姻親涉入下的家族企業冒險性決策：研發投入還是盈余操縱？

賀小剛, 戚陽陽, 舒 心

（1. 上海財經大學 商學院, 上海 200433；2. 上海財經大學浙江學院 工商管理系, 浙江 金華 321000）

一、引 言

家族企業在家族和企業多重目標導向的驅動下，對待冒險性活動的決策方式具有復雜性，家族企業冒險性決策的前因研究也是理論界長期關注的焦點。已有文獻大多基于資源基礎理論、代理理論、社會情感財富理論等探討家族企業與非家族企業在冒險性活動選擇中的差異。但值得注意的是，控制企業的家族系統本身具有很大的異質性（Dyer Jr 和Dyer，2009），諸如家庭關系、家庭成員角色和家庭變遷等因素會塑造不同的商業家族，進而直接影響到企業決策過程（Combs，2020）。因此，僅僅停留于家族企業與非家族企業的異質性探討可能無法揭示家族企業的本質特征，于是學者們逐漸開始關注家族成員內部組合的異質性對家族企業決策的影響。在此背景下，親緣關系的不同組合成為一個非常重要的研究視角，比如有不少文獻從父母子女關系、配偶關系、兄弟姐妹關系等親緣關系組合角度，探討不同親緣關系主導下的家族企業權力配置與決策機制問題。

儒家文化長期浸染下的中國形成了一個以親緣關系為中心的復雜社會，親緣關系既涵蓋了父系繼嗣形成的宗族群體，也容納了由于婚配而形成的姻親群體。父系親屬和母系親屬共同構建了中國社會的差序格局體系（費孝通，1985）。姻親成員涉入家族企業的管理活動能在一定程度上解決早期家族創業資金、勞動力與社會資本稀缺等重要問題，但姻親參與家族企業也會增加家族內部發生沖突的概率，消極的情感沖突無疑會給企業帶來沉重打擊?，F實的狀況引發學者們不斷地思考并迫切希望解決的一個重要問題是，姻親涉入管理如何影響家族企業的冒險性決策？管理層的冒險性決策不僅僅表現為追求長期利益的、積極的生產性投資活動，還體現在從事短期導向的、消極的機會主義行為（Hoskisson等，2017）。因此就本文而言，擬探討的關鍵問題是，姻親涉入管理將促使企業為實現長遠發展而加大研發投入，還是會導致企業增加機會主義的盈余操縱行為？這種影響作用受到何種因素的制約？

基于2008—2016年中國家族上市公司的數據，本文實證分析了姻親涉入管理對家族企業冒險性決策偏好的影響。結果顯示，姻親涉入管理一方面降低了企業研發投入的動力，另一方面則提高了其短期目標導向的盈余操縱動機；姻親成員持股將顯著修正其目標偏離問題，不僅能夠緩和姻親涉入管理對研發投入動力的阻礙作用，而且顯著弱化了企業的盈余操縱動機；依據親緣關系遠近細分姻親群體后發現，無論是近姻親還是遠姻親涉入管理活動，均會顯著降低企業的研發投入動力，但是近姻親相比于遠姻親有更強的盈余操縱動機；后代參與公司治理將顯著弱化姻親消極對待公司研發投入的動機，但會助長姻親進行盈余操縱；期望落差狀態顯著地弱化了姻親消極對待公司研發的動機，且能夠顯著遏制姻親盈余操縱的動機。

本文的研究貢獻主要體現在以下三方面：第一，本文試圖揭開姻親關系與家族企業決策行為之間的黑箱。雖然不少文獻從父母子女關系、配偶關系、兄弟姐妹關系、近親與遠親關系等親緣關系組合角度，探討不同親緣關系主導下的家族企業權力配置與決策問題，但作為家族系統中重要的分支——姻親關系則很少有學者關注。賀小剛等（2021）基于社會嵌入理論（social embeddedness perspective）提出了一個姻親代理人假說，并基于中國家族上市公司的數據驗證了該假說的存在，但他們沒有意識到姻親涉入下的家族企業的冒險性決策問題。本文以姻親涉入管理為切入點，檢驗姻親成員涉入對家族企業冒險性決策的影響機制，為深入分析家族系統打開了新的思路。

第二，本文探討姻親涉入情境下家族企業決策中的長期導向和短期目標權衡的具體機制，豐富了家族企業冒險性決策的研究成果?，F有關于家族企業冒險性決策的研究，大多僅考慮單一目標導向的決策活動，比如創新投入、并購、關聯交易等，沒有考慮到不同類型的冒險行為之間存在異質性的客觀事實，也忽視了對多種冒險性決策進行比較研究。本文分別選擇研發投入和盈余操縱作為分析單元，對兩種不同類型的冒險性決策進行對比分析，有助于更加深入地理解不同冒險性決策背后的動機差異，也拓展了家族企業冒險性決策的相關研究。

第三，前期關于不同親緣關系家族成員涉入企業的代理問題的研究，大多僅考慮家族成員在企業中的單一身份，比如家族成員作為股東（肖金利等，2018），或者家族成員參與管理（譚慶美等，2022），但實際上家族代理問題的強度將同時取決于家族成員的管理權和股權的涉入程度（Schulze等，2003）。本文將姻親成員的管理者身份和股東身份同時納入家族代理人的決策行為研究框架，發現制約姻親涉入與企業冒險性決策偏好的重要因素是姻親成員獲得的企業身份，該結論有助于進一步明晰家族成員決策行為的發生機理。

