風險偏好還是風險規避？政策風險差異在新興經濟體跨國企業對外直接投資中的作用

唐晨曦 杜曉君

一 引 言

政策風險是跨國企業對外直接投資關注的重要問題(Costa和Figueira，2017)[1]。傳統政策風險理論認為，跨國企業在政策風險較大的國家投資較少。國際商務領域的大量研究均支持這一觀點，即東道國政府政策以及隨之的行為無法預期的、不連續的變動影響市場穩定性和投入成本，與跨國企業對外直接投資之間存在負相關關系(Bucheli和Kim，2015[2]；Costa和Figueira，2017[1])。然而，一些國家的跨國企業確實會選擇政策風險較高的東道國進行投資。例如，以中國為代表的新興經濟體國家的跨國企業，在對外直接投資時并沒有呈現風險規避的傾向，而是大量涌入政策風險較高的國家或地區(Buckley et al.，2007)[3]，造成了傳統理論難以解釋的“政策風險偏好之謎”。

關于為什么新興經濟體跨國企業在區位決策上并不那么厭惡承擔風險，現有理論解釋并不完善，主要是基于企業個體層面的異質性，分析企業評估和管理政策風險的能力與其風險偏好行為之間的關系(Frynas和Mellahi，2003[4]；Buckley et al.，2020[5])。政策風險能夠為具備能力評估政府政策或行為變動、參與政策制定過程的跨國企業提供機會來獲得競爭優勢(Holburn和Zelner，2010[6]；Jiménez和Delgado-García，2012[7]；齊朝順和杜曉君，2017[8])。也有部分學者將這一解釋進一步擴展到母國經驗，認為這種積極應對和管理政策風險的組織能力，是新興經濟體企業在政府政策及行為因為鼓勵經濟自由化和發展私營企業所有制而發生重大變化的母國環境中學習到的(Beazer和Blake，2018)[9]。母國政策風險環境成為推動新興經濟體企業向高政策風險區位投資的重要因素(Li et al.，2018)[10]。值得注意的是，雖然在母國環境中反復接觸政策風險確實有助于跨國企業學習應對機制和管理經驗，但是對外直接投資需要從一個環境轉移到另一個環境，其中涉及了組織知識的跨國界轉移(Buckley et al.，2016)[11]。此時，東道國政策風險對跨國企業的“吸引力”很大程度上取決于其與企業母國政策風險的差異程度。這就引出一個有趣的研究主題，即東道國與母國之間的政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的影響。然而，現有研究重點關注東道國政策風險的單一視角，忽視了政策風險差異對跨國企業對外直接投資的影響，這一理論缺口也導致已有研究對新興經濟體跨國企業對外直接投資“政策風險偏好”問題缺乏解釋力。

針對新興經濟體跨國企業對外直接投資“政策風險偏好”這一現象，本文以組織學習理論為基礎，探究政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的影響，以及制度質量和經濟依賴的調節作用，并通過拓展引力模型進行實證檢驗，根據實證結果得到對中國企業如何準確識別和應對東道國政策風險，從而更好地進行對外直接投資區位選擇的政策啟示。

本文的邊際貢獻主要體現在以下三個方面：第一，豐富關于政策風險的研究維度。本文強調東道國與母國政策風險差異的重要性，而不是東道國或者母國單一維度的政策風險水平。從政策風險差異視角解釋新興經濟體跨國企業對外直接投資的“政策風險偏好”現象，是對已有政策風險研究的有益補充。第二，豐富政策風險差異影響跨國企業對外直接投資的邊界條件。本研究將制度質量和經濟依賴作為調節變量引入模型中，探討政策風險差異影響跨國企業對外直接投資的邊界條件，可以使二者間關系的理論模型更具解釋力。第三，深入分析政策風險差異影響跨國企業對外直接投資的異質性。從東道國發展水平、雙邊政治關系以及母國援助等三個方面，對比政策風險差異影響在不同東道國的異質性，有助于深化分析政策風險差異與跨國企業對外直接投資之間的關系，對跨國企業對外直接投資區位選擇構建系統性和綜合性的決策框架具有參考價值。

