房產持有量、債務承受度、教育負擔、贍養負擔、勞動力規模、學前與上學孩子數、家庭恩格爾系數以及家中配偶學歷與配偶職業類型，其中工薪收入占比為工薪收入占家庭總收入的比重，債務承受度用債務最多占家庭收入的倍數測度，教育負擔與贍養負擔分別用消費總支出中教育支出占比、贍養支出占比表示，家庭恩格爾系數用消費總支出中食物支出占比表示。（3）居民主觀評價變量。主要包括生活滿意度、有無金融產品與服務信心、未來投資機會預期，其中生活滿意度由很不滿意至非常滿意劃分為1-10十個遞增等級；對金融服務商提供的金融產品與服務有信心設置為1、無信心為0，將未來投資機會預期由認為沒有投資機會至認為充滿投資機會劃分為1-5五個遞增等級。（4）金融與市場環境變量。主要包括數字普惠金融發展水平與市場化水平，其中數字普惠金融發展水平用數字普惠金融指數測度，市場化水平用地區市場化指數測度。

2.數據來源

本研究所用指標數據主要取自于清華大學中國金融研究中心發布的消費金融網絡調查數據，數字普惠金融指數取自于北京大學數字金融研究中心和螞蟻金服集團聯合課題組發布的《北京大學數字普惠金融指數發展報告》，市場化指數取自于王小魯與樊綱等學者編制的《中國分省份市場化指數報告》[37]，實證樣本量3122個，調查點主要包括北京、上海、廣州、武漢、徐州、株洲、西安、重慶、白銀、朔州、烏魯木齊、安慶、包頭、桂林、?？?、伊春、吉林、沈陽、濟南、昆明、洛陽、攀枝花、南昌、泉州等24個城市地區，樣本量大且覆蓋面廣，因此能有效實現本文研究目的。模型所選變量的描述性統計特征具體見表1。

表1：模型變量的描述性統計特征

（二）實證模型設定

1.二元Logit模型設定

為了有效探析收入不穩定性與金融知識對居民家庭參與風險性金融資產配置行為的影響效應，在此將居民家庭是否持有風險性金融資產作為被解釋變量，且由于被解釋變量是1或0的二值型選擇變量，因此本研究選用二元Logit模型估計收入不穩定性與金融知識對居民家庭資產配置選擇行為的影響效果。二元Logit模型具體構建如下：

對于實證樣本數據，第個觀測數據的概率密度為：

為了估計二元Logit模型參數，設定整個樣本的對數似然函數為：

2.Tobit模型設定

為了進一步有效考察收入不穩定性與金融知識對居民家庭風險性金融資產配置參與深度的影響，在此將居民家庭持有的風險性金融資產占比作為被解釋變量，且由于被解釋變量的取值范圍受到約束，為了降低估計偏誤，因此本研究選用Tobit模型估計收入不穩定性與金融知識對居民家庭資產配置參與深度的影響。Tobit模型具體構建如下：

