可轉換債券融資的財務效應研究

馬淑霞?吳曉琳

隨著企業發展規模的不斷擴大，企業融資方式也逐漸多樣化、創新化。由于融資成本的高低對企業的發展至關重要，因此選擇何種融資方式一直是資本市場上的熱點問題?？赊D換債券是內嵌看漲期權的新型融資方式，可轉換債券憑借其轉股后收益性較好、資金安全性高等特點深受投資者青睞，在2017年股權再融資政策升級的背景下，可轉換債券憑借其信用申購的優勢迎來了大發展時期。因此，本文希望通過對G銀行可轉換債券融資的財務效應研究，為企業合理選取融資工具提供思路和參考，給其他想要進行可轉換債券融資的企業尤其是上市銀行提供一些幫助，同時希望對于我國可轉換債券的案例研究和監管部門政策的制定提供一些依據。

一、G銀行可轉換債券融資的現狀

（一）G銀行發展現狀

G銀行成立于1992年，是一家全國知名的股份制商業銀行，G銀行的總部位于北京，在上海證交所上市的時間是2010年，在香港證交所上市的時間是2013年。截至目前，該行在中國各地擁有1762家分支機構，在150個經濟中心城市設有機構網點。

G銀行目前已經取得包括吸收存款，發放貸款，辦理相關票據和外匯的結算與匯兌，發行和承銷政府及金融債券，保險代理等幾十種業務，業務規模和種類已經達到了行業前列。

（二）G銀行可轉換債券的財務效應現狀

1.G銀行可轉換債券提升償債能力

將G銀行可轉債融資前2014～2016年和進行融資的2017年，以及融資后的2018～2021年的三項償債能力指標數據和對應的行業均值匯總列式，如表1所示。

從表1可以清晰地看出，在可轉債融資前，G銀行的三項指標均劣于行業均值，說明企業長期償債能力處于行業相對靠后的水平。這主要與G銀行在這一時間段處在業務上升期，企業采取了比較激進的擴張模式，運用了比較高的杠桿進行經營有關。因此，公司為了彌補企業經營的安全性不足，于2017年發行了可轉債進行融資。通過2017年進行的可轉債融資，G銀行的長期償債能力有了比較明顯的提升。2018年三項指標均接近行業均值。雖然在2019年，企業的償債能力有小幅下滑，但通過2020年大量的可轉債轉股扭轉了這一趨勢，總體仍然是穩中趨優的狀態。因此，G銀行的可轉債融資提升了企業的長期償債能力，增強了企業未來應對風險挑戰的能力和水平，讓G銀行能夠更加安全地發展。

2.G銀行可轉換債券對盈利能力影響較小

通過銷售凈利率、凈資產收益率和凈利潤三項指標來衡量G銀行的盈利能力的變化，將2014～2021年企業的這兩項指標及企業凈利潤和行業均值列式如下。

如表2所示，G銀行的銷售凈利率在可轉債融資前和可轉債融資后均呈現出緩慢下降的趨勢，整個銀行業的均值也出現了持續的下降；與此同時，G銀行和整個行業的凈利潤都是緩慢增長的趨勢。一方面，說明銀行業的競爭日趨激烈，行業逐漸飽和。另一方面，2019年以來，世界性的傳染病大爆發，整個世界經濟面臨著巨大的下行壓力，包括銀行業在內的幾乎所有行業都出現了效益的下降。而G銀行的凈資產收益率，從2018年以來卻呈現出增長的態勢，且2020年首次超過了行業均值?？偟膩碚f，G銀行可轉債融資對企業的盈利能力沒有帶來質的影響。

3.G銀行可轉換債券實現資本結構的動態優化

資本結構是指企業各種資本的價值構成及其比例。企業的資本結構因行業、企業自身情況和發展戰略的不同而不同。合理的資本結構對于企業內部的經營及財務健康水平至關重要。合理的債務比例可以使企業保持較低的資本成本，同時獲得財務杠桿收益，從而增加企業價值。下面結合G銀行的具體數據，從以下三個方面分析G銀行可轉債對其資本結構的影響：（1）權益乘數；（2）股權結構；（3）每股收益。

根據表3，將G銀行的資產負債率與行業平均水平進行比較，可以看出，在發行可轉債前，低于行業平均水平，G銀行的資產負債率2015年和2016年低于行業均值0.83%和 0.03%，說明其資本結構仍有優化空間，不能充分發揮債務的杠桿作用。而可轉債發行后，可轉債持有者債轉股前債券以債務資本的形式存在于企業資本中，在盈利的前提下，債務資本的數量增加可以提升企業的價值，從而優化資本結構。在可轉債發行前的幾年，資產負債率出現小幅波動，在可轉債發行后，大額負債的增長速度超過資產的增長速度，導致資產負債率越來越接近行業平均水平，充分發揮了財務杠桿的作用。2020年，部分G銀行可轉債持有者選擇債轉股，轉股比例達到19.3%，使得G銀行資本結構中債務資本的比例下降，2021年G銀行資產負債率首次接近行業均值。因此，G銀行發行可轉債后，資產負債率從2016年的93.75%下降到2021年的91.78%，其財務風險得以降低。

權益乘數是資產總額與股東權益的比例，反映企業的財務杠桿程度，權益乘數越高，杠桿作用越大。在G銀行可轉債發行前后幾年，權益乘數的變化與資產負債率基本保持一致，在可轉債發行當年達到近幾年的最大值16.35，表明此時債務投資在資產中占主要比重，財務杠桿也最大。2017年之后，隨著可轉債的陸續轉股，股東權益比例增大，權益乘數也逐步下降。