二、理論分析與研究假設

（一）家族系統異質性與姻親涉入管理

早期關于家族企業領域的研究文獻大多將重點放在探討家族企業與非家族企業的區別上。具有親緣關系的家族成員參與企業經營是家族企業區別于非家族企業的重要特征，由此也產生了利他主義、社會情感財富等家族屬性，以至于眾多研究基于這些獨特的家族屬性比較家族企業與非家族企業在組織結構、代理成本、經營目標、管理風格等方面的差異。這些研究在對相關問題的分析中假定在家族企業內部，家族成員構成一個親密無間的利益共同體，在管理企業時可以像一個人那樣行動起來，以實現家族的共同目標，因此家族企業的組織形式具有顯著的降低代理成本優勢（Jensen和Meckling，1976）。然而，上述假定在僅有業主和核心家族成員控制的企業中或許可以實現，但隨著家族企業的發展壯大，控制企業的家族系統因不同親緣關系的涉入而逐漸表現出異質性，家族經理人與家族所有者的利益也并非完全一致（Sharma，1997）。近來研究者逐漸將目光轉向家庭結構異質性對家族企業決策的影響，并基于家族成員的親緣關系進行了分類學意義上的討論，較為常見的分析單元有遠親/近親組合（Fan和Yu，2020；譚慶美等，2022）、夫妻關系（肖金利等，2018；Amore等，2017）、兄弟姐妹關系（Bird和Zellweger，2018；徐世豪等，2022）等等。

有關血親與姻親關系的研究當前仍處于探索階段。目前僅有個別學者關注到姻親組合模式的特殊性并開始探討其對家族企業決策、治理效率等的影響作用。Face（1988）認為同代姻親參與家族企業容易加劇企業內部的裙帶風氣和情感沖突，不利于家族企業治理效率的提高。Saito（2008）預測由姻親管理的家族企業的表現要優于由血親管理的家族企業。程熙鎔等（2019）發現，由于姻親相比于血親在經營過程中更少地遭受社會情感財富的約束，姻親家族成員參與經營有助于家族企業實現更高的經營績效。賀小剛等（2021）基于社會嵌入理論，提出姻親涉入增加代理成本的假說，并基于中國家族上市公司的數據驗證了該假說的存在。雖然這些研究對理解姻親成員與血親成員的差異性提供了寶貴的參考，但對姻親涉入管理后如何影響家族企業的戰略決策還缺乏系統的理論探討和經驗分析。尤其在面對不確定性較大的冒險性決策時，姻親管理者能否與控制家族保持一致的利益導向和目標追求？在不同類型的冒險決策之間又表現出怎樣的選擇偏好？這些重要問題有待學者的進一步研究。

（二）姻親涉入管理下的家族企業冒險性決策

冒險性決策（risk-taking）是指企業中的管理者在無法事先確定決策后果的情況下，做出的改變組織慣例和程序的戰略選擇（Hoskisson等，1991），決策的實施意味著將組織置于較大的不確定環境中（Hoskisson等，2017）。根據決策背后的目標導向差異可以大致將冒險性決策分為兩類：一類是以保持企業長期競爭力為目標的、生產性的投資決策，比如研發投入、并購、固定資產投資等。由于該類活動具有投入周期長、融資成本高和收益不確定性大的特點（鞠曉生等，2013），因而具有較高的風險性。一類是以短期內快速獲得績效回報為目標的、非法或不道德的投機經營行為，比如財務造假、盈余操縱、非法尋租等。在當前中國正處于經濟轉型期，法制、法規監管尚不健全的現實背景下，該類行為是較為普遍的經濟現象，但是一旦被發現往往會給企業造成嚴重的聲譽損害和經濟損失（吳溪和張俊生，2014）。本文分別關注長期導向的研發投入和短期導向的盈余操縱，這是管理層冒險性行為的具體表現（Hoskisson等，2017）。同時考察兩類冒險性決策，有助于全面理解姻親涉入管理對于家族企業冒險性決策類型的選擇與配置，揭示姻親組合模式的本質特征。

1.姻親涉入管理對家族企業研發投入的影響

基于家族代理理論，本文認為姻親涉入管理會增加家族成員的沖突問題，降低家族企業開展研發投入等長期導向冒險性決策的動力，這是因為： 第一，對姻親的信任不足降低了實際控制人對姻親失敗的容忍度，使得姻親管理者在決策活動中有更低的風險承擔意愿。區別于西方社會的普遍信任，華人社會以家和家族為核心，展現出內外有別的特殊主義信任（儲小平和李懷祖，2003）。雖然姻親和血親具有同樣的家族成員身份，但在家族內部，不同親屬關系所獲得的信任程度存在顯著差異（潘越等，2019）。由于血親的家族成員身份是先天形成的，“血濃于水”的親情關系使得血親家族成員能夠得到實際控制人更高程度的信任感和包容度。然而，與血親家族成員相比，以婚姻契約關系為基礎的姻親家族成員卻很難享有同等程度的信任水平。姻親家族成員往往因特殊的身份和背景而被熟悉，進而被納入企業的管理團隊中（于曉東和劉小元，2017），實際控制人與姻親的人際交往較少，故此天然地對姻親的信任度較低（儲小平和李懷祖，2003）。特別是一旦姻親管理的企業表現不佳，更加劇了實際控制人對姻親是否具備勝任工作的知識和能力的懷疑，姻親即使出現微小的錯誤也可能會遭受更大的指責（Santiago，2011）。信任不足導致的差別對待會給姻親管理者的決策活動造成壓力，如果姻親管理者冒險地進行研發投入，倘若成功對個人不會帶來太大收益，萬一未能給企業創造價值，甚至導致企業價值的下降，姻親則難辭其咎，將面臨實際控制人更大的不信任和排斥，這直接威脅姻親管理者在企業中的職位和收益。即，姻親管理者在承擔研發投入帶來的額外風險的同時卻不能得到相應的支持和激勵，甚至不得不面臨巨大的個人潛在成本。于是姻親管理者會避免落入長期性、不確定性的研發投入“陷阱”之中，以減少可能出現的失敗后果。

