實質性創新還是策略性創新?

賈寧　張志超

摘 要：綠色金融改革創新試驗區是我國實現“雙碳”目標，探索綠色金融發展新路徑的重要舉措?；?010—2020年中國A股上市公司數據，采用漸進雙重差分模型探究綠色金融改革創新試驗區對企業綠色創新行為的影響及其作用機理。研究表明，綠色金融改革創新試驗區的設立能夠在一定程度上提升企業綠色創新水平，在區分不同動機創新行為后發現，綠色金融試驗區政策促進了企業策略性綠色創新，但對實質性綠色創新的影響并不顯著。異質性分析表明，綠色金融改革創新試驗區對企業綠色創新的激勵作用主要集中在非重污染行業與市場化程度較高地區的企業中。就影響機制而言，媒體關注與企業社會責任能夠進一步強化綠色金融改革創新試驗區對企業綠色創新的促進作用。我國在新發展階段應完善綠色項目評估體系、優化綠色金融政策、促進企業綠色轉型、實現經濟高質量發展。

關鍵詞：綠色金融改革創新試驗區；綠色創新；媒體關注；企業社會責任

中圖分類號：F832 文獻標識碼：A文章編號：1007-2101（2024）01-0070-13

當前，我國已進入新發展階段，其核心任務在于推動經濟的高質量發展[1]。而要實現高質量發展，必須始終以“創新、協調、綠色、開放、共享”的新發展理念為指導，創新不僅是企業提高自身核心競爭力的有效手段，更是國家實現高水平科技自立自強的重要保證；綠色代表了人民日益增長的生態環境需要，是社會經濟發展的底色。綠色創新作為“綠色”與“創新”的有效融合，是企業基于可持續發展目標對產品開發、生產工藝及商業模式等進行的一系列技術創新活動，是“雙碳”背景下平衡經濟發展與環境保護的重要舉措，也是推動高質量發展的必然選擇。

近年來，隨著綠色創新的政策法規相繼出臺，我國綠色技術的供給數量與發展速度穩步提升，但與發達國家相比，其質量與深度有所不足[2]，且占專利總量的比重較低[3]。因此，學者們就企業綠色創新的驅動因素開展了大量研究，主要包括環境規制、潛在綠色市場[4]和利益相關者壓力[5]等外部因素，以及公司戰略[6]、董事會治理[7]和綠色技術能力[8]等企業內部因素。其中值得關注的是，關于環境規制與企業綠色創新之間的關系，現有研究尚未達成統一觀點。部分學者認為合理的環境規制能促使企業在外部壓力下選擇綠色技術創新，提高企業在市場競爭中的優勢地位，從而彌補部分環境治理成本[9]。相反，另有部分學者認為綠色技術創新存在短期成本上升與長期收益不確定問題，環境規制會加重企業生產活動與投資行為的負擔，使企業缺乏足夠的資源與動機進行綠色創新活動[10]。

綠色金融有效擴展了環境規制政策外延，其核心功能在于通過金融資源的有效配置，引導或約束企業行為，以實現企業的高效、可持續發展，是推動我國生態文明建設與綠色轉型的重要工具。筆者梳理已有文獻發現，綠色金融能夠通過改善企業債務結構[11]、優化投融資行為[12]、提升企業內部環境關注度[13]等渠道影響企業綠色創新行為，且企業特征[14]、行業性質[15]與外部融資依賴度[16]等因素影響綠色金融政策實際效應的發揮。張慶君等研究發現，綠色金融政策顯著提高了企業研發投入占比與創新產出數量，而創新產出質量與創新績效并未同步提升[17]。孫瑩等選取工業部門的上市企業數據，證實了綠色金融政策對企業綠色技術創新的誘發作用，在區分綠色專利類別后，該影響效應依舊存在[15]?，F有文獻更多地將企業創新行為細化為創新投入與產出或創新數量與質量，忽略了綠色金融政策對于不同動機創新行為的異質性影響。

鑒于此，筆者基于綠色金融改革創新試驗區這一綠色金融發展新路徑，構建準自然實驗框架，利用2010—2020年滬深A股制造業上市公司的面板數據，使用漸進雙重差分法，嘗試探討以下問題：綠色金融試驗區政策的實施能否提高企業的綠色創新水平？企業在應對綠色金融試驗區政策時會選擇實質性綠色創新還是策略性綠色創新？更進一步地，這種政策效應是否在不同行業、不同市場化水平地區存在異質性？該政策影響企業綠色創新活動的作用機制是什么？其研究結論能夠為我國持續推進綠色金融試點工作、充分發揮政策有效性、實現經濟高質量發展提供借鑒和參考。

