經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為

陳 琪，李夢函

（鄭州大學商學院，河南 鄭州 450001）

一、引言及文獻綜述

隨著全球環境問題日益嚴峻，社會公眾對可持續發展的呼吁不斷增強，企業環境責任和可持續經營已成為當今社會的重要議題。我國政府采取一系列制度舉措鼓勵企業重視環境保護，并要求企業披露環境信息。在此要求下，企業需要在年度報告、社會責任報告及其他公開報告中向公眾披露企業環境信息，以滿足公眾對環境保護的期望和應對政府的規制壓力，并以此樹立良好的企業形象。然而，隨著市場競爭加劇和消費者對企業可持續發展關注度的增強，一些企業在實踐中并未真正重視環保責任，而是通過“信息過濾”來操縱公開的環境信息披露，以掩蓋對環境造成的危害，這種行為被稱為“漂綠”?！捌G”，亦稱“洗綠”，最初由Jay Westerveld于1986年提出，用以指責一些酒店表面宣傳綠色環保，但并未采取實質性環保措施的行為?！捌G”實質上是一種言行不一、虛有其表的“偽社會責任”行為，旨在為污染環境的行徑披上綠色環保的外衣（李大元等，2015）［1］。企業“漂綠”行為能夠在短期內改善企業財務績效，提升企業市場競爭力（李強和宋嘉瑋，2022）［2］。然而，“漂綠”行為一旦被曝光，企業長期積累的聲譽和形象將受到嚴重損害，經營合法性也受到質疑，因而會影響企業的可持續發展能力（肖紅軍等，2013）［3］。此外，企業“漂綠”行為存在“同構效應”（黃溶冰等，2020）［4］，數字化方式的信息披露放大了這種效應，進一步增加了“漂綠”行為的危害（宋鋒華，2022）［5］?！捌G”行為的大量存在會使那些真正致力于保持環境可持續發展的企業處于劣勢（肖紅軍等，2013）［3］，從而對經濟社會產生負面影響，這與推動國家生態文明建設進程背道而馳。

識別“漂綠”行為的影響因素是有效治理“漂綠”行為的關鍵。從利益驅動角度來看，企業環境信息披露受到業績預期落差的影響，且該影響隨著落差持續時間的延長而增加，企業往往因利益驅動而采取環境信息“漂綠”行為；從制度環境角度來看，綠色金融改革（蘇冬蔚和劉子茗，2023）［6］和中國“低碳城市”試點政策加大了企業“漂綠”行為的風險（Zhang，2023）［7］，同時，集中化環境監管政策（Zhang等，2023）［8］和綠色信貸政策（吳秋生和任曉姝，2023）［9］可以有效抑制企業“漂綠”行為；從外部監督角度來看，媒體報道（孫自愿等，2023）［10］和第三方鑒證（黃溶冰和儲芳，2021）［11］對企業的外部壓力可以有效抑制其“漂綠”行為。

根據戰略管理理論，外部經濟環境是一種重要的外部力量，會對企業戰略決策產生深遠的影響（馬寧和靳光輝，2021）［12］。在宏觀經濟政策不確定性的沖擊下，企業難以準確預測和評估政策的影響，從而難以做出理性的決策。企業在履行環保責任時也會面臨監管政策制定和執行的不確定性所帶來的風險。特別是在面對經濟政策不確定性帶來的挑戰時，企業往往難以準確地制定環境策略，科學地進行資源配置，因而對企業環境行為產生復雜的影響。越來越多的學者關注經濟政策不確定性對企業的影響，在涉及影響企業環境責任、社會責任履行等方面的研究中形成了兩種競爭性觀點：一些研究認為，經濟政策不確定性的增加能夠提高企業社會責任報告的披露意愿和信息披露質量（Wang等，2021）［13］，改善企業在環境保護、社會責任以及企業治理方面的表現（陳琪和劉卓琦，2023）［14］；另一些研究則認為，經濟政策不確定性對企業履行環境責任（胡海川等，2023）［15］和實施綠色行為（Hou等，2022）［16］產生負面影響。近年來，國際經濟形勢日趨復雜，經濟政策不確定性作為一種不可忽視的因素，對企業環境決策行為產生復雜的影響。因此，本文探討經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響，在宏觀經濟政策變動時期對推動我國生態文明建設具有重要意義。