第二，對姻親成員的信任不足也反映在不平等的企業權力配置方面，這限制了姻親涉入管理開展研發投入的資源調配能力。與一般企業不同，家族企業在治理和資源配置過程中遵循一定的“親親法則”，親緣距離是權力配置的重要原則，即當企業中有多位家族成員參與治理時，企業權力大致按照以血緣關系為依據、以差序格局為導向的原則在家族成員和不同的家族分支之間分配（鄭伯塤，2006）。倘若姻親成員和血親成員同時參與企業治理活動，實際控制人在資源、機會、職位、薪酬等的分配上通常將血親群體置于姻親群體之前，姻親很難獲得與血親群體相同的權力和資源（Santiago，2011）。即使家族成員中僅有姻親涉入管理，家族企業內部也仍然不希望與姻親管理者過多分享權力。原因在于，如果姻親成員在企業中被賦予較大權力，則會給家族企業帶來控制權旁落的潛在風險。一旦婚姻關系破裂，掌握關鍵權力的姻親不得不離開企業，不僅會破壞企業內部的協作和分工機制，甚至可能造成姻親泄露家族商業秘密或姻親搶走企業的毀滅性打擊（Santiago，2011）。企業權力的不合理配置不僅直接限制了姻親成員在決策活動中的資源調配能力，使其難以應對研發活動的高融資成本和調整成本等難題（鞠曉生等，2013），對于有才能的姻親而言也是一種偏見，打擊其投身企業發展的積極性。在權力不足的窘境下，姻親涉入管理將傾向于既有財產的利益分配活動而非長期的財富創造活動。

基于上述分析，本文提出以下假設：

假設1：姻親家族成員涉入管理將降低家族企業的研發投入動力。

2.姻親涉入管理對家族企業盈余操縱的影響

前文假設姻親涉入管理減少了研發活動投資等積極的冒險行為，但該觀點是否適合于解釋消極的、短期導向的冒險活動？在當前中國經濟轉型時期討論該話題具有現實意義。雖然已有學者考察了股東特征、所有權性質、監事會特征等對企業違規活動的影響，但親緣關系的影響作用卻較少受到關注。

本文認為，姻親涉入管理會增加實施盈余操縱等短期機會主義行為的動機。這是因為：第一，相對于血親家族成員，姻親成員對企業的歸屬感和認同度更低，他們更關心自己能夠從企業中獲得的利益，而不是企業的長遠發展。社會認同理論的觀點表明，基于共同認知和相似經歷而隸屬于同一群體的成員，能夠通過文化相似性建立和維持個體間的社會認同，并約束群體成員的自利行為和彼此沖突（賀小剛等，2010）。這一現象在家族內部的不同親屬群體中也有所體現。血親家族成員因與實際控制人具有共同的生活經歷或是從小受到主要家族成員的人生經驗、家族歷史故事的熏陶，能夠形成公認并一致遵守的理念、原則和慣例（Stewart，2003），對企業的歸屬感和認同感也更強（譚慶美等，2022）。姻親成員則是從此前并無關聯的獨立家族系統中嵌入而來，差異化的背景和生活經歷使得姻親成員在嵌入實際控制人家族網絡的過程中難免攜帶著原生家族的烙印，在價值觀念和思維模式等方面與原有家族成員的異質程度較高。如此，當姻親成員涉入管理時，更容易與實際控制人或是企業內的其他家族成員因經營理念差異而引發分歧，增加企業內部的矛盾和沖突（譚慶美等，2022；于曉東和劉小元，2017）。沖突過程中產生的隔閡、敵對等消極情緒，降低了姻親成員的歸屬感和對企業的認同度，使得姻親更多地將自己視為企業的代理人，也缺乏對企業的責任感和承諾（Santiago，2011）。盡管盈余操縱等違規行為具有破壞企業聲譽和長期發展的風險，但其杠桿作用明顯，能夠較快地增加個人私利。因此姻親可能不會顧忌投機行為給企業帶來的潛在危害，而是傾向于將自我利益置于組織利益之上，為獲得高額個人回報、職位晉升等目的而實施盈余操縱行為。

第二，姻親管理者面臨的合法性困境提高了其在決策活動中的自利性動機。盡管對于家族企業而言，管理職位由姻親成員而不是由非家族成員擔任可能是更好的選擇，但與血親成員相比，姻親在企業中仍然時常面臨著合法性不足的尷尬境地（Santiago，2011）。在中國家文化對親屬地位的劃分中，實際控制人與血親內群體成員的關系強度通常高于與姻親外群體成員的關系強度（肖金利等，2018），血親成員參與企業管理活動的合法性也更高。實際控制人與血親群體不僅能在家族中實現資源分享、情感支持，以及共享更高的利他主義（Yu等，2020），而且在血親成員參與企業管理時，基于血緣關系的利他行為也能夠充當“黃金降落傘”。血親管理者幾乎不存在被解雇的風險，即使離開企業，一般也能繼續獲得穩定的家庭轉移支付，這使得血親涉入管理開展自利性行為的動機較低。相比之下，作為外群體成員的姻親不容易與其他家族成員形成親密關系和凝聚力，無論表現如何，家族成員都將他們視為局外人，非家族成員也對其是否滿足工作崗位的資質要求持懷疑態度。在合法性壓力的刺激下，姻親高管會產生更強烈的“管理者防御”動機（王明琳和何秋琴，2020），為了避免出現因業績不理想而被解聘的被動局面，姻親成員可能會選擇在決策活動中承擔更大的風險。相較于長周期、高投入的生產性冒險活動，通過向資本市場傳遞扭曲的財務信息的盈余操縱行為，能夠以更快的速度和更低的成本提升企業短期財務數據，因此姻親涉入管理有更高的盈余操縱動機。