一、理論分析與研究假說

（一）綠色金融試驗區政策與企業綠色創新影響效應分析

在探索經濟可持續發展路徑的背景下，兼具環境規制與金融資源配置功能的綠色金融應運而生。我國于2017年在浙江、江西、廣東、貴州、新疆五?。ㄗ灾螀^）進行各具特色的綠色金融改革創新試驗區建設，結合空間布局與各地區經濟金融發展水平，制定各有側重的綠色金融發展目標［18］。在此經驗基礎上，甘肅與重慶于2019年和2022年相繼獲批成為試點地區［19-20］。此舉旨在通過發展多元化綠色融資工具、創新綠色金融服務模式、健全綠色金融標準體系等舉措，引導企業積極參與綠色金融市場，吸引社會資本參與節能環保項目，降低企業綠色研發風險，從而激發企業綠色創新活力，實現企業高質量發展。

在綠色金融試驗區建設過程中，銀行業等金融機構根據企業環境情況施以“區別對待”的信貸政策。根據制度理論，綠色金融試驗區政策對高耗能、高污染企業更加嚴格的規制要求與融資約束，迫使其不斷進行技術革新，改善生產流程，降低治污成本，以達到貸款的“環境門檻”[21]；而環保企業能夠獲得綠色金融試驗區政策所帶來的融資“增益”效應，降低了企業在綠色研發過程中面臨融資困境的可能性，從而提升企業主動、持續研發更有效的清潔技術與環境友好型產品的意愿。同時，基于信號理論，試驗區內綠色信用體系與環境信息披露機制相對完善，企業主動進行綠色創新可向外界傳遞積極信號，樹立良好的社會形象，有利于提高利益相關方對企業可持續發展潛力的認同感，并與之形成穩定的社會關系，為企業吸引更多的外部投資與高技能人才。據此，筆者提出如下假說：

H1：綠色金融試驗區政策有助于提升試驗區內企業的綠色創新水平。

基于不同創新動機，企業存在差異化的行為選擇：一種是以獲取長期競爭優勢為目的的實質性創新，另一種是短期迎合政府政策或環境監管的策略性創新[22]。實質性綠色創新一般指綠色發明專利，具有一定的技術門檻，風險性較高，其成果能夠為企業帶來可觀的經濟環保效益。策略性綠色創新一般指綠色實用新型專利，對企業創新基礎、資源投入和研發能力的要求較低，創新要素相對不足，其成果能夠快速投入市場。

在進行實質性綠色創新的過程中，一方面，企業要面臨可能失敗的風險以及創新周期較長所帶來的不確定性[23]，缺乏足夠的創新動力。綠色金融試驗區政策通過綠色信貸、綠色債券、綠色保險等一系列綠色金融產品及服務，為企業實現技術進步提供了多元化融資渠道與良好的創新環境，使企業有能力、有信心追求具有高潛在收益的實質性綠色創新，從而提高其市場價值。另一方面，面對綠色金融試驗區的考核約束，出于短期政治需求，政府官員需要企業快速做出反應并有所成效[24]，在此要求下，企業會選擇耗時較短且研發難度較低的策略性綠色創新而非實質性綠色創新。同時，信息不對稱導致金融機構無法準確評估企業各項創新產出的預期環境效益，企業為獲取更多的綠色資金或金融優惠政策，會更傾向于進行策略性綠色創新。此外，試驗區內更嚴格的環境約束會迫使企業通過策略性綠色創新迅速達到環境準入門檻或信息披露要求，以避免造成更大損失。據此，筆者提出如下假說：

H2：綠色金融試驗區政策對實質性綠色創新和策略性綠色創新的影響存在異質性。

（二）綠色金融試驗區政策與企業綠色創新作用機制分析

作為市場信息傳遞的重要媒介，媒體報道能夠通過揭示企業環境信息影響公眾對企業行為的反應，從而引導企業開展綠色創新活動 [25]。議程設置理論指出，媒體關注具有“盯住效應”，被報道企業隨后的生產經營活動將成為公眾關注和討論的重點。正面和中性的媒體報道有利于企業構建良好聲譽、獲得公眾認可并提高市場價值，在一定程度上激發了企業進行綠色技術創新的熱情，企業主動追求綠色轉型反過來又會吸引媒體報道，從而形成媒體關注與企業綠色創新之間的正向循環反饋機制。而負面報道會給企業帶來輿論壓力，甚至造成一定的環境風險[26]，促使企業出于防御動機，調整相關戰略決策，開展綠色創新活動以維護自身形象。另外，我國企業主要通過信貸渠道進行外部融資，新聞媒體所提供信息的準確性對金融機構的信貸決策產生直接影響。根據媒體治理理論，高媒體關注度意味著企業的曝光度較高，其內部信息更易獲得，能夠有效降低企業與各類金融機構間的信息不對稱程度[27]。在綠色金融試驗區建設過程中，媒體關注有效降低了金融機構的信息搜索成本，使其能夠快速、及時地調整綠色資金流向。一方面可以提高正面報道較多企業的綠色信貸資源獲取能力，降低外源融資風險；另一方面對負面報道較多的企業施以嚴苛的融資條件，倒逼企業不斷通過綠色創新等手段，滿足相應的能耗和碳排放標準，從而在綠色金融市場中獲取主動權。綜合上述分析，筆者提出如下假說：