本文可能的邊際貢獻有：①補充了經濟政策不確定性影響企業行為方面的研究?，F有研究大多關注經濟政策不確定性對企業財務決策的影響（Jackson 和Orr，2019）［17］，隨著環境污染受到廣泛關注，少數研究開始關注經濟政策不確定性對企業綠色行為的影響（Hou 等，2022）［16］。近年來，企業“漂綠”行為愈演愈烈，研究企業“漂綠”行為尤為迫切，本文以企業“漂綠”行為作為研究對象，為經濟政策不確定性與企業行為的非線性關系提供新的線索，并回應了陳琪和劉卓琦（2023）［14］提出的經濟政策不確定性上升期應關注企業“漂綠”行為的呼吁。②豐富了企業“漂綠”行為的研究文獻?，F有研究主要從高管特征（李強和蔣洮，2023）［18］和外部監督（Ruiz-Blanco 等，2022）［19］等視角探討企業“漂綠”行為背后的機制，但鮮有研究辯證地探討經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的雙刃劍效應。本文從經濟政策變化的角度探討企業“漂綠”行為的影響因素，不僅從宏觀層面拓展了影響企業“漂綠”行為的新途徑，也解釋了近年來隨著經濟政策不確定性的增加，企業對“漂綠”行為態度可能發生的變化。③探究經濟政策不確定性影響企業“漂綠”行為的結構性差異。研究發現，環境規制、環境認證、媒體關注和高管環保認知可以弱化經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響，這有助于更深入地了解經濟政策不確定性影響企業“漂綠”行為的結構性差異，為政府制定適當的環保政策和企業采取相應措施提供參考。

二、理論分析與研究假設

（一）經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為

在一定范圍內，經濟政策不確定性的增加可能會抑制企業“漂綠”行為。首先，經濟政策不確定性的增加會給企業帶來更多風險，企業傾向于采取更加保守的策略以應對潛在的政策變化（Gulen 和Ion，2016）［20］。根據風險規避理論，作為市場中理性的經濟個體，企業更愿意選擇風險較低的決策，并將精力集中在規避政策變化帶來的經營風險上（Gulen 和Ion，2016）［20］?，F有研究發現，企業會披露更透明的信息（Kim等，2019）［21］以緩解不確定性造成的負面影響（劉惠好和馮永佳，2020）［22］。因此，企業可能會更加重視信息披露的合規性，從而將“漂綠”行為降低到次要或被忽視的地位。其次，經濟政策不確定性削弱了企業的風險承擔能力（鄒美鳳等，2021）［23］，加大了企業規避風險的動力。經濟政策出臺后，相關政策的推動和實施需要一定時間，政策紅利效應尚未充分釋放。由于缺乏對新政策的理解，企業難以準確預測政策的實施效果，對未來的政策走向持觀望、謹慎態度。此外，在經濟政策不確定的情況下，企業“漂綠”行為一旦被曝光，將會引發合規風險、法律風險、公眾輿論危機等一系列連鎖效應，嚴重損害其可持續發展能力。因此，企業將更加注重履行環境責任，企業“漂綠”行為也會有所抑制。

