二元經濟條件下的金融發展與消費需求研究

姜 弘，李 程，2

(1.天津工業大學經濟與管理學院，天津 300387；2.對外經濟貿易大學應用經濟學博士后流動站，北京 100029)

一、引 言

提高居民的消費需求、改善收入分配長期以來是我國經濟工作的重點，金融發展是學者和政策制定者一直關注的焦點，如何將二者有機結合起來是值得研究的課題。金融發展理論的創建之初主要是為了通過動員儲蓄、分散風險、鼓勵投資、分享經濟增長成果等多個方面促進儲蓄轉化為投資，幫助發展中國家實現經濟增長和經濟趕超，促進消費并不是金融發展的主要目標。但在當前經濟形勢下，單純實現經濟總量的高增長已經不是我國經濟發展追求的主要目標，政策制定更多關注的是經濟結構的優化和人民福利的提升，因此，能否實現收入分配改善和消費需求提高也成為金融發展研究的主要議題。

我國的M2/GDP逐年上升，1995年我國的M2基本與GDP等額，2003年已經超過1.60，2016年達到2.08。應該說，我國的金融發展是比較令人矚目的。但與此同時，我國最終消費率從1978年的62.1%持續下降到2011年的不足50%，后又緩慢回升到2016年的53.6%，相對發達國家和很多發展中國家還處于比較低的水平。與消費率下降同時出現的是城鄉收入差距的擴大，城鄉可支配收入的比值從1992年的2.58上升到2011年的3.11，后來雖然逐年降低，2014年首次降至“3”以下,但2016年城鄉居民人均收入比為2.72，收入差距仍然比較大。消費率下降和城鄉收入差距擴大構成了當前我國經濟進一步發展的障礙，而金融又是現代經濟的核心，雖然金融與經濟增長之間的關系存在爭議，但不可否認的是金融市場健康有序發展對于經濟結構調整、分配結構完善及經濟增長動力轉換具有不可估量的作用。因此，必須探索如何通過金融發展縮小城鄉收入差距，提高居民消費需求。

金融發展與收入差距，收入差距與消費的關系一直是理論界研究的熱點，方志凌[1]認為，我國的居民消費存在著消費率下降和城鄉消費需求差距擴大并存的問題,張彤進和任碧云[2]認為，包容性金融和普惠金融的提出與實施，旨在通過金融發展增加相對貧困人群的收入，縮小城鄉收入差距，但這種方式對于消費需求的影響目前還沒有顯現出來，金融發展能否惠及相對貧困人群，能否提高普通人的收入，能否提升消費率，尤其在我國城鄉二元經濟結構明顯的情況下，金融發展、城鄉收入差距與消費率三者的關系是什么？這些都是值得研究的問題。

二、文獻綜述

對于金融發展與居民消費率的關系，學術界存在不同的觀點，比如根據易行健和楊碧云[3]的研究，金融發展對居民消費率的影響并不顯著。Edwards[4]認為，金融發展將提高儲蓄率，也就是會降低消費率。而Jappelli和Pagno[5]認為，金融發展增加消費信貸的可得性，釋放被壓抑的消費需求。Levchenko[6]研究了金融發展對風險分散和消費平滑的積極意義。那么，金融發展究竟能否促進消費需求？上述研究沒有考慮到發展中國家的二元經濟結構，城鄉居民由于收入、社會保障體系和金融發展水平等諸多因素制約，消費行為有很大不同，因此，金融發展對消費需求的影響，也應該放到二元經濟條件下進行研究。二元經濟條件下的文獻主要從兩個方面展開：一方面，金融發展對消費需求的直接影響。朱榮華[7]從消費信貸、股票市場和保險三個方面總結了金融發展影響居民的消費。田青和董曉宇[8]認為，為了提高廣大中低收入階層消費，增加他們的投資渠道和財產性收入是個比較好的辦法。另一方面，金融發展對消費需求的間接影響。形成消費需求的主要是居民的收入，而從全社會角度看，收入差距對于消費的影響是必須被重視的。收入差距擴大從長遠來看必然阻礙消費需求的提高，因此，金融發展對消費的作用也必然會通過收入差距這個渠道來實現。劉玉光等[9]認為金融發展會拉大城鄉收入差距，持同樣觀點的還有葉志強等[10]與孫永強[11]。楊楠和馬綽欣[12]研究了金融發展與城鄉收入差距之間的門檻效應，并且不同產業類型的地區存在方向與階段上的差異，同時，楊楠和馬綽欣[13]實證研究表明，我國金融發展對城鄉收入差距的影響具有動態倒U型特征。