H3：媒體關注度的提高能夠強化綠色金融試驗區政策對企業綠色創新的促進作用。

企業社會責任作為貫穿于企業運營管理體系的戰略理念，是平衡企業內外部利益相關者利益需求的具體體現[28]。從資源配置層面考慮，不同于一般性技術創新，綠色創新活動需要更高的知識基礎與更長的研發周期，持續的經濟資源與社會資源供給更是不可或缺。社會責任履行程度較高，意味著企業具有更強的資源基礎與綠色轉型意愿[29]。在綠色金融試驗區建設的過程中，企業能夠更好地提高消費者忠誠度、吸引潛在投資者、招攬高科技人才，進而獲取更廣泛的融資渠道與社會網絡支持，這在一定程度上能夠降低企業資源配置風險，有利于企業進一步提高綠色創新水平。此外，基于利益相關者理論，企業的綠色創新活動可以視為企業對各利益相關方環境需求的反饋 [6]。如今，消費者環境意識逐漸增強，對環境友好型產品的需求不斷增加。當綠色金融試驗區政策釋放利好信號，社會責任履行程度較高的企業更能率先搶占市場份額，獲得先行者優勢，從而強化外部利益相關方對企業的認同效應，在滿足消費者需求的同時實現效益最大化，這一過程有助于驅動企業開展更多的綠色技術創新活動?；诖?，筆者提出如下假說：

H4：企業積極承擔社會責任能夠強化綠色金融試驗區政策對企業綠色創新的促進作用。

二、實證研究設計

（一）模型設定

本文旨在探索綠色金融

改革創新試驗區的企業綠色創新效應，以及對企業不同動機綠色創新行為的影響差異。

由于綠色金融試點工作是分年分批次進行的，故采用漸進雙重差分模型，通過比較政策執行前后試驗區與非試驗區內企業綠色創新產出的差異，剔除隨時間變化及不可觀測的其他因素，進行合理的因果推斷。參考宋弘等[30]和徐佳等[31]的研究思路，具體模型設定如下：

GInnit=α0+α1Treati×Timet+X'itφ+ηi+γt+εit（1）

GPatit=α0+α1Treati×Timet+X'itφ+ηi+γt+εit（2）

GUtiit=α0+α1Treati×Timet+X'itφ+ηi+γt+εit（3）

其中，各變量的下角標i表示企業，t表示時間。GInnit為企業i在t年的綠色創新水平，GPatit為實質性綠色創新，GUtiit為策略性綠色創新。Treati為設立綠色金融改革創新試驗區的虛擬變量，Timet為政策時點虛擬變量。X'it表示企業及城市層面的一系列控制變量，包括企業規模（Size）、財務杠桿（Lev）、企業成熟度（Age）、盈利能力（ROA）、現金持有水平（Cash）、獨立董事比例（Indep）、股權集中度（Top1）、經濟發展水平（PGDP）、工業化程度（Indratio）和金融發展水平（Fina）。ηi和γt分別表示個體固定效應與時間固定效應，εit為隨機誤差項。

（二）變量選取

1.被解釋變量。本文選取企業綠色創新（GInn）作為被解釋變量，用該企業當年的綠色專利申請總量來衡量。其原因在于：一方面，綠色技術創新是企業相關資源投入和效率產出的最終體現，基于數據可得性和準確性，很難將綠色創新投入從企業研發活動中單獨剝離開來，同時創新行為是一個長期持續投入的過程，且存在一定的風險，因此作為產出指標的綠色專利數據更能直接體現企業當期的綠色創新水平[32]。另一方面，專利的授予需要經過申請、受理、審查等環節，耗時較長，且容易被官僚因素所影響[33]，而在綠色專利申請階段，其技術創新很可能已經作用于企業生產經營活動[34]。因此，相對于綠色專利授權量，綠色專利申請量更具有可靠性和時效性，更能及時反映企業在面臨政策調整時的創新戰略選擇。

在參考既有研究的基礎上[22]，進一步將綠色專利數據根據不同創新動機進行分類，其中，實用新型專利的技術含量較低，研發過程相對簡單，僅需要通過形式審查即可獲得授權，大多是企業為應對環境規制而作出的臨時反應；而發明專利創新性較高，研發投入與難度較大，需要通過更為嚴苛的實質審查，是提高企業核心競爭力的有效手段。因此，筆者以綠色發明專利申請數量作為實質性綠色創新（GPat）的代理變量，以綠色實用新型專利申請數量作為策略性綠色創新（GUti）的代理變量。此外，考慮到企業綠色創新產出存在較多0值，且專利數據呈右偏分布，對于以上三個被解釋變量均采取加1后取自然對數處理。

