“茅指數”引領高ROE陣營 “稀有物種”公司共計18家

曹井雪

在三季報“炒業績”之際，本刊注意到，部分高ROE（凈資產收益率）公司在業績利好刺激之下，大多走出了不錯行情。例如老鳳祥、公牛集團等，都在發布業績后迎來了股價的積極響應。

“高ROE”的魔力在于：只有高ROE才能證明公司的成長屬性，也因此能獲得市場給予的較高估值。據本刊統計，2018年-2022年連續5年ROE水平高于20%的優質公司共有36家，占全市場比例僅0.71%。如果將現金及現金等價物這一體現公司現金情況的指標考慮在內，能同時滿足ROE 連續五年大于20%、今年前三季度凈利潤同比增長，以及年內現金及現金等價物金額增長三個條件的公司只有18家。這些公司主要是“茅指數”公司，如貴州茅臺、五糧液等，另外也有青矩技術、東威科技等“小而美”的公司。

按照經典的價值投資理論，投資者長期持有收獲的年化收益率通常與企業的凈資產收益率一致，ROE 水平在15%及以上是判斷好公司的標準。據本刊統計，在今年前三季度實現業績增長，且過去五年平均ROE水平高于15%的公司共有345家。

其中，重慶啤酒的近五年平均ROE最高，為71.94%，主要受益于精釀賽道的擴張，但是當下高檔啤酒使用場景受限。從重慶啤酒三季報來看，公司前三季度高檔啤酒的營業收入為43.45億元，同比增長1%，增速有所下降。此外，智飛生物ROE 的平均值也達到了50.19%，而貝泰妮、德業股份、迅安科技、德昌股份、曙光數創、三人行、公牛集團、京基智能和武漢藍電的平均ROE也都在40%以上。

在二級市場，具備高ROE且三季報業績有較高增長的企業表現較為亮眼。老鳳祥和公牛集團在10月26日發布“利多”財報，10月27日分別收獲一個漲停板和大漲6%。前者在過去五年至今年三季的ROE（年化）分別為20.42%、21.32%、21.17%、21.87%、17.6% 和24.42%；后者則分別為69.6%、52.36%、31.5%、27.95%、27.54%和29.13%。

值得一提的是，高ROE龍頭公司在2021 年之前給投資者帶來的回報曾連續幾年跑贏市場平均水平，這些公司的估值也相對較高，但經過最近兩年的調整，許多高ROE龍頭公司的估值回歸合理甚至低估。

與業績高增、高ROE 龍頭公司引領行情形成鮮明對比的是，有些高ROE 公司在過去五年表現出了優秀的賺錢能力，但受三季度業績表現欠佳影響，造成了股價的短期下挫。例如吉比特，在2018年-2022年間都實現了20%以上的ROE，今年三季度ROE（年化）也達到27.99%，但其前三季度營業收入為33.07 億元，同比減少13.66%；凈利潤為11.24 億元，同比減少14.62%，以至于在10 月24 日季報披露后，25 日和26日連續兩日出現跌停。據了解，三季度在《問道手游》、《一念逍遙》等主力游戲流水減少的情況下，其凈利潤出現了明顯的下滑，接下來吉比特游戲新品的上線推廣節奏將是其接下來盈利是否恢復的關鍵。

對于吉比特高ROE 的原因，中泰資管基金經理田瑀在此前與本刊交流中曾指出，游戲類公司具備邊際成本低、成癮性等特點造就了高ROE。據本刊統計，田瑀的代表作品中泰開陽自2020 年以來各季度重倉股中都有吉比特的身影。雖然市場對于吉比特的成長性存在擔憂，但他似乎頗為樂觀，根據中泰開陽三季報，吉比特的持倉數量從41.39萬股增加到了60.58萬股，成為其第一大重倉股。

通常情況下，若一家公司的ROE水平達到20%以上，說明該公司是具備較強賺錢能力的優秀公司。若將篩選標準進一步收緊看2018年-2022年連續5年ROE 水平高于20% 的公司，據本刊統計，剔除銀行業上市公司，在A 股5083家上市公司中，能達到這一水平的只有36家，占比僅有0.71%，較為稀有。

