信息型市場操縱行為界定

黃桃桃

(安徽大學 法學院，安徽 合肥 230601)

信息型市場操縱行為界定

黃桃桃

(安徽大學 法學院，安徽 合肥 230601)

操縱市場行為是證券市場的毒瘤之一，其動態多變的操縱手段使得監管部門和投資者防不勝防。實踐中，嚴重的信息不對稱、相關立法和監管機構獨立性的缺失等因素孕育出了信息型操縱市場行為，它不但違背“三公原則”和“誠信原則”，極大地侵害投資者的正當利益，嚴重時更會激發突出的社會問題。為建立正常有序的證券市場，需在立法方面照顧到各方面利益；在司法、行政以及自律監管等方面協調查處信息型市場操縱行為；同時，引導投資者獨立思考、謹慎投資。

信息操縱行為；信息優勢；證券監管

操縱證券市場者為取得利益或者減少損失，通常以其他投資者的正當權益為代價，造成人為假象影響市場供求以達到操縱證券價格或交易量的目的，在此過程中，因股票市場、交易制度及交易品種等因素的不同而有所差異的操縱行為，會隨著市場環境的變化而不斷出現新的方式?，F階段我國正處于經濟轉型重要時期，建立良好的證券市場信譽，維護證券市場的公平性、公正性，保證證券市場的穩定與健康發展十分必要。

一、信息型市場操縱行為理論界定

(一)信息型市場操縱行為內涵

信息型市場操縱行為是經濟學領域在學理上對操縱市場行為所進行的分類，但同樣它也是一種證券信息違法傳播行為。具體而言，信息型市場操縱行為是指于證券市場中在所獲信息方面處于上風的人根據自身的需要，選擇性地控制、傳播足以影響投資者對真實市場行情預測和決斷的各種信息，使證券的交易價格出現非真實性波動，進而掌控市場最終取得不法利益的一種操縱行為。

從刑法理論來說，信息型市場操縱行為包括以下四個方面：

1.主體方面

由于證券行業的專業性與復雜性，若非證券行業從業人員，很難獲得相應的證券信息并實施影響證券市場行為。但由于業務需要和內幕交易等行為的存在，實踐中所有的證券市場參與者都有可能獲取信息資源并實施操縱市場的行為。比如依《證券法》相關規定，只要行為人一個人或與他人同謀，借助信息優勢聯手或接連交易，控制市場價格或交易量即為操縱行為的主體；《刑事立案追訴標準(二)》第39條第6項規定上市公司及其董事、監事、高級管理人員、實際控制人、控股股東或其他關聯人單獨或共謀，運用信息優勢，控制證券價格或交易量；香港法也認為只要是在證券交易所參加交易就有可能成為操縱市場的主體。另外，美國的相關法律把經銷商、經紀商、交易者和對證券進行買賣的所有人及其雇傭者規定為信息型操縱行為的主體；英國規定信息操縱行為主體是公司、經營者和受托人。[1]由此可知，國內外立法普遍認為信息型操縱行為可由任意證券參與者實施，因此，我們可以說信息型市場操縱行為的主體是所有參與證券市場的人，包括有民事行為能力的自然人、依法成立的法人及其他組織。

2.客體方面

信息型市場操縱行為的客體要件是指行為人實施的操縱行為所侵害的相關法益。不可否認，信息型市場操縱行為侵犯了我國證券市場的正常管理秩序和證券投資者的正當權益。

3.主觀方面

毋庸置疑，信息操縱行為人主觀心態是故意，即為了獲取利益或減少損失，操縱者故意控制、隱匿或傳播信息來影響證券的交易價格和交易量，并且明知道該信息有可能作用于交易價格和交易量仍然實施上述行為

4.客觀方面

信息型市場操縱行為復雜多變，其客觀方面也表現為多種形式，根據證券法律法規和司法解釋等，信息型市場操縱行為在客觀方面具體表現為利用信息優勢連續交易行為、利用信息優勢和持股優勢連續交易行為、搶帽子交易行為和蠱惑交易行為。[2]

(二)信息型市場操縱行為的特性分析

作為近年來新興的操縱行為，信息型市場操縱行為除具備動態多變、復雜多樣等一般特征外，還具有以下特點：

1.以信息為手段

信息型市場操縱行為在手段上一般就是通過發布、披露、散布、隱瞞甚至篡改、制造等方式，把利好或利空消息在具備公信力的媒體上公開地、有節奏地傳播，制造市場泡沫，利用證券市場參加者的跟風心理，誘導其依據該信息進行錯誤判斷和投資。