然而，當經濟政策不確定性達到一個臨界點時，可能會出現逆向效應，對企業“漂綠”行為的作用可能會由抑制轉為促進。首先，當經濟政策的變化和不確定性達到一定程度時，由于信息不對稱，企業可能會利用政策的灰色地帶實施“漂綠”行為。經濟政策的高度不確定性可能使企業與外部利益相關者之間的信息不對稱問題加劇，公眾和利益相關者難以準確辨別企業環境信息披露的真實性，從而使企業有更大的動機實施“漂綠”行為。其次，經濟政策的高度不確定性可能導致監管力度減弱。監管機構將更加關注如何維持經濟穩定和增長而無法全力投入環保監管，導致其信息缺失和注意力分散，使企業“漂綠”行為容易被忽視。組織懲罰理論認為，當企業面臨的外部監管和懲罰機制不完善或失效時，企業有較大的動機去追求自身利益，包括進行“漂綠”行為。當經濟政策不確定性過大時，企業可能會利用監督漏洞，通過欺騙手段獲得短期利益，進而實施“漂綠”行為。同時，經濟政策的高度不確定性可能會增加管理層壓力，對企業內部管理產生負面影響。在經濟政策高度不確定時期，管理層難以準確把握未來的經濟趨勢，面臨業績下滑壓力（陸超和王宸，2022）［24］，為了利益最大化，可能會從事短期管理行為、偽造信息披露以及其他自利行為。此外，債權人和股東對企業的了解遠遠少于管理層，難以有效監控管理層行為，也給管理層謀取私利提供了機會（Nagar等，2019）［25］。

綜上所述，經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間存在“U”型關系，即在一定范圍內，經濟政策不確定性可以作為一種監管機制，有助于約束企業“漂綠”行為；然而，經濟政策不確定性超過一定閾值時，可能會出現逆向效應，此時經濟政策不確定性的增加會促使企業采取“漂綠”行為。綜上，本文提出假設1。

H1：經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間呈現非線性的“U”型關系。

（二）經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為的調節效應

由于企業受到的環境規制、環境認證、媒體關注以及高管環保認知存在差異，經濟政策不確定性對不同企業“漂綠”行為的影響也有所不同。

1.環境規制的調節效應

環境規制可以理解為政府對企業“漂綠”行為的約束和監管，環境規制強度會調節經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響程度。在環境規制強度較高的地區，政府往往會制定更加穩定和明確的政策來推動企業的可持續發展，并采取更加嚴格的監管措施要求企業披露環境信息，縮小企業疏于承擔環境責任的空間（孫曉華等，2023）［26］。環境監管降低了企業對外部環境變化的敏感性，換言之，無論經濟政策不確定性如何變化，企業都會受到較高的合規成本壓力，企業“漂綠”行為受到外部環境變化的邊際影響較小。因此，在環境規制強度較高的地區，經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響較小。

相對而言，在環境規制強度較低的地區，企業受到的外部約束和經濟懲罰較低，企業有較大的自主權決定是否采取“漂綠”策略，更容易通過“漂綠”行為獲取短期的經濟利益和聲譽，而無須承擔過多的風險和成本。在環境規制強度較低的情況下，經濟政策不確定性的增加能夠發揮替代作用，對企業“漂綠”行為具有更大的沖擊效應，增加了經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的邊際影響。然而，隨著經濟政策不確定性進一步加大，企業“漂綠”行為反而會增加，特別是在環境規制較低的情況下，寬松的環境規制與增加的經濟政策不確定性形成的協同效應更助長了企業“漂綠”行為。因此，在環境規制強度較低的地區，經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響較大。綜上，本文提出假設2a。

H2a：環境規制會弱化經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為的“U”型關系，即發揮負向調節作用。

2.環境認證的調節效應

環境認證體現了企業對環境保護的重視，是企業制定環境保護戰略和進行環境管理的出發點（Aravind和Christmann，2011）［27］。通過環境認證的企業擁有較高的環境責任感和專業化環境管理能力，可以更好地應對外部政策環境變化，從而減少經濟政策不確定性對其環境信息策略性披露的影響。因此，在通過環境認證的企業中，經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響不明顯。

相對而言，未通過環境認證的企業缺乏科學的環境管理技術體系，也缺乏獨立的評估和監督機構的關注，其環境披露決策存在較大的不確定性，企業更容易采取“漂綠”行為來獲取聲譽或經濟利益。而經濟政策不確定性會影響市場環境和市場預期，市場參與者很可能對未通過環境認證企業的社會形象和聲譽產生懷疑，從而使這些企業更加謹慎地對待“漂綠”行為以避免較大的風險和聲譽損失。當經濟政策不確定性過高時，未通過環境認證的企業因缺乏有效的環境監管，更容易受到“漂綠”行為的誘惑。因此，在未通過環境認證的企業中，經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響更為明顯。綜上，本文提出假設2b。