三、實證分析

（一）收入不穩定性、金融知識與風險性金融資產配置的參與選擇

運用二元Logit模型實證估計收入不穩定性與金融知識對居民家庭風險性金融資產配置參與選擇的影響效果，估計結果見表2。表2模型（1）報告了家庭收入不穩定水平對居民家庭參與風險性金融資產配置的影響效果，由模型（1）可知，收入不穩定性在1%顯著性水平上對居民家庭參與風險性金融資產配置行為有抑制影響；表2模型（2）報告了金融知識對居民家庭參與風險性金融資產配置的影響效果，由模型（2）可知，測度金融知識水平的是否學習過金融知識與風險性金融產品了解程度均對居民家庭參與風險性金融資產配置行為有積極的促進效應，且風險性金融產品了解程度在1%顯著性水平通過了顯著性檢驗；表2模型（3）報告了收入不穩定性與金融知識共存時兩者對居民家庭參與風險性金融資產配置的影響效果，由模型（3）可知，收入不穩定性對居民家庭參與風險性金融資產配置的負向影響效果仍然統計上顯著，且收入不穩定性的系數絕對值沒有明顯變化表明其對風險性金融資產配置參與深度的負向效果較模型（1）基本穩定，金融知識學習情況與風險性金融產品了解程度對居民家庭參與風險性金融資產配置仍然表現出了正向影響效果，盡管金融知識學習情況的正向影響統計上不顯著。由此可見，表2三個模型中收入不穩定性與金融知識對風險性金融資產配置參與選擇行為的作用方向與顯著性水平呈現出穩定性，說明實證估計結果穩定可靠。由此可見，家庭收入不穩定性上升會降低居民家庭參與風險性金融資產配置的參與動機，同時擁有較高的金融知識水平則會強化居民家庭參與風險性金融資產配置的參與動機，且金融知識并沒有顯著影響收入不穩定性對居民家庭風險性金融資產配置參與動機的抑制效果。之所以呈現出該實證結果，主要在于收入不穩定性較高的居民家庭，意味著其要面臨著較高的家庭財富波動風險，這種波動風險往往會增加大多數風險厭惡型家庭的不安全感，也是造成家庭生存脆弱性的主因之一，針對當前我國金融市場的不完備性，若貿然參與風險性金融資產配置則會進一步增加家庭財富縮水的風險；且收入不穩定的居民家庭多屬于經濟并不寬裕的底層群體，通常該群體所積累的家庭財富相對較少，為了維持基本的生產生活開支以及儲蓄少部分預防性資金外，其并沒有較多寬裕資金用于購買風險性金融理財產品，且不穩定的收入沒有足夠的風險對沖資金，家庭風險承受能力薄弱，從而其不會積極參與配置風險性金融資產。而金融知識水平較高的家庭則更懂得如何參與股票、債券、基金等風險性金融產品的投資安排，也擅于獲取金融市場中的各類重要信息，突破了金融產品的認知門檻，且更關注各類經濟和金融新聞，更傾向于向投資顧問與金融專家咨詢以尋求金融理財建議，以致其進入金融市場購買風險性金融產品的參與成本較低；同時也能意識到擁有一定的風險性金融產品是在高通脹時期實現家庭資產合理配置的理性選擇，并憑借其金融知識在金融市場實施理性投資更易于獲得可觀收益，而不容易受到金融欺詐以及陷入投資失敗的境地，因此金融知識較高的居民家庭參與風險性金融資產配置的動機相對較為強烈。此外，擁有金融知識的居民家庭也存在“過度自信”的現象，金融知識營造的“過度自信”狀態會不自覺地迫使其選擇參與配置風險性金融資產，且往往容易輕信那些聲稱有極高回報率但卻充滿陷阱的風險性金融投資產品，因此金融知識對風險性金融資產配置的選擇參與動機呈現出積極的促進效應。對于收入不穩定的家庭，金融知識較多強化了其博取更多收益的自信心，進而傾向于參與配置風險性金融資產。不過，收入不穩定的居民家庭，擁有金融知識能夠讓其全面認識到購買風險性金融產品存在較高的資產損失風險，較低的虧損承受能力使其會慎重參與進金融市場投資行為，不會輕易配置風險性金融資產，為此，居民家庭收入不穩定性時，金融知識呈現出兩方面方向相反的效果會使金融知識總體上不會顯著影響收入不穩定性對居民家庭風險性金融資產配置參與的抑制效果。

