借貸意愿、融資效率與違約風險
——網絡借貸市場參與者的性別差異研究

胡金焱，宋唯實

(山東大學 經濟學院，山東 濟南 250100)

一、引　言

金融市場，尤其是借貸市場參與者在投融資方面所表現出的性別差異，一直是學者們所熱衷研究的問題。以往針對信貸市場性別差異的研究多集中在女性借款人在獲取借款時受到的非理性的歧視。例如根據Alesina(2013)①Alesina A F,Lotti F,Mistrulli P E.“Do Women Pay More for Credit? Evidence from Italy”.Journal of the European Economic Association,2013,11(Supplement):p.45-66.針對意大利民眾的研究，女性比男性的借貸成本要高，盡管事實證明女性并沒有比男性表現出更高的實際違約率，Cavalluzzo(1999)②Ken S.Cavalluzzo,Linda C.Cavalluzzo,John D.Wolken.“Competition,Small Business Financing,and Discrimination:Evidence from a New Survey”,1999,75(4):p.641-679.同樣發現女性為了獲得信貸要比男性付出更高的成本；Bellucci(2009)③Bellucci A,Borisov A,Zazzaro A.“Does Gender Matter in Bank-Firm Relationships? Evidence from Small Business Lending”.Mo.fi.r.Working Papers,2009,34(12):p.2968-2984.指出女性企業家獲得信貸的概率要低于男性企業家，類似地，Stefani(2013)④Stefani M L,Vacca V P.“Credit Access for Female Firms:Evidence from a Survey on European SMEs”.Ssrn Electronic Journal,2013.使用德國央行的數據分析得出在銀行信貸市場中女性成功獲得信貸的人數要少于男性。

網絡借貸，又稱P2P借貸，是近年來新興的一種金融模式。從交易模式和交易目的看，P2P借貸可以認為是傳統線下信貸通過互聯網技術進行的革新，不同于資本市場直接融資與金融機構間接融資，而是一種新型融資模式(謝平、鄒傳偉，2012)⑤謝平，鄒傳偉：《互聯網金融模式研究》，《金融研究》，2012年第12期。。并且與傳統信貸相比，P2P借貸有以下兩方面獨特之處：一是在P2P借貸中，借貸雙方并不直接接觸，而是通過P2P平臺作為中介進行聯系(Michels,2012)*Michels J.“Do Unverifiable Disclosures Matter? Evidence from Peer-to-Peer Lending”.Accounting Review,2012,87(4):p.1385-1413.，這種非見面型的交易方式有效避免了傳統借貸中可能存在的針對女性借款人的品味歧視；二是P2P借貸的資金融出方是個人投資者，并非金融機構(Berger,2009)*Berger S C,Gleisner F.“Emergence of Financial Intermediaries in Electronic Markets:The Case of Online P2P Lending”.Business Research,2009,2(1):p.39-65.，而如果個人投資者和金融機構對不同性別借款人的偏好以及風險度量有所差異，以往針對傳統信貸的研究便不適用于P2P借貸。因此，本文認為有必要針對P2P借貸中可能存在的非理性性別歧視進行研究。本文將該研究分為兩個部分，一是P2P借貸中不同性別借款人的融資效率，二是不同性別借款人的違約風險。

特別地，由于傳統信貸中資金融出方基本為金融機構，因此難以分析不同性別投資者在投資意愿方面表現出的差異。而P2P借貸可以有效解決這一問題。正如前文所說，P2P借貸的資金融出方為個人投資者，并且P2P借貸的融資模式決定了一筆借款往往由數名投資者完成(Ashta,2010)*Ashta,Arvind,Assadi,Djamchid,Johnson,Susan.“Online or Offline?:The Rise of ‘Peer-to-Peer’ Lending in Microfinance”.Journal of Electronic Commerce in Organizations,2010,8(3):p.26-37.，這使得我們可以從投資端分析男女投資者所表現出的差異。