二 理論分析與研究假設

(一)政策風險差異與新興經濟體跨國企業對外直接投資

政策風險差異是指東道國與母國宏觀政策風險環境之間的系統性差異。在傳統政策風險理論中，政策風險是指由于東道國政府政策及隨之的行為發生無法預期的、不連續的變動進而影響跨國企業海外經營活動的一種現象(Holburn和Zelner，2010[6]；Bucheli和Kim，2015[2]；Lu et al.，2018[12])，例如違背合同、增加稅費或本地成分要求、對人員或者貨物的轉移設置意外限制等機會主義行為。然而以往研究大多基于歐美發達經濟體的跨國企業，從東道國政府政策及行為不連續變動的視角展開分析(John和Lawton，2017[13]；Kang，2018[14])。相比之下，新興經濟體跨國企業是在一個由計劃經濟體制向市場經濟體制過渡的母國環境中建立和發展起來的(Meyer和Peng，2016[15]；Li et al.，2018[10])。在推動制度變革過程中，新興經濟體國家的政策環境普遍具有動蕩性和多樣性，同時也更具包容性，這為新興經濟體企業將所擁有的能力、資源和特質在不確定的條件下進行創造性拼湊組合，進而逐步形成自身的競爭優勢提供了可能(魏江等，2022)[16]。這些企業可以通過組織學習機制把在母國環境中積累起來的應對和管理政策風險的經驗轉化為組織知識，并在對外直接投資時轉移到東道國中獲取競爭優勢(蔡靈莎，2017[17]；Jiménez et al.，2018[18])。因此，在新興經濟體跨國企業獨特的母國環境背景下，本文在已有研究的基礎上，將政策風險研究從單一的東道國視角拓展到政策風險差異視角，并將政策風險差異定義為東道國與母國宏觀政策風險環境之間的差異性，反映東道國政府與母國政府政策及行為不連續變動的系統性差異。

政策風險差異會對跨國企業組織知識轉移的有效性產生影響，進而影響其對外直接投資區位決策。首先，政策風險差異顯著影響跨國企業組織知識的跨境轉移。組織知識的形成是嵌入在特定情景中的，知識轉移的潛在機理是轉移前后的背景具有一定相似性。在對外直接投資之前，新興經濟體跨國企業在母國制度轉型過程中學習管理政策風險的知識。在進行對外直接投資時，組織知識并不是作為一個模糊的集合體被簡單地從母國傳遞到東道國，來自母國的經驗和知識也并不總是適用于東道國市場(Buckley et al.，2016)[11]?？鐕髽I需要對組織知識分模塊進行解構，分辨模塊中所包含的各個知識單元，同時厘清各個知識單元的組合序列，最后根據東道國情景特征重新構建組織知識。只有當組織知識在東道國被重構時，組織知識的跨境轉移才會真正發生。在這一過程中，與母國相似的東道國政策環境可以為跨國企業組織知識的重構提供更好的兼容性；反之，組織知識會因為與新環境難以匹配而產生轉移困境。因此，當東道國和母國政策背景相似時，企業的相關知識才有可能觸發轉移機制，實現組織知識的有效轉移。

其次，組織知識轉移的有效性會影響跨國企業對交易成本和未來收益的預期，從而影響其對外直接投資決策。根據鄧寧的國際生產折衷理論，跨國企業在進行對外直接投資時，不僅對環境本身進行評估，而且將自身特征納入到企業與環境關系的考慮之中，以便在東道國維持或獲取競爭優勢(De Beule和Duanmu，2012)[19]。新興經濟體跨國企業進入到與母國政策環境相似的東道國更有可能成功，并且更有可能成為行業領先者。這是因為，對類似活動的重復參與可以使跨國企業基于經驗做出推斷，并調整其決策。當東道國的政策環境與母國相似時，憑借組織知識的轉移和運用，新興經濟體跨國企業可以在交易談判時鑒別出與政府條例或者訂約相關的“陷阱”，并通過調整其決策來降低東道國政府機會主義行為的可能性(Buckley et al.，2016)[11]，從而降低其熟悉東道國環境和“討價還價”的交易成本；同時，從母國轉移來的組織知識具有復雜性和隱蔽性等特征，使得其他國家的企業難以模仿，有助于構成新興經濟體跨國企業重要的國際競爭優勢。鑒于組織知識轉移形成的競爭力可能成為企業優秀績效的一種來源，新興經濟體跨國企業更有可能進入與母國政策環境相似的東道國進行對外直接投資。反之，對于和母國政策風險差異較大的東道國，對交易成本和未來收益的權衡可能會降低跨國企業的投資傾向?；谝陨戏治?，提出假設1。