綜合以上觀點，可以看出，金融發展對消費的影響放到城鄉二元經濟條件下，必須考慮城鄉收入差距在其中的中介作用。主流的觀點是金融發展會擴大城鄉收入差距，或者二者是倒U型關系，而城鄉收入差距擴大會降低總消費需求，因此，為了縮小城鄉收入差距，金融發展就應該提高低收入者的收入水平。金融發展對低收入者的作用機制主要是通過提高農村居民的收入來實現，當然，城市里也有低收入人群，為了分析方便，本文暫且假定農村為相對低收入。崔艷娟和孫剛[14]研究認為，金融發展促進經濟增長，改善收入分配，有助于減貧，但也會造成金融波動對減貧起反作用，同時金融發展最初可能不利于提高窮人收入，后期會改善。傅鵬和張鵬[15]實證研究表明，農村金融發展對貧困的減緩作用在不同時間和區域呈現出不同的效應，存在門檻值，總體上金融發展能夠抑制貧困，處于倒U曲線的右半部分。比較金融發展影響城鄉收入差距和農村減貧的兩類文獻，可以發現研究結論有吻合之處，也有分歧。如果金融發展對農村形成減貧效果，理論上應該是有利于城鄉收入差距的縮小，有利于農村居民消費率的提高，但是基于前文的文獻回顧，很多觀點是金融發展會擴大城鄉收入差距，這有矛盾之處。共同點是兩類文獻都認為金融發展對城鄉收入差距和農村減貧存在倒U型的非線性關系，就此可以推測，金融發展對消費率的影響關系應該也是非線性的。Wang等[16]與徐麗芳等[17]運用跨國數據實證檢驗了金融發展與國民儲蓄率之間的倒U型關系。根據他們的研究，一個自然的推斷是金融發展與消費率應該是U型關系。但是，此類研究的儲蓄率包括居民和企業兩部分，隨著金融發展，居民儲蓄率和企業儲蓄率此消彼長，出現倒U型的變化。本文只研究居民消費率，所以與已有的研究有所不同。

已有的研究大都偏重于金融發展、城鄉收入差距和消費率三者之間某兩個變量之間的關系，沒有基于城鄉二元結構研究金融發展通過收入差距變化進而影響消費率的過程，缺少將三者有機結合起來進行研究，而這恰恰是本文研究的內容。

本文的創新之處在于：一是充分考慮二元經濟結構，從理論上探討消費需求如何被決定；二是運用中介效應檢驗方法，將金融發展對消費需求的直接和間接效應整合到一起，研究在二元經濟條件下，金融發展通過城鄉收入差距進而影響消費率的機制和路徑；三是運用計量經濟學方法，研究在不同收入差距區間金融發展與居民消費率的非線性關系，并提出有針對性的政策建議。

三、模型設定、指標選取及數據說明

二元經濟條件下，金融發展對消費需求的影響可以從直接和間接兩個方面進行分析。直接的影響主要體現在，金融發展有利于提高居民資金可得性，緩解流動性約束，增加收入，提高消費能力，進而提高消費需求；間接的影響主要體現在，金融發展能夠縮小城鄉收入差距，也有利于提高社會總體的消費需求。金融發展與消費需求影響的關聯函數可以設定為：

Rc=f(F,Gap,Z)

(1)

其中，Rc表示消費率，F表示金融發展水平，Gap表示城鄉收入差距，Z表示其他控制變量。消費率(Rc)用消費支出/GDP表示。金融發展水平包括五個變量：金融化比率(Fir)用(M2+信貸總額)/GDP表示，金融市場化(Fmr)用股市市值/GDP表示，金融傾斜度(Fbr)用股票交易總額/由銀行提供的國內信貸表示，金融資產結構高度化(Fadr)用股票交易總額/(由銀行提供的國內信貸+股票交易額)表示，金融資產結構合理化(Farr)用(由銀行提供的國內信貸+股票交易額)/GDP表示。城鄉收入差距(Gap)根據城市人均可支配收入/農村人均純收入計算得到?？刂谱兞堪ㄈ齻€：教育支出占比(Edu)用教育支出/財政支出表示，財政支出占比(Gov)用財政支出/GDP表示，城市化率(Urban)用城鎮人口/總人口表示。

