理論儒家文化與IPO抑價

李攀藝 楊丹 曹奧臣

摘要：中國IPO抑價率歷來居高不下，IPO抑價成因一直是理論界與實務界重點關注的議題?；谥袊鴩榉治龇钦街贫葘PO抑價的作用效應，可以為分析全面注冊制下中國式IPO抑價的影響因素提供研究新視角?；诖?，以2019年7月22日—2022年8月31日科創板上市公司數據為樣本，研究儒家文化與IPO抑價的關系。實證結果表明，儒家文化顯著提高了IPO抑價，經過穩健性檢驗后，結果依然顯著。此外，上述關系在審核問詢程度較低的企業中表現更明顯。進一步檢驗顯示，儒家文化主要通過企業蘊含的權威服從觀和誠信義利觀兩條作用路徑影響IPO抑價，同時該促進作用會因是否有外來文化沖擊而存在異質性差異。

關鍵詞：儒家文化；非正式制度；IPO抑價；審核問詢

0引言

2023年2月1日，全面實行股票發行注冊制改革正式啟動。全面注冊制的實施不是資本市場改革的終點，而是“十四五”時期我國資本市場實現高質量發展的戰略目標和重點任務，首要的便是解決好IPO（首次公開募股）抑價問題。我國IPO抑價率歷來居高不下，新股發行市場的突出特點是IPO定價過低。1990—2021年，我國4 697家上市公司的平均首日回報率高達172%；率先實行注冊制的科創板在更加市場化的新股發行定價機制下，開市首日平均IPO抑價率仍然達到139.55%。截至2022年12月，科創板上市公司平均抑價率達167.8%。目前，國內學者已經對IPO定價問題進行了不少有益探討。一些研究主要借鑒國外的信息不對稱理論來剖析中介機構對IPO抑價的影響，以及借鑒國外的行為金融理論來分析投資者行為對IPO溢價的影響，比如審計師、承銷商聲譽對IPO抑價的影響[1-2]，投資者情緒與一級市場IPO抑價和二級市場IPO溢價的關系[3]；另一些研究主要考察我國的正式制度如何解釋IPO定價效率，比如從首日交易價格限制[4]、跟投制度[5]等方面來解釋IPO抑價現象的成因；還有一些研究則是分析非正式制度社會關系與IPO定價效率的關系，譬如高管和保代的社會關系能夠降低IPO抑價[6]。然而，國內現有文獻主要集中于正式制度和社會關系等如何解釋我國IPO定價效率，鮮有學者基于我國國情，從傳統文化產生的隱性價值規范視角探討我國IPO抑價現象。儒家文化是主流的傳統文化，在我國傳統文化中占據主導地位[7]。杜維明[8]認為，中國企業家價值觀中普遍滲透著儒家思想，并在經營決策中得到反映和體現。新股發行是發行人、承銷商和投資者三方博弈的結果。這意味著IPO參與方的價值取向和行為偏好受到儒家文化的影響并作用于新股發行價格。有鑒于此，本文嘗試從非正式制度視角研究儒家文化對IPO抑價的影響效應。

本文可能的邊際貢獻主要包括：第一，從非正式制度視角研究儒家文化對IPO抑價的影響效應，既有別于已有文獻探討正式制度對IPO定價的影響，又不同于已有文獻從企業成長、企業創新等層面研究儒家文化的經濟效應。這不僅拓展了IPO定價領域的研究，而且豐富了“文化軟信息與金融”的研究文獻。第二，探究儒家文化這一非正式制度與正式制度中的審核問詢制對科創板IPO抑價的交互作用，為全面注冊制下更好地發揮正式制度在提高IPO定價效率方面的作用提供理論依據。