2.核心解釋變量。根據國務院2017年和2019年相繼批復的綠色金融改革創新試驗區名單，以兩批次試驗區省份作為處理組，得到核心解釋變量——綠色金融試驗區政策（Treat×Time）。若企業i位于綠色金融試驗區所在省份，則Treati=1，反之為0。鑒于企業具有一定的“戰略前瞻性”[35]，不能排除企業在政策執行當年已調整行動策略，筆者將綠色金融試驗區政策實施當年及以后年份作為政策試點時期，Timet=1表示樣本年度t處于試點期內，反之為0。

3.控制變量。為了緩解遺漏變量問題所導致的內生性干擾，提高回歸估計效率，筆者引入了一系列企業層面與城市層面的控制變量：（1）企業規模（Size），以企業期末資產規模的自然對數來衡量；（2）財務杠桿（Lev），使用企業期末負債水平與期末資產規模的比值來衡量；（3）企業成熟度（Age），使用企業成立年限的自然對數來衡量；（4）盈利能力（ROA），使用企業凈利潤與年末總資產的比值來衡量；（5）現金持有水平（Cash），使用企業現金持有比率來衡量，為企業貨幣資金與交易性金融資產之和與企業期末總資產的比值；（6）獨立董事比例（Indep），使用企業獨立董事人數在董事會總人數的占比來衡量；（7）股權集中度（Top1），使用企業第一大股東的持股比例來衡量；（8）經濟發展水平（PGDP），使用該地區人均GDP的自然對數來衡量；（9）工業化程度（Indratio），使用該地區工業生產總值占GDP的比重來衡量；（10）金融發展水平（Fina），使用該地區金融機構各項貸款余額占GDP的比重來衡量。

（三）數據說明

本文選取2010—2020年A股上市的制造業企業作為研究樣本，其中上市公司專利數據源于國家知識產權專利數據庫以及CNRDS上市公司創新專利研究數據庫（CIRD），公司財務數據與城市層面數據來自國泰安數據庫。此外，參照現有文獻中的做法，對上市公司原始數據進行以下處理：（1）由于綠色技術創新的主體為制造業企業，且其行業本身與金融、房地產業等存在較大差異，故在行業篩選時僅保留制造業企業樣本；（2）剔除樣本期內被ST、*ST、PT處理的上市公司；（3）剔除重要指標缺失或出現明顯異常的上市公司；（4）剔除發行B股的A股公司；（5）為避免極端值干擾本文的研究結論，對所有的連續變量進行上下1%的縮尾處理。表1報告了主要變量的描述性統計結果。

三、實證結果與分析

（一）基準回歸結果

為了驗證綠色金融試驗區政策對企業綠色創新的直接影響，首先按照上文設定的漸進雙重差分模型進行基準回歸，回歸中均控制了個體固定效應和時間固定效應，結果見表2。表2中第（1）列為不加入控制變量的回歸結果顯示，相對于非試驗區的企業主體，試驗區內企業的綠色創新水平提高了7.6%，并在1%的水平下顯著。在加入了個體特征、經營環境等企業層面的控制變量以及經濟發展水平、政府行為等城市層面的控制變量后，核心解釋變量的回歸系數在1%的水平下依然顯著為正，說明綠色金融試驗區政策在一定程度上有助于提高試驗區內企業的綠色創新產出，假說1得到驗證。

進一步，筆者將綠色創新分為實質性綠色創新和策略性綠色創新，探討綠色金融試驗區政策對二者是否存在差異化影響。表2第（3）（4）列顯示，核心解釋變量的回歸系數雖然為正，但并不顯著，說明綠色金融試驗區政策并未促進試驗區內企業的實質性綠色創新。表2第（5）（6）列顯示，核心解釋變量的回歸系數在1%的水平下均顯著為正，加入控制變量后，其系數為0.086。以上結果說明，綠色金融試驗區政策誘發了試驗區內企業的策略性綠色創新，而對技術含量更高的實質性綠色創新的影響并不顯著。至此，假說2得到了驗證。

（二）穩健性檢驗

1.平行趨勢檢驗。

使用雙重差分模型進行政策評估的重要前提是處理組和對照組樣本滿足平行趨勢假設，即在綠色金融試驗區政策實施之前，試驗區和非試驗區內企業綠色創新的變化趨勢不存在系統性差異。對此，筆者參考Beck等[36]的做法，以綠色金融試驗區政策實施的前1期作為基期，采用事件研究法進行動態效應回歸，模型設定如下：

其中，Reformkit為虛擬變量，如果企業i所在省份在政策時點前后的第k期（-4≤k≤3且k≠-1）進行了綠色金融試驗區建設，那么該變量取值為1，否則為0。筆者主要關注參數αk的估計結果，其他變量的設定與基準回歸模型相同。

圖1描繪了綠色金融試驗區政策對企業綠色創新年度間的動態影響?？梢钥闯?，當k<0時，置信區間在0上下波動，回歸系數αk均不顯著，說明在綠色金融試驗區政策實施之前，處理組與對照組之間不存在顯著差異，滿足平行趨勢假設。