假設1：政策風險差異負向影響新興經濟體跨國企業的對外直接投資。

(二)制度質量的調節作用

新興經濟體跨國企業可以通過組織知識轉移來應對東道國政策風險，但組織知識轉移的難易程度將根據東道國制度質量的高低而有所不同。制度為跨國企業在特定國家參與生產運營活動設定了“游戲規則”(Gaur et al.，2018[20]；Bailey，2018[21])?？鐕髽I轉移組織知識的過程受東道國制度嚴格制約。如果在一個完善的、支持性的制度環境中開展海外投資活動，組織知識轉移的困難程度可能會顯著降低。

綜上，東道國高質量的制度框架降低了組織知識轉移的困難程度，從而將弱化政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的影響?；谝陨戏治?，提出假設2。

假設2：東道國制度質量越高，政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的負向影響越弱。

(三)經濟依賴的調節作用

新興經濟體跨國企業通過組織知識轉移來應對東道國政策風險，但在特定東道國，對組織知識轉移的需求將根據東道國對企業母國的經濟依賴程度而有所不同。經濟依賴指東道國對企業母國市場的出口依賴。貿易是國家間最普通的經濟聯系，而國家間的相互依賴通常具有非對稱性(Duanmu，2014)[23]。這種非對稱的經濟依賴會影響跨國企業在特定東道國面臨的不確定性水平，從而影響其對組織知識轉移的需求程度。因為盡管所有跨國企業都面臨東道國政府政策及行為不連續變動帶來的政策風險，但東道國對跨國企業實施機會主義行為的傾向可能因其所屬母國而異(Lu et al.，2018[12]；Stevens和Newenham-Kahindi，2017[24])。

首先，經濟依賴反映東道國與母國之間雙邊經濟聯系的密切程度。通過密切的貿易往來，新興經濟體跨國企業更容易獲得關于東道國投資環境的特定經驗，也更加熟悉東道國政府和社會等利益相關者的期望，在開展對外直接投資時可以有針對性地調整其戰略，從而在東道國獲得合法性認可。同時，通過頻繁的經貿往來和經濟合作，雙邊國家之間建立的信任還會以來源國合法性溢出的方式從整體上提高跨國企業的合法性。東道國政府和社會等利益相關者眼中的合法性越高，跨國企業面臨的政策風險越低。其次，當東道國依賴企業母國作為其出口市場時，對經濟利益的需求有助于減少跨國企業在特定東道國面臨的投資環境不確定性(Duanmu，2014)[23]。當東道國經濟依賴母國市場時，東道國政府改變政策或者違背協議等機會主義行為的潛在收益會因兩國經濟關系的破裂而大打折扣。此時，經濟依賴扮演了一個自然的機制來弱化跨國企業與東道國政府之間的權力不對稱性，從而抑制東道國政府機會主義行為的發生。

因此，在對母國市場依賴度高的東道國，跨國企業面臨的東道國政策風險較低，此時跨國企業將不再把組織知識轉移視為進入特定東道國投資的必要條件，這將弱化政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的負向影響?；谝陨戏治?，提出假設3。

假設3：東道國對企業母國的經濟依賴度越高，政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的負向影響越弱。

三 研究設計

(一)樣本與數據

本文研究樣本為中國對外直接投資的面板數據，時間區間為2009—2019年。樣本數據來源于中國商務部公布的《中國對外直接投資統計公報》、中國國家統計局、《華爾街日報》和美國傳統基金會網站以及世界銀行數據庫。在整理面板數據時，對部分缺失數據應用線性插值法予以補充，并剔除了關鍵數據缺失值過多的樣本。同時考慮到實證檢驗結果的科學合理性，將英屬維爾京群島、開曼群島、盧森堡和百慕大群島等傳統意義上的避稅地以及港澳臺地區等剝離。經過整理，最終樣本包含中國對99個國家(地區)的對外直接投資數據。