1理論分析與研究假設

1.1儒家文化的經濟表現

儒家學說由孔子所創，歷經數千年的革新與發展，成為內涵豐富的主流傳統文化。其中，強調下位者對上位者權威服從的“三綱”思想及指導內在意識與外在規范的“五?！彼枷胧侨寮椅幕暮诵乃枷?，培養了人們日用而不覺的價值取向和行為偏好[9]。諸多研究表明，儒家文化中的精華和糟粕并存，其中糟粕多存在于“三綱”思想，而精華常見于 “五?！彼枷隱10-12]。各學者分析儒家文化的經濟表現時得到了相去甚遠的研究結果。一方面，儒家文化中的“精華”對于宏觀層面推動市場經濟法制建設[13]，以及微觀層面治理企業在經營決策中大小股東侵占[14]、股價崩盤風險[15]、信息違規披露[16]等問題發揮了重要作用；另一方面，也有研究表明，儒家文化中的“糟粕”顯著影響個人的經濟決策及企業的經營管理。例如，閆竹和王驁然[17]認為，儒家文化會顯著減少家庭股票投資；金智等[18]發現，儒家文化對于風險的過度規避會降低公司的市場回報；饒育蕾等[19]指出，儒家文化中對于等級觀念的過于強調可能使管理者被賦予更多權力，進而獲得超額薪酬，這不利于縮小收入差距。而景君學和李曉萌[20]強調，應當推陳出新，基于我國國情大力弘揚能夠提升個體經濟決策能力和企業經營管理水平的儒家文化。

1.2儒家文化與IPO抑價

通過解讀儒家經典文獻，發現儒家文化給企業治理提供路徑指引，對其產生的影響既有積極的一面又可能有消極的一面。因此，本文提出兩個競爭性假說。

（1）儒家文化可能提高IPO抑價。儒家文化中的“三綱”思想是指父為子綱、君為臣綱、夫為妻綱，反映的是下位者對上位者權威的服從?！盾髯印ね踔啤返诰牌械摹胺志鶆t不偏，勢齊則不壹，眾齊則不使。有天有地，而上下有差；明王始立，而處國有制”便體現了儒家文化“三綱”思想中的等級觀念和權力距離思想。將這一理念投射到現代企業經營管理中時強調的是權威服從觀，即對權威與專業的高度尊重與信任，默許并遵守權威者、專業者擁有更高的決策權。在發行人與承銷商的博弈中，擬上市企業作為發行方，相較于處于資本市場有更多豐富經驗的承銷商而言，顯然處于信息弱勢地位，而具有專業金融背景及成熟的實務經驗使承銷商成為絕對的權威方，從而擁有定價主導權。對于承銷商來說，自身跟投壓力及投資者棄購導致的包銷壓力使其謹慎審視定價。為了保證新股順利發行，從而維護自身聲譽，獲取更多承銷業務，理性的承銷商往往傾向于利用其信息優勢抑價發行新股[21]。而受權威服從觀影響，發行人更多地選擇服從承銷商的定價策略，即發行人傾向于授權承銷商定價并接受一定程度的抑價發行。此時，新股發行價低于內在價值，產生了 IPO抑價。有鑒于此，發行人的權威服從觀可能會提高IPO抑價，故提出競爭性假設1A：

H1A：儒家文化與IPO抑價正相關。

（2）儒家文化可能降低IPO抑價。儒家文化中的“五?！彼枷胫溉?、義、禮、智、信，是儒家所倡導的道德標準，影響個體和組織的價值取向和決策偏好。其中，《禮記·中庸》中的“義者，宜也”和《左傳·昭公二十八年》中的“居利思義，在約思純”都表示做事要適宜，占有利益要符合道義，體現了“五?！彼枷胫械牧x利觀；《論語·為政》中的“人而無信，不知其可也”和《論語·學而》中的“信近于義，言可復也”均體現了“五?！彼枷胫械恼\信觀。將上述觀念折射到企業治理中，強調的是誠信義利觀，即誠信義利觀發展的現代商業精神有助于約束高管自利行為并減少機會主義，從而提高公司治理水平，降低追求違規披露信息收益的積極性，能夠真實、公允地披露企業信息，以此反映企業的財務狀況和經營成果。在企業IPO過程中，發行人天然比投資者掌握更多本企業的真實信息。受誠信義利觀的影響，發行人傾向于誠實、詳盡地披露信息，使投資者接收到更多高質量信息披露信號。相應地，投資者獲得的信息越多，越能有效減少發行人之間因信息不對稱而出現的逆向選擇問題，因此發行人無須通過抑價傳遞信號。有鑒于此，發行人的誠信義利觀可能會降低IPO抑價，故提出競爭性假設1B：