因此，本文將從不同性別參與者的借貸意愿、融資效率和違約風險三個角度分析P2P借貸中參與者所表現出的性別差異。本文發現：(1)P2P借貸中女性參與者的借款意愿和投資意愿均顯著小于男性參與者，不過隨著P2P借貸逐漸被人們所熟知，女性在借款端和投資端所占比例均有所上升；(2)盡管所占比例較低，女性借款人在P2P借貸中的融資效率要高于男性借款人，表現為女性借款人的融資成功率較高，不過融資成本而言，男女借款人并沒有表現出顯著差異；(3)與融資效率相對應，女性借款人的實際違約率顯著低于男性借款人，即女性借款人隱含著更低的違約風險，這意味著在融資成功率方面投資者所表現出的對女性借款人的偏好是一種理性偏好。

本文的創新與貢獻之處在于：(1)分析了借貸市場中不同性別方面在投資端表現出的差異，填補了關于不同性別在投資意愿方面現有研究的空白；(2)探索了新型借貸模式“P2P借貸”中是否存在傳統借貸模式下普遍存在的非理性性別歧視，為社會學與勞動經濟學中的性別歧視研究提供了有益補充，同時也豐富了針對P2P借貸行業所進行的實證分析。

二、數據選取與變量設定

本文數據來源于國內P2P平臺“人人貸”的實際交易數據。人人貸上每一筆標的都會有一種保障方式，保障方式共分“本金”和“用戶利益保障機制”兩種?！氨窘稹睒说牟唤涍^平臺認證，利率由借款人自行設定，且違約風險完全由投資者承擔，此類標的屬于標準規范的P2P標的，適合用來做本文主體部分分析。相反地，“用戶利益保障機制”標的有平臺作為保障，投資者不承擔任何違約風險，本文將其作為對照組進行結果檢驗。最終，本文共獲得了人人貸網站從成立之日至2016年9月19日的576218條保障方式為“本金”的標的，其中496217條可以識別出借款人性別*人人貸借款人在注冊時會被要求提供性別信息，系統會根據借款人提供的不同性別為借款人設置一個默認頭像，如果借款人不修改默認頭像，則默認頭像的樣式以及由網頁源代碼所反映的圖片來源地址與性別一一對應，因此根據借款人的默認頭像即可準確識別借款人的性別。而一旦借款人修改了默認頭像，則無法識別借款人的性別。，以及267481條保障方式為“用戶利益保障機制”的標的，其中267465條可以識別出借款人性別。在下文的實證分析中如無特別說明，本文使用的數據均為保障方式為“本金”的標的。

表1展示了本文在模型中所主要引入的變量。

表1　本文所定義變量

三、實證檢驗

(一)不同性別參與者的借貸意愿

1.借款意愿

本文首先通過“人人貸”的實際交易數據分析P2P借貸中不同性別借款人申請借款的數量差異。表2第一部分展示了“人人貸”上所有標的按借款人性別劃分后的結果。在所有可以識別出性別的763682個標的中，女性借款人發布的標的有150328個，占19.68%。從數據來看，女性投資者發布的標的數量要明顯少于男性借款人。同樣地，將“人人貸”上所有發布過標的的借款人按性別劃分后，女性借款人占所有已知性別借款人的比例為21.15%，依然顯著少于男性借款人。以上數據說明，不論是參與借款的人數，還是發布借款的數量，女性借款人都明顯少于男性借款人，即女性借款人的借款意愿顯著小于男性借款人。