(二)變量與測量指標

1.被解釋變量

被解釋變量是對外直接投資(OFDI)。反映中國對外直接投資的指標包括流量數據和存量數據，考慮到流量數據變化幅度較大，并且經常出現負值，影響計算和實證分析的準確性(陳升和張俊龍，2019)[25]，相比之下，存量數據是研究對外直接投資的較好變量。因此，本文選擇中國對外直接投資存量作為被解釋變量的衡量指標。

2.核心解釋變量

核心解釋變量是政策風險差異(PRD)。政策風險差異指東道國宏觀政策風險與母國宏觀政策風險之間的系統性差異，用東道國政策風險指數與母國政策風險指數差值的絕對值來衡量。參考已有研究，各國政策風險指數通過《華爾街日報》和美國傳統基金會發布的“經濟自由度指數”來表示(Jiménez，2014[26]；Jiménez和Boehe，2018[27]；齊朝順和杜曉君，2017[8])。同時，為了便于比較分析各國的政策風險差異，本文在計算過程中使用了標準化的政策風險指數，即將各國政策風險指數按照“(該國政策風險系數-各國平均政策風險系數)/標準差”的方法進行標準化處理。

3.調節變量

制度質量(HIQ)和經濟依賴(HED)是本文的調節變量。制度質量以世界銀行全球治理指標來衡量(Li et al.，2018)[28]，經濟依賴使用東道國對企業母國出口占總出口的比重來衡量(Duanmu，2014)[23]。

4.控制變量

參考以往相關文獻，對東道國的市場規模(GDP)、市場潛力(GDPz)、總稅率(TAX)、外貿依存度(OPE)和地理距離(GED)進行了控制，以排除這些因素對跨國企業對外直接投資的影響。其中，市場規模以東道國國內生產總值來衡量，市場潛力以東道國國內生產總值增長率來衡量。市場尋求是對外直接投資的經濟動因之一，東道國的市場規模和市場潛力越大，對跨國企業越有吸引力(Quer et al.，2017[29]；李敏杰等，2020[30])?？偠惵室詵|道國的總稅率來衡量，稅率是反映東道國投資環境的一個很好的指標，較低并且穩定的稅率可以起到吸引投資的作用(Duanmu，2014)[23]。外貿依存度以東道國進出口總額占其國內生產總值的比重來衡量，反映一個國家對世界經濟的參與程度，即對外開放程度。一般認為，東道國對外開放程度越高，越有利于吸引外來投資(Beazer和Blake，2018[9]；陳升和張俊龍，2019[25])。地理距離以東道國首都和中國首都北京之間的直線距離取對數來衡量，距離會影響跨境投資的交易成本，跨國企業對外直接投資通常會隨著地理距離的增加而減少(De Beule和Duanmu，2012[19]；Jain et al.，2016[31])。

本文變量及其測量指標的具體說明見表1，主要變量的描述性統計結果見表2。

表1 變量及測量指標說明

表2 變量的描述性統計

(三)計量模型構建

本文研究政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的影響，參照以往文獻(Li et al.，2018[28]；陳升和張俊龍，2019[25])，使用拓展的引力模型進行研究，構建計量模型如下：

lnOFDIit=β0+β1PRDit-1+β2lnGDPit-1+β3GDPzit-1+β4TAXit-1+β5OPEit-1+β6lnGEDit-1+εit

(1)

其中，i表示東道國，t表示年份。β為待估參數，ε為隨機誤差項。標準引力模型的基礎是雙邊貿易流量的大小受東道國經濟質量以及東道國與母國之間地理距離的影響，該模型同樣適用于對外直接投資研究。在東道國市場規模、市場潛力、總稅率、外貿依存度和地理距離等傳統引力變量的基礎上，本文進一步引入政策風險差異，預期該變量是影響新興經濟體跨國企業對外直接投資的重要因素。在回歸分析中，考慮到跨國企業對外直接投資對解釋變量做出反應所需的時間，所有解釋變量均滯后一期(Jiménez，2014)[26]。