基于上述分析，本文提出如下假設：

假設2：姻親家族成員涉入管理將提高家族企業的盈余操縱動機。

（三）調節機制：姻親持股的修正作用

由于股東和管理者的目標不一致，在制度監督和激勵不完善的情況下，管理者將做出有損股東利益的代理行為，相應地產生代理問題（潘越等，2019）。不少學者認為，通過設計完善的激勵機制，尤其是股權激勵機制，可以促使管理者與公司股東利益趨同，實現激勵相容，進而顯著緩和管理者的代理問題（Jensen和Meckling，1976）。但另一種觀點認為，權力的增加反而會激發代理問題（Elayan等，2008），持股的管理者因獲得了企業內部人的身份，有動機采取不當手段虛增公司盈利以實現自身利益最大化。比如Bergstresser和Philippon（2006）的研究就發現股權激勵會誘使高管人員操縱盈余和兌換權益基礎上的薪酬。那么，如果考慮管理者的特殊背景，比如管理者是實際控制人的姻親，他們在持有公司股份之后將如何影響到其冒險性決策行為？

本文認為，當姻親高管持有企業股份時，其身份由家族企業代理人轉變為家族企業所有者，這種身份地位的改變直接影響著姻親管理者的冒險性決策偏好，表現為從事研發投入等長期導向活動的動力增強，實施盈余操縱等短期導向活動的動機減弱。首先，股權代表了投票權，進一步體現為對企業的管理控制權。實際控制人將部分股權賦予姻親高管，也即是賦予他們對企業行使資源調配和控制的權力，表明對姻親成員能力的信任。信任基礎上的委托代理關系能極大地降低代理成本，使得姻親管理者在公司治理活動中更加地勤勉、盡職盡責，也在一定程度上緩解了姻親管理者開展研發等高投入活動的資源約束。所以，姻親管理者持股將提高對生產性冒險決策如研發投入的風險承擔意愿。

其次，姻親成員持股改變了他們相對于實際控制人的血親家族系統的“局外人”身份，姻親真正晉升到“家人”系統中。為姻親成員配置股權意味著實際控制人肯定和接納姻親成員成為家族企業所有者，增強了姻親在家族和企業中的合法性。通常來講，血親成員與實際控制人有著更為一致的價值觀念（程熙鎔等，2019），實際控制人給予姻親的正面評價也有助于提升其他家族成員對姻親“家人”身份的認同。感知到家族成員的認可和善意的姻親高管也會主動融入家族系統，增加與家族成員的溝通交流和情感依戀（陳德球等，2022）。如此便有助于縮小姻親群體與原有家族系統的認知差異和情感距離，培養姻親對家族企業更高的歸屬感和認同度，激勵姻親高管將個人榮耀與家族榮耀聯系起來，進而降低姻親管理者實施不利于企業持續發展的短期投機行為的傾向。

最后，姻親高管通過持股實現由純粹的企業代理人向委托人兼代理人的身份轉變，使得姻親高管個人利益與企業利益趨于一致，進而降低決策過程中的短期自利動機。股權配置是進行家族內部治理的重要手段，實際控制人為姻親高管配置的股權越多，姻親管理者的個人財富與企業長期利益的捆綁就越緊密，兩者形成穩固的利益協同關系（Jensen和Meckling，1976），促使姻親高管更加關注企業整體未來價值，將增加研發投入等有前景的投資活動。同時基于理性經濟目標的約束，姻親高管持股后的委托人身份使其有更大的動力監督企業內的其他代理人（陳德球等，2022），否則他們作為企業股東的財富最大化目標難以實現。因此，姻親管理者兼具股東身份將緩和決策過程中的自利動機和代理行為，更加關注公司的長期發展以提升企業核心競爭力。

基于上述分析，本文提出如下假設：

假設3a：姻親家族成員持股將強化涉入管理的姻親成員的研發投入動力。

假設3b：姻親家族成員持股將弱化涉入管理的姻親成員的盈余操縱動機。

三、研究設計

（一）樣本選擇和數據來源

本文選取2008—2016年中國滬深上市家族企業為研究樣本，涉及的家族企業相關特征及財務數據均來自CSMAR數據庫，CSMAR數據庫揭露了所有家族成員的親屬關系特征，但這些信息僅披露至2016年，故本文的研究區間也應與該數據庫的起始時間相匹配。參照Anderson和Reeb（2003）、Ellul等（2010）的做法，本文對家族企業的界定如下：企業的實際控制人屬于某個家族，且有親屬成員為上市公司或控股股東單位的股東或董監高（當親屬只是控股股東單位股東或董監高時，控股股東單位的實際控制人需要同時也是上市公司的實際控制人）。本文還對初始數據進行了以下處理：（1） 剔除銀行、證券公司、保險公司等金融類樣本；（2）剔除被特殊處理ST與*ST的樣本；（3）剔除無法確定實際控制人的樣本；（4）剔除存在數據缺失的樣本，最終獲得879家家族上市公司3 738個公司—年份觀測值。

（二）變量說明

1.研發投入（RD）

企業研發投入的衡量主要有以下兩種指標：其一是絕對指標，即研發經費的總和；其二是相對指標，即研發投入比率。與研發投入的絕對指標相比，相對指標是對企業研發承諾的更穩健測量，得到了學者們的廣泛應用（Makri等，2006）。具體而言，研發投入比率的計算方式主要分為研發支出/營業收入、研發支出/總資產、研發支出/企業市場價值三種，其中研發支出/營業收入的方法更為常見（Makri等，2006）。這主要是因為存在部分企業的總資產無法反映其真實的財務狀況，而且我國上市公司的市場價值不能準確計量。因此，本文以研發投入/營業收入衡量企業的研發投入水平。