“人人貸”中的標的按保障方式可以分為兩種，保障方式為“本金”的標的借款人可以自由發標，而保障方式為“用戶利益保障機制”的標的借款人要首先向平臺申請實地認證，如果實地認證通過，平臺才會將借款人的借款需求發布在平臺上，即所有出現在平臺上可供投資者投資的“用戶利益保障機制”標的均事先由平臺進行了篩選。根據之前學者的研究，女性借款人在傳統的銀行信貸市場中成功獲得貸款的概率要少于男性借款人，其背后原因是女性借款人的被拒絕率更高(Stefani,2013)。那么“人人貸”上女性借款人的人數和發布標的數少于男性借款人這一現象是否是由女性借款人在平臺實地認證時的被拒絕率更高造成的？為了驗證這一點，本文將所有借款按照保障方式分開，其中“本金”標的借款人可以自由發標，從而能夠去除平臺潛在的有傾向性選擇對不同性別借款人發布標的數量的影響，表2第2部分展示了“本金”標的按借款人性別劃分后的結果，可以看出，當借款人可以自由發標時，女性借款人發布的標的數量占可識別出借款人性別的標的數量的14.15%，低于所有標的中的19.68%，類似地，當借款人可以自由發標時，女性借款人占所有已知性別借款人的比例為14.52%，低于所有標的中的19.68%，這說明去除掉平臺潛在的有傾向性選擇后，女性參與借款的人數和發布借款的數量均有所下降，進一步證實了女性借款人的借款意愿顯著小于男性借款人。事實上，由表2第3部分“用戶利益保障機制”標的按借款人性別劃分后的描述性統計可以看出，在所有通過了平臺實地認證的標的中，女性借款人發布的標的占29.95%，女性借款人占30.00%，比例均顯著高于“本金”標的，這說明女性借款人更傾向于向平臺申請實地認證，或是女性借款人在平臺實地認證時的通過率更高。無論如何，以上結果間接證實以“人人貸”為代表的國內P2P平臺并沒有顯著表現出對女性借款人的歧視。

表2　不同性別借款人的借款意愿

根據Kymlicka(1990)*Kymlicka W.“Contemporary Political Philosophy :An Introduction”.1990,volume 48(2):p.323-333(11).以及Arneil(2001)*Arneil B,Changfoot N.“Politics & Feminism”.Resources for Feminist Research,2001,p.28.等人的觀點，在家庭中妻子相對于丈夫處在從屬地位，并且從歷史上看，女性往往被排除在市場和政府等公共領域之外，這使得對于已婚家庭來說，可能通常以丈夫的名義來申請貸款，從而造成女性借款人的借款意愿顯著小于男性借款人的假象。為了驗證這一點，本文選取所有單身借款人*單身借款人是指婚姻狀況為“未婚”“離異”或“喪偶”的借款人。發布的標的進行分析，表2第4部分展示了結果。結果顯示，單身女性參與借款的人數和發布借款的數量占比分別為18.68%和17.28%，較所有標的中的比例有所下降，說明相比于單身女性，已婚女性參與P2P借貸的意愿反而更高。就比例來看，女性借款人的借款意愿依然顯著小于男性借款人，即家庭因素并沒有顯著影響本文的主要結論。

根據朱默(2013)*朱默：《大學生網絡使用意向影響因素的性別差異研究》，碩士學位論文，西北師范大學，2013年。對我國男女大學生網絡使用意向的研究，男性學生比女性學生更愿意嘗試新鮮事物，P2P借貸作為一種新型借貸模式，其不同性別借款人的借款意愿可能會受到P2P借貸發展階段的影響，在P2P借貸發展的早期，由于男性相比于女性更容易接受新鮮事物，從而使得整體上女性借款人的借款意愿小于男性借款人。根據馬強(2016)*馬強，王軍：《我國P2P網絡借貸行業的現狀、困境和未來》，《財經科學》，2016年第8期。對我國P2P借貸行業發展的研究，截至2014年底我國P2P借貸已呈現出爆發性增長，因此可認為2015年之后P2P借貸已經可以被大多數民眾認知并接受。鑒此，本文選取所有2015年之后的標的進行分析，表2第5部分展示了結果。結果顯示，2015年之后女性參與借款的人數和發布借款的數量占比分別為22.16%和20.99%，較所有標的中的比例均略有上升，說明隨著P2P借貸逐漸被人們所熟知，女性越來越多地參與到P2P借貸的借款端中來。就比例來看，女性借款人的借款意愿依然顯著小于男性借款人，即時間因素并沒有顯著影響本文的主要結論。

通過以上對P2P借貸中不同性別參與者借款意愿的分析，本文發現P2P借貸中女性借款人的借款意愿顯著小于男性借款人，特別地，女性借款人在需要實地認證的標的中的參與度相對較高，已婚女性相比于單身女性參與P2P借貸的意愿更高，并且隨著P2P借貸逐漸被人們所熟知，女性越來越多地參與到P2P借貸的借款端中來。

