資產配置抗“疫”之道

文/袁吉偉 苑西恒 張馳 陸睿澤 編輯/白琳

新冠肺炎疫情短期將會沖擊全球經濟，造成資產價格波動增大，需要投資者有針對性地調整資產配置。長期看，疫情并不會改變經濟增長的中長期趨勢，對于資產價格的影響也會逐步消弱。

疫情對宏觀經濟的影響分析

根據經濟學的基本理論，本次疫情作為外生突發事件，短期內會影響我國經濟增長路徑，但不會改變我國宏觀經濟的長期趨勢。

短期看，疫情會顯著沖擊社會需求。一是防控疫情，限制人口大規模流動和聚集，會抑制消費，直接沖擊消費需求，特別是旅游、住宿、餐飲等消費需求。2020年2月的財新服務業PMI，僅為26.5點，較1月低25.3點，滑坡較大。二是疫情對投資的影響主要體現在工人返崗推遲，企業復工慢，工程建設放緩等方面；同時，企業信心和預期也會受到壓制，投資增速會有所放緩。2020年前兩月，六大發電集團當月耗煤量同比增速分別為-12.62%和-19.77%，遠低于歷史平均水平。三是近期疫情開始在全球加快擴散，必將會拖累全球經濟增長。IMF預期，全球因疫情沖擊會增大經濟下行壓力，將會比2019年的增速低，相較于疫情之前下降了至少0.4個百分點。外部需求的收縮將惡化我國出口增長條件，再疊加世界貿易保護主義的興起和中美貿易沖突不斷，短期我國出口增速可能會有明顯放緩。

中長期看，疫情并不會改變我國宏觀經濟的基本走勢，但需要關注經濟修復的進度以及可能產生的新變化。從我國經濟的修復看，隨著疫情防治情況的好轉，經濟活動會有所恢復，預計下半年將逐步回到正軌。

對疫情影響資產配置的分析

短期內，新冠疫情會推升避險情緒，風險資產會受到沖擊，固定收益產品則會受到市場青睞，利空股市和房地產市場，利好債券市場；但從中長期分析，對資產價格的基本走勢影響有限。

對債券市場影響的分析

疫情推升避險情緒，疊加對經濟的悲觀預期，同時對寬松政策預期一致上升，債市受益；同時，市場預期一致還將推動債市增長或超預期，建議重點關注債市機會。一方面，為應對新冠肺炎疫情擴散與傳染，一系列管制措施將對消費、生產與投資帶來顯著的負向沖擊，實體經濟短期內將顯著走弱，貨幣政策、財政政策和經濟政策等將加大寬松力度，托底經濟，利好債市；另一方面，新冠肺炎疫情帶來的恐慌情緒推升變現情緒，帶動利率下行，也利好債市。2003年SARS期間，10年期國債收益率自4月2.9%的水平下降至5月底的2.7%的水平；隨后伴隨疫情解除、經濟回暖，通脹壓力加大，央行上調存款準備金率，債券市場大幅調整，利率逐步上行?？紤]目前經濟處于下行周期，需求不足，預計疫情過后，寬松政策退坡甚至收緊的概率較低，大概率會維持寬松，利好債市。

對股票市場影響的分析

短期內，疫情惡化經濟基本面，企業生產延遲，收入受到顯著沖擊；而另一方面，剛性成本不變，企業經營績效顯著下降，疊加社會恐慌情緒，風險資產受到沖擊，短期內利空股市?？紤]到寬松政策的影響，股市更多取決于政策利好的結構性機會，趨勢性機會很難出現。春節前A股大幅下跌，及近期港股和中概股大幅下跌，均源于市場對疫情的擔憂。在2003年SARS疫情最嚴重的5月中旬，上證指數相比4月中旬的高點，最大跌幅達9%。其中，交通運輸、房地產、有色金屬跌幅分別為13%、10.3%和10%；而醫藥板塊跌幅為2.8%，相對受益。反觀2020年的股市走勢，2月3日股市開市出現斷崖式下跌8%，正是市場恐慌情緒的表現。隨后股市出現強勢反彈，但由于疫情并未消除，企業盈利并未得到有效改善，因此不足以支撐強勢反彈。接下來的大幅回調，也印證了這一點。