2.安慰劑檢驗。

為了進一步說明企業綠色創新的變化是由綠色金融試驗區政策的沖擊帶來的，而非其他不可觀測因素的作用，筆者借鑒曹春方等[37]的處理，嘗試隨機、逐年、無放回抽取2010—2020年部分省份中的企業作為處理組，其余省份中的企業作為對照組，并分別代入模型（1）—（3）中進行回歸，其中每年抽取的處理組與對照組中的省份數量與真實數據一致。在500次隨機抽取及回歸檢驗后，得到隨機處理后的回歸系數分布圖（見圖2），其中隨機抽樣系數的均值與0十分接近，遠小于基準回歸中真實的估計值（在圖2中由虛線標示），且僅有少部分隨機結果位于真實估計值右側。這證實了在排除其他偶然因素的影響下，基準回歸結果依然穩健，安慰劑檢驗通過。

3.PSM-DID。

為降低由于試驗區與非試驗區各方面特征差異而導致的樣本選擇偏差，筆者采用PSM-DID方法進行穩健性檢驗。首先將基準回歸模型中的控制變量作為協變量，以是否屬于綠色金融改革創新試驗區作為因變量進行Logit回歸，進而根據回歸得到的傾向得分值，按照核匹配法為處理組匹配初始條件相似的對照組。其次進行平衡性檢驗，匹配后各協變量間的標準化偏差均大幅縮小，且絕對值小于10%，匹配效果良好。同時處理組與控制組的絕大多數樣本都在共同取值范圍內，滿足共同支撐假設。最后對匹配后的樣本進行實證檢驗，從表3回歸結果可以看到列（2）和列（6）中Treat×Time的系數依然在1%的水平下顯著為正，與基準回歸的結論相一致，故綠色金融試驗區政策對企業綠色創新和策略性綠色創新的誘發效果是穩健可靠的。

4.內生性問題的處理。

由于數據的局限性可能存在遺漏變量問題，導致綠色金融改革創新試驗區的選擇并非完全隨機，為了盡可能緩解潛在的內生性問題，筆者參考袁禮和周正[38]的研究，引入自然地理因素作為工具變量，采用兩階段最小二乘法進一步檢驗綠色金融試驗區政策的真實效果。筆者選取企業所在省份當年的日照時數（Sunlight）作為綠色金融試驗區政策的工具變量，數據來源于中國氣象局國家氣象信息中心。一方面，各地區生態環境是綠色金融試驗區選擇的重要考量因素，日照時數的多寡與空氣質量和大氣成分密切相關，大氣污染所導致的氣溶膠濃度上升在一定程度上使地面受到的太陽總輻射減少，即日照時數與是否建立綠色金融試驗區存在負相關關系，滿足相關性假設。另一方面，日照時數并不會直接作用于企業綠色創新活動，滿足外生性原則。

表4報告了工具變量法的回歸結果。根據第（1）列可知，日照時數能夠顯著影響綠色金融試驗區的選擇，驗證了其相關性假設。同時LM統計量在1%的水平下顯著，F統計量為204.668遠大于10，表明日照時數這一工具變量不存在識別不足和弱工具變量問題。根據第（2）—（4）列可知，綠色金融試驗區政策顯著激勵了企業進行綠色創新與策略性綠色創新，而對實質性綠色創新的影響并不明顯，與基準回歸一致。以上結果表明，在緩解內生性問題之后，文中結論依然穩健。

5.其他穩健性檢驗。

除上述穩健性檢驗方法外，為保證回歸結果不因代理變量的選擇而改變，筆者分別以綠色專利申請數量占專利申請總量的比重、綠色發明專利申請占比與綠色實用新型專利申請占比來重新衡量企業的綠色創新、實質性綠色創新與策略性綠色創新。由表5第（1）—（3）列回歸結果可知，排除可能同時影響企業綠色專利和其他專利創新的混淆因素后，綠色金融試驗區政策的綠色創新效應在1%的水平下顯著為正，并且對策略性綠色創新起到了促進作用。此外，考慮到行業性質可能從資金資源需求、技術水平、污染治理等方面影響企業的行為決策，因而在模型（1）—（3）的基礎上引入行業固定效應進行檢驗，表5第（4）—（6）列顯示，檢驗結果與基準回歸結果一致，因此本文的基本結論具有穩健性。

（三）異質性檢驗

為了進一步探索綠色金融改革創新試驗區的政策效應是否會因為行業性質和市場化程度的不同而產生差異，筆者進行如下檢驗。

1.基于不同行業性質的檢驗。

行業性質通常會影響綠色金融試驗區政策對企業的側重方向，具體而言，重污染行業企業可能面臨更多的限制型政策要求，而非重污染行業企業則更易提高其融資便利性。筆者根據《上市公司環保核查行業分類管理名錄》的劃分，對重污染組和非重污染組兩類子樣本進行檢驗，回歸結果如表6所示。