H2b：環境認證會弱化經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為的“U”型關系，即發揮負向調節作用。

3.媒體關注的調節效應

媒體作為信息傳播渠道之一，不僅可以捕獲公眾輿論的反應，還可以有效監督企業行為（趙莉和張玲，2020）［28］。媒體對企業綠色行為的監督，不僅增加了企業的社會責任感，還加大了企業“漂綠”行為曝光的風險（孫自愿等，2023）［10］。媒體關注度較高的企業可能采取更為可靠的措施履行環境責任，通過靈活調整戰略和資源分配來適應政策環境的變化，從而避免經濟政策不確定性帶來的潛在風險。因此，媒體關注度較高的企業的“漂綠”行為受到經濟政策不確定性的邊際影響較小。

相對而言，媒體關注度較低的企業可能因缺乏足夠的輿論監督和公眾壓力，更容易利用“漂綠”行為獲取短期利益和良好聲譽。經濟政策不確定性可能會對媒體關注度較低的企業的“漂綠”行為產生較大影響。具體而言，不確定的經濟政策環境在一定程度上增加了這些企業虛假宣傳被揭露的風險，從而迫使企業減少“漂綠”行為以緩解可能的負面影響。然而，當經濟政策不確定性進一步增加時，監管機構、媒體和公眾傾向于關注經濟波動因素，此時較低的媒體關注度為企業采取“漂綠”行為提供更多的機會和操作空間，放大了經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的促進作用。因此，經濟政策不確定性對媒體關注度較低的企業的“漂綠”行為影響相對較強。綜上，本文提出假設2c。

H2c：媒體關注會弱化經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為的“U”型關系，即發揮負向調節作用。

4.高管環保認知的調節效應

高管環保認知指高管對環境問題的認知水平和環保意識程度，是企業實施環保決策的重要基礎和前提（陳澤文和陳丹，2019）［29］，對企業環境信息披露質量具有重要影響。高管環保認知較高的企業在綠色經營方面有更強的意愿和自覺性，更傾向采取實質性的環境保護行動，并將其融入企業的價值觀和業務模式中。經濟政策不確定性僅是一個外部環境因素，高管環保認知較高的企業更偏好依據環保價值觀和獨有的認知范式來制定環保策略。因此，在高管環保認知較高的企業中，經濟政策不確定性對“漂綠”行為的影響不明顯。

相對而言，高管環保認知較低的企業對環境保護的認知和重視程度不足，且缺乏可持續發展戰略和長期規劃，對經濟政策變化的適應能力較弱，因而更容易被經濟政策的波動和不確定性左右。在一定范圍內，經濟政策不確定性的增加可以發揮外部約束作用，迫使企業更加謹慎地處理環境問題，而當經濟政策不確定性進一步加大時，高管環保認知較低的企業可能更容易受到外部環境的影響，更可能利用“漂綠”行為來化解政策帶來的不確定性問題。因此，在高管環保認知較低的企業中，經濟政策不確定性對“漂綠”行為的影響更為明顯。綜上，本文提出假設2d。

H2d：高管環保認知會弱化經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為的“U”型關系，即發揮負向調節作用。

三、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

本文選取2010—2021 年我國A 股上市公司的樣本數據為研究對象。由于企業的“漂綠”行為在各個行業都普遍存在，因此，樣本選取并不局限于污染嚴重的行業。本文對樣本進行如下篩選：①財務狀況異常的數據會對實證結果產生影響，因此剔除ST、*ST和PT數據；②金融行業企業盈利模式和“漂綠”行為與其他行業有明顯區別，因此將其剔除；③資產負債率大于1 的企業較為特殊，因此將其剔除；④重要財務數據缺失的樣本會影響實證結果的準確性，因此將其剔除；⑤對連續型變量進行上下1%的Winsorize 處理。通過篩選最終獲得29 126 個樣本觀測值。企業特征數據來源于國泰安數據庫，宏觀層面的數據來源于國家統計局、各省份統計年鑒。