四 實證結果分析

(一)基準回歸分析

為了探討變量間的作用程度以驗證研究假設，首先對回歸模型的設定進行檢驗，Hausman檢驗結果顯示，在1%的顯著性水平下拒絕隨機效應模型更合適的原假設，因此應使用固定效應模型。然后，為了估計地理距離等不隨時間改變的變量對中國企業對外直接投資的影響，本文參考Li et al.(2018)[28]的研究，采用固定效應的最小二乘虛擬變量估計(LSDV)作為基本估計方法，對式(1)進行回歸，結果見表3。

表3 政策風險差異與跨國企業對外直接投資基準回歸結果

表3列(1)和列(2)分別為不加入任何控制變量和加入控制變量之后，政策風險差異對中國企業對外直接投資的影響。兩列檢驗結果都顯示，政策風險差異的系數在5%的水平下顯著為負，表明政策風險差異對中國企業對外直接投資有顯著負向影響，假設1得到驗證。中國等新興經濟體的跨國企業在動態演變且復雜的制度體系中累積政策風險管理知識，在對外直接投資時，組織知識的跨境轉移是其在東道國獲取競爭優勢的重要方式，而這取決于東道國和母國之間的政策風險差異，所以新興經濟體跨國企業的對外直接投資更傾向于選擇與母國政策風險差異較小的東道國。

表3列(3)和列(4)分別引入政策風險差異與制度質量和經濟依賴的交互項，以驗證制度質量和經濟依賴的調節效應；列(5)是將所有交互項和控制變量共同納入檢驗模型的估計結果。在列(3)—列(5)中，制度質量與政策風險差異交互項的系數均在1%的水平下顯著為正，表明制度質量能夠顯著弱化政策風險差異對中國企業對外直接投資的負向影響，假設2得到驗證。制度質量越高，在東道國移植和重構組織知識的困難程度越低，所以政策風險差異對中國等新興經濟體跨國企業對外直接投資的負向影響越弱；經濟依賴與政策風險差異交互項的系數均在1%的水平下顯著為正，表明經濟依賴能夠顯著弱化政策風險差異對中國企業對外直接投資的負向影響，假設3得到驗證。東道國對企業母國的經濟依賴度越高，跨國企業在該國面臨的政策風險越低，對從母國轉移組織知識的需求也越低，所以政策風險差異對中國等新興經濟體跨國企業對外直接投資的負向影響就越弱。

綜上說明，中國等新興經濟體跨國企業在對外直接投資時更傾向于選擇和母國政策風險差異較小的東道國，在這些國家可以通過自身組織知識的重構和利用來管理并降低政策風險的不利影響，這實際上遵循的還是一種風險規避的決策選擇。

(二)穩健性檢驗

1.更換檢驗方法

為保證研究結論的可靠性，本文采用面板固定效應模型(FE)和面板隨機效應模型(RE)對式(1)重新進行檢驗，回歸結果見表4。表4列(1)為面板固定效應模型(FE)的回歸結果，列(2)為隨機效應模型(RE)的回歸結果。由于不隨時間變動，面板固定效應模型(FE)無法回歸地理距離的影響，這也是表3基準回歸分析采用固定效應的最小二乘虛擬量估計(LSDV)作為基本估計方法的原因，但對于本文重點關注的核心解釋變量和調節變量，使用面板固定效應模型(FE)的回歸結果顯示，政策風險差異對中國企業對外直接投資的影響依然顯著為負，制度質量與政策風險差異交互項、經濟依賴與政策風險差異交互項的系數顯著為正。面板隨機效應模型(RE)的回歸結果顯示，主效應和調節效應的檢驗結果與表3檢驗結果基本保持一致。更換檢驗方法之后的回歸結果驗證了本文研究結論的穩健性。