當然，在股市大幅波動過程中會形成部分投資機會，可以重點關注周期性較弱的必選消費品、醫藥、基建等行業股票，以提升投資的防御能力；此外，還可以關注信息科技、軟件、5G等與國家經濟轉型發展、培育新動能密切相關的領域，獲取政策紅利。再就是疫情期間可能涌現的新投資機遇，也值得關注，如線上辦公、線上教育等。

對大宗商品影響的分析

大宗商品價格主要受到實際需求以及投資者風險偏好等因素的影響。一般而言，疫情短期會放緩經濟增速，抑制市場需求，導致大宗商品供給大于需求，庫存上升，從而引發價格下降；同時，風險偏好下降會降低投資者對于大宗商品投資配置的需求，引發拋售，進一步施壓大宗商品價格。此次疫情發生后，南華工業品指數較年初下降了8.6%，南華金屬指數較年初下降了5.3%，南華能化指數較年初下降了11.3%。不過，以黃金為代表的貴金屬本身由于具有較好的避險、抗通脹功能，因而在疫情引發的金融市場高漲的避險情緒下，貴金屬價格一般會有較好的漲勢。南華貴金屬增長2.23%，是各大類大宗商品中唯一漲價的產品。

隨著我國加強逆周期宏觀政策調節的力度，尤其是加大基建投資和促進房地產，將有利于提振市場需求，進而帶動大宗商品價格的回暖。不過，隨著疫情緩和以及市場避險情緒的下降，貴金屬價格也會有一個回調過程，需要及時調整投資頭寸，盡早兌現獲利。

對房地產影響的分析

一方面，短期內受疫情影響，居民收入下降預期上升，疊加經濟下行預期，將減少對房屋的潛在需求；另一方面，為遏制新冠肺炎疫情的擴散與傳染，管制措施將限制人員流動和延遲生產，因而會延長房屋建設、銷售周期。而基于房地產企業高杠桿的特點，建設、銷售周期的延長將惡化房企的資產負債表，因而在房地產調控政策不變的前提下，房企為保證資金流的安全，存在降價促銷的動力，即房價存在下行壓力。

雖然疫情沖擊較為明顯，但是房企儲備的現金流以及外部融資尚能應對償債需求。當然，房企信用資質的分化也需要加以關注，特別是部分經營模式為高杠桿、高周轉的房企，重點布局三、四線城市項目的房企，中小房企和商業地產占比較高的房企，其償債能力的變化更值得關注。

近期，各地政府出臺各類政策，扶持房地產企業渡過暫時的難關。這有利于緩解疫情所帶來的經營壓力，而且寬松的貨幣政策后續在經濟復蘇階段，也有利于加快市場需求的修復。不過也要看到，當前房地產宏觀調控政策的基調仍然是“房住不炒”，維持房價穩定、預期穩定，仍是重要的政策目標。因此，隨著疫情的過去和市場需求回暖，房價雖會有所反彈，但大概率會保持平穩，只是區域分化態勢會較為明顯。

對信托產品影響的分析

新產品發行節奏方面，疫情延長了信托公司復工時間，加上疫情防控對人員流動和聚集的控制，會增大信托業務市場拓展、營銷、客戶洽談等的難度，業務執行進度會因此放緩，信托產品上市發行數量也會因此顯著下降，信托市場供給與需求之間的不平衡程度或會增大。

信托產品預期收益率方面，近期可能呈下行態勢。一方面，年初央行開始實施降準，近期為應對疫情沖擊，又大量投放流動性，使社會整體流動性保持著較為寬松的態勢，致短期資金價格處于較低水平，帶動10年期國債收益率跌破3%（近日維持在2.6%左右）。在無風險利率的帶動下，信托產品收益率會逐步跟隨下行。另一方面，疫情在短期內將加劇資產荒程度，加之信托產品發行節奏放緩，會使信托產品供不應求水平進一步提升，推動信托產品定價下行。

相關資產配置建議

第一，疫情是短期事件，不會改變我國經濟和金融市場的長期走勢，不必過度恐慌。歷史上，國內外經歷過很多重大疫情事件，如SARS疫情、中東呼吸綜合癥等。疫情對社會經濟和金融市場的影響均為短期性的，并不會改變其長期走勢；而且，疫情防控所用的時間越短，所造成的負面影響越小。目前，全國上下均在齊心協力地防控疫情，盡管疫情在全球有所擴散，但相信在全球各國的通力協作下，也一定能夠戰勝疫情，盡早恢復常態。個人投資者針對疫情不必過度恐慌，等待寒冬過去、暖春到來。