2.具有極強的隱蔽性

雖然所有證券參與者都可能成為信息型操縱行為主體，但主要的還是證券行業工作人員或上市公司的領導者、決策者及其他關聯人員，這些人員通常都是公司信息的知情人或制造者，往往對相關市場相當熟悉，懂得如何控制信息的內容和披露的時間點，再配合具有公信力的媒體傳播，使證券市場的信息虛實混同、真假難分，隱蔽性極大。

3.是一種證券市場欺詐行為

證券市場欺詐行為是指在證券市場活動中，欺詐者故意制造或傳播不真實信息，引發的內幕交易、操縱市場、欺詐客戶、虛假陳述的行為。信息型市場操縱行為利用信息手段使市場呈現出活躍假象，誤導廣大投資者爭相購買相關證券，拉抬市場價格實現自己經濟利益，主觀上和手段上都具有欺詐性。

(三)信息型市場操縱行為的類型

證券市場發展到今天出現了多種多樣的證券操縱行為，運用不同的信息手段實施的操縱行為也各有不同。綜合來看，信息型操縱行為有以下幾種：

1.從信息是否真實來看，信息型操縱行為可分為:利用虛假信息的操縱行為和利用真實信息的操縱行為

行為人通過網絡、媒體或自媒體發布信息誤導投資者，干擾市場正常運行以謀取不正當利益。這種操縱行為和《證券法》規定的“編造、傳播虛假信息”十分相似，實踐中常被混淆。實際上，只要實施了編造、傳播不真實信息的行為并且擾亂了市場的正常運行，“編造、傳播虛假信息”就已成立，行為人是否因此獲利不是必要條件；相反，信息型操縱行為中的編造、傳播不真實信息行為應當具備影響市場價格并且使操縱者因此獲利的能力才能被視為市場操縱行為。[3]另外，證券市場的信息型操縱行為又有自身的顯著特點，即該行為并不僅僅是擇機虛構或傳播證券信息，它的主要目的是利用信息混淆視聽，影響市場價格，此處信息更是不分真偽，只追求活躍市場效果即可。

2.從行為的主體來看，信息型操縱行為可以分為：

(1)上市公司及其董事、監事、高級管理人員、控股股東、實際控制人以及其他關聯人員實施的信息操縱

一般情況下，上市公司及其董事、監事、高級管理人員、實際控制人、控股股東和其他關聯人員都知曉本公司的重大信息，甚至可能就是該信息的決策人或參與者，若此類主體針對重大事項實施信息操縱行為，該行為的隱蔽性和對證券市場的危害不言而喻。

(2)專業機構實施的信息操縱

專業機構是聯結上市公司和投資者的中間人，是投資者了解市場行情的關鍵渠道，出于逐利心理單獨或者與上市公司合謀欺騙廣大投資者不僅違反相關法律和職業道德，更會大大引發投資者對證券市場的不信任，導致證券行業凋零。

(3)一般市場主體實施的信息操縱

一般市場主體通常利用編造、散布不真實信息進行操縱行為。

3.從操縱行為的組合來看，可分為：

(1)單一型信息操縱行為

單一型信息操縱行為指的是不依賴他種手段或工具，僅通過信息披露或信息傳播手段對市場價格產生影響的行為。

(2)復合型市場行為

實踐中，單純利用信息手段很難實現市場操縱，必須借助二級市場的交易操縱等行為才能達到影響市場的作用，這時就出現了復合型信息操縱行為。作為一種特殊的信息操縱行為，它除了具備一般操縱行為要素外，還可能采取行為操縱、內幕交易、虛假陳述等等其他手段，只不過在這些手段當中，信息操縱占主要地位。

二、信息型市場操縱行為與相關概念的比較分析

(一)信息型市場操縱行為與傳統股票操縱行為的區別

隨著信息通訊技術的快速發展，近年來信息型市場操縱行為高調興起，筆者在此以徐翔案為例，從信息優勢方面來分析信息型市場操縱行為與傳統股票操縱行為的區別。

依《刑法》相關規定，傳統的股票交易操縱行為主要有三種模式：(1)行為人借用自己的持倉和資金優勢，單獨或合謀，連續買賣某支股票，進而實現對該股票價格的操縱。(2)對倒交易，即行為人和他人通謀，在商定好的時間內依照商定的價格和途徑相互買賣達到操縱股票價格的目的。(3)自買自賣行為，即行為人把受控于自己的多個賬戶進行相互交易或者自己和自己進行交易以達到操縱股票價格的目的。由此我們可以看出，傳統的股票操縱均是在反復的買賣過程中實現對相關股票的操縱的。