本文選取2000—2014年包括31個省份的省級面板數據，數據來源于歷年《中國統計年鑒》《中國金融年鑒》和Wind金融資訊數據庫。為了觀察核心變量之間的變化關系，本文按照各個省份人均消費量的大小，從低到高排序，在此排序下觀察消費率、城鄉收入差距(用城鄉收入比表示)和金融發展水平(用金融化比率表示)的變化趨勢，進而可以研究三個變量之間的相關性。根據數據分析，三個變量都處在波動中，變化趨勢不是很清晰，其中，金融化比率和城鄉收入比有不明顯的相反變化趨勢，這個趨勢在人均消費水平較高的地區比較明顯，而消費率和城鄉收入比有一定的趨同性，說明三者之間的關系比較復雜，需要用計量經濟學方法予以檢驗，不能簡單判斷。依據前文分析，金融發展對消費的影響具有直接和間接兩條路徑，因而計量檢驗的思路就必須考慮中介變量的作用。在本文中，城鄉收入差距為金融發展和消費需求之間的中介變量，如果收入差距的中介效應顯著，就能夠說明金融發展作用于消費的間接路徑的存在。借鑒溫忠麟等[18]的研究方法，根據本文的研究內容和前文的關聯函數，設定中介效應的計量檢驗流程如圖1所示。

圖1 中介效應的計量檢驗流程

圖1為中介效應的計量檢驗流程，其中中介變量的計量檢驗方程依次為：

Rci,t=cFi,t+dZi,t+e1i,t

(2)

Gapi,t=aFi,t+dZi,t+e2i,t

(3)

(4)

本文根據此計量檢驗思路和檢驗方程，對所有變量都進行標準化處理后，研究金融發展對消費需求的作用路徑。

四、金融發展對消費需求作用路徑的經驗分析

(一)金融發展對消費需求作用路徑的檢驗

根據方程(1)—方程(4)的設定，檢驗金融發展影響消費需求的直接路徑和間接路徑。第一步，根據方程(2)，采用固定效應方法檢驗金融發展對消費需求的直接效應是否顯著，因變量為Rc,分別用Fir、Fbr、Fmr、Fadr和Farr來衡量。第二步，根據方程(3)，檢驗金融發展通過收入差距影響消費率的間接路徑是否存在，因變量為Gap，分別用Fir和Farr來衡量。第三步，根據方程(4)，采用固定效應方法檢驗綜合金融發展指標和城鄉收入差距變量的顯著性，因變量為Rc，分別用Fir和Farr來衡量。具體結果如表1所示。

表1 金融發展與消費關系的檢驗結果

注：括號里是t值，***、**和*分別表示在1%、5%和10%水平上顯著。下同。

綜上，通過分析金融發展對消費需求影響的路徑，可以得出：金融化比率提高可以直接促進消費需求，也可以通過降低城鄉收入差距間接提高消費率，而金融結構合理化則只具有直接效應，對城鄉收入差距影響不顯著。這個結論與已有的研究有些不同，前文文獻回顧中，主流的觀點是金融發展會擴大城鄉收入差距，而本文的研究結論是會降低這個差距。金融化比率提高反映出金融規模的增長，能夠降低收入差距，可能的原因是金融規模具有普惠性，使得城鄉的金融可得性都增加，而對農村收入的提高作用尤其顯著。金融結構合理化對收入差距影響不大，可能是由于直接金融在農村地區覆蓋面比較小，使得金融結構變化對農村居民收入沒有顯著作用。但是，這個結論是否穩健，應該繼續進行穩健性檢驗。