由此發現，綠色金融試驗區政策顯著促進了非重污染行業企業的綠色創新水平與策略性綠色創新，而對重污染行業企業三種綠色創新活動的影響都未通過顯著性檢驗?？赡艿脑蚴?，一方面，對于重污染行業企業而言，其生產經營活動存在嚴重的路徑依賴，資產專用性強，能夠用于綠色產品、流程創新的資源和資金有限。在更為嚴苛的綠色金融試驗區政策約束下，考慮到沉沒成本的存在，重污染行業企業進行綠色轉型的風險較大，難以同時兼顧經濟效率與環境效益[39]。另一方面，重污染行業對于資源和資本要素的長期依賴無法避免，從而形成對高素質人力資本和技術進步等創新型生產要素的擠出效應，創新內生動力不足，創新基礎較為薄弱，企業完成綠色技術創新的難度較大[40]。因此，重污染行業企業推動綠色創新活動的動機和意愿較弱，很難像非重污染行業企業一樣迅速調整經營戰略，積極響應綠色金融試驗區政策的號召，加大綠色創新投入力度，在短期內形成立竿見影的效果。

2.基于不同市場化程度的檢驗。

由于各地區市場化程度的不同，其要素配置水平、法治化水平及企業競爭環境存在較大差異，這勢必會對綠色金融試驗區政策的綠色創新驅動效應造成影響。為了驗證市場化程度的異質性是否存在，筆者依據《中國分省份市場化指數報告（2021）》，按其所公布的市場化指數的中位數，將樣本劃分為市場化程度高組和市場化程度低組兩類子樣本，并分別代入模型（1）—（3）中進行回歸，以考察綠色金融試驗區政策在不同市場化水平下對企業綠色創新的實際效果，回歸結果見表7。

觀察結果可以發現，在高市場化水平地區，綠色金融試驗區政策對企業綠色創新及策略性綠色創新存在正向激勵作用，而對市場化程度較低組中的樣本均沒有顯著影響。對此可作如下解釋：第一，在市場化程度較高的環境下，創新要素可得性與流動性較高，有利于實現創新要素的有序流動與集聚效應，有效提高了企業綠色創新的資金利用效率[41]。第二，市場化程度較高意味著該地區產權保護制度相對完善，較高的知識產權保護水平降低了企業創新成果被侵權的可能性，保障了其經濟價值和預期收益，為企業的綠色創新活動“保駕護航”[42]。第三，相對于市場化程度較低地區，處于高度市場化環境中的企業面臨更加激烈的市場競爭，企業主動進行綠色創新能夠滿足廣大消費者與投資者的綠色需求，提高企業綠色聲譽，從而形成差異化競爭優勢[43]。因此，市場化程度較高地區的企業更有可能在綠色金融試驗區政策的引導下實現綠色創新發展。

四、作用機制檢驗

以上研究結果驗證了綠色金融試驗區政策對企業綠色創新和策略性綠色創新的驅動效應，且這種促進作用存在不同維度的異質性，而企業實質性綠色創新并沒有受到這一政策的顯著影響?；诖?，作為一種環境治理模式，綠色金融試驗區政策影響企業綠色創新與策略性綠色創新的傳導機制是什么？根據前文假說，筆者將從媒體關注和企業社會責任兩個視角進行機制檢驗。

（一）媒體關注的調節效應

根據前文論述，媒體關注可能對綠色金融試驗區政策與企業綠色技術創新活動的關系發揮調節作用。參考肖紅軍等[29]的做法，筆者選取報刊財經新聞中出現該企業相關新聞總數的自然對數來衡量媒體關注（Media），該數據可從CNRDS財經新聞數據庫中手工整理所得。為了檢驗上述傳導機制是否成立，政策基于模型（1）和（3）的基本設定，引入媒體關注及其與綠色金融試驗區政策的交互項進行回歸，模型設定如下：

GInnit=α0+α1Treati×Timet+α2Mediait+α3Treati×Timet×Mediait+X'itφ+ηi+

γt+εit（7）

GUtiit=α0+α1Treati×Timet+α2Mediait+α3Treati×Timet×Mediait+X'itφ+

ηi+γt+εit（8）

表8第（1）（2）列報告的媒體關注的調節作用

檢驗結果顯示， 媒體關注與綠色金融試驗區政策的交互項（Treat×Time×Media）分別在1%和5%的水平下顯著為正，即假說3中媒體關注的正向調節效應得到實證結果的支持。究其原因，在大力推進綠色金融發展的背景下，媒體關注作為企業與利益相關方之間信息傳遞和訴求反饋的重要渠道，對企業的投融資決策和環保行為產生重要影響。媒體關注度越高，企業相關環境信息越透明，一方面能夠有效降低信息不對稱程度，更好地發揮媒體報道的外部監督作用;另一方面有利于試驗區內各類金融機構及時調整信貸資金流向，從而促使企業積極承擔環境責任，通過綠色創新行為在社會輿論中占據優勢地位。