2.投資意愿

本文接下來分析P2P借貸中不同性別投資者投資P2P標的的數量差異。表3第1部分展示了所有有投資記錄的標的的分析結果。從投資次數來看，在可以識別投資者性別的1212361次投資中，女性投資者的投資次數為374221次，占比30.87%；從投資人數來看，在可以識別出性別的66255名投資者中，女性投資者有21397名，占比32.29%。從比例來看，不論是投資次數還是投資人數，女性均顯著小于男性，即P2P借貸中女性投資者的投資意愿顯著小于男性投資者。然而較女性借款人的投資次數和投資人數所占比例來看，女性投資者的投資次數和投資人數所占比例均有所上升，說明與申請借款相比，女性更愿意以投資P2P標的的形式參與到P2P借貸中來。

表3　不同性別投資者的投資意愿

類似地，為去除時間因素對不同性別投資者投資意愿的影響，本文選取所有15年之后的投資記錄進行分析，表3第2部分展示了分析結果。結果顯示，將數據限制在15年之后時，女性投資者的投資次數和投資人數比例仍低于50%，但是較所有標的中的比例有所增加，這一方面說明了“女性投資者的投資意愿顯著小于男性投資者”這一結論的穩健性，另一方面說明隨著P2P借貸逐漸被人們所熟知，女性投資者比例顯著增長，并有與男性投資者持平的趨勢。

通過不同性別投資者的投資次數和參與人數，本文計算了不同性別投資者的人均投資次數?？梢钥闯?，男性投資者的平均投資次數要略高于女性投資者，但顯著低于未知性別的投資者群體。這與表2中借款人的平均借款次數相一致：男性借款人的平均借款次數要略高于女性借款人，但顯著低于未知性別的借款人。以上結果說明在P2P借貸平臺中，男性參與者的用戶粘性要高于女性投資者*用戶粘性越強的參與者越傾向于修改默認照片，由于本文通過默認照片來識別參與者性別，因此用戶粘性越強的參與者越難以識別性別，造成未知性別的參與者群體人均借款次數和投資次數顯著高于已知性別的參與者群體。。這一點可以通過不同性別投資者的平均已注冊時長*平均已注冊時長定義為投資者的投資時刻與注冊時刻的差值，單位為天。來證明。表3第3部分第1行展示了不同性別投資者的平均已注冊時長?？梢钥闯?，男性投資者的平均已注冊時長要高于女性投資者，且顯著性檢驗顯示兩者有顯著差異，這說明平均而言，男性投資者在投資時已注冊的時間要顯著長于女性投資者。顯然，用戶粘性越強，其有越大的概率在完成一次投資后進行下一次投資，從而延長平均已注冊時長。

表3第3部分第2行展示了不同性別投資者的平均投資金額。結果顯示，女性投資者的平均投資金額要高于男性投資者，且兩者有顯著差異。根據被廣泛認可的證券投資理論(Markowitz,1952)*Markowitz H.“Portfolio Selection”.The Journal of Finance,1952,7(1):p.77-91.，在投資總額固定的情況下，進行小額分散投資是在保證收益率的情況下降低風險的有效措施，而男性投資者的人均投資金額較小，且人均投資次數較多，這在一定程度上說明男性投資者的投資能力和風控意識要強于女性投資者。

根據Alesina(2013)的研究，董事長為女性的銀行更傾向于向女性借款人發放貸款，那么在P2P借貸中，女性投資人是否會表現出對女性借款人的偏好？表3最后一行展示了“本金”標的中不同性別標的發布者所發布標的中的女性投資者比例。平均而言，女性借款人發布標的中的女性投資者比例為35.65%，男性借款人發布標的中的女性投資者比例為35.45%，差異性檢驗顯示兩者并無顯著差異，說明在P2P借貸中，女性投資者并沒有表現出對女性借款人的偏好。為準確說明這一點，本文構建以下OLS回歸模型：

proportion_of_femalei=Xiβ+εi

(1)