由表2模型（3）的控制變量估計結果可見，居民家庭持有房產量、學前與上學孩子數、配偶學歷、市場化水平等因素分別在1%、1%、5%、10%顯著性水平上對其風險性金融資產配置的參與動機有正向影響，而戶主性別、婚姻狀況、家庭工薪收入占比、恩格爾系數、數字普惠金融發展水平等因素則分別在5%、1%、1%、5%、10%顯著性水平上其風險性金融資產配置的參與動機有負向影響。對于所呈現的估計結果，究其原因主要在于：持有房產量較多的家庭一般財富較多且可觀的房屋租金收益會使其有更多可供購買風險性金融產品的參與資金，因此其風險性金融資產配置的參與動機較高；學前與上學孩子數較多的家庭盡管有教育撫養負擔，但其也很大程度上家庭財富殷實以及壓力的刺激作用會促使其不懼金融市場風險敢于參與風險性金融資產配置以試圖獲取高收益，因此其有較高的風險性金融資產配置的參與動機；學歷較高的配偶能夠提供有效建議幫助戶主在金融市場做出理性的投資決策，進而增加家庭參與風險性金融資產配置的投資動機；不斷上升的市場化水平有利于塑造居民的金融資產投資意識，且可營造良好的金融市場投資環境，進而有利于提升居民家庭風險性金融資產配置的參與動機。與此同時，男性戶主通常不如女性戶主在家庭資產配置方面付出更多精力，且女性精打細算獲得的更多結余資金可用于購買風險性金融產品，比男性也較為在于高通脹帶來的資產貶值，因此男性戶主的家庭參與風險性金融資產配置的動機相比女性戶主家庭則是下降的，盡管男性戶主冒風險程度較高；已婚家庭因顧慮較多在投資決策方面一般相對較為保守，不敢輕易購買風險較高的金融資產，因此已婚狀況對居民家庭風險性金融資產配置的參與動機表現出抑制效果；工薪收入占比較高的家庭通常家庭資產并不多，沒有充足資金用于購買風險性金融產品，金融投資的財富門檻會抑制工薪家庭參與風險性金融資產配置的動機，且工薪階層多追求安慰平靜的生活狀態，往往不會花費較多時間也沒太多時間關注風險性較高的金融市場投資項目，因此工薪收入占比越高反而會降低居民家庭參與風險性金融資產配置的投資動機；家庭恩格爾系數越高表明該家庭生活水平處在較低層次，沒有可供參與金融市場投資風險性金融產品的閑余資金，因此參與風險性金融資產配置的投資動機較低；數字普惠金融近年來得到了有效發展，但其發展水平仍然較低，更多是在支付方面發揮積極作用，刺激居民消費欲望，誘致居民家庭將更多資金用于消費支出，使得居民家庭未能留有更多資金購買風險性金融產品，進而對其參與風險性金融資產配置產生抑制影響。

表2：二元Logit模型實證估計結果

注：*、**、***分別表示顯著性水平為10%、5%和1%，下同。

（二）收入不穩定性、金融知識與風險性金融資產配置的參與深度

關于收入不穩定性與金融知識對居民家庭風險性金融資產配置參與深度的影響效果，運用Tobit模型進行有效估計，估計結果見表3。表3模型（4）展示了家庭收入不穩定水平對風險性金融資產配置參與深度的影響效果，由模型（4）可見，收入不穩定性在5%顯著性水平上對居民家庭參與風險性金融資產配置的參與深度有負向影響；表3模型（5）列出了金融知識對風險性金融資產配置參與深度的影響效果，由模型（5）可見，測度金融知識水平的是否學習過金融知識與風險性金融產品了解程度均對居民家庭風險性金融資產配置的參與深度有積極的促進存在正向影響，且風險性金融產品了解程度在1顯著性水平上通過了顯著性檢驗；表3模型（6）給出了收入不穩定性與金融知識共存時兩者對居民家庭風險性金融資產配置參與深度的作用效果。由模型（6）可見，收入不穩定性對居民家庭參與風險性金融資產配置參與深度的負向影響統計上顯著且影響效果較模型（4）有所減弱，測度金融知識學習情況與風險性金融產品了解程度仍然表現出了正向影響，盡管金融知識學習情況的正向影響統計上不顯著。由此可見，表3三個模型中收入不穩定性與金融知識對風險性金融資產配置參與深度的作用方向始終一致，表明估計結果比較可靠。由此表明家庭收入不穩定性對居民家庭風險性金融資產配置的參與深度有負向影響，而金融知識水平對居民家庭風險性金融資產配置的參與深度則存在積極影響，且金融知識會減弱收入不穩定性對居民家庭風險性金融資產配置參與深度的抑制效果。對于該實證表現，主要原因在于有風險性金融資產的居民家庭，當其陷入收入不穩定情形時，為了應對各項開支花費和臨時性的大額支出，考慮到風險性金融資產提取時面臨各種限制條件以及存在的時滯效應，居民家庭會降低風險性金融資產配置的參與深度；而掌握更多金融知識則會幫助居民家庭能科學合理地選擇投資優質可靠的金融產品，并及時動態地優化組合各類金融產品，通過風險性金融資產配置取得更多收益，因此會促使其將更多資產份額配置到金融市場，進而憑借較大的風險性金融資產比重獲得可觀的金融資產收益。即使金融投資收益并不理性，擁有金融知識的家庭本著過度自信與投資耐心也會不斷追加金融投資金額，因此金融知識對風險性金融資產配置的參與深度呈現出正向促進效應；同時當擁有較多金融知識的家庭面臨收入不穩定情形時，盡管收入不穩定性上升會抑制居民家庭風險性金融資產配置的參與深度，但擁有金融知識更能讓居民做出理性決策，為了應對家庭收入不穩定只是選擇性減少那些收益率低、風險系數較高的金融產品的配置份額，從而減弱收入不穩定性對風險性金融資產配置參與深度的抑制效應。