H1B：儒家文化與IPO抑價負相關。

1.3審核問詢制的調節作用

正式制度與非正式制度作為制度體制的重要組成部分，各有優勢，在一定程度上能夠互相補充。結合已有分析，正式制度和非正式制度均能對IPO抑價產生影響。那么，正式制度（審核問詢制）能否對非正式制度（儒家文化）產生的影響效應發揮調節作用？本文將予以討論和分析。

作為國內首個實行注冊制的場內市場，科創板以問詢式為核心的科創選拔機制，進一步強化了信息披露質量。在審核問詢的實踐中，上海證券交易所（以下簡稱“上交所”）問詢大多圍繞擬上市公司是否具有科創特色，發行人回復的信息量越大，公司提供的增量信息可能越多，招股說明書中的信息披露越詳盡，此時上交所發出的審核問詢程度越高。因此，審核問詢制能在一定程度上減少IPO參與方之間的信息不對稱問題。譬如，公開的審核問詢信息可以有效降低投資者之間因信息不對稱而出現的“贏者詛咒”；同時，由于審核問詢提高了公司信息披露水平，也在一定程度上有效減少了投資者和發行人之間因信息不對稱而發生的逆向選擇問題。由此可知，審核問詢程度越高，儒家文化對IPO抑價的影響效應越弱。反之，審核問詢程度越低，擬上市企業的信息披露越不充分，市場參與方之間的信息不對稱問題就會越突出，此時受儒家文化影響的發行人會因害怕發行失敗而更傾向于抑價發行?；诖?，本文提出假設2：

H2：在其他條件保持不變的情形下，儒家文化對IPO抑價的影響在審核問詢程度較低的企業中更為明顯。

2研究設計

2.1樣本選擇與數據來源

本文以2019年7月22日—2022年8月31日在科創板上市的公司為研究對象。關于數據處理：①剔除ST和*ST的上市公司；②剔除注冊地在境外的上市公司；③剔除關鍵數據缺失的上市公司；④為避免離群值的影響，對涉及的主要連續變量進行上下1%的Winsorize縮尾處理?；诖?，共計得到426個樣本量。關于數據來源：核心變量“儒家文化”數據源自手工收集整理，其他數據均來自Wind數據庫、CSMAR數據庫或Choice數據庫，并詳細比對了3個數據庫中的相同指標，保證了數據的可靠性。本文運用Stata 17.0軟件進行數據處理。

2.2變量定義

（1）被解釋變量：IPO抑價（UPR）。參照宋順林和唐斯圓[22]的研究，本文使用“首發時所屬行業市盈率×新股上市后每股收益”來衡量新股內值，新股上市后每股收益指標嚴格采用公司上市當年的數據。最終得到IPO抑價=（新股內在價值-新股發行價）/新股發行價。

（2）解釋變量：儒家文化（Confucian）。儒家文化作為一種非正式制度，其隱性價值規范通過教化的方式潛移默化地指導個體的思想行為和價值取向，孔廟和儒家書院均可以通過教化的方式傳播儒學思想。借鑒才國偉和謝佳松[23]的研究，使用企業所在地的孔廟數量作為儒家文化強度的代理變量。企業所在地的孔廟數量越多，說明企業受到儒家文化的影響越大。在穩健性檢驗中，將淦未宇[24]提出的企業所在地的儒家書院數量作為補充指標進行檢驗。