第二，為應對疫情沖擊，可適時部分調整資產配置。從大類資產配置看，疫情短期將會降低投資者偏好，股票等風險資產將會受到沖擊，需要降低此類資產的風險敞口。2003年SARS時期，上證綜合指數累計下跌近10%。相比之下，此次疫情要嚴重得多，沖擊效應或更加突出，充分釋放投資者的恐慌，或許會有更大的股指跌幅。因此，不宜盲目進入股市抄底，只有在市場風險被基本釋放后，才是介入機會。關注的重點應是政策影響下的結構性機會。短期看，債券等低風險資產更具配置價值，可適當增加利率債、優質信用債券的配置。從行業配置看，短期需要根據疫情影響調整行業資產配置和業務方向，規避諸如旅行、有色金屬等可選消費、強周期行業，進一步增加對于醫藥、食品、科技等領域的配置力度。而到疫情中后期，隨著疫情負面作用的降低以及逆周期調控政策的逐步見效，需要關注經濟回暖節奏以及市場投資風險偏好的變化，風險資產價格會出現回升趨勢，而低風險資產價格將會有所調整，投資者需要逐步將資產配置比例調整到正常水平。

第三，股票投資機會仍大于債券。從全年看，隨著經濟回暖以及疫情期間的超寬松流動性難以持續下去，債市會逐步承壓。股市相對而言，不僅面臨經濟復蘇的支撐，而且我國加快資本市場改革，強化上市公司信息披露力度和懲戒力度，更加注重投資者的保護，也將進一步激發股市活力，并使投資環境得到持續改善；同時，相對于全球動蕩的股市，國內股市還在估值等方面具有較高的吸引力，在加強對外開放的過程中，會持續吸引外資流入；此外，我國居民由儲蓄向投資轉化的過程仍在繼續，并通過公募基金、養老金等形成長期資金流入資本市場，也會支撐股市逐步向好。

第四，關注部分行業、企業信用風險變化情況。疫情短期可能提升部分領域的信用風險水平。從行業領域看，旅行、餐飲等服務業受沖擊較為明顯，汽車等部分制造業短期受影響也會較高；從區域看，湖北及周邊省份疫情較為嚴重，受負面影響更大；從企業類型看，民營企業、中小企業整體實力有限，風險抵御能力不強，受疫情的負面影響更為突出。需要關注涉及上述行業、地域、企業的資產標的、資管產品走勢和風險變化情況，做好應對舉措。

第五，挑選優質信托產品，盡早鎖定收益。2020年，在經濟增速放緩和結構調整的大背景下，資產荒較為突出，加之短期疫情的干擾，會進一步放大信托市場供不應求的情況。2020年信托產品收益率在無風險利率下行的帶動下，有進一步回落趨勢。因此，在有配置需求的情況下，可以及早挑選優質信托產品配置，重點關注基礎產業、大型房企、優質工商企業信托產品，尤其是具有抵/質押物等增信舉措的更佳，從而可及早鎖定投資收益。

第六，關注疫情所帶來的部分新投資機會。每一次重大疫情都會催生新的產業和模式興起，如2003年SARS疫情催生了電商、線上消費的興起。這一次疫情可以看到，一是線上辦公、線上教育、線上娛樂成為熱點領域，將成為新的投資風口，帶動新的消費風尚，形成新的消費習慣。二是此次疫情凸顯了公共衛生體系、醫療行業發展的短板和不足，未來政府在此領域的支持和投入力度會進一步增大。三是疫情提高了居民對于辦公、居住環境健康條件的要求，會引導房地產、物業管理等提高這方面的服務質量。四是疫情期間，運用大數據進行人員定位、人流分析，對于疫情防控提供了較大幫助，因而今后會進一步深化大數據、人工智能等技術的應用。后續政策，可能會加大對于信息科技、醫藥、大數據的政策傾斜和扶持力度，居民對于高品質住宅的需求或有上升。建議關注上述新投資機會，在適當情況下，可以積極參與其中。