其中被解釋變量proportion_of_femalei表示第i個標的的女性投資者比例，Xi為變量設定中所展示的解釋變量，εi為隨機擾動項

表4　回歸結果展示

本文選取所有保障方式為“本金”且有投資記錄的標的帶入模型(1)進行回歸，表4第1列展示了回歸結果?；貧w結果顯示，gender的回歸系數在10%水平下不顯著，說明借款人性別確實不會顯著影響標的的女性投資者比例，即女性投資者并沒有表現出對女性借款人的偏好。在Alesina(2013)的研究中，董事長為女性的銀行更傾向于向女性借款人發放貸款的背后機制為對社會女性的品味歧視，這使得我們猜測傳統觀念上的性別歧視可能并不存在于P2P借貸中，這一結論有待下文進行后續驗證。另外，通過回歸結果我們還可以發現影響標的女性投資者比例的顯著因素rate的回歸系數在1%水平下顯著為負，credit_score的回歸系數在5%水平下顯著為正，說明標的利率越低，借款人的信用分數越高，標的女性投資者比例越高。根據Hartog(2002)*Hartog J,Ferrer-I-Carbonell A,Jonker N.“Linking Measured Risk Aversion to Individual Characteristics”.Kyklos,2002,55(1):p.3-26.以及Watson(2007)*Watson John,Mc Naughton Mark.“Gender Differences in Risk Aversion and Expected Retirement Benefits”.Financial Analysts Journal,2007,63(4):p.52-62.的研究，女性比男性表現出更強的風險厭惡，而廖理(2014)*廖理，李夢然，王正位：《聰明的投資者:非完全市場化利率與風險識別——來自P2P網絡借貸的證據》，《經濟研究》，2014年第7期。則指出標的利率與標的實際違約率正相關，因此上述回歸結果可以解釋為：利率越低、借款人信用分數越高的標的，其潛在違約可能性越低，而女性投資者的風險厭惡程度要強于男性投資者，更傾向于投資違約風險較低的標的，從而造成標的利率越低，借款人的信用分數越高，標的女性投資者比例越高，即影響標的女性投資者比例的根本原因為標的潛在違約風險。

通過以上對不同性別投資者投資意愿的分析，本文發現P2P借貸中女性投資者的借款意愿顯著小于男性投資者，特別地，相比于申請借款，女性更愿意以投資P2P標的的形式參與到P2P借貸中來；隨著P2P借貸逐漸被人們所熟知，女性投資者比例顯著增長，并有與男性投資者持平的趨勢；從人均投資金額和人均投資次數來看，男性投資者的投資能力和風控意識要強于女性投資者；并且在P2P借貸中，女性投資者并沒有表現出對女性借款人的偏好，而影響標的女性投資者比例的根本原因為標的潛在違約風險。

(二)不同性別借款人的融資效率

對于借款人來說，參與P2P借貸的主要目標是成功獲得貸款，即通過P2P借貸來進行融資。那么性別是否會成為影響借款人融資效率的關鍵因素？換句話說，投資者是否會對不同性別的借款人存在主觀偏見？本文接下來從融資成功率和融資成本兩個方面研究性別對借款人融資效率的影響。

表5　“本金”不同性別借款人發布標的的信息差異

1.融資成功率

在P2P借貸中，不同性別借款人所發布的標的信息和個人信息可能存在統計學上的差異，這些差異可能會影響投資者對不同性別借款人所發布標的的選擇。本文首先通過差異性檢驗分析保障方式為“本金”的所有標的和成交標的中不同性別借款人所發布標的的信息差異。