（3）調節變量：審核問詢程度（Inquiry）。根據前文分析，發行人回復的信息越多，代表審核問詢程度越高，故采用“平均每個問題的回復頁數”來衡量IPO公司的審核問詢程度。具體計算方法為Inquiry=P/Q。其中，P為多輪審核問詢回復函總頁數；Q為多輪審核問詢合計問題數。

（4）控制變量（Control）。參照熊艷等[25]、曹奧臣和張鐵鋼[26]、薛爽和王禹[27]、汪昌云和武佳薇[28]的方法，本文控制了IPO發行層面和公司層面的變量。具體控制變量如下：四數孰低偏離度（Deviation）、報價入圍率（Quote）、行業市盈率（Pei）、承銷費率（Underwfee）、超募率（Overfund）、換手率（Tr）、公司年齡（Age）、資產負債率（Lev）、總資產利潤率（Roa）、研發強度（Rd）。此外，本文還控制了行業虛擬變量（Industry）。

變量及其定義見表1。

2.3模型設定

本文用模型（1）檢驗研究H1A和H1B，即儒家文化對IPO抑價的影響

UPRi=α0+α1Confucian+αjControli+Industry+ε1i（1）

式中，α0為常數項；α1和αj為變量系數；ε1i為隨機誤差項。

本文用模型（2）檢驗研究H2，即審核問詢對儒家文化與IPO抑價關系的調節效應

UPRi=δ0+δ1Confucian+δ2Inquiryi+δ3Confucian×

Inquiryi+δjControli+Industry+ε2i（2）

式中，δ0為常數項；δ1、δ2、δ3、δj為變量系數；ε2i為隨機誤差項。

3實證結果分析

3.1描述性統計和相關性分析

主要變量的描述性統計結果見表2。從定價偏誤指標看，UPR均值為1.12，中位數為0.63，表明用市盈率估值法計算的科創板IPO定價均存在較大偏誤。同時，衡量定價偏誤指標的最大值與最小值差距較大，說明不同公司的IPO定價效率存在較大差異。從儒家文化的衡量指標看，Confucian的最小值為0，最大值為0.21，意味著不同公司所受儒家文化的影響程度可能存在較大差異。其他控制變量與已有研究基本一致，均在合理范圍內。此外，未報告的相關性檢驗結果表明，需納入同一模型的各變量間的相關系數絕對值小于0.4，不存在嚴重的多重共線性問題。

3.2基準回歸結果分析

根據研究設計，采用模型（1）檢驗研究H1A，回歸結果見表3。由表3可以發現，采用市盈率估值法計算IPO抑價時，被解釋變量IPO抑價（UPR）得到了較為顯著的回歸結果，解釋變量儒家文化（Confucian）的回歸系數為4.534，且顯著性水平達到5%。這表明在其他條件不變的情形下，企業的儒家文化氛圍越濃厚，IPO抑價越明顯，即儒家文化會顯著影響IPO抑價。H1A得以驗證。