(二)穩健性檢驗

前文分析了金融發展各個指標對消費需求的影響路徑，借鑒傅鵬和張鵬[15]的劃分方法，將我國分為東、中、西部，分別研究各個區域金融發展對消費需求的影響，并與全國的研究結果相比較。由于前文分析認為，金融發展水平各個變量中金融化比率的影響最為顯著，因此，本部分只考慮金融化比率的影響路徑。沿用前文的估計方法，采用固定效應模型，分區域檢驗證明，東部地區和中部地區的結果和全國是類似的，東部地區金融規模對消費率的直接和間接效應都顯著，中部地區金融規模對消費率既有直接效應，也有間接效應。但西部地區和全國并不相同，西部地區金融規模對消費需求只有直接效應，城鄉收入差距的間接效應并不顯著?？赡艿脑蚴俏鞑康貐^的城鄉差距相對較大，但金融卻不發達，因此，金融發展難以通過縮小城鄉收入差距向消費率傳導?？傮w上可以說明，前文的檢驗結果是基本穩健的。金融化比率和金融結構合理化有利于提高消費率，金融化比率可以通過縮小城鄉收入差距來實現，具有顯著的直接和間接效應，而金融結構合理化通過城鄉收入差距的中介效應不明顯，可能原因是目前我國農村居民的股票持有率還很低，只要涉及到股市發展就難以對農民收入起到顯著作用。同時，根據控制變量的估計結果，教育支出占比、財政支出占比和城市化率提高消費率的功能還沒有得到發揮。

五、金融發展對消費需求影響的非線性分析

通過檢驗金融發展對消費需求影響的直接和間接路徑，證明了城鄉收入差距起了重要的中介作用，本文得出的結論是金融發展能夠促進消費率提高，但這種促進作用是否為線性？已有文獻很多研究了金融發展對城鄉收入差距和消費率的非線性影響，主要有以下兩個方法：

(一)加入平方項的檢驗

已有文獻認為，金融發展與城鄉收入差距呈現倒U型的關系，根據前文分析，縮小城鄉收入差距有助于提高消費率，那么，理論上，金融發展與消費率應該是U型關系，這個判斷是否成立，還需要進一步檢驗。前文已經證明，金融化比率和金融結構合理化指標對消費率有顯著的作用，因此，本部分只用這兩個指標采用固定效應方法檢驗非線性關系，因變量為Rc，分別用檢驗(10)和(11)中的Fir和Farr來衡量，檢驗結果如表2所示。

表2 金融發展與消費關系的檢驗結果

表2中，平方項是負號，而且顯著，說明金融發展和消費率存在倒U型關系。這個發現與前面的判斷有所不同。

筆者認為，金融發展在初期會提高消費率，但發展到一定階段后會降低消費率?？赡艿慕忉尀?，金融發展在初期能夠緩解居民的流動性約束，減少預防性儲蓄，這顯然會提高消費率，但隨著金融發展進一步深化，受實體經濟資本回報率下降的影響，金融資源可能更多地在金融系統內部循環，推高資產價格，難以形成居民的消費能力，因此，消費率就會降低。這個結論與徐麗芳等[17]的研究其實并不矛盾，他們認為居民的消費率隨著金融發展是持續上升的，本文實質上是對其研究的一個發展，是針對居民消費率的一個深入研究。本文的結論與前文的中介效應分析也不矛盾，前文的檢驗認為金融發展可以縮小城鄉收入差距，提高消費率，這實際上是倒U型曲線的左半邊，目前我國的金融化比率和金融結構合理化還沒到降低居民消費率的階段。

(二)面板門限模型的檢驗

為了進一步研究金融發展與城鄉收入差距的非線性關系，本文采用計量經濟學中的面板門限模型來進行檢驗。金融發展可能對收入差距和消費需求同時產生影響，因此，城鄉收入差距的形成具有內生性，本文以Gap作為門限變量，建立金融發展對消費需求作用機制的非線性模型。經過門限效應檢驗，可以認為金融發展與消費需求之間確實存在非線性關系，而且根據經濟學理論和顯著性水平，采用雙門限模型比較合適，Fir和Farr參數估計結果如表3所示。根據表3的參數估計結果，金融發展變量在收入差距越大的區間對消費率的促進作用越大，而且越顯著，或者說，金融發展在二元經濟越明顯的區間越能夠提高消費率。

表3 參數估計結果

綜合以上兩種檢驗方法，結合前文的中介效應檢驗，可以對金融發展與消費需求之間的非線性關系有一個比較清晰的認識：第一，加入平方項后，金融發展對消費率的影響呈現先促進后降低的變化趨勢，說明金融發展到一定程度之后，可能對消費率產生負面影響。這個結論和前文的分析是一致的，在人均收入、人均消費較高的東部地區，金融發展與消費率和城鄉收入差距已經呈現出相反的變化趨勢，這在某種程度上可以認為倒U型曲線是存在的。第二，通過對中介效應的計量檢驗，東部地區的金融發展雖然是正向促進消費率，但是可以推斷的是，在經濟發達地區，如果金融規模持續增加，對消費率的促進作用必然會減緩，甚至變成負面的作用。第三，面板門限模型檢驗顯示出在城鄉收入差距越小的區間，金融發展的促進作用越小，收入差距小的區域一般人均收入和人均消費較高，因此，這也證明了金融發展在相對落后地區對消費更能起到提升作用。所以說，這兩種非線性檢驗的結論具有一致性，金融發展對消費率的倒U型作用關系目前可能還處于倒U型曲線的左半部分，金融發展是有助于消費率提高的，但不排除隨著二元經濟條件的演變，金融發展與消費之間的關系向曲線右半邊轉化的可能，也就是說，金融的過度發展不利于消費率的提高。