表4 穩健性檢驗：更換檢驗方法和內生性問題處理回歸結果

2.內生性問題討論

反向因果和遺漏變量是造成內生性問題的主要原因。首先，從反向因果來看，本文核心解釋變量政策風險差異指的是東道國和母國政策風險之間宏觀層面的系統性差異，由于各個國家的政策環境都是宏觀的、確定的變量，政策風險差異不太可能受跨國企業對外直接投資的逆向影響，所以反向因果造成的內生性問題對基準回歸結果的影響很小。其次，從遺漏變量來看，雖然基準回歸中控制了東道國市場規模、市場潛力、總稅率、外貿依存度和地理距離等影響跨國企業對外直接投資的傳統引力變量，同時也控制了國家固定效應來減輕遺漏變量的影響，但考慮到跨國企業對外直接投資區位選擇所面臨現實情況的復雜性，潛在遺漏變量導致估計結果有偏的問題可能仍然存在。為此，本文試圖使用工具變量法進一步解決可能存在的內生性問題。

工具變量需要滿足相關性和外生性假設，即與核心解釋變量相關，但與被解釋變量無關，且只能通過核心解釋變量對被解釋變量產生影響。尋找好的工具變量時，使用來自“分析上層”的集聚數據是經濟學和社會學研究中的常用方法?；谕瑑娦?Peer Effect)假說，學者們認為個人的經濟社會結果往往會受到所在集體的某個特征要素的影響。所以，在研究學校、班級、鄰里特征等因素對個體經濟社會結果的影響時，經濟學家和社會學家常常把州、縣或大都會地區層面的集聚數據作為學校、班級和鄰里等層面解釋變量的工具變量。受此啟發，本文嘗試使用東道國所在區域層面平均政策風險差異(RPRD)作為政策風險差異(PRD)的工具變量。由于歷史、民族、宗教、地緣等因素的影響，亞洲、歐洲、非洲、北美洲、南美洲以及大洋洲等同一區域內的國家之間，政策風險具有高度相似性，所以可以認為某個特定東道國與母國的政策風險差異與該國所在區域層面平均政策風險差異高度相關；而對于跨國企業而言，區域層面平均政策風險差異并不直接影響其向某個特定東道國的直接投資，外生性較強。同時弱工具變量檢驗顯示，F檢驗值為196.76，遠大于10，表明可以拒絕“存在弱工具變量”的原假設。

基于兩階段最小二乘估計(2SLS)的回歸結果見表4列(3)?？梢钥闯?，使用東道國所在區域層面平均政策風險差異作為工具變量時，政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的影響顯著為負，與基準回歸結果保持一致，說明考慮潛在內生性問題之后，本文基本結論依然成立。

3.非線性檢驗

政策風險差異對中國企業對外直接投資的影響可能是非線性的，為了驗證這種可能性，在回歸模型中加入政策風險差異的平方項進行檢驗，回歸結果如表5列(1)所示。加入政策風險差異的平方項后，政策風險差異對中國企業對外直接投資仍具有顯著的負向影響，制度質量和經濟依賴依然顯著弱化政策風險差異的負向影響，但政策風險差異平方項的系數并不顯著，說明基本可以排除政策風險差異對中國企業對外直接投資的非線性影響。

表5 穩健性檢驗：非線性和分位數回歸結果

4.分位數回歸

由于均值回歸只是刻畫了政策風險差異對跨國企業對外直接投資影響的集中趨勢，并不能反映影響過程的全貌。為此，利用分位數回歸來考察政策風險差異在不同分位點對中國企業對外直接投資的影響，這將有助于獲得不同區間的條件分布信息，從而更全面、更精確地了解政策風險差異對中國企業對外直接投資的影響。

表5列(2)—列(4)分別為在25%、50%和75%分位點上政策風險差異對中國企業對外直接投資影響的分位數回歸結果。結果顯示，在不同分位點上，政策風險差異對中國企業對外直接投資都具有顯著的負向影響，制度質量和經濟依賴均顯著弱化政策風險差異的負向影響。隨著分位點的提高，政策風險差異、政策風險差異與制度質量交互項、政策風險差異與經濟依賴交互項的系數呈現逐漸上升的趨勢，但總體差別不大。對不同分位點回歸系數的Wald檢驗也沒有顯著拒絕“回歸系數同質性”的原假設。這表明在不同分位水平上，政策風險差異對中國企業對外直接投資的負向影響都普遍存在，再次驗證了本文研究結論的穩健性。

