上市公司輕資產運營對企業財務競爭力影響研究

張占貞

[摘 要]輕資產運營是以價值為驅動的資本戰略，它所決定的企業資產結構是影響企業財務競爭力的重要因素。以10家代表性的輕資產運營上市公司作為研究對象，實證檢驗輕資產價值對企業整體財務競爭力、財務生存能力、財務運營能力、財務成長能力和財務盈利能力的影響。研究表明，輕資產價值對上述能力均有正向線性影響，企業應采取合理的輕資產配置與管理方法提高財務競爭力。

[關鍵詞]輕資產運營；輕資產價值；財務競爭力

[中圖分類號]F275 [文獻標識碼]A [文章編號]1671-8372（2016）03-0026-05

一、引言

實施輕資產運營的企業一般具有投入小產出大、較高品牌價值、高附加值等特點，能夠有效利用資產、負債、價值杠桿，以最少的資源投入撬動最大的企業價值。輕資產戰略的核心思想在于以杠桿原理充分利用各種外界資源，減少自身投入，集中自身資源于產業鏈附加值最高的階段，以提高企業的盈利能力。企業財務競爭力是一種以知識、創新為基本內核的，有利于實現企業可持續競爭優勢的、企業專有的財務整合能力。財務競爭力的提出，使企業財務理念提升到了一個更高的境界，使企業競爭力關注點從傳統的產品生產、商品經營領域轉移到資本運營的新領域。企業財務戰略直接影響了企業資本結構和資源配置，從而影響企業財務競爭力的提高。

二、輕資產運營相關文獻綜述

（一）輕資產運營概念、特征的研究

孫黎、朱武祥（2003）認為輕資產是相對于占用大量資金的重資產而言的，它是企業的一種獨特資源，包括企業經驗、規范的流程管理、企業品牌、客戶關系、人力資源等[1]。楊現鋒、唐秋生（2007）指出輕資產企業將重資產環節承包給更具競爭優勢的公司，將節約下來的資源用于高附加值的核心業務，如技術與專利的研發、品牌及營銷網絡的提升等，可有效提高企業的核心競爭力[2]。呂爽等（2010）認為輕資產運營要以核心能力為基礎、以知識為依托、以品牌塑造為利器、以客戶關系為要素、以業務外包為法寶、以質量控制為要務、以業務整合為關鍵、以價值鏈定位為捷徑[3]。楊天波、景梁（2011）認為輕資產運營企業由于削減了固定資產和員工投入，增加了現金持有量，提高了企業資金的靈活運用能力，可有效降低經營風險，提高盈利能力。當然，企業將部分業務外包后，可能出現產品質量難以有效控制的狀況，致使品牌蒙受損失[4]。

（二）輕資產運營戰略實施效果研究

國內學者對輕資產運營戰略實施效果的研究，主要采用單案例分析法，少有實證研究。戴天婧，張茹，湯谷良（2012），茆薇（2013），謝冰（2014），翟旭瑩（2014）分別研究了蘋果、騰訊、格力電器、用友集團等輕資產戰略實施效果，證實了輕資產運營有助于企業實現價值最大化[5-8]。僅有解宏、姜力瑋（2014）以創業板上市公司作為研究對象，實證檢驗輕資產、重資產及輕重資產之比對企業績效的影響[9]。

國外學者對輕資產戰略實施效果的研究開始轉向實證研究。Fen-May Liou（2011）通過三個回歸模型來測算電信業輕資產運營和競爭優勢間的關系。研究表明，輕資產運營模式促進了電信行業競爭優勢的形成；輕資產的擁有量和有形資產的賬面價值呈反比；采用輕資產運營的企業較為關注運營費用的減少，而對固定資產的關注度較低[10]。Jayoung Sohn 等（2013）對美國賓館連鎖業的實證研究表明，擴大費用支出和減少重資產會提高企業的價值，通過使用通徑分析法進一步驗證了輕資產戰略的資產結構[11]。