由《證券市場操縱行為認定指引(試行)》第19條可知，信息優勢是指相對于一般投資者而言，行為人對相關信息的獲取和了解在時間、信息的完整性和精確度上處于上風。在利用信息優勢操縱市場的過程中，行為人并不像傳統股票操縱行為人那樣反復交易，而是在暗自早于他人買入股票后，單獨或者合謀發布利好消息使其他投資者跟風購買，拉抬股價，待股價漲至一定程度，再早于他人暗自賣出，從而獲取經濟利益。徐翔與上市公司合謀擇機發布“高送轉”方案，引入熱點題材等利好消息，誘使其他投資者跟進買入，抬高股價，最后以實現股票增值或拋售股票的方式獲取自己的經濟利益即是如此。

綜上，二者的主要區別在于利用的對象不同：傳統買賣型操縱行為利用的是控制在自己手里的“錢”去干擾股市、抬高股價從而實現操縱目的的，而信息型操縱行為則是通過自己可以控制的“信息”干擾股市，用“其他投資者的錢”抬高股價，實現自己的經濟利益。[4]

(二)信息市場型操縱行為與內幕交易行為的區別

內幕交易行為指的是內幕信息的知情者和以不法手段得知內幕信息者，于有關證券交易或影響證券價格的信息公開前，購買或出售該證券、泄露該信息或向他人推薦該證券以取得利益減少損失的行為。內幕交易人員與信息型操縱行為人一樣具有信息優勢，但二者亦有顯著區別。

第一，從主體上來看，內幕交易行為的主體是內幕信息知情者和非法了解內幕信息的其他人員，而信息型市場操縱行為的主體是證券市場的全部參與者，一般是對信息的發布有一定控制能力的人。

第二，從行為人的主觀目的來看，內幕交易行為人主觀上是利用尚未公開的對證券市場有重大影響的信息，是從信息自身的“重大性”和“非公開性”獲取利益。信息型市場操縱行為人則是企圖通過控制發布信息的內容和時間節點影響其他投資者對市場行情的預測來取得自己的經濟利益，也就說信息型操縱者是借助控制市價來實現目的的。

第三，從信息的本質來看，“重大性”和“非公開性”是內幕交易信息的顯著特點，且該信息須能影響正常投資者對股票行情的預測，是法定義務人必須披露的信息；而信息型市場操縱市場行為中的信息并不要求具有重大性，有的是需要披露的，有的不屬于法定披露范圍，大多數甚至就是操縱行為人刻意制造的“熱點題材”“概念”等。

三、信息型市場操縱行為產生緣由及規制

(一)信息型市場操縱行為產生緣由

1.信息不對稱

信息不對稱是指因為證券市場自身機制的不規范，或市場參加者所在的地位、環境和知曉信息、比較信息能力的不同，而形成的對真實信息量掌握的不同。[5]要想在證券投資市場戰爭中獲勝，信息的及時性或者說超前性是不可或缺的。但證券發行人因具體負責上市公司生產經營事務，知曉上市公司經營狀況和未來經營風險等信息源，必然要比投資者掌握更多的有關證券產品的價值信息，[6]而且因為證券行業的專業性，一般情況下上述人員獲取、分析證券信息的能力也當然高于大眾投資者。為了謀取自身的經濟利益，操縱者利用既有的經驗和技術水平控制證券信息的轉換和傳遞，自然推動了信息型市場操縱行為的產生和盛行。

2.監管立法缺失，行政色彩濃厚

證券業的專業性決定了監管機構必須給予其專業的監管制度，但結合我國相關法律法規以及監管部門的監管權責，很容易發現，我國對證券市場的監管有多方面的不足：

(1)立法監管方面

我國證券市場起步較晚，雖經歷了三十多年的發展，在現今新興加轉軌的時期，證券法律仍存在很多不完備的地方。比如，證監會發布的《證券市場操縱行為認定指引(試行)》缺乏法律效力，規定的其他操縱行為只能當成參考，不能作為法律依據。再如，最高檢、公安部針對其他操縱行為規定的五種應該追訴的情形都明確了追訴行為應達到的程度，如對持倉優勢的認定需是一個人或與他人共謀，擁有或掌控流通股份數超過該證券的實際流通股份總數的百分之三十，且在該證券接連二十個交易日內共同或連續買入或售出股份數超過該證券同期總成交量百分之三十，而現行的相關法律和司法解釋均未對信息型操縱行為中操縱信息的程度加以規定，這使司法認定中存在極大爭議。