同時對表3模型（6）的控制變量估計結果進行考察可見，居民家庭持有房產量、學前與上學孩子數、配偶學歷、對金融產品與金融服務的信心、市場化水平等因素分別在1%、1%、1%、1%、10%顯著性水平上對其風險性金融資產配置的參與深度有積極效應，而戶主性別、婚姻狀況、家庭工薪收入占比、贍養負擔、恩格爾系數、數字普惠金融發展水平等因素則分別在5%、1%、1%、1%、5%、10%顯著性水平上其風險性金融資產配置的參與深度有抑制效應。由此可見，居民家庭持有房產量、學前與上學孩子數、配偶學歷、市場化水平不僅對風險性金融資產配置的參與動機有正向影響，也進一步會促進風險性金融資產配置的參與深度。主要在于購買風險性金融產品后，房產創造的財富收益和兜底效應會驅使居民家庭購買更多金融產品；學前與上學孩子數的壓力會激勵其增加金融投資試圖獲得高收益；高學歷的配偶可幫助家庭持續優化組合所追加的金融產品；較高市場化水平塑造的良好金融市場投資環境會使居民家庭獲得可觀的金融投資收益，以誘致其不斷增加風險性金融資產的配置比重。戶主性別、婚姻狀況、家庭工薪收入占比、恩格爾系數、數字普惠金融發展水平等因素對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有抑制影響。主要原因在于購買風險性金融產品后，男性對于金融產品收益不佳時，相較于女性其通常有金融投資項目以外的多種項目可供替代，可選擇撤出或轉投其他非金融投資項目，以致于降低風險性金融資產配置的參與深度；已婚家庭隨著家庭各項開支的增多以及成熟保守的心態也會逐步降低風險性金融產品的配置比重；擁有較高工薪收入占比的工薪階層以及存在較高恩格爾系數的底層群體，隨著風險性金融產品收益率波動性的上升也會逐步降低該類產品的配置比例；數字普惠金融平臺不僅可將居民家庭在股市中的風險性資金引流到該平臺，同時數字普惠金融平臺提供的信貸資金結合居民從金融市場上提取出的資金共同形成規?；耐顿Y資金可配置于收益可觀、風險較低的非金融類投資項目，以致風險性金融資產配置參與深度的降低。關于居民對金融產品與金融服務的信心、家庭贍養負擔分別對風險性金融資產配置參與深度的促進效應與抑制效應，主要在于對金融產品與金融服務抱有較強信心時，其通常認為在金融市場投資越多收益越多，理性決策下其會不斷追加購買金融產品，持有更多的風險性金融資產，從而強化風險性金融資產配置的參與深度；而家庭贍養負擔增加致使居民家庭賣出手中持有的風險性金融產品以用于贍養開支或用于被贍養開支抵占的其他家庭開支，進而對風險性金融資產配置的參與深度呈現出抑制效果。