（二）模型設定

為了識別經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響，本文建立如下回歸模型：

其中：i和t分別表示上市企業和年份；GW 表示企業“漂綠”行為；EPU 表示經濟政策不確定性；β為本文關注的估計系數；Controls 是一系列控制變量，表示影響企業“漂綠”行為的企業層面和宏觀經濟層面的因素；Firm 表示企業固定效應；ε 表示隨機誤差項。此外，由于經濟政策不確定性指標為國家層面的時間序列，加入時間固定效應會產生多重共線性問題，因此，本文借鑒Gulen 和Ion（2016）［20］的研究，以GDP 增長率作為宏觀經濟層面的代理變量，添加到模型中以控制宏觀層面的特征。

為了進一步檢驗環境規制、環境認證、媒體關注以及高管環境認知在經濟政策不確定性影響企業“漂綠”行為過程中發揮的調節作用，本文建立如下回歸模型：

其中，M為調節變量，包括環境規制（ER）、環境認證（ISO）、媒體關注（Media）以及高管環保認知（EA）。參考李欣等（2022）［30］的研究，以各省環境法規數量除以100作為環境規制（ER）的代理變量；參考楊冕等（2022）［31］的研究，以企業是否通過ISO14001 認證作為企業環境認證（ISO）的代理變量，通過認證則ISO 取1，否則為0；參考曾輝祥等（2018）［32］的研究，以網絡新聞標題中出現企業的新聞數量加1的對數值作為媒體關注度（Media）的代理變量；參考Duriau 等（2007）［33］的研究，統計環保相關關鍵詞在上市公司出現的頻次，以詞頻總數加1 的對數值作為高管環保認知（EA）的代理變量。其他變量定義同模型（1）。

（三）變量選取

1.被解釋變量：企業“漂綠”行為（GW）

從信息披露視角來看，Lyon和Maxwell（2011）［34］認為“漂綠”是一種選擇性信息披露行為。根據環境信息披露的內容，企業環境行為可以分為實質性行為和象征性行為。其中，實質性行為涉及定量描述的環境信息披露，而象征性行為僅包含定性描述的環境信息披露（Walker和Wan，2012）［35］。本文參考Walker 和Wan（2012）［35］的研究，采用內容分析法從制度和技術兩個層面進行綜合評分，并構建以下公式衡量企業“漂綠”行為：

其中：Z表示進行標準化之前的企業“漂綠”行為原始得分；X表示企業的象征性環境行為，若存在該行為取值為1，否則為0；Y表示企業的實質性環境行為，若存在該行為取值為1，否則為0。此外，考慮本文涉及的樣本數量眾多、企業類型多樣以及時間跨度較長，為了消除原始得分在量綱上的差異，能夠更準確地比較各指標，本文對原始得分Z進行標準化處理，得到最終的企業“漂綠”行為指標。

2.解釋變量：經濟政策不確定性（EPU）

近些年，隨著文字處理技術的成熟，文本分析法構建的經濟政策不確定性指數影響力逐漸提升。Baker 等（2016）［36］通過搜集關鍵詞構建了“中國經濟政策不確定性指數”，但該構建方法僅以中國香港地區的《南華早報》作為唯一報紙來源。為了更準確地衡量中國經濟政策的波動性，并減小單一報紙來源引起的測量誤差，本文參考徐寧等（2020）［37］的研究，以我國官方權威報紙《人民日報》和《光明日報》作為報紙來源，構建經濟政策不確定性指數。具體方法為，對每個月的相關新聞進行統計計數并除以當月新聞總數，得到相應的月度數據，然后通過算術平均法對月度指標進行轉換，將其結果除以100，得到最終年度指標。