（二）企業社會責任的調節效應

企業社會責任作為一種戰略選擇，是企業在發展過程中權衡經濟、社會與環境關系的具體體現。筆者借鑒王站杰和買生[28]的研究，采用和訊網上市公司社會責任評分的自然對數來衡量企業社會責任（CSR），該指標越大，表明企業社會責任履行程度越高。為進一步檢驗企業社會責任在綠色金融試驗區政策與企業綠色創新之間的調節效應，在模型（1）和（3）的基礎上引入企業社會責任及其與綠色金融試驗區政策的交互項進行回歸，模型設定如下：

GInnit=α0+α1Treati×Timet+α2CSRit+α3Treati×Timet×CSRit+X'itφ+ηi+γ

t+εit（9）

GUtiit=α0+α1Treati×Timet+α2CSRit+α3Treati×Timet×CSRit+X'itφ+

ηi+γt+εit（10）

表8第（3）（4）列報告了相應的檢驗結果，結果顯示，交互項系數分別在1%和5%的水平下顯著為正，說明企業社會責任進一步強化了綠色金融試驗區政策對企業綠色創新和策略性綠色創新的促進作用，假說4得以驗證。其主要原因在于：在綠色金融試驗區政策逐步推進過程中，較高的社會責任履行水平能夠有效緩解外部環境所帶來的規制壓力，提高產品和資本市場對企業的認可程度，使得企業更有能力和動力參與綠色金融市場并獲得綠色金融資金支持，進而實現環境友好型技術創新。

五、結論與政策建議

綠色金融試驗區政策是完善綠色金融體系、推動低碳經濟發展的重要舉措。筆者基于2010—2020年滬深兩市A股上市公司的樣本數據，使用漸進雙重差分模型闡釋和檢驗了綠色金融改革創新試驗區對企業綠色創新行為的政策效果及其作用機制。研究結果表明：首先，綠色金融試驗區政策能夠在一定程度上誘發試驗區內企業的綠色創新活動，筆者進一步將綠色創新劃分為實質性綠色創新和策略性綠色創新后發現，該政策的綠色創新激勵效應更多地作用于策略性創新而非實質性創新，且此結論在進行了一系列穩健性檢驗后依然成立。其次，基于行業性質和市場化程度的異質性檢驗表明，綠色金融試驗區政策對企業綠色創新的誘發效果主要集中于非重污染行業和市場化程度較高的地區。最后，作用機制結果顯示，媒體關注度較高和企業社會責任較好履行強化了綠色金融試驗區政策對企業綠色創新的正向影響。

上述研究結論對進一步優化綠色金融試驗區政策具有如下啟示：第一，綠色金融改革創新試驗區的建設應當協同發展與差異化并存。目前我國綠色金融試驗區布局已囊括東中西部，探索出多樣化的綠色金融發展路徑。具體而言，浙江和廣東綠色金融試驗區依托雄厚的經濟實力，著重關注如何以綠色金融推動傳統產業轉型升級；貴州和江西綠色金融試驗區充分發揮其生態環境優勢，力圖以綠色金融為抓手，實現既要“金山銀山”，也要“綠水青山”；新疆和甘肅綠色金融試驗區積極把握“一帶一路”重大機遇，激發綠色發展內生動力，促進生態脆弱地區可持續發展；重慶綠色金融試驗區致力于打造綠色金融數字化發展平臺，形成跨區域乃至跨境合作的綠色金融發展新模式。因此，在綠色金融試驗區逐步擴容的過程中，各試驗區應充分借鑒有效經驗，立足當地實際情況，制定并完善與自身資源稟賦、產業結構及生態環境相協調的綠色金融發展實施方案。結合企業需求有針對性地豐富綠色融資方式，創新綠色融資流程，營造活躍有序的融資環境，以發揮綠色金融試驗區對企業綠色轉型的正向激勵作用，為其他地區申建綠色金融試驗區提供寶貴的經驗證據。

第二，以創新行為的難易程度、風險大小與潛在價值為基礎評價指標，完善綠色項目評估體系與激勵機制。通過多項指標精準識別實質性綠色創新與策略性綠色創新，進而匹配相應的信貸資源，同時及時跟進項目進度與綠色資金流向，以促進綠色金融改革創新試驗區的良性發展。對于評估結果較高的綠色創新研發項目，給予加大扶植力度、降低融資門檻等政策傾斜，關注企業在實質性創新研發初期與瓶頸期的具體訴求，緩解企業可能面臨的資金短缺困境，鼓勵企業在數字化浪潮下實現“數智化”與“綠色化”的雙重轉型，推動產學研深度融合，為企業突破關鍵技術提供良好的創新環境，形成有利于綠色創新活動“內涵式”發展的長效機制。對于評估結果較低的綠色技術創新項目應進行合理的引導，既要避免企業為追求短期效益而導致策略性綠色創新過度增長，也要健全環境信息披露機制，降低金融機構與企業間的信息不對稱程度，防范部分企業為獲取綠色資金而出現的“漂綠”行為。此外，應不斷激發企業的可持續發展意愿與綠色創新潛能，積極營造知識產權保護氛圍，促使企業合理配置創新資源，以量變推動質變，實現綠色創新的量質齊升，保障試驗區內綠色創新組合的協調增長。