2.盈余操縱（EM）

借鑒Dechow等（1995）、王紅建等（2014）的研究，本文使用修正Jones模型作為本文盈余操縱的計算辦法，具體計算過程如下：

3.姻親涉入管理（Marriedmanage）

姻親關系是以配偶為中介，與配偶為直系或旁系血親的親屬關系。本文中的姻親成員包括配偶及配偶的血親成員，如配偶的父母、兄弟、姐妹、叔伯、姑舅，還包括配偶之血親的配偶，如配偶的嬸嬸、嫂嫂、姑父、舅母、姐夫、弟媳等。本文借鑒賀小剛等（2021）的方法，以公司實際控制人的婚姻關系為中心構建姻親成員關系網。若公司為單一實際控制人，則實際控制人配偶的家族成員被視為姻親；若公司存在多個實際控制人，則按照上市公司內最大持股比例判斷出最終的實際控制人，進而確定對應的姻親關系。本文使用在董監高任職的家族成員中姻親成員占比（Marriedmanage）作為姻親涉入管理的代理變量，同時也使用姻親涉入管理的虛擬變量（Mangedummy）進行穩健性檢驗，所得結果具有一致性。

4.姻親持股（Marriedshare）

姻親關系的界定與解釋變量中的描述一致。在此基礎上，以姻親成員的持股比例加總來度量姻親持股（Marriedshare）。

5.控制變量

借鑒Stockmans等（2010）、Sun等（2016）的做法，選取以下控制變量：公司年齡（Firmage）：樣本年度減去成立年份；公司規模（Firmsize）：公司總資產的自然對數；營業收入增長率（Growth）：營業收入增加額除以上年營業收入總額；總資產凈利率（Roa）；虧損狀況（Loss）：企業當年凈利潤為負時取1，否則為0；股權集中度（HHI）：公司第一大股東持股比例的平方和；獨董比例（Ind）：獨立董事占董事會人數的比例；會計師事務所（Bigf）：審計師來自四大會計師事務所取1，否則取0；董事會政治資本比率（Political）：董事會中所有具有從政經歷的董事比例；公司實際控制人任職（Contoffice）：公司實際控制人擔任董事長或總經理記為1，否則為0；公司實際控制人年齡（Contage）。此外本文還控制了年份（Year）和行業（Industry）固定效應。

（三）模型設計

本文構建如下模型檢驗姻親涉入管理對研發投入和盈余操縱的影響：

其中，RDi,t和EMi,t為被解釋變量，分別代表企業i在t年的研發投入和盈余操縱水平，Marriedmanagei,t-1為解釋變量，表示企業i在t-1年董監高任職的家族成員中姻親成員的比例；Controlsi,t-v1為企業i在t-1年時的一組控制變量水平。本文也在回歸中加入年份和行業固定效應。

在回歸分析之前，本文對數據進行了如下處理：（1）對主要連續變量在1%和99%的水平上進行縮尾處理，以避免異常值對檢驗結果的影響；（2）對進入模型的交互項進行了中心化處理；（3）對所有解釋變量進行方差膨脹因子（VIF）分析，結果顯示所有變量的平均VIF值為2.32，遠小于10的經驗閾值，因此可以排除多重共線性的問題；（4）由于本文數據是面板數據，可能存在異方差、時序相關以及橫截面相關等問題，使用一般的面板數據方法可能會低估標準誤，導致模型估計結果有偏，因此采用Driscoll-Kraay標準誤進行估計；（5）為避免模型中的不可觀測變量對回歸結果的干擾作用，采用固定效應的面板回歸模型以減少潛在的遺漏變量偏誤。

四、實證結果與分析

（一）描述性統計與分析

1.樣本數據的描述性統計

表1為全樣本數據的描述性統計結果。其中，RD為企業的研發投入，其最大值為0.2225，最小值為0，均值為0.0368，標準差為0.0390，表明樣本家族企業的研發投入水平存在較大差異。EM為企業的盈余操縱程度，其均值為0.0928，標準差為0.1774，說明樣本家族企業的盈余操縱程度存在一定差異。Marriedmanage指標測量在董監高任職的家族成員中姻親成員的比例，其均值為0.1538，表明姻親成員在家族企業董監高職位任職的比例平均可達15.38%。Managedummy是姻親涉入管理的虛擬變量，均值為0.2555，表明樣本中25.55%的家族企業存在姻親涉入管理的現象。其他控制變量的特征詳見表1。

表1 變量的描述性統計分析

2.姻親與血親涉入情況的描述性統計

表2的A欄報告了樣本家族企業中姻親和血親涉入管理和持股的基本情況。 其中，marriedmanagenum代表姻親涉入管理人數、marriedsharenum代表姻親持股人數、marriedshare代表姻親持股比例；bloodmanagenum代表血親涉入管理人數、bloodsharenum代表血親持股人數、bloodshare代表血親持股比例。結果顯示，在全樣本中，血親涉入管理人數均值、血親持股人數均值、血親持股比例均值都大于姻親相關指標，說明在樣本家族企業中，實際控制人的血親成員在公司治理中占據主導地位，但姻親成員在家族企業中的影響也不容忽視。B欄和C欄進一步區分實際控制人的性別并做相應統計?？梢钥闯?，當企業的實際控制人為男性時，其姻親涉入管理人數、姻親持股人數和姻親持股比例的均值都明顯低于實際控制人為女性時的情形，表明男性實際控制人對于吸納姻親參與企業管理的決定持更加謹慎的態度。而當企業的實際控制人為女性時，其血親持股比例的均值高于實際控制人為男性時的情形，說明女性實際控制人更加重視將企業所有權掌握在自己及血親成員的手中。

表2 姻親與血親成員參與家族企業情況的描述性統計

3.企業實際控制人的后代參與公司治理時姻親與血親的描述性統計

表3的A欄和B欄分別報告了企業實際控制人的后代在董監高任職和持股情況下，姻親與血親成員涉入企業的描述性統計。在當前越來越多的中國家族企業正進入代際傳承階段的現實背景下，后代成員參與公司治理是常見現象，他們的存在可能會影響到姻親成員和血親成員在企業中的參與情況。表3結果顯示，總體上，后代在董監高任職的樣本量多于后代持股的樣本量。當實際控制人的后代在公司董監高任職時，血親在董監高任職人數的均值更大，為1.8141；當后代持有家族企業股份時，血親持股人數和血親持股比例的均值也更大，分別為2.2135、19.7875%。該統計結果表明，實際控制人的后代通過在董監高任職或者持股的方式參與公司治理，一定程度上進一步擴大了血親成員在家族企業中的影響力。