3.3審核問詢制的調節效應分析

為驗證H2，即進一步考察非正式制度（儒家文化）與正式制度（審核問詢）對IPO抑價的交互效應，根據模型（2），采用調節效應進行檢驗，多元回歸結果見表4。

表4中列（1）計算的是未對變量去中心化處理的估計結果，列（2）則為對解釋變量和調節變量去中心化處理后的估計結果。首先觀察列（1）可以發現，解釋變量儒家文化（Confucian）和調節變量審核問詢程度（Inquiry）的回歸系數分別為16.050和0.044，且分別在5%和10%水平上顯著，說明儒家文化、審核問詢制均與IPO抑價顯著正相關。同時，二者交乘項（Confucian×Inquiry）的回歸系數在10%水平上顯著為負，表明審核問詢制的出現使儒家文化對IPO抑價的正向影響減弱。審核問詢程度越高，儒家文化對IPO抑價的促進效應就越弱，此時儒家文化發揮作用的空間被壓縮。概言之，儒家文化與審核問詢制存在替代性，審核問詢制提升了IPO定價效率。繼續分析列（2）可以發現，經過去中心化處理后，解釋變量儒家文化（Confucian）在5%水平上正向顯著，調節變量審核問詢程度（Inquiry）不具有明顯顯著性，交互項（Confucian×Inquiry）的回歸系數為-0.894，達到10%的顯著性水平，此時調節變量和解釋變量不存在替代關系，但仍然可以說明調節變量審核問詢程度（Inquiry）在解釋變量儒家文化（Confucian）與被解釋變量IPO抑價（UPR）的關系中起到負向調節作用，審核問詢制削弱了儒家文化對IPO抑價的影響。

為了更加直觀地展示審核問詢程度的調節作用，將審核問詢程度的調節效應可視化，具體結果見圖1和圖2。在圖1和圖2中，實線的斜率都大于虛線的斜率，表明相較于審核問詢程度更高的企業，在審核問詢程度更低的企業中，解釋變量儒家文化（Confucian）對被解釋變量IPO抑價（UPR）的影響系數更大，審核問詢程度越低，儒家文化對IPO抑價的正向影響越顯著。這一結論與上述對表4的分析結果一致。

綜上可知，正式制度（審核問詢）會削弱非正式制度（儒家文化）對IPO抑價的促進效應，發行人受到的上交所審核問詢程度越低，儒家文化發揮的邊際效用就越強，新股內在價值偏離度就越大，從而IPO抑價就越大。H2得以驗證。

3.4穩健性檢驗

為了增強上述實證結果的可靠性，本文替換解釋變量、更換研究樣本、進行異方差檢驗，穩健性檢驗結果見表5。

（1）替換解釋變量。借鑒淦未宇[24]的研究方法，用公司所在地儒家書院數量作為儒家文化的代理指標，采用OLS回歸方法檢驗儒家文化強度對IPO抑價的影響。如表5中的Panel A所示，儒家文化對IPO抑價的影響顯著為正?；貧w結果與前文結論基本一致，表明本文結論具有較好的穩健性。

（2）更換研究樣本?？紤]到我國各地受到的傳統文化影響程度可能有差異，借鑒陳仕華等[29]、潘子成等[16]的研究思路，刪除了企業注冊地在遼寧、吉林、黑龍江、內蒙古、甘肅、新疆、西藏、云南、廣西等地和北京、上海的樣本，重新檢驗儒家文化與IPO抑價的關系，估計結果如表5中的Panel B所示。觀察發現，減少研究樣本后，解釋變量儒家文化（Confucian-1）仍然在10%顯著性水平上正向影響IPO抑價，由此表明前文的實證結果穩健、可靠。

（3）異方差檢驗。為了防止截面數據的異方差導致回歸結果偏誤，采用“OLS+穩健標準誤”的方法對樣本進行回歸分析。從表5中Panel C的結果可以發現，解釋變量儒家文化（Confucian）在10%顯著性水平上正向影響被解釋變量IPO抑價（UPR）。因此，經過穩健標準誤處理后，儒家文化仍然顯著正向影響IPO抑價。

4拓展分析

4.1內在機制檢驗

根據理論推導，本文對理論部分的影響機制進行分析，探討儒家文化中的精華和糟粕是否均對IPO抑價起作用。

第一，發行人的權威服從觀。獨立董事的多寡在一定程度上能夠表征企業的權威服從度。聘請的獨立董事越多，表示企業越需要獨立董事的專業技能和經驗，高管對權威的服從度也就越高。本文用獨立董事數量與管理層人員數量的比值（IDR）來衡量發行人的權威服從觀，回歸結果見表6列（1）。由此可知，解釋變量的回歸系數為0.105且在5%水平上顯著，表明儒家文化對獨立董事占比有顯著正向影響，儒家文化可通過權威服從觀提高IPO抑價。