第三，綜合考慮行業不同特征與企業所在地區市場化程度的異質性，制定有針對性的指導方案。隨著綠色金融試驗區政策的實施與推廣，重污染行業企業面臨更大的環境規制壓力，如何引導這些企業自愿淘汰落后產能、降低碳排放水平成為至關重要的問題。一方面，政府應適當降低綠色金融試驗區政策對重污染行業企業的懲罰效應及融資約束，創新擔保模式，降低企業在綠色研發過程中的風險與資金獲取難度，為其實現綠色轉型提供助力。另一方面，重污染行業企業應從自身出發，積極參與綠色金融市場，適時開展綠色并購活動，以外部綠色技術為基礎，將綠色資金、政府環保補助真正應用于技術研發環節，而非“兩高”項目或為迎合綠色金融試驗區政策而產生的環保支出?？紤]到市場化水平差異會對綠色金融試驗區政策效應造成影響，針對市場化程度較低地區創新要素流動性不足、知識產權保護水平較低等問題，政府應加快完善試驗區內基礎設施體系、專業人才培養以及區域間協同發展機制，推動要素市場與產權制度建設，穩步推進市場化進程，吸引各項綠色創新要素流入并集聚，促進綠色創新鏈的形成與升級，優化市場競爭環境，促使企業為獲取競爭優勢主動進行綠色創新活動。

第四，從媒體關注與企業社會責任履行的視角出發，優化綠色金融試驗區政策的作用渠道。政府應重視媒體關注在環境治理方面的輿論監督作用，引導媒體和公眾關心企業相關環境信息，充分發揮其信息傳遞功能，形成媒體關注對企業可持續發展的持續激勵效應，以及對負面污染行為的曝光懲罰作用。拓寬公眾環境參與渠道，倡導綠色消費理念，營造公開透明的社會監督環境，既能從消費端驅動企業優化綠色創新資源配置，也有利于提升綠色金融市場的信貸配置效率，避免企業夸大環境效益以換取更多綠色資金的現象出現。與此同時也要對媒體言論的真實性與客觀性進行監督，防止不實或片面報道誤導企業戰略決策。企業作為市場主體，應積極適應綠色金融發展的新形勢，結合自身技術水平與資源稟賦，制定具有前瞻性的綠色創新發展戰略，提升高管團隊的環境責任素養，并將企業社會責任嵌入日常生產經營活動中。借助綠色金融試驗區的政策優勢，主動披露高質量環境信息，履行環境承諾，通過多種綠色金融工具為企業研發綠色技術、改善生產流程、創新綠色產品提供穩定的資金支持，強化在市場競爭中的聲譽優勢，使企業逐漸實現從短期迎合環境規制到長期綠色行為慣性的轉變。

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責任編輯：李金霞

Is it Substantive Innovation or Strategic Innovation？

——The Effect of Green Finance Reform and Innovation Pilot Zone on Enterprise Green Innovation

Jia Ning， Zhang Zhichao

Abstract：The green finance reform and innovation pilot zone is an important measure for China to achieve carbon peaking and carbon neutrality goals and explore a new path of green finance development. Using the data of A-share listed companies in China from 2010 to 2020， this paper adopts the time-varying difference-in-differences method to explore the impact of green finance reform and innovation pilot zone on green innovation behavior of enterprises and its mechanism. The results of this research show that the construction of green finance reform and innovation pilot zone can improve green innovation level of enterprises to a certain extent. After distinguishing innovation behaviors with difference motivations， it's found that the policy promotes strategic green innovation of enterprises， but has no significant impact on substantive green innovation. Through the heterogeneity analysis， it's found that the incentive effect of green finance reform and innovation pilot zone on enterprises' green innovation is mainly concentrated in non-heavily polluting industries and enterprises in areas with high degree of marketization. The influence mechanism analysis shows that media attention and corporate social responsibility can further strengthen the promoting effect of green finance reform and innovation pilot zone on enterprises' green innovation. In the new development stage， China should improve the green project evaluation system， optimize the green financial policy， promote the green transformation of enterprises and achieve high-quality economic development.

Key words：green finance reform and innovation pilot zone；green innovation; media attention； corporate social responsibility

收稿日期：2023-06-06

作者簡介：賈寧（1996-），女，河南新鄉人，南開大學博士研究生；張志超（1951-），男，天津人，南開大學教授，博士生導師。