3.控制變量

為了控制其他可能影響企業“漂綠”行為的因素，本文借鑒黃溶冰等（2019）［38］的研究，選取了一系列控制變量：企業規模（Size，年末總資產的自然對數）、財務杠桿（Lev，總負債與總資產的比值）、盈利能力（Roa，凈利潤與總資產的比值）、成熟度（Age，上市年限加1的自然對數）、現金流（Flow，經營活動現金流凈值與總資產的比值）、固定資產占比（Fixed，固定資產凈額與總資產的比值）、股權集中度（Top1，第一大股東持股數量與總股數的比值）、產權性質（SOE，國有控股企業取值為1，否則為0）、GDP 增長率（GDP，本期增加的GDP 與上期實際GDP的比值）。

（四）描述性統計

主要變量的描述性統計見表1 所列?？梢钥闯?，GW 的均值為0.492，中位數為0.303，標準差為0.381，表明樣本企業整體上“漂綠”程度較高，且不同企業間存在顯著差異；EPU的最大值為3.904，最小值為0.921，標準差為1.022，表明樣本期間經濟政策變動幅度較大，為本文研究企業“漂綠”行為的影響提供了良好的實驗環境；控制變量的結果與現有文獻基本一致，不同的企業規模、盈利能力和區域經濟發展水平等可能對企業“漂綠”行為產生差異性影響。

四、實證結果與分析

（一）基準回歸結果

基準回歸結果見表2 所列。表2 第（1）列和第（2）列報告了僅包含經濟政策不確定性一次項的回歸結果，可以看出，第（1）列EPU 系數顯著為負，考慮企業“漂綠”行為在不同企業間的差異性，在第（2）列添加控制變量后，EPU系數仍顯著為負，說明經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為發揮了抑制作用；表2第（3）列和第（4）列報告了進一步添加經濟政策不確定性二次項的回歸結果，可以看出，第（3）列EPU 系數顯著為負，EPU2系數顯著為正，在第（4）列添加控制變量后，EPU和EPU2系數的符號和顯著性保持不變，且添加經濟政策不確定性二次項回歸結果的可決系數增大，方程擬合效果更好。由此，驗證了H1，即經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間存在“U”型關系。

表2 基準回歸結果

僅通過觀察EPU 和EPU2的回歸系數符號判斷非線性關系并不嚴謹，因此，本文進一步使用“U-test”檢驗來驗證經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為的“U”型關系以及相應的臨界值，結果見表3 所列?？梢钥闯?，“U”型關系整體上具有顯著性；EPU 和EPU2的回歸系數均顯著，且符號相反；曲線的斜率在左端為-0.099，右端為0.035，一負一正，且均通過了顯著性檢驗；曲線的拐點為3.126，EPU 的最大值為3.904、最小值為0.921，拐點在EPU的區間范圍之內。以上結果說明，經濟政策不確定性與“漂綠”行為之間的確存在“U”型關系，再次驗證了H1。此外，樣本中EPU 的中位數為1.293，遠小于拐點3.126，表明我國大部分年份經濟政策不確定性位于“U”型曲線的左側，對企業的“漂綠”行為具有抑制效應。

表3 “U-test”檢驗

（二）內生性檢驗

1.工具變量法

英國作為我國重要的貿易伙伴，其經濟政策與我國關聯性較大，因此，本文借鑒成瓊文和陸思宇（2022）［39］的做法，使用英國經濟政策不確定性指數（EPU_UK）作為工具變量進行內生性驗證，結果見表4第（1）列和第（2）列?？梢钥闯?，經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間依然呈現“U”型關系。此外，Kleibergen-Paap rk LM 統計量和Cragg-Donald WaldF統計量均通過了工具變量有效性檢驗，從而說明前文結論是穩健的。

表4 內生性討論

2.增加宏觀經濟變量

內生性問題可能是由潛在的遺漏變量問題造成的，特別是一些未觀察到的宏觀經濟因素，這意味著經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響可能受到某些相同因素的驅動，而這些因素并未被包括在控制變量中。因此，本文借鑒宋全云等（2019）［40］的做法，在控制變量中進一步增加宏觀經濟變量進行檢驗，包括宏觀經濟景氣指數（MBCI）、企業景氣指數（BCI）、企業家信心指數（ECI）以及消費者信心指數（CCI），回歸結果見表4 第（3）列?？梢钥闯?，在增加宏觀層面的經濟變量后上述結論依然成立。