第二，發行人的誠信義利觀。參考張笑僮等[30]做法，本文使用信息披露費用與實際發行總費用的比值（HR）作為企業誠信義利觀的代理變量，用以衡量發行人的信息披露質量，回歸結果見表6列（2）。由此可知，解釋變量在5%水平上顯著為正，表明儒家文化對信息披露質量有顯著正向影響，儒家文化通過誠信義利觀提高了信息披露質量。而信息披露質量越高，投資者對擬上市企業的估值越接近公司內在價值。因此，發行人的誠信義利觀可通過提高企業的信息披露質量緩解IPO參與方之間的信息不對稱問題，進而降低IPO抑價。

進一步分析，表6中列（2）得出的結果與模型的基準回歸結果相反并不能否認前述結論。觀察發現，表6中列（1）和列（2）的模型都達到了顯著性水平，表明儒家文化中的“三綱”和“五?！本鶎PO抑價產生了影響。但權威服從觀的系數大于誠信義利觀的系數，說明儒家文化中的等級觀念發揮的作用更大，使得儒家文化最終正向影響IPO抑價。

4.2異質性分析

目前，貿易暢通、資金融通是大趨勢，那么，外籍高管成員的加入會使外來文化與儒家文化產生融合還是沖突？是否會影響儒家文化與IPO抑價之間的關系？參考張璇和束世宇[31]的思路，將企業分為管理層團隊有外籍成員和無外籍成員兩類。儒家文化對IPO抑價的異質性分析見表7。由表7可知，有外籍成員（Y組）和無外籍成員（N組）的回歸結果并不相同，解釋變量儒家文化（Confucian）的回歸系數在N組為4.183，達到了5%顯著性水平，表明當企業高層沒有外籍成員時，儒家文化顯著正向影響IPO抑價；而其在Y組的回歸系數并不顯著，說明外籍高管背后的外來文化削弱了儒家文化對IPO抑價的促進作用?？紤]到兩組變量的置信區間可能存在重疊，采用費舍爾組合法檢驗Confucian的組間系數差異。經由Bootstrap檢驗得到的經驗P值達到10 %顯著性水平，驗證了異質性分析結果的可靠性，即外來文化會對儒家文化的影響效應產生異質性作用。當企業高層存在外籍成員時，儒家文化對IPO抑價的影響效應會有所下降。

5結語

本文以2019年7月22日—2022年8月31日在科創板上市的公司為研究對象，從非正式制度視角考察了儒家文化對IPO抑價的影響效應。實證研究表明，企業受儒家文化影響越大，IPO抑價越明顯。經過替換核心解釋變量和更換研究樣本等穩健性檢驗后，上述結果依然顯著。此外，正式制度（審核問詢）能對非正式制度（儒家文化）的影響效應起到負向調節作用，即上述關系在受到上交所審核問詢程度較低的企業中表現更明顯。進一步檢驗顯示，儒家文化主要通過企業的權威服從觀和誠信義利觀兩條作用路徑影響IPO抑價。另外，儒家文化對IPO抑價的促進作用會因是否有外來文化沖擊而存在異質性。

根據研究結論，本文有以下兩個方面的啟示：

第一，微觀企業層面，以權威服從觀為代表的“三綱”思想和以誠信義利觀為代表 “五?！彼枷攵紩PO抑價產生影響，但前者會促進IPO抑價，后者則會降低IPO抑價。因此，管理者在企業治理中應當規避等級觀念帶來的負效應，積極發揮儒家文化中的“精華”所帶來的誠信、審慎、義利的正效應，堅持誠信、合規的經營原則，打造契合IPO市場需求的傳統文化。

第二，宏觀監管層面。審核問詢制能夠彌補儒家文化中“三綱”思想對IPO抑價的不利影響，這為實施全面注冊制下主板市場IPO定價提供了理論依據。因此，應堅持文化自信，將傳統文化中的“精華”與正式制度結合起來，完善新股發行制度，從而提高中國式IPO定價效率。

參考文獻

[1]胡丹，馮巧根.信息環境、審計質量與IPO抑價：以A股市場2009—2011年上市的公司為例[J].會計研究，2013（2）：78-85，95.