由表5可以看出，所有已發布的保障方式為“本金”的標的中，不同性別借款人所發布標的的標的信息和借款人個人信息的均值均存在顯著差異。具體來看，女性借款人的平均信用分數和教育程度顯著高于男性借款人，說明女性借款人整體的信用情況要優于男性借款人；而男性借款人的平均年收入和車產擁有情況顯著高于女性借款人，說明男性借款人的平均經濟條件要優于女性借款人，而這可能從側面預示著男性借款人的借款用途多為風險投資，而女性借款人的借款用途多為日常家用。以上兩點意味著女性借款人的潛在違約風險可能會低于男性借款人，有待下文進一步驗證。另外，女性借款人的已婚率要顯著高于男性借款人，這與上一部分的研究結論相同，也解釋了女性借款人的平均房產擁有情況要高于男性借款人這一現象。特別地，女性借款人的平均借款利率與男性借款人無顯著性差異，說明并沒有某種性別的借款人在發布標的時主動設置較高的利率。然而在保障方式為“本金”的成交標的中，不同性別借款人具有顯著差異的信息數量要明顯少于所有標的，說明投資者在選擇標的時考慮了不同性別借款人的信息差異，并有選擇性的投資了信息質量較高的標的。為了去除借款人信息對本文所研究的“性別對融資成功率的影響”所帶來的干擾，本文構建以下Logistic回歸模型：

P(fulli=1)=F(genderiβ+Xiγ)

(2)

本文選取所有保障方式為“本金”的標的帶入模型(1)進行回歸分析，表4第2列展示了回歸結果。結果顯示，gender回歸系數為0.048，在10%水平下顯著為正，說明控制了其他標的信息對標的滿標率的影響后，性別對標的滿標率依然表現出了顯著影響，女性借款人發布的標的滿標率顯著高于男性借款人，這說明投資者在投資標的時會把借款人性別作為影響他們投資決策的重要因素。進一步的，從融資成功率角度來說，P2P借貸中的投資者并沒有表現出對女性借款人的歧視，反而表現出了對女性借款人的偏好?？赡艿脑蛞皇桥越杩钊说慕杩钣猛径酁槿粘＜矣?，而男性借款人多為風險投資，同樣的，根據Zeller(1998)*Zeller,M.:“Determinant of Repayment Performance in Creditgroups:The Role of Program Design Intragroup Risk Pooling,and Social Cohesion”,Economic Development and Cultural Change,1988,3,p.599-621.的研究，女性借款人的借款用途大多用在家庭與孩子之上，因此就借款用途而言，女性借款人將來正常還款的概率較大，造成投資者更偏好女性借款人；二是傳統觀念中，人們認為女性相比于男性信譽更好，即相同資質下女性借款人的違約可能性更低(Aggarwal，2015)*Aggarwal,R.and J.Goodell and L.Selleck：“Lending to Women in Microfinance:Role of Social Trust”,International Business Review,2015,1,p.55-65.，支持這種猜測的證明之一是差異性檢驗中女性借款人的信用分數要顯著高于男性借款人；證明之二可以利用保障方式為“用戶利益保障機制”的所有滿標標的帶入以下模型進行回歸：

timei=genderiβ+Xiγ+εi

(3)

其中被解釋變量timei為滿標標的從標的發布到標的籌滿資金所經歷的時長，投資者對標的的偏好程度越強，單位時間內有越多的投資者投資于該標的，從而標的的滿標時間越短，解釋變量與模型(2)相同，εi為隨即干擾項。由于“用戶利益保障機制”標的投資者不承擔任何違約風險，因此借款人不同性別背后可能隱含的不同違約風險不會影響投資者對標的的選擇，從而性別因素理論上不會影響標的的滿標時間。表4第3列展示模型(3)的回歸結果?？梢钥闯?，此時gender的回歸系數在10%水平下不顯著，從而間接說明保障方式為“本金”的標的中不同性別借款人滿標率的差異是由投資者對其違約可能性進行考量后的結果。

通過以上對P2P借貸中不同性別借款人融資成功率的分析，本文發現控制了其他標的信息對標的滿標率的影響后，借款人性別對標的滿標率依然有顯著影響，具體表現為女性借款人的滿標率顯著高于男性借款人，即從融資成功率角度來說，P2P借貸中的投資者并沒有表現出對女性借款人的歧視，反而表現出了對女性借款人的偏好。