3.解釋變量滯后一期

考慮反向因果導致的內生性問題及上一期的經濟政策不確定性不會對企業當期“漂綠”行為產生直接影響，本文采用解釋變量滯后一期（L.EPU）及其平方項（L.EPU2）作為新的解釋變量，對模型重新進行檢驗，結果見表4第（4）列?？梢钥闯?，上述結論依然成立。

（三）穩健性檢驗

1.替換解釋變量

本文中的EPU 是通過算術平均法計算出的年度指標，為了分析指標測算方式對回歸結果的影響，本文重新構建兩種替代性測算方法：第一種，使用該指數的幾何平均值衡量年度經濟政策不確定性指數（EPU_MG）；第二種，考慮算術平均法和幾何平均法可能掩蓋了經濟政策不確定性指數的波動性，本文使用每年各月份指數的中位數來衡量年度經濟政策不確定性指數（EPU_Me）?；貧w結果見表5 第（1）列和第（2）列，可以看出，回歸系數仍具有顯著性。

表5 穩健性檢驗

2.替換被解釋變量

鑒于企業“漂綠”行為的衡量方法存在多樣性，為了得到更穩健的回歸結果，本文參考蘇冬蔚和劉子茗（2023）［6］的研究，重新構建企業“漂綠”行為指標，具體公式如下所示：

替換被解釋變量的回歸結果見表5 第（3）列，可以看出，即使改變了企業“漂綠”行為的衡量方法，本研究結果依然穩健。

3.考慮時間效應

盡管本文已控制多個宏觀變量，但仍需進一步考慮時間效應對基準回歸的影響。因此，本文在基準模型中添加時間趨勢項（Trend）以控制時間效應對企業“漂綠”行為的影響。此外，本文參考申宇等（2020）［41］的研究，對標準誤差進行年份聚類以處理變量在時間維度上的關聯性?；貧w結果見表5 第（4）列和第（5）列，可以看出，在考慮時間效應后，研究結論依然具有穩健性。

五、調節效應分析

企業“漂綠”行為不僅受到經濟政策不確定性的影響，還可能存在多方面的異質性調節機制。按照前文理論分析，企業間環境規制、環境認證、媒體關注度和高管環保認知的差異可能會改變經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響。為考察上述分析，本文對模型（2）進行回歸分析，結果見表6所列。

表6 調節效應檢驗

（一）基于環境規制視角

表6第（1）列的回歸結果顯示，EPU與EPU2的系數符號和顯著性保持不變，表明企業所處地區環境規制強度的差異并不影響經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間的“U”型關系（1）。EPU×ER的系數顯著為正，EPU2×ER的系數顯著為負，與原曲線符號相反，初步驗證了環境規制的負向調節效應。本文主要考察調節變量對“U”型曲線陡峭程度的改變，環境規制的調節效應如圖1所示，可以看出，所處地區環境規制強度較高的企業，“漂綠”行為受到經濟政策不確定性的影響較小，“U”型曲線趨于平緩；而所處地區環境規制強度較低的企業，“漂綠”行為受到經濟政策不確定性的影響較大，“U”型曲線趨于陡峭。綜上，環境規制會弱化經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間的“U”型關系，H2a得以驗證。

圖1 環境規制的調節效應

（二）基于環境認證視角

表6 第（2）列的回歸結果顯示，EPU×ISO 的系數顯著為正，EPU2×ISO 的系數顯著為負，與原曲線符號相反，初步驗證了環境認證的負向調節作用。環境認證的調節效應如圖2 所示，可以看出，通過環境認證的企業，“漂綠”行為受到經濟政策不確定性的影響較小，“U”型曲線趨于平緩；而未通過環境認證的企業，“漂綠”行為受到經濟政策不確定性的影響較大，“U”型曲線趨于陡峭。綜上，環境認證會弱化經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間的“U”型關系，H2b 得以驗證。