五 異質性分析

前文證實了政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資有顯著負向影響，本部分將從東道國發展水平、雙邊政治關系和母國援助等三個方面進行分樣本檢驗，以探究政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的異質性影響。

1.東道國發展水平

發達國家和新興經濟體在經濟社會發展水平方面的差異不僅代表著跨國企業母國成長環境方面的獨特性，也會塑造新興經濟體跨國企業對外直接投資不同的區位偏好。鑒于此，本文以聯合國開發計劃署開發的人類發展指數來衡量國家發展水平，并按照東道國人類發展指數比中國高還是比中國低，將樣本分成高發展水平國家和中低發展水平國家兩組進行分樣本回歸。

表6列(1)和列(2)為區分東道國發展水平的回歸結果?？梢钥吹?，在高發展水平國家，政策風險差異對中國企業對外直接投資的負向影響尤為顯著，而在中低發展水平國家，政策風險差異的負向影響不再顯著。這可能是由于新興經濟體轉型中的母國制度環境很大程度上造就了中國企業組織知識的獨特性，在向高發展水平國家投資時，受不同主導邏輯或者認知結構的限制，這些組織知識可能會被東道國政府和社會利益相關者認為不具備合法性，從而導致誤解和溝通不暢。同時，中國跨國企業在理解與母國不同的風俗、認知和行為習慣時也存在一定的認知障礙。所以，在高發展水平國家，組織知識重構的困難會使中國企業更加不愿意向政策風險差異大的東道國進行對外直接投資。

表6 異質性分析回歸結果

2.雙邊政治關系

在雙邊政治關系不同的東道國，受政府間往來和政策協調的影響，跨國企業所面臨的具體投資環境可能存在差異。參考Duanmu(2014)[23]提供的衡量標準和計算方法，本文以聯合國大會投票一致性來衡量雙邊政治關系，并按照東道國與中國聯合國大會投票一致性是否大于0，將研究樣本分為聯合國大會投票一致性較高國家和聯合國大會投票一致性較低國家兩組進行分樣本回歸。數據來自聯合國大會投票數據庫。

表6列(3)和列(4)是區分聯合國大會投票一致性的回歸結果?？梢钥吹?，相較于與中國聯合國大會投票一致性較高的國家，在與中國聯合國大會投票一致性較低的國家，政策風險差異的負向影響尤為顯著。究其原因可能是，在雙邊政治關系更密切的國家，母國政府可以通過外交渠道收集關于特定東道國投資環境的相關知識，這些知識會以投資指南、指導意見等方式引導跨國企業的海外投資行為，同時雙邊政府間往來也起到了維系東道國政策穩定和約束東道國政府機會主義行為的作用，所以中國企業實際面臨的投資風險并不高，其投資區位決策受政策風險差異的影響程度較低；而在雙邊政治關系不夠密切的情況下，中國企業在東道國實際面臨的投資風險較高，實現政策對接也需要付出更多的努力，因此對外直接投資區位決策會對政策風險差異更加敏感。

3.母國援助

秉承平等互利的國際合作理念，對外援助一直是推動中國對外經貿合作的重要政策工具。盡管對外援助的初衷并不是為了經濟效益，而是幫助改善受援國經濟發展條件和社會福利，但有研究發現，通過促進政府間對話和增強合法性等方式，援助也可以成為母國政府幫助跨國企業降低東道國政策風險的有效機制(Lu et al.，2018)[12]?？紤]對外援助可能會帶來的經濟效益，本文將研究樣本劃分為中國援助存量較多國家和中國援助存量較少國家兩組進行分樣本回歸。對外援助數據來自美國威廉瑪麗學院創建的AidData中國對外援助數據庫。