（二）回歸分析

1.姻親涉入與研發投入、盈余操縱的關系檢驗

在進入回歸分析前，本文對所有進入模型的解釋變量進行了滯后一期處理。表4報告了姻親涉入管理對家族企業研發投入和盈余操縱的影響。列（1）、列（3）分別是姻親涉入管理（Marriedmanage）對研發投入（RD）和盈余操縱（EM）進行回歸的結果。列（2）、列（4）是將解釋變量姻親涉入管理（Marriedmanage）替換為姻親涉入管理的虛擬變量（Managedummy）后的穩健性檢驗。列（1）中Marriedmanage的系數為-0.0048，在1%水平上顯著，表明相對于無姻親涉入管理的企業，姻親涉入管理的企業研發投入水平顯著更低，假設1成立。列（3）中Marriedmanage的系數為0.0305，在10%水平上顯著，表明姻親涉入管理的企業盈余操縱程度顯著更高，假設2成立。列（2）、列（4）的穩健性檢驗也分別得到了一致的結果?？傊?，表4的回歸結果表明，姻親涉入管理導致家族企業更低的研發投入和更高的盈余操縱水平。

2.姻親持股的修正作用檢驗

表5匯報了姻親持股的調節效應檢驗結果，可以看出，列（1）、列（2）中Marriedmanage、Managedummy的系數顯著為負，列（3）、列（4）中Marriedmanage、Managedummy的系數顯著為正，與表4基準回歸中的結果一致。列（1）中姻親涉入管理（Marriedmanage）與姻親持股（Marriedshare）的交乘項系數為正，列（2）中替換姻親涉入管理的測量方式，得到姻親涉入管理的虛擬變量（Managedummy）與姻親持股（Marriedshare）的交乘項系數在5%的水平上顯著為正，說明姻親成員持股強化了涉入管理的姻親成員的研發投入動力，假設3a成立。列（3）中姻親涉入管理（Marriedmanage）與姻親持股（Marriedshare）的交乘項系數在5%的水平上顯著為負，并且這一結果在列（4）替換姻親涉入管理的測量方式后依然成立，說明姻親成員持股將弱化涉入管理的姻親成員的盈余操縱動機，因此假設3b成立。

表5 姻親高管持股的調節效應檢驗結果

（三）穩健性檢驗

1.Heckman兩階段模型檢驗

在前文的研究設計中，我們將所有進入回歸模型的解釋變量和控制變量滯后一期以減少反向因果問題。進一步地，我們希望通過Heckman 兩階段模型來解決姻親涉入管理和企業決策間可能因自選擇偏差或樣本選擇偏差導致的內生性問題，選擇以地區獻血率（Vbd）作為工具變量。地區獻血率是指全國各省、自治區、直轄市無償獻血占臨床用血的比例，數據來源于衛生部官方網站。獻血率反映了地區的社會資本水平，獻血率高的地區將更加重視社會資本的獲取和利用。姻親關系是社會資本的來源之一，因此處于獻血率高的地區的家族企業可能更傾向于吸納姻親參與家族企業治理。

檢驗結果如表6列（1）至列（3）所示。列（1）為第一階段回歸，以姻親涉入管理的虛擬變量（Managedummy）作為因變量，對工具變量及主檢驗模型中的控制變量進行Probit回歸，結果顯示，地區獻血率（Vbd）與姻親涉入管理虛擬變量（Managedummy）在1%的水平上顯著正相關，符合本文預期。在第二階段中，將第一階段Probit回歸得到的逆米斯比率（IMR）加入主檢驗模型，并考察姻親涉入管理對研發投入和盈余操縱的影響。第二階段回歸結果如列（2）、列（3）所示，在控制了內生性問題后，姻親涉入管理仍然導致家族企業減少研發投入、增加盈余操縱，本文的假設1和假設2再次得到驗證。

表6 Heckman兩階段模型和PSM檢驗結果

2.傾向得分匹配（PSM）

本文使用傾向得分匹配法為存在姻親涉入管理的樣本尋找配對樣本，按照1∶3近鄰匹配的方式進行樣本配對，并利用匹配后的樣本對基本假說進行再檢驗，結果如表6列（4）至列（7）所示，在使用傾向得分匹配法控制可能的內生性問題后，本文的結論同樣成立。

3.安慰劑檢驗

姻親涉入管理與研發投入和盈余操縱的關系可能受到不可觀測因素的影響，造成遺漏變量的內生性問題，為此進行安慰劑檢驗：首先，隨機分配各企業是否滿足姻親涉入管理；然后，利用這些隨機分配的姻親涉入管理變量，結合基準回歸中的回歸模型和控制變量將其分別與研發投入和盈余操縱進行回歸；最后，重復前兩步驟1 000次，得到t值分布圖。結果顯示，隨機分配的姻親涉入管理變量的回歸t值的分布以0為軸呈現對稱的倒U形，不能拒絕正態分布的原假設，偏度也沒有顯著異于0，表明隨機賦值姻親涉入管理變量對研發投入和盈余操縱均沒有處理效應，姻親涉入管理確實降低了企業的研發投入，提高了企業的盈余操縱水平，再次驗證了本文主要結論的穩健性。限于篇幅，安慰劑檢驗結果未列示，留存備索。