表3：Tobit模型實證估計結果

（三）地區異質性分析

為了進一步考察收入不穩定性與金融知識對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度在不同區域的表現，在此實施地區異質性分析，對參與動機與參與深度的影響效果分別報告在表4與表5中?？梢钥闯?，東部地區家庭收入不穩定性僅對風險性金融資產配置的參與動機在10%顯著性水平上有抑制效應，中部地區家庭收入不穩定性對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度的抑制效應均在統計上不顯著，西部地區家庭收入不穩定性對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均在5%顯著性水平上有抑制效應。關于風險性金融產品了解程度的實踐性金融知識對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均在1%顯著性水平上有正向促進效應。由此可見，更為實踐性的金融知識在我國三大區域均有利于提高居民家庭風險性金融資產配置的參與動機與參與深度，而收入不穩定性的影響效果卻表現出了地區異質性，即在西部地區其對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有顯著的抑制影響效果，但卻在中部地區的影響效果未能通過顯著性檢驗，在東部地區主要抑制了風險性金融資產配置的參與動機。究其原因主要在于：西部地區經濟發展水平相對中東部區域不高，其居民家庭整體經濟狀況相對比較脆弱且相對保守，當收入不穩定時則會具有較強烈的風險規避意識，不敢貿然參與風險性金融資產配置，且即使參與金融市場投資，遇到家庭收入波動時也會及時賣出風險性金融產品，以致于收入不穩定對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均存在抑制效果；東部地區經濟發展較高，居民家庭整體素養較高，居民家庭對金融市場風險認識相對較為全面，當家庭收入波動明顯時，其不會盲目進入金融市場參與高風險投資，不過由于該地區居民家庭金融決策相對成熟理性，一旦參與金融市場投資，就不會因為家庭收入波動而輕易賣出風險性金融產品，選擇耐心持有該產品的可能性更大，因此在東部地區收入不穩定對風險性金融資產配置的參與動機有抑制效果，但卻對風險性金融資產配置參與深度的抑制效果并不顯著。

表4：二元Logit模型地區異質性估計結果

表5：Tobit模型地區異質性估計結果

四、研究結論與政策含義

基于清華大學中國金融研究中心消費金融網絡調查數據，本研究運用二元Logit模型與Tobit模型實證估計了收入不穩定性與金融知識對居民家庭風險性金融資產配置參與動機與參與深度的影響效果，并進行了地區異質性分析。實證研究發現：1.收入不穩定性對居民家庭風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有抑制效應，而金融知識對居民家庭風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有促進效應，同時金融知識并未顯著影響收入不穩定性對風險性金融資產配置參與動機的抑制效果，但卻減弱了收入不穩定性對風險性金融資產配置參與深度的抑制效果。2.地區異質性分析發現西部地區家庭收入不穩定性對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有顯著的抑制效應，東部地區家庭收入不穩定性僅對風險性金融資產配置的參與動機有顯著的抑制效應，不過實踐性的金融知識在三大區域均有利于提高居民家庭風險性金融資產配置的參與動機與參與深度。3.控制變量估計結果發現居民家庭持有房產量、學前與上學孩子數、配偶學歷、市場化水平對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有促進效應，戶主性別、婚姻狀況、家庭工薪收入占比、恩格爾系數、數字普惠金融發展水平等因素對風險性金融資產配置的參與動機與參與深度均有抑制效應，居民對金融產品與金融服務的信心、家庭贍養負擔對風險性金融資產配置的參與深度分別呈現出促進效應、抑制效應。