由此可見，有關輕資產運營戰略的研究成果主要集中在理論探討和單案例分析法，有關輕資產運營對企業績效、競爭力的研究需要得到更多關注，本文將在這方面進行一定的嘗試。

三、上市公司輕資產價值計算與財務競爭力評價體系構建

（一）輕資產價值計算的依據

輕資產包括企業的經驗、品牌、規范的流程管理、資源獲取和整合能力、企業文化、客戶關系、智力資本等資產負債表外的獨特資源和表內的無形資產和商譽等，是企業“虛”的資產。唐瓔璋、劉芬美、黃寶慧（2007）認為輕資產是企業的獨特資源，若這種獨特資源是同質的，根據完全市場假設每個企業的超額報酬率應該相等且等于市場均衡報酬率，但是各企業的超額報酬率不等，體現輕資產價值的獨特性和優劣性[12]。本文借鑒三位學者推導的輕資產價值計算公式，計算輕資產價值。

輕資產價值=

（1）

其中，ROIC是投入資本報酬率，等于息前稅后凈利潤除以投入資本（股東權益加上有息負債）；WACC是加權平均資本成本，等于各項資本成本乘以相應權重；r是一年期貸款利率；ICB代表資本賬面價值。

代表表外輕資產創造的價值，若，企業輕資產質量良好；，輕資產質量較差。

（二）樣本企業的輕資產價值計算結果

本文從制造業、服裝業、科技型行業等選擇格力電器、青島海爾、海信電器、用友軟件、美邦服飾、同仁堂、恒瑞醫藥、杉杉股份、伊利股份等10家具有代表性的輕資產運營企業，以各公司2011—2015年的母公司財務數據為研究對象。數據來源于上海、深圳證券交易所網站公開披露的各企業年報。

根據輕資產價值的計算公式和收集到的資本結構、資本成本的相關數據，計算樣本企業2011—2015年的輕資產價值（見表1）。

（三）輕資產運營企業財務競爭力評價體系構建

諸多案例研究結果顯示，輕資產運營企業具有貨幣資金比重高、無形資產價值高、存貨和應收賬款周轉速度快、研發費用和廣告費用投入高、內源融資比重大等特征。本文在文獻研究的基礎上，結合輕資產運營模式的特征，考慮企業財務競爭力的主要影響因素，經過篩選、試算，建立企業財務競爭力指標體系。

企業財務競爭力評價體系由財務生存能力、財務發展能力、財務盈利能力三個層次，共14個指標構成。財務生存能力指標由償債能力和現金獲取能力兩個層面的速動比率、資產負債率、現金流動負債比率、收入現金比率等4個指標構成；財務發展能力由運營能力和成長能力兩個層面的6個指標構成，其中運營能力由總資產周轉率、存貨周轉率、商業債權周轉率構成，成長能力由總資產增長率、銷售增長率、再投資比率構成；財務盈利能力由凈資產報酬率、核心利潤率、盈利現金比率、成本費用利潤率構成（見表2）。

四、輕資產運營模式對企業財務競爭力影響的實證研究

（一）財務競爭力因子分析的條件檢驗

利用SPSS19.0軟件，通過KMO 和Bartlett 的檢驗對企業財務競爭力因子分析的條件進行分析（見表3）。

表3輸出結果顯示，KMO值為0.710，原有變量間的相關性較強；樣本分析的Bartlett卡方檢驗值為455.577，顯著性水平為0.000，表明原有變量相關系數矩陣不太可能是單位陣，數據適合做因子分析。

（二）財務競爭力因子提取和命名

運用主成分分析法，采用方差極大化因子旋轉，根據特征根大于1的原則，共提取4個公因子，總解釋度為79.036%，4個因子很好地解釋了原有14個指標包含的信息（見表4）。