綜上，G銀行發行的可轉債通過動態調整資本結構，實現了資本結構的優化。發行可轉債不僅使G銀行獲得所需的資金，還充分發揮了可轉債的財務杠桿作用。

二、結論

（一）可轉換債券融資對G銀行的財務績效沒有產生明顯的正效應

償債能力方面，得益于可轉換債券發行，G銀行的償債能力顯著提升，增強了企業風險抵御能力。而盈利能力方面，G銀行可轉換債券融資對企業的盈利能力影響效果并不是特別顯著，受疫情的影響，需要一定時間進行調整。發展能力方面，通過發行可轉債融資，G銀行的利潤規模和信貸規模得到了一定的發展，提升了其在股份制商業銀行中的地位?？傮w來看，G銀行可轉換債券融資對其財務績效并沒有產生明顯的正效應。

（二）G銀行通過可轉換債券融資補充了資本金，提高了資產質量

G銀行通過發行300億可轉換債券進行融資，其企業資本金得到了極大的補充，資本是資產質量的基礎，強大的資本基礎能夠讓G銀行保持良好的資產質量。G銀行通過此次可轉換債券融資，提高了企業的撥備覆蓋率，同時降低了不良貸款率，讓G銀行在行業競爭中擁有更強的核心競爭力，同時能夠形成良好的正外部效應，有利于提高企業的信譽。G銀行可轉換債券還有效緩解了企業內部資本壓力，確保了銀行貸款規模的平穩增長，而且還增加了G銀行的資本，擴大了投資范圍。G銀行補充資本金的方式也符合我國銀行業政策以及未來發展方向。

（三）G銀行通過可轉換債券融資優化了資本結構

從前文對G銀行的資本結構分析可知，發行可轉換債券之前，G銀行資本結構不能充分發揮債務的杠桿作用，實現企業整體價值的提升，G銀行發行可轉債之后，其資本結構在可轉債的調節中實現優化。從資產負債率來看，G銀行可轉債的發行提高了銀行的資產負債率，從而使G銀行能夠充分利用其低成本資本，投資到高利潤的業務，在優化資本結構的同時提高了銀行盈利能力。從權益乘數來看，G銀行發行可轉債的前后幾年間，權益乘數在發行可轉換債券的當年達到近幾年最大值，從2017～2021年，隨著可轉換債券的陸續轉股，股東權益比例增大，權益乘數逐步下降。因此，G銀行通過可轉債動態調整了企業的資本結構，使資本結構不斷得到優化，充分發揮了可轉換債券的財務杠桿作用。

三、啟示

（一）上市銀行可通過可轉換債券提高資本充足率，進行業務擴張

上市銀行業務擴張能力的核心是發放貸款的能力，而進行業務擴張過程中，往往受制于自身資產的質量狀況和相關監管部門的要求。運用可轉換債券的方式進行融資，通過設計合理的回購和贖回條款、向下修正條款等，對可轉換債券的債權性和股權性進行合理分配，在資金壓力較大時，可以修正轉股價格引導投資者進行轉股，在資金壓力較小時又能夠保持合理的債權成本進行抵稅。通過可轉換債券融資獲得的資金，對企業的核心資本進行補充，提高企業的資本充足率，優化企業的資產結構，從而提高上市銀行的資金放貸規模，提高企業資金的利用效率，最大化地利用融資所得進行業務擴張，有效增強企業的核心競爭力，從而形成規模效應，降低上市銀行的運營成本，促進自身放貸能力的進一步提升和企業盈利效應的釋放。

（二）上市銀行應該選擇合適的融資方式

可轉換債券融資和其他融資方式相比有許多優勢，但沒有任何一種融資工具是完美的，因此，銀行不應盲目選擇融資工具，不能因為有些銀行發行可轉債進行融資并獲得成功，就不顧自身條件強行發行可轉換債券。上市銀行在選擇融資工具時，要充分分析自身的經營環境、特點、組織架構，對銀行選擇不同融資方式所要付出的融資成本進行比較分析，并與銀行發展的戰略方向等因素相結合。上市銀行通常需要籌集未來發展的資金，所以要謹慎分析各種融資方式，在融資方式、融資過程等方面采取審慎的態度。不同的融資方式沒有好壞之分，只有適合與否。在選擇融資方式時，上市銀行要準確評估企業發展狀況，選擇合適的市場環境，比較不同融資方式的可行性，最終才可以讓銀行冒最低的風險，用最高的效率實現其融資目標。

（三）監管部門應該規范可轉換債券信息披露制度

信息披露制度是可轉換債券市場發展的基礎，投資者了解公司最重要的方式之一是通過企業對外披露的信息，充分的信息披露可以及時準確地滿足投資者的需求，減少信息不對稱，幫助他們決策是否投資，因此，監管部門應該規范企業的可轉換債券信息披露制度。企業發行可轉換債券需要定期披露相關財務信息、募集資金的使用情況及改變的募集資金如何使用，相關監管部門要及時研究分析可轉換債券發行人披露的信息，對此進行嚴格審查以及追蹤調查，一旦發現虛假的披露信息，要進行嚴厲處罰，提高可轉換債券的融資效率和未來的發展質量。

（作者單位：新疆科技學院）