根據以上實證研究結論，本研究有如下政策含義：1.對家庭收入波動性較高的中低收入群體給予更具內在穩定器特性的稅收制度安排，并結合再分配政策以及完善社會保險、社會救助等措施確保居民家庭收入的穩定性，尤其要設計應對當前新冠疫情、惡劣氣象災害、國內外突發事件等不利因素給居民家庭收入帶來較大負面沖擊的配套性收入保障制度，以消除收入波動對居民家庭參與金融市場的不利影響，進而讓居民能夠有條件進入金融市場購買金融產品進而獲得可觀的金融產品收益，以對沖當前高通脹負利率時代對居民家庭財富的負面影響。而在此過程中特別要將緩解西部地區居民家庭收入不穩定性作為治理重點，以及積極消除東部地區居民家庭面對收入波動時參與金融投資的過于審慎心理，以便各地區居民家庭均能主動參與金融投資享受較高的風險性金融資產收益。2.通過建設線下與線上相結合的金融知識與金融技能操作教育平臺大力培育居民家庭的金融知識與實踐性金融操作技能，同時利用廣電網絡與互聯網平臺、智能手機平臺為居民家庭持續提供各類金融市場訊息，以便實現居民家庭金融素養的不斷提升，并通過金融素養測試對居民家庭給予金融素養評級，進而依據該評級給居民家庭推薦適宜的金融產品，且可憑借金融素養實現風險性金融資產內部的優化配置，分散金融資產配置風險。此外，也要積極樹立居民家庭健康的金融投資理念與正確的金融風險認知。通過舉辦專業化金融機構與金融專家下社區活動，面對面向居民家庭開展金融健康投資教育活動，讓其樹立健康的金融投資理念，摒棄盲目投資、不敢投資金融項目的錯誤理念；以及引導居民家庭將其金融風險厭惡與較高的金融風險偏好逐步轉變為適宜的金融風險偏好，讓其樹立正確的金融風險認知，以此促使居民家庭適時地參與金融市場投資項目，且能確保其從金融投資項目中穩定持續地獲得理想的金融投資收益。3.為了能夠讓居民家庭積極主動地參與風險性金融產品投資，則需竭力創造健康良好的金融市場投資環境，不遺余力地降低各項金融活動的交易費用，降低金融項目投資的門檻，支持正規金融組織及其理財子公司、基金公司、證券公司、第三方互聯網平臺協同開展便捷的財富管理服務，不斷創新滿足居民家庭需求的金融投資產品，完善金融投資產品的信息披露機制與風險提示機制，并進一步健全金融市場的法律法規，以及做好金融市場有效監管與金融市場風險防范。4.根據控制變量分析結論，要積極引導房產較多且房貸較少的居民家庭有效參與金融投資行為，規勸學前與上學孩子數較多家庭參與風險性金融資產配置時要做好風險控制以免陷入投資失敗的不利境地，增強配偶知識水平與金融素養以指導家庭金融資產配置，提升市場化水平以營造良好的金融市場投資環境，鼓勵支持家中女性參與家庭金融投資決策，消除已婚家庭參與金融投資的過多顧慮，強化工薪收入占比較高與恩格爾系數較高等中低收入家庭的社會保障力度以使其有更多節余資金參與金融投資進而分享金融投資高收益，完善數字普惠金融的金融投資服務功能以便于居民家庭參與風險性金融資產配置。此外，也要大力創新金融產品且提高金融服務水平以增加居民家庭對金融產品與金融服務的信心，形成對金融投資收益的良好預期，進而積極主動地增加風險性金融資產配置比重；且要建立老人兒童的撫養幫扶機制降低居民家庭的贍養負擔，使居民家庭有資金與精力參與風險性金融投資項目，進而從金融市場上充分汲取我國經濟發展紅利。

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Income Instability, Financial Knowledge and Household Asset Allocation

CHEN ZHIGUO1, JING XINXIN2

Based onthe consumer finance network survey data from the China Center for Financial Research in Tsinghua University, this study uses the Binary Logit model and Tobit model to empirically estimate the effect of income instability and financial knowledge on the participation motivation and participation depth of household risky financial asset allocation, and conducted regional heterogeneity analysis. The empirical research finds that (1) The income instability has an inhibitory effect on the participation motivation and participation depth of household risky financial asset allocation, while the financial knowledge has a promoting effect on the participation motivation and participation depth of risky financial asset allocation. At the same time, the financial knowledge does not significantly affect the inhibitory effect of income instability on the participation motivation of risky financial asset allocation, but it weakens the inhibitory effect of the participation depth. (2) The regional heterogeneity analysis finds that the household income instability in Western China has a significant inhibitory effect on the participation motivation and participation depth of risky financial asset allocation. The household income instability in Eastern China only has a significant inhibitory effect on the participation motivation, and the practical financial knowledge in the three regions is beneficial to for improving the participation motivation and participation depth of risky financial asset allocation. Accordingly, this paper proposes the targeted governance measures to drive the optimal allocation of household asset.

Income Instability; Financial Knowledge; Asset Allocation; Risky Financial Asset

TS976.15

A

1008-472X(2023)02-0017-13

2022-11-21

國家社會科學基金青年項目“要素市場化配置對城鄉收入差距倒U型演變新趨勢的影響研究”（20CJY017）；教育部人文社會科學研究青年基金項目“階層主體性、家庭資產配置與優化路徑研究”（19YJC790056）；陜西省千人計劃區域人才項目資助。

陳治國（1984-），男，陜西西安人，咸陽師范學院經濟與管理學院，講師，管理學博士，研究方向：家庭金融與鄉村經濟；

景辛辛（1991-），女，山東聊城人，山東財經大學會計學院，副教授，經濟學博士，研究方向：資本市場與公司治理。

本文推薦專家：

夏寧，中國政法大學商學院，教授，研究方向:公司金融。

李成友，山東財經大學金融學院，教授，研究方向:金融理論與計量經濟。