表6列(5)和列(6)是區分中國援助存量多少的回歸結果?？梢钥吹?，政策風險差異對中國企業對外直接投資的負向影響主要體現在中國援助存量少的國家，而在中國援助存量較多的國家，政策風險差異對中國企業對外直接投資的負向影響不再顯著?？赡艿脑蚴?，有援助需求的大多是發展中國家，大量援助項目在幫助受援國創造經濟增長空間、提高自主發展能力的同時，也樹立了良好的國家和企業形象，增加了中國企業在東道國政府和社會利益相關者認知中的合法性；此外，大量援助項目也促進了中國與受援國政府展開對話和交流，倒逼受援國完善政府治理體系(孫楚仁等，2021)[32]，從而為中國企業海外投資創造了有利的營商環境?？傊?，相較于中國援助存量少的國家，在中國援助存量多的國家，中國企業對外直接投資對政策風險差異的敏感性明顯下降，這也是對外援助經濟效應的一種體現。

六 結論與啟示

(一)研究結論

對于傳統理論無法解釋的“政策風險偏好”問題，本文基于組織學習理論，考察政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的影響，以及制度質量和經濟依賴的調節作用，并以2009—2019年中國對外直接投資數據為樣本，使用拓展的引力模型進行回歸分析。主要研究結論如下：

1.在進行對外直接投資區位選擇時，新興經濟體跨國企業傾向于選擇與母國政策風險差異較小的東道國。東道國與企業母國政策環境的系統性差異越大，組織知識的跨國轉移就越困難，不利于新興經濟體跨國企業在東道國獲取和維護競爭優勢。

2.制度質量和經濟依賴能夠弱化政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的負向影響。制度質量較高東道國的市場透明度和可預測性更高，監管環境較穩定，與本地供應商等利益相關者建立聯系也更方便，可以有效降低新興經濟體跨國企業根據東道國情景特征重構組織知識的困難；密切的經濟關系不僅可以為跨國企業增加合法性，對企業母國市場的非對稱依賴還有助于維系東道國政策穩定并約束東道國政府的機會主義行為，所以在對企業母國經濟依賴度較高的東道國，新興經濟體跨國企業面臨的政策風險較低，對從母國轉移組織知識的需求也較低。

3.政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的影響在不同東道國呈明顯異質性。在向高發展水平東道國、與中國政治關系不夠密切東道國以及母國援助較少東道國投資時，新興經濟體跨國企業對外直接投資受政策風險差異的負向影響尤為明顯。

以上結論說明，新興經濟體跨國企業對高政策風險區位的偏好并不是絕對的，實質上其對外直接投資仍具有強烈的風險規避動機。在對外直接投資時，中國等新興經濟體跨國企業注重自身組織知識在東道國的重構與利用，其區位選擇是基于對自身組織知識跨境轉移的判斷，綜合考慮東道國與母國政策風險差異、東道國制度和發展水平以及雙邊政治經濟往來而做出的系統性決策。

(二)研究啟示與局限

本文研究結論具有以下實踐啟示：首先，中國企業在選擇對外直接投資區位時，應關注東道國與母國的政策風險差異，可以選擇那些與中國政策環境相似的新興市場國家與發展中國家。例如，“一帶一路”沿線部分國家市場廣闊、自然資源豐富，且與中國政策環境相近，向這些國家投資有利于轉移組織知識并獲取競爭優勢，也有利于資源、市場以及戰略資產的獲取。其次，中國企業應考慮進入到制度質量較高或者對中國市場依賴程度較高的東道國。在這些國家，中國企業可以更方便快捷地在東道國制度認可的范圍內轉移和運用組織知識，也更容易獲取東道國政府和當地利益相關者的認同，從而更順利地開展生產經營活動。最后，中國企業對外直接投資區位選擇需要具備一種系統性、綜合性的意識，面對一些經濟社會發展水平與中國不同的國家、與中國政治關系不夠密切的國家或中國援助較少的國家時，更應該注重考察東道國與母國之間的政策風險差異。

本文使用拓展的引力模型從宏觀層面分析了政策風險差異對新興經濟體跨國企業對外直接投資的影響，但由于數據限制，未能在產業和企業層面進行細致探討。影響跨國企業對外直接投資的因素有很多，把中觀產業層面和微觀企業層面的因素納入模型中一起討論，也是未來研究拓展方向。