4.其他穩健性檢驗①限于篇幅，此處穩健性檢驗結果未加列示，如有需要可向作者索取。

本文同時采取以下方式進行穩健性檢驗：（1）更換解釋變量姻親涉入管理的測量方式。除了基準回歸中的測量方式外，分別以在董事會和高管層任職的家族成員中姻親成員所占比例、在董監高任職的姻親成員人數，作為姻親涉入管理的代理指標，重新檢驗相關假設。（2）剔除實際控制人單獨持股的樣本后，重新檢驗原有假設。（3）若公司實際控制人發生婚變，則由婚姻進入家族的姻親關系將面臨瓦解，違背了本文的假設。因此剔除實際控制人婚變樣本后，重新進行統計檢驗。（4）東北地區的漢族群體作為一個移民社會，多姓與多宗親群體混居，具有非宗族性質，這導致姻親關系可能重于父系血親，姻親與血親混合的特殊情況可能使二者的差異、矛盾沖突減弱。因此，剔除東北地區的樣本后，重新進行回歸。上述檢驗結果均支持原有假設，表明本文的研究結論穩健。

五、進一步分析

（一）涉入管理的不同姻親結構對冒險性決策的差異化影響

前文按照血緣關系將家族企業中的親屬類型分為血親和姻親，同時，根據關系的遠近親疏，親屬類型也可以被分為近親和遠親。已有文獻發現，近親參與企業經營既可能因更接近權力中心而在決策時更容易出現“搭便車”等道德風險，給企業績效造成負面影響（賀小剛等，2010），也可能因近親與業主之間的互惠利他主義而具有一致的利益訴求，進而提升企業治理效率（Chrisman和Patel，2012）。依此邏輯，涉入管理的姻親成員是否也會因親緣關系遠近帶來的結構差異，而影響家族企業的冒險性決策偏好？基于此，該部分依據親疏關系將姻親成員分為“近姻親”和“遠姻親”，考察不同家族姻親結構對冒險性決策的影響。其中“近姻親”包括實際控制人配偶的父母、同胞兄弟姐妹，其他姻親關系則屬于“遠姻親”。

回歸結果如表7所示，其中，Closemarried和Distantmarried分別表示董監高任職的家族成員中近姻親占比和董監高任職的家族成員中遠姻親占比，Closeshare和Distantshare分別表示近姻親成員和遠姻親成員的總持股比例。由列（1）、列（2）可知，無論是近姻親還是遠姻親涉入管理，均會顯著降低企業的研發投入動力；授予股權并不能對近姻親管理者或是遠姻親管理者的研發投入動力產生顯著的調節作用；列（3）、列（4）的結果顯示，近姻親涉入管理顯著提高企業的盈余操縱水平，而遠姻親涉入管理對此不具有顯著的影響效應；為近姻親配置股權可以顯著緩和其短期導向的盈余操縱動機，但這種緩和作用在遠姻親群體中沒有得到體現。

表7 近姻親任職、遠姻親任職對冒險性決策的差異化影響

（二）后代參與治理對姻親冒險性決策的影響作用

隨著越來越多的中國家族企業正在或即將步入代際傳承階段，家族后代在經營活動中發揮越來越重要的作用。如此，后代參與企業治理是否會影響到姻親高管的冒險性決策偏好？本文認為，家族后代基于對自身合法性構建的考慮，他們可能會強化姻親高管的研發投入動力和盈余操縱動機。合法性不足是家族后代涉入企業后面臨的常見困境（李新春等，2015）。在謀求建立合法性的過程中，家族后代既渴望短期內就做出顯著成就以盡快獲得組織認可，又希望通過制定符合家族長期利益導向的研發創新等決策以謀求持續競爭優勢，進而樹立個人的長期能力權威。

為了盡快建立自身的個人權威，家族后代往往有較高的風險容忍度（李衛寧等，2021）。姻親高管通過盈余操縱的方式以顯示良好的經營績效，這對于展現后代的短期經營能力是有利的。在此背景下，家族后代快速獲取合法性的需求與姻親的短期目標導向一致，如此他們可能會默許甚至支持姻親管理者的盈余操縱行為。但是對于研發投入等長期目標導向的戰略決策，家族后代則與姻親存在顯著差異。作為家族企業的繼承者，后代獲得長期的能力權威以構建合法性的關鍵在于其是否有能力在繼任后帶領企業實現持續增長（李新春等，2015），而研發活動是培育組織能力、提升家族企業長期發展能力的有效途徑（Zhou等，2017）。因此，家族后代參與治理將增加對研發創新等長期戰略的關注和重視，他們的長期投資視野將有助于弱化姻親高管在研發創新活動中的消極意愿。

本部分檢驗后代參與治理對姻親高管冒險性決策的影響作用。檢驗結果如表8所示，Secondmanage、Secondshare分別代表后代涉入管理和持股的虛擬變量，即如果實際控制人的子女在董監高任職或持股則取1，否則為0。列（1）中的姻親參與管理和后代涉入管理的交乘項系數顯著為正，列（2）中的姻親參與管理和后代持股的交乘項系數顯著為正，這表明后代參與治理顯著強化了姻親高管的研發投入動機。列（3）中的姻親參與管理和后代涉入管理的交乘項系數顯著為正，列（4）中的交乘項系數不顯著，這也在一定程度上支持了后代參與治理將強化姻親高管的盈余操縱動機的觀點。

表8 實際控制人的后代參與治理對姻親冒險性決策的影響作用

（三）期望落差狀態對姻親冒險性決策的影響作用

依據企業行為理論的觀點，企業在進行決策活動之前，會預先設置一個滿意的績效期望水平，然后根據實際績效與期望水平的差距開展后續決策。企業生命周期理論預示著大多數企業都將面臨或經歷衰落期，出現市場份額下滑、收益下降等一系列問題。那么，當面對業績低于預期的落差狀態時，姻親管理者是否會調整冒險性決策的偏好？