因子旋轉后，提取的4個因子的累計方差貢獻比率沒變，但各因子的方差貢獻有較大變動，使各因子更易命名。表5顯示，F1在速動比率、資產負債率、現金流動負債比率、收入現金比率上的載荷系數大，命名為生存能力因子；F2在總資產周轉率、存貨周轉率、商業債權周轉率上載荷較大，命名為運營能力因子；F3在總資產增長率、銷售增長率、再投資比率上的載荷系數較大，命名為成長能力因子；F4在凈資產報酬率、核心利潤率、盈利現金比率、成本費用利潤率上載荷系數較大，命名為盈利能力因子。

將速動比率、資產負債率、現金流動負債比率、收入現金比率、總資產周轉率、存貨周轉率、商業債權周轉率、總資產增長率、銷售增長率、再投資比率、凈資產報酬率、核心利潤率、盈利現金比率、成本費用利潤率分別用X1、X2、X3、X4、X5、X6、X7、X8、X9、X10、X11、X12、X13、X14表示，由表6可以得到5個因子得分方程：

F1=0.198X1+0.171X2+0.201X3+0.188X4

-0.075X5-0.044X6-0.042X7+0.058X8

+0.35X9+0.19X10+0.14X11+0.030X12

+0.045X13+0.039X14 （1）

F2=0.19X1+0.023X2+0.159X3+0.108X4

+0.468X5+0.452X6+0.462X7-0.193X8

+0.022X9+0.195X10-0.099X11+0.041X12

+0.052X13-0.242X14 （2）

F3=-0.093X1+0.247X2-0.081X3+0.268X4

-0.204X5+0.126X6+0.234X7+0.449X8

+0.445X9+0.431X10+0.145X11+0.28X12

-0.145X13-0.061X14 （3）

F4=-0.147X1+0.032X2+0.083X3-0.073X4

+0.311X5+0.203X6-0.111X7-0.119X8

+0.029X9+0.265X10+0.601X11+0.622X12

+0.514X13+0.491X14 （4）

F=（3.225F1+3.027F2+2.537F3+2.276F4）

÷（3.225+3.027+2.537+2.276）=29.15%F1

+27.36%F2+22.93%F3+2.0.57%F4 （5）

（三）輕資產價值對企業財務競爭力影響假設及驗證

1.提出假設

假設一：企業輕資產價值對企業財務競爭力有正向影響。資源基礎觀認為企業財務競爭力的高低取決于企業異質資源（價值性、稀缺性、不可完全模仿性和難以替代性）的擁有量。輕資產具有不可模仿性和難以替代性，這兩個特性決定了它能夠持久地為企業創造價值。企業的輕資產作為獨特的異質資源，能夠以少量的核心資源撬動更多的社會資源，創造更多的經濟增加值，最終提高企業財務競爭力，據此提出假設一。

假設二：企業輕資產價值對企業財務生存能力有正向影響。輕資產運營企業擁有較高的現金儲備（貨幣資金比重25%以上），資產負債率適度，現金流動負債比率、收入現金比率一般比較高，能夠及時償還到期債務，并能夠為可持續發展提供相應的資金來源，企業的生存能力較強，據此提出假設二。

假設三：企業輕資產價值對企業運營能力有正向影響。輕資產運營企業存貨和固定資產比重較低、周轉較快，應收票據、應收賬款等債權流動較快，而且大部分企業憑借在供應鏈中的優勢地位，表現為上下游企業的“兩頭吃”“高應付、低應收”最大化利用貨幣時間價值，節約資金成本，表現出較強的運營能力，據此提出假設三。

假設四：企業輕資產價值對企業成長能力有正向影響。輕資產運營企業的核心業務占據價值鏈中微笑曲線的兩端，高研發投入加快了新技術、新產品的研發成果，形成更多的核心專利和專有技術，增加企業無形資產、商譽、品牌價值等獨特資源，使企業具有更強的核競爭力；高廣告、宣傳費用，拓展了產品銷售渠道，提高了產品市場占有率，可有效提高企業擴大再生產的能力，對企業成長能力的提高具有正向促進作用，據此提出假設四。