2.融資成本

在對傳統信貸市場的研究中，女性企業家在申請銀行貸款時需要承擔的貸款利率要顯著高于男性企業家(Muravyev,2009)*Muravyev A,Talavera O,Sch?fer D.“Entrepreneurs’ Gender and Financial Constraints:Evidence from International Data”.Journal of Comparative Economics,2009,37(2):p.270-286.。那么國內的P2P借貸中是否也存在類似的情況？根據表4的描述性統計，不論是保障方式為“本金”的所有標的或是成交標的，不同性別借款人的借款利率均無顯著差異，說明P2P借貸中不同性別借款人可能要承擔幾乎相同的融資成本。由于描述性統計中的結果可能會受到其他因素的影響從而帶來內生性問題，本文構建了以下OLS回歸模型去除其他變量對本文所研究的“性別對融資成本的影響”所帶來的干擾。

ratei=genderiβ+Xiγ+εi

(4)

其中被解釋變量ratei為第i個標的的借款利率，解釋變量genderi為第i個標的的借款人性別，Yi為表5所列出的除借款利率外的其他標的信息變量，εi為隨即干擾項。本文選取所有保障方式為“本金”的成交標的進入模型(4)進行回歸，此時β表示去除了其他因素的干擾后，借款人性別對成交標的中借款利率的貢獻，如果β顯著，則說明不同性別借款人承擔了顯著不同的融資成本。表4第4列展示模型(4)的回歸結果?？梢钥闯?，此時gender的回歸系數在10%水平下不顯著，說明不同性別的借款人的融資成本差異并不顯著。正如前文所說，在傳統金融市場中女性要比男性承擔更高的借款利率，而本文的回歸結果顯示P2P借貸中女性與男性的借款利率無顯著差異，這說明相比較而言，女性在P2P借貸中比在傳統借貸中的融資成本要低。探究其原因，一方面是P2P平臺上女性借款人的平均信用分數較高，使得投資者產生女性借款人違約概率較低的看法，從而潛在地偏好女性借款人；另一方面，傳統借貸市場中女性投資者的借貸利率較高是由金融機構的品味歧視帶來的(Barasinska,2014)*Barasinska N,Schafer D.“Is Crowdfunding Different? Evidence on the Relation between Gender and Funding Success from a German Peer-to-Peer Lending Platform?”，German Economic Review,2014,15(4):p.436-452.，而以個人投資者為主的P2P借貸中，這種品味歧視可能并不存在，從而女性借款人并沒有承擔高于男性的融資成本。

通過以上對P2P借貸中不同性別借款人融資成本的分析，本文發現控制了其他標的信息對標的利率的影響后，借款人性別對標的利率并無顯著影響，即從融資成本的角度來說，P2P借貸中的投資者并沒有表現出對任一性別借款人的偏好，男女借款人的融資成本無顯著差異。

(三)不同性別借款人的違約風險

以上通過實證分析，本文在控制了所有其他變量的情況下，得出了女性借款人的融資成功率要高于男性借款人的結論。事實上，性別因素并不像標的利率或者信用分數那樣直觀影響投資收益或者標的違約概率，它對標的滿標率存在影響的背后機制在于投資者主觀上對不同性別借款人違約可能性的判斷。正如前文所言，女性借款人的借款用途更為保守，或是傳統觀念中人們認為女性相比于男性信譽更好，從而導致投資者主觀上更偏好女性借款人。那么在標的的實際還款過程中，女性借款人的實際違約率是否確實低于男性借款人？換句話說，投資者對不同性別借款人違約可能性的主觀判斷是否準確？為驗證這一點，本文構建以下Logistic回歸模型

P(defaulti=1)=F(genderiβ+Xiγ)

(5)

本文選取所有保障方式為“本金”的成交標的帶入模型(5)進行回歸，表4第5列展示了回歸結果?？梢钥闯?，gender的回歸系數為-0.201，在5%水平下顯著為負，說明女性借款人的違約率要顯著低于男性借款人。這一結果證明P2P借貸中投資者對不同性別借款人違約可能性的主觀判斷較為準確，同時也與之前學者的諸多研究相一致:如Armendariz(2005)*Armendariz,B.,and J.Morduch (2005),The Economics of Microfinance,MIT Press,Cambridge,MA.發現發展中國家中的女性比男性更值得信賴，Alesina(2013)指出女性擁有的公司破產率要低于男性，并且女性借款人的信用歷史要好于男性，以及平新喬(2009)*平新喬，楊慕云：《消費信貸違約影響因素的實證研究》，《財貿經濟》，2009年第7期，第32-38頁。探究得出我國消費信貸中男性比女性的事后違約率要高。事實上，這一結果意味著在融資成功率方面，投資者所表現出的對女性借款人的偏好是一種理性偏好。