本文認為，期望落差的困境狀態將激發姻親管理者的“同仇敵愾”決心，強化姻親管理者的研發投入動力，弱化盈余操縱動機。主要是因為，當業績表現低于期望水平時，企業面臨著經濟利益和社會情感財富雙重損失的風險，并且業績的持續下滑迫使管理層必須優先保障企業的經濟目標，否則一旦企業宣告失敗，社會情感財富也無從談起（Chrisman和Patel，2012）。在此情形下，實際控制人和企業中的血親成員顯然愿意承擔更大的研發投入風險，因為這是扭轉業績困境的有效策略。姻親管理者雖然對社會情感財富的關注度較低（程熙鎔等，2019），但如果企業失敗將造成個人經濟利益的確定性損失。于是在期望落差狀態下姻親高管更有可能由被動的代理人轉向積極的管理者，通過增加研發投入等創新活動以扭轉業績困境，盈余操縱動機也隨之降低。因此，期望落差狀態下家族企業內部決策層將共同專注于改善企業績效，企業中的姻親成員與血親成員也會暫時摒棄差異，減少目標分歧和情感沖突，為扭轉不利業績狀況和保障企業長遠發展而共同努力。

為驗證上述猜想，該部分借鑒Chrisman和Patel（2012）的計算方式，基于歷史業績構建期望落差指標，如果企業實際業績低于期望水平，則企業處于期望落差狀態，此時保留原始值，否則賦值為0。企業業績以凈資產收益率（ROE）衡量。檢驗結果見表9。表9列（1）以研發投入為被解釋變量的結果表明，姻親涉入管理與期望落差的交乘項系數在1%的置信水平上顯著為負，且這一結論在列（2）中替換解釋變量測量方式后依然穩健。說明隨著期望落差的增加，家族企業的研發投入動力增強。列（3）以盈余操縱為被解釋變量的結果表明，姻親涉入管理與期望落差的交乘項系數在5%的置信水平上顯著為正，且這一結論在列（4）中依然穩健。說明期望落差弱化了姻親涉入管理的盈余操縱動機。

表9 公司期望落差對姻親冒險性決策的影響作用

六、研究結論與啟示

（一）研究結論

本文基于家族代理理論，從家族企業內部親緣關系異質性的角度重點考察了姻親涉入管理對家族企業冒險性決策的影響，得到以下主要結論：（1）涉入管理的姻親成員由于獲得的信任不足、缺乏歸屬感和身份合法性等，導致姻親涉入管理的研發投入動力更低，但盈余操縱動機更高。（2）姻親高管通過持股實現了由家族代理人向家族所有者的身份轉變。持有公司股份的姻親成員更傾向于與血親融為一體，不僅弱化了姻親管理者的盈余操縱動機，而且增強了他們開展研發投入的動力。（3）涉入管理的不同姻親結構會對冒險性決策產生差異化影響，具體表現為近姻親和遠姻親涉入管理均會顯著降低企業的研發投入動力，但是近姻親相比于遠姻親有更強的盈余操縱動機，允許近姻親持股則有助于弱化其盈余操縱動機；（4）后代參與公司治理將有助于弱化姻親成員消極對待公司研發創新的動機，但同時也會助長姻親成員的盈余操縱動機。并且公司績效的期望落差狀態也會弱化姻親高管的異質性目標，當業績低于期望水平的落差越大則越促使姻親高管增加研發投入并降低盈余操縱行為。

（二）實踐啟示

第一，本文的結論可為促進姻親成功融入家族企業并有效參與企業決策提供指導。家族企業在發展過程中會面臨是否以及如何讓姻親參與家族企業事務的問題。本文發現，姻親涉入管理出現目標偏離，主要源于姻親在家族中感知的“局外人”身份。因此一旦實際控制人決定接納姻親成員參與企業的治理活動，就應當信任和平等對待姻親。在企業權力分配中，除了為姻親配置與其能力相符的管理權，還應賦予姻親適當的股權，視姻親成員為一家人。

第二，中國家族企業正在或即將步入代際傳承階段，家族創業者的后代逐漸進入企業任職或者持有股份。由于后代涉入家族企業面臨合法性不足的問題，他們在謀求合法性的過程中雖然會注重家族企業的長期發展，但也可能存在短視傾向，期望在短期內做出驕人業績，獲得組織認可。因此，在企業傳承過程中培育后代成員權衡長期目標與短期目標就非常重要。

第三，在企業發展的關鍵時期，安排有能力的姻親成員協助企業的治理活動可能是更好的選擇，應重視利用姻親的人力資本優勢。本文的結論表明，期望落差狀態下姻親高管反而與血親成員“同仇敵愾”，這進一步說明姻親成員是比非家族成員更值得信賴的管理者，在關鍵時刻姻親能夠顧全大局，自覺維護企業利益。因此，應注重充分發揮姻親成員的管理才能。

（三）研究局限與未來展望

本文從家族成員內部組合異質性的視角，探討了姻親涉入管理與家族企業冒險性決策的關系，豐富了現有泛家族概念的內涵和冒險性決策影響因素的研究范疇。但不同家族企業的姻親群體也可能存在結構差異，特別是在兄弟姐妹共同治理的家族企業中，企業中的姻親群體分屬于不同的核心家庭，有不同的利益訴求，最終的冒險性決策偏好可能是不同姻親成員之間博弈的結果。雖然本文嘗試將姻親群體劃分為近姻親和遠姻親對此進行探討，但此種劃分方式較為粗略，未來可以對進入企業的姻親成員進行更細致的結構劃分，考察姻親結構差異性對家族企業治理效率和決策過程的影響，有助于發現更多有價值的結論。此外，姻親參與管理不僅為企業提供了人力資本，而且其攜帶的異質性社會資本也可能成為企業獨特競爭優勢的來源。本文對姻親社會資本的考察尚不充分，未來可以嘗試增加該方面的理論探討和實證檢驗，比如將姻親所屬的宗族網絡、教育網絡等納入姻親行為與企業價值的分析框架之中。