(2)行政監管方面

證監會管理證券相關事務是由法律明確授權的，但由于它是直屬于國務院的事業單位，獨立性較弱，很容易因重視跟緊國家政策的步伐而忽視法律的相關規定，不利于證券監管和司法實踐的順利進行。

(3)自律監管方面

通常，證券自律監管主體有兩個：證券交易所和證券業協會。證券監管組織的會員在參與證券市場的過程中，積累了豐富的實踐經驗，相對于行政監管者而言，他們更加了解證券市場行為，更具有專業性和靈活性。但目前我國自律組織存在結構混亂、行政色彩濃厚、自律主體不健全等問題，而且自律組織缺乏統一性、協調性，在具體工作中依賴于政府，很難獨立發揮作用。[7]

3.廣大投資者風險意識不足

我國證券市場中大多投資者缺乏相應的證券知識，僅僅是出于對資本的逐利心理而參與證券市場。市場操縱者正是利用他們的這種貪利心理，不斷翻新操縱手段，制造市場活躍假象。在此過程中，缺乏理性思考和風險意識的廣大投資者受利益的驅使對市場信息不加辨別、盲目跟進，對惡意操縱行為毫無警惕性，自然一步一步成為操縱行為的受害者。

(二)預防信息型市場操縱行為的規制

1.擴大信息披露范圍，加大懲處力度

信息不對稱多是因信息披露制度不健全，要想減少證券參與者間的信息不對等，改善投資者獲取信息的弱勢地位，應當通過立法或出臺相關司法解釋或政策等方式擴大相關信息的披露范圍，明確應當披露的信息的內容和時間，加大對信息披露不真實、不全面等違法行為的懲處力度，確實提高既定處罰手段的可執行性和有效性，還原出秩序陽光的證券市場。

2.完善相關立法，行政權適當下放

通過立法明確信息型操縱行為的判定標準，直接賦予《證券市場操縱行為認定指引(試行)》法律效力或者將其相關內容以其他法律法規形式呈現并賦予其法律效力。

另外，賦予證券業監管機構一定的獨立自主權和處罰權，以提高其威信力，強化其監管職能。建議加強證監會同其他證券監管部門工作的協調統一，適當放寬證券監管機構查處操縱證券市場行為的權力限制，鼓勵證券監管機構自主聘用優秀人才和購入先進交易設備，全面提升其專業監管能力，以更好地監管證券交易。

3.培養投資者風險意識

再透明的市場環境也需自身的理性方可充分發揮作用。在變幻莫測的證券投資市場中，要想不受制于人，廣大投資者必須樹立理性的投資態度，增強投資風險意識。另外，關注證券投資信息，不斷學習證券知識，提高自身對證券市場行情的辨識能力也是預防受害于操縱市場行為的必要手段。

四、結語

早在2012年證監會紀委在深圳組織的會議上，時任證監會黨委委員、紀委書記的黎曉宏就指出市場操縱是當前資本市場最為突出的違法違規行為之一，在操縱市場行為愈演愈烈的情況下，要想持續抑制違法違規行為，就應當完善相關法律法規、強化監管機構監管職能，毫不動搖地堅守“三公原則”，有效保障投資者正當權益。

[1] 陳煜.證券信息操縱行為理論辨析[J].云南大學學報(法學版)，2014(3)：130-138.

[2] 徐瑤.從徐翔案看信息型市場操縱和內幕交易的區別[EB/OL].(2016-12-08)[2017-04-13].http://mt.sohu.com/20161208/n475247598.shtml.

[3] 蔡奕.信息型操縱基本法律范疇分析[M]//黃紅元，盧文道.證券法苑.北京：法律出版社，2016：66-66.

[4] 王曉磊.帶你認識利用信息優勢操縱股票犯罪與他的邪惡“近親”之二:利用信息優勢操縱股票與傳統買賣性股票的區分[EB/OL].(2016-12-06)[2017-05-17].http://www.chinacourt.org/article/detail/2016/12/id/2365463.shtml.

[5] 姜蘭.中國證券市場信息操縱行為、環境與防控體系研究[D].長春：吉林大學，2007.

[6] 陳斌彬.我國證券市場法律監管的多維透析:后金融危機時代的思考與重構[M].合肥：合肥工業大學出版社，2012：74-74.

[7] 盛立軍.私募股權與資本市場[M].上海：上海交通大學出版社,2003：45-55.

2017-06-15

黃桃桃(1993—)，女，安徽潁上人，經濟法學專業2016級碩士研究生，研究方向：經濟法。

D922.287

A

1671-8275(2017)06-0007-04

何玉付