通過以上對不同性別借款人違約風險的分析，本文發現控制了其他標的信息對標的實際違約情況的影響后，借款人性別對標的違約率依然有顯著影響，具體表現為女性借款人的違約率顯著低于男性借款人。以上結論說明了在P2P借貸中，女性借款人比男性借款人隱含更低的違約風險。

四、穩健性檢驗

本文之前分析不同性別借款人的借款意愿時，將2015年作為P2P借貸已可被大多數民眾認知并接受的時間起點。為去除P2P借貸不同發展階段對本文主體結論的影響，本文在穩健性檢驗中選取15年1月1日之后的保障方式為“本金”的標的帶入模型(2)，模型(4)和模型(5)進行回歸分析。結果顯示，將數據選取限定在15年之后時，各模型中gender回歸系數的符號以及顯著性與初始回歸相同，說明時間因素并不會影響本文的主體結論。特別地，將數據選取限定在15年之后時，模型(2)中gender回歸系數的顯著性有所增強，說明隨著民眾對P2P借貸參與時間與參與程度的增加，不同性別借款人融資成功率的差異程度有所增強，這意味著P2P借貸投資者觀測并意識到了之前不同性別借款人實際違約率的差異，從而逐步產生了對女性借款人的理性偏好。

本文在之前分析不同性別借款人的違約風險時，將標的違約定義為標的在還款過程中出現過逾期現象，另一種可能的定義方式為標的最終未能全額還款*如果標的出現過逾期，則該標的仍有可能在一段時間后全額還款。因此標的未能全額還款比標的出現逾期的違約嚴重程度要高。。為去除違約定義方式對本文主體結論的影響，本文將違約重新定義為標的最終未能全額還款，再次對模型(5)進行回歸，此時gender的回歸系數在5%水平下顯著為負，說明在改變了違約的定義方式后，女性借款人的違約率依然顯著低于男性借款人，從而證明了本文主體結論的穩健性*限于篇幅，穩健性檢驗結果未展示，有需求可聯系作者。。

五、結　論

本文利用國內P2P平臺“人人貸”的實際交易數據，探究了我國P2P借貸中不同性別參與者的借貸意愿、融資效率與違約風險。實證結果表明，P2P借貸中女性參與者的借款意愿和投資意愿均顯著小于男性參與者，不過隨著P2P借貸逐漸被人們所熟知，女性在借款端和投資端所占比例均有所上升；盡管所占比例較低，女性借款人在P2P借貸中的融資效率要高于男性借款人，表現為女性借款人的融資成功率較高，不過就融資成本而言，男女借款人并沒有表現出顯著差異；與融資效率相對應，女性借款人的實際違約率顯著低于男性借款人，即女性借款人隱含著更低的違約風險，這意味著在融資成功率方面投資者所表現出的對女性借款人的偏好是一種理性偏好。

本文的研究結論具有一定的現實意義：以往諸多針對借貸市場中不同性別借款人的研究均表明女性借款人受到了非理性的品味歧視，同時也與社會中廣泛存在的對于女性的性別歧視相一致。然而本文的研究發現在新興的P2P借貸中，女性借款人在融資效率方面要高于男性借款人，盡管這有可能是投資者在觀測到女性借款人的實際違約率較低后所作出的后驗選擇，但至少說明P2P借貸中女性借款人并沒有受到傳統借貸市場中所遭遇的品味歧視。這一現象同時反映出P2P借貸投資者的理性程度較高，以及P2P借貸市場具有良好的資產配置效率，從而為國家支持并發展P2P借貸提供了理論依據。另一方面，對于投資者而言，本文證明了女性借款人的實際違約率較低，從而為投資者在選擇借款標的時提供了理論參考。