圖2 環境認證的調節效應

（三）基于媒體關注視角

表6 第（3）列的回歸結果顯示，EPU×Media 的系數顯著為正，EPU2×Media 的系數顯著為負，與原曲線符號相反，初步驗證了媒體關注的負向調節效應。媒體關注的調節效應如圖3 所示，可以看出，媒體關注度較高的企業，“漂綠”行為受到經濟政策不確定性的影響較小，“U”型曲線趨于平緩；而媒體關注度較低的企業，“漂綠”行為受到經濟政策不確定性的影響較大，“U”型曲線趨于陡峭。綜上，媒體關注會弱化經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間的“U”型關系，H2c 得以驗證。

圖3 媒體關注的調節效應

（四）基于高管環保認知視角

表6 第（4）列的回歸結果顯示，EPU×EA 的系數顯著為正，EPU2與EA 的系數顯著為負，與原曲線符號相反，初步驗證了高管環保認知的負向調節作用。高管環保認知的調節效應如圖4所示，可以看出，高管環保認知較高的企業，“漂綠”行為受到經濟政策不確定性的影響較小，“U”型曲線趨于平緩；而高管環保認知較低的企業，“漂綠”行為受到經濟政策不確定性的影響較大，“U”型曲線趨于陡峭。綜上，高管環保認知會弱化經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間的“U”型關系，H2d 得以驗證。

圖4 高管環保認知的調節效應

六、結論與政策建議

（一）研究結論

本文以2010—2021 年中國A 股上市公司為研究樣本，探討經濟政策不確定性對企業“漂綠”行為的影響。結果表明：經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間呈現“U”型關系；在臨界值范圍內，經濟政策不確定性的增加會抑制企業“漂綠”行為，而一旦超過臨界值，經濟政策不確定性的增加會促進企業“漂綠”行為；樣本期間，經濟政策不確定性大多位于“U”型左側，發揮了抑制企業“漂綠”行為的作用；調節效應分析表明，環境規制、環境認證、媒體關注和高管環保認知均可弱化經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間的“U”型關系，使“U”型曲線趨于平緩。

（二）政策建議

根據上述研究結論，本文為政府監管部門和企業提供如下建議和啟示：

（1）政府在制定經濟政策時，應合理把握政策調整的頻率和幅度，避免頻繁推出短期刺激政策，以防止企業利用經濟政策過度波動產生的管理漏洞謀求利益。同時，政府部門也要意識到，政策保持一成不變并非最優，應全面、客觀地評價宏觀經濟政策的調整對企業“漂綠”行為的影響，與時俱進地優化經濟政策。例如，政府可以建立相應的監測和評估機制，充分了解企業的反饋和“漂綠”行為動機，及時修正和補充政策措施，從而確保經濟政策在抑制“漂綠”行為方面的有效性。

（2）政府應加強對環境信息真實性和可靠性的核查，包括環境影響和社會責任履行情況等，壓縮企業“漂綠”行為空間，同時加大企業環境保護方面的補貼力度，從而助力企業實現可持續發展。此外，企業所處地區環境規制不同對經濟政策不確定性的敏感度也不同，政府可以考慮進一步優化環境規制，加強對企業的監管和執法力度，規范企業的環境披露行為，以減少由經濟政策不確定性引發的應激反應，使企業公開透明地披露環境信息成為常態。

（3）企業應辯證地看待經濟政策不確定性帶來的風險和機遇，制定有效且充分的風險化解方案，堅持可持續發展理念，將環境保護和綠色發展納入企業長期戰略規劃和決策過程，避免以追求短期利益為導向的行為；積極參與環境認證和媒體合作，增強企業的環保認知和責任感，借助第三方認證和媒體關注公開企業實質性環境行動和成果；企業管理層應提高環保意識，積極采取與環境保護相關的行動，將環境保護納入企業戰略和決策。

注 釋：

（1）其他調節變量同樣不影響經濟政策不確定性與企業“漂綠”行為之間的“U”型曲線，后文不再贅述，而主要考察調節變量與經濟政策不確定的交互項系數的顯著性水平，即對“U”型曲線的調節效應。