美股牛市仍在加杠桿周期

玄鐵

本周，美聯儲按兵不動，繼續暫停加息，標普500反彈，重上年線關口，將牛市進行到底的概率增大。

從去年3月到今年7月，美聯儲共加息11 次，將基準利率推升至5.25%～5.5%區間。若加息周期終結，美股會否再創新高？從歷史來看，加息周期大概率是資產牛市周期，加息周期結束未必預示著熊市馬上到來。

2000年5月16日，美聯儲將基準利率調升50基點至6.5%。標普500當日收于1466點，經過近五個月的高位震蕩后才破位下行，到2002年10月跌至768點，探明谷底。

2006年6月29日，美聯儲實行第17次加息，峰值達5.25%，當日標普500收于1140.8 點，到2007 年10 月牛市見頂時，最大漲幅為23.8%。

2018年12月22日，美聯儲結束長達三年的加息周期，累計加息9次至峰值2.25%。標普500次日大跌2.71%，探明中期底部，至2020年2月最大漲幅44.6%。

以上數據顯示，美聯儲加息是門藝術，2000年5月的6.5%或是利率過高，美股其后暴跌五成；2006年6月的5.25%或是利率過低，美股為其后仍上漲逾15個月，直接誘發全球金融危機的爆發。問題是，當下美股會是2006年版本重現嗎？

從趨勢理論來看，美國股市樓市泡沫多是同步膨脹，主推手皆是債務泡沫。當下，美股再創歷史新高的概率在上升，因為美國房價更為堅挺。標普席勒全國房價指數8月份漲至311.5點，創歷史新高，年內上漲5.8%，較上一輪谷底2012年2月的低點上漲1.33倍。據美國房產經紀協會NAR的數據，9月現房售價中位數為39.43萬美元，同比上漲2.8%。

美國國債鐘顯示，11月2日，美國聯邦政府債務規模33.69萬億美元，遠高于2013年年初的16.8萬億美元。其和GDP之比升到驚人的124.4%，遠高于1980年的34.7% 和2000年的55.7%，債務推動經濟增長成本大增。

從2015年年中以來，中美股市分道揚鑣。從宏觀調控來看，過去十余年，美股進入全社會加杠桿時代，中國股市樓市調控則以去杠桿為主。銀保監會年初的數據顯示，從2017年7月召開第五次全國金融工作會議以來，累計處置銀行業不良資產約15萬億元，超過此前歷年處置額總和。具有“類信貸”特征的高風險影子銀行較歷史峰值壓降近30萬億元。

快速去杠桿對資產價格影響如何？不妨看個數據對比。深滬兩市融資融券業務中的融資余額從2015年6月18日的峰值22666億元，降至當年9月30日的9041億元，期間滬綜指暴跌32.6%。

截至周五凌晨，標普500、日經225和滬綜指年內漲幅分別約為+12%、+22.4% 和-2.58%，美元兌日元和人民幣年內分別升值14.8%和6%左右。按照美元微笑曲線理論，美元強勢的兩大支撐似乎仍在同時發力，一是地緣沖突加劇，導致國際資金避險需求大增。二是美國股市樓市繁榮，導致消費強勁，推動經濟超預期增長。

周一，摩根大通策略分析師認為，在過去15年里，每當美元指數上漲逾5%，新興市場股票以美元計價的回報率皆為負值。緣何日股強勢？一是日本央行堅持維持利率不變，棄匯率保股市樓市。二是日本央行直接入場買進ETF，讓股市直接貨幣化。上月，匯金先后入市增持權重銀行股和指數ETF，國家隊護盤信號已現。

同樣是拉抬指數，在牛市中如吹脹氣球升空，在熊市中如阻擋滾石下山。去年，標普500指數成份股支出了創紀錄的9230億美元回購股票，押注大牛市中下跌如同黃金坑。從今年年初起，在美公開上市的美企及特定外國公司回購股票時，對回購股票的公允市場價值（不低于100萬美元時）征收1％消費稅。美銀數據顯示，面對回購稅和高利率，美股回購規模今年二季度和三季度同比分別下降26%和3%，近期有升溫跡象。炒股熱潮同樣風靡至百姓家。美國獨立市場研究機構Ned Davis Research研究顯示，目前，近40%的美國家庭持有股票，遠高于27%的長期平均水平。

人行重慶市分行近日完成的《2023年三季度重慶市企業家、銀行家、居民調查綜合分析報告》顯示，三季度，在重慶居民最喜愛的理財方式中，選擇“股票”、“基金、信托產品”和“銀行、證券公司、保險公司理財產品”的占比分別為11.3%、15.8% 和40%，分別較上季度下降7.5、8.5和4.3個百分點。樂觀來看，這是A股待挖金礦，只待政策春風。高盛研究部股票策略團隊近日亦稱，中國居民投資中股票配置較少，意味著中國股市未來擁有更強的資金流入潛力。（文中個股僅做舉例，不做買入推薦。）