六、結論和政策建議

(一)結論

本文運用中介效應檢驗和非線性檢驗兩種方法，考慮了城鄉收入差距這個能夠反映二元經濟結構的變量在其中起的中介作用，對金融發展與消費率的關系進行詳細的分析，得出以下三點結論：(1)金融化比率提高和金融結構合理化有利于提高消費率，其中，金融化比率提高和金融結構合理化對消費率都具有直接促進作用，同時金融化比率提高通過縮小城鄉收入差距能夠間接提高消費率，而金融結構合理化對城鄉收入差距的影響不明顯，也就沒有間接效應。(2)通過對金融化比率對消費率影響分東、中、西部進行穩健性檢驗，發現東部和中部同時具有直接和間接效應，而西部則只具有直接效應，因此，金融發展能夠提高消費率的觀點是可以接受的。(3)金融發展對消費率的作用是非線性的，具有倒U型關系，但目前仍然處于倒U型曲線的左半部分，而且在二元經濟結構比較明顯，即城鄉收入差距越大的區域對消費率的提高作用越顯著，促進作用越大。

(二)政策建議

結論顯示，金融發展不是在所有層面都能夠促進消費需求，也不是所有指標都會作用于城鄉收入差距，這就需要相關部門重新思考促進消費需求的金融發展政策。對于消費率的提高，從長期來看，發展金融業是必然趨勢，也是縮小城鄉收入差距的必然選擇，但需注意應該發展金融業的哪些方面。經驗檢驗發現，股票市場的發展目前對消費率的提高沒有明顯幫助。同時也要注意，在不同時間和不同空間，金融對消費需求的促進作用有所不同，如果金融過度發展，有可能降低消費率。

具體來說，制定金融發展政策和消費政策可以從如下幾個方面著手：(1)金融發展目前應該提高金融化比率，實現金融結構合理化，縮小城鄉收入差距，提高消費需求。這可以和當前促進消費金融的政策聯系起來，消費金融有多種形式，注意到直接融資發展對消費的促進作用有限，因此，目前仍然應該側重發展消費信貸和其他間接融資方式，同時兼顧證券市場和其他直接融資方式的完善和健全。(2)在東部金融較發達地區，既要擴大金融規模，同時也應該注意金融過度發展造成的資產價格過高和資金自我循環。東部地區的金融規模大，直接、間接金融相對都比較發達，應該更多引導金融資源服務于實體經濟，尤其是和消費品領域相關的行業，促進消費品行業轉型升級，通過提高質量和個性化滿足消費者需求，同時增強金融對農村地區的輻射力度，增加居民收入。(3)在中西部地區，應該加大金融發展力度，擴大金融規模，促進金融結構合理化，尤其應該促進農村信貸市場的完善和發展，對新型農村金融機構給予貸款余額費用補貼，對消費金融公司小額貸款實行稅收優惠政策，支持農村金融發展，這對于縮小城鄉收入差距、提高消費率是大有裨益的。(4)加大對農村地區的教育支出和財政支出，提高居民的人力資本含量，提高農村居民增加收入的能力，在推動城市化的同時，應注意農民轉移后的各種保障措施的配套和健全，多管齊下，配合金融政策縮小城鄉收入差距。

總的來看，從政策角度講，本文的結論為金融發展和消費政策的設計提供了新的依據。對于我國金融發展能否提高消費率的問題，不能只從總量考察，而要放到二元經濟結構之中，考慮城市和農村不同的消費決定因素來研究，應該充分考慮經濟結構差異條件下的時空特征。促進消費的政策不能只局限于消費本身，而要結合不同地區的收入特點，有的放矢地采取相應的金融發展政策，不僅著眼于宏觀層面，而且關注微觀層面對消費金融的提升作用，使提高居民消費率落到實處。