在這36 家“稀有物種”公司中，有“現金奶?！敝Q的白酒上市公司占據了6席，比例高達六分之一。貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、今世緣、山西汾酒和水井坊都在2018年-2022年的五年間，每年都實現了20%以上的ROE。

在強盈利能力的支持下，白酒股也顯示出了較強的抗跌屬性。截至2023 年11 月2 日收盤，2022 年以來Wind白酒指數下跌10.86個百分點，而同期上證指數回調了16.85 個百分點。而從它們的三季報來看，山西汾酒營業收入同比增長20.78%，凈利潤同比增長32.15%，表現最為突出，而今世緣28.35% 的營業收入同比增長率和26.63% 的凈利潤同比增長率也較為亮眼。但是龍頭貴州茅臺18.48% 的營業收入增長水平和18.38%的凈利潤增長水平，在機構報告中也只能給予基本符合預期的評價。

不過，白酒歷來有產品提價“加成”，這對白酒龍頭的業績增長提供了條件。在三季報披露結束之際，即10月31日晚間，貴州茅臺發布公告，宣布11月1日起上調公司53%vol貴州茅臺酒（飛天、五星）出廠價格，平均上調幅度約為20%。根據財通證券測算，貴州茅臺年度業績有望增厚約44～49億元，公司時隔六年再度提價普通飛天茅臺的舉措，也意味著其漲價通道再度打開，護航公司業績兌現。公告發布當日，貴州茅臺股價漲幅達5.72個百分點，一舉收復1700元的價格失地。在茅臺宣布提價后，瀘州老窖也宣布提價旗下特曲產品。

除了白酒上市公司外，在連續五年ROE 超過20% 的“稀有物種”中，“茅指數”公司集中出現：“家電茅”美的集團、“醬味茅”海天味業、“激素茅”長春高新、“疫苗茅”智飛生物、“中藥茅”片仔癀、“游戲茅”吉比特、“飲料茅”東鵬飲料等都位列其中。

將36 只連續5 年ROE 水平高于20%的公司進行拆解來看，它們所呈現的投資價值也南轅北轍。拆解ROE，其是由企業凈利潤與凈資產的比率構成，除了增厚利潤外，降低凈資產規模也是提高ROE的途徑，而高分紅則是實現這一結果的捷徑。

據了解，主打校園傳媒的三人行就有高分紅的特點。公司于2020年在上證主板上市，結合公司招股書披露的數據來計算，其在2018年-2022年連續五年的時間凈資產收益率在20%以上。公司的分紅也相當慷慨，2019年-2022年逐年都向普通股東進行了分紅。值得注意的是在2020年-2022年，公司的資產負債率從30.53% 攀升到了51.06%，而現金分紅總額不降反增，由2.09億元增加至2.23億元。分紅過后，中小股東獲得了切實的收益，但與此同時也在一定程度上提高了公司ROE 水平。截至三季報，三人行ROE（年化）為16.12%。

不僅如此，三人行的流動資產中現金及現金等價物在2020 年、2021 年和2022 年三年的金額分別為11.01 億元、7.69億元和4.68億元，而到今年三季度，現金及現金等價物的金額只有0.82 億元。

因此，業績高增、高ROE配合充沛的現金流的公司才是投資者“優中選優”的投資品種。據本刊統計，在連續五年ROE大于20%的公司中，同時還滿足今年前三季度凈利潤同比增長，以及年內現金及現金等價物金額增長的條件，在A股上市公司中只有18家（見附表）。除了最為常見的“茅指數”公司外，華恒生物、駿創科技、青矩技術和東威科技都是市場上較為低調的存在。

以東威科技為例，公司主要生產VCP 電鍍設備。公司前三季度營業收入為7.31 億元，同比增長7.1%，歸母凈利潤為1.49 億元，同比增長2.13%。公司在投資者互動平臺中曾指出，公司的VCP 設備為華為手機電路板提供電鍍服務。

（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）

數據來源：Wind