假設五：企業輕資產價值對企業盈利能力有正向影響。輕資產運營企業的高現金儲備提高了企業的財務彈性，資金的運用效率提高，可為企業帶來更多利潤；以內源融資為主要融資方式可以節約融資成本，最大限度地無償占用上下游企業資金，無息負債的比例較高，有效降低了經營成本，提高了企業盈利能力，據此提出假設五。

2.建立模型

根據上述假設和前文的分析建立輕資產價值和企業財務競爭力關系模型。

（1）解釋變量：經標準化處理的輕資產價值（ZLA）。

（2）被解釋變量：財務競爭力（F）、財務生存能力因子（F1）、財務運營能力因子（F2）、財務成長能力因子（F3）、財務盈利能力因子（F4）。

因為原始數據數量級別差異，計算中數據作了標準化處理，所以模型中不設置常數項。根據前述五個假設，建立如下模型。

模型一：

模型二：

模型三：

模型四：

模型五：

3.回歸估計結果及分析

運用樣本數據，采用SPSS19.0對五個模型進行回歸分析，得到以下結果。

（1）模型一

財務競爭力F與輕資產價值LA的線性方程：，回歸系數顯著性檢驗的Sig.=0.000，遠小于顯著性水平=0.05，輕資產價值對財務競爭力的正向線性影響顯著。R2=0.693，說明財務競爭力的變異中有69.3%可由企業輕資產價值的變化解釋，模型擬合程度良好。實證結果與假設一相符合。

（2）模型二

生存能力F1與輕資產價值LA的線性方程：，回歸系數顯著性檢驗的Sig.=0.000，小于顯著性水平0.05，所以輕資產價值對財務生存能力的正向線性影響顯著。R2=0.763，說明財務生存能力的變異性中有76.3%可由企業輕資產價值的變化解釋，模型擬合程度良好。實證結果與假設二基本符合。

（3）模型三

運營能力F2和輕資產價值LA的線性方程：，回歸系數顯著性檢驗的Sig.=0.037，小于顯著性水平0.05，所以輕資產價值對財務運營能力的正向線性影響顯著。R2=0.234，說明企業運營能力的變異性中有23.4%是可由企業輕資產價值的變化解釋，擬合程度一般。實證結果與假設三基本符合。

（4）模型四

成長能力F3和輕資產價值LA的線性方程：，回歸系數顯著性檢驗的Sig.=0.045，小于顯著性水平0.05，成長能力與輕資產價值正線性關系顯著。R2=0.167，說明企業成長能力的變異性中僅有16.7%可由企業輕資產價值的變化解釋，實證結果與假設四基本符合。

（5）模型五

盈利能力F4和輕資產價值LA的線性方程：，回歸系數顯著性檢驗的Sig.=0.000，遠小于顯著性水平0.05，所以輕資產價值對財務盈利能力的正向線性影響顯著。R2=0.683，說明企業財務競爭力的變異性中有68%可可由企業輕資產價值的變化解釋，模型擬合程度良好。實證結果與假設五相符合。

五、研究結論

實證分析結果顯示，輕資產價值對企業財務生存能力、運營能力、成長能力、盈利能力及企業財務競爭力均有正向影響。其中，輕資產價值對企業整體的財務競爭力及生存能力、盈利能力有較強的推動作用，對運營能力、成長能力的影響力度稍差。

為了提高企業的財務競爭力，輕資產運營企業應在以下幾方面有所突破：（1）從戰略發展角度合理配置資源，合理區分核心業務與非核心業務，將核心業務留在企業內部，不給合作伙伴接觸核心業務的機會，最大可能地減少被模仿、復制的風險，將增值空間較小的非核心業務外包，減少資源的占用。（2）加大新技術、新產品研發和營銷力度，形成更多的核心專利、專有技術及品牌價值，提高產品的市場占有率，提高企業的可持續成長能力。（3）強化對外包環節的質量監控，形成對外包產品質量、客戶和供應商、債權債務人的有效管理，從根本上控制外包風險。

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[責任編輯 張桂霞]