[2]鄭建明，白霄，趙文耀.“制度綁定”還是“技術溢出”？外資參股承銷商與IPO定價效率[J].會計研究，2018（6）：62-69.

[3]宋順林，唐斯圓.投資者情緒、承銷商行為與IPO定價：基于網下機構詢價數據的實證分析[J].會計研究，2016（2）：66-72，96.

[4]魏志華，曾愛民，吳育輝，等.IPO首日限價政策能否抑制投資者“炒新”？[J].管理世界，2019，35（1）：192-210.

[5]黃順武，劉紹坤.跟投制度提高新股定價效率了嗎[J].金融監管研究，2023（2）：42-60.

[6]SUN S，HE X，HU X.Social connections between investment bankers and issuer executives，IPO underpricing，and post-IPO performance：evidence from China[J].China Accounting and Finance Review，2018，20（2）：1-37.

[7]薛超良，劉思悅.新文化運動對儒家文化的影響[J].山西高等學校社會科學學報，2009，21（8）：7-9，41.

[8]杜維明.儒家倫理與東亞企業家精神[M].北京：中華書局，2003.

[9]李祥俊.儒家核心價值觀的思想內涵、系統結構及其現代意義[J].衡水學院學報，2019，21（3）：55-60.

[10]劉立夫，李玲.“三綱五?！敝械木A與糟粕[J].湖南大學學報（社會科學版），2014，28（1）：129-133.

[11]呂本修.“三綱五?！彼枷胩轿鯷J].湖南師范大學社會科學學報，2018，47（6）：63-69.[12]劉曉鑫.“三綱五?！钡墓芾硭枷胙芯?0年：系統化文獻綜述[J].現代商貿工業，2021，42（22）：126-127.

[13]王福波.傳統儒家文化對推進我國市場經濟法制建設的積極作用[J].探索，2014（3）：188-192.

[14]DU X Q.Does confucianism reduce minority shareholder expropriation？ evidence from China[J].Journal of Business Ethics，2015，132（4）：661-716.

[15]徐細雄，李萬利，陳西嬋.儒家文化與股價崩盤風險[J]. 會計研究，2020（4）：143-150.

[16]潘子成，易志高，柏淑嫄.儒家文化能抑制企業信息披露違規嗎？[J].管理學刊，2022，35（1）：102-123.

[17]閆竹，王驁然.儒家文化與中國家庭股票市場參與[J].中央財經大學學報，2020（12）：37-51.

[18]金智，徐慧，馬永強.儒家文化與公司風險承擔[J].世界經濟，2017，40（11）：170-192.

[19]饒育蕾，丁慶鋒，陳地強.儒家文化與公司高管-員工薪酬差距：基于權力距離的視角[J].廈門大學學報（哲學社會科學版），2022，72（2）：47-60.

[20]景君學，李曉萌.儒家文化“仁”與科技創新的沖突與融合[J].理論觀察，2016（8）：40-41.

[21]張巖，吳芳.跟投制度與IPO定價：來自科創板的經驗證據[J].經濟管理，2021，43（6）：84-99.

[22]宋順林，唐斯圓.首日價格管制與新股投機：抑制還是助長？[J].管理世界，2019，35（1）：211-224.

[23]才國偉，謝佳松.儒家文化傳統與當代企業創新[J].山東大學學報（哲學社會科學版），2020（6）：38-48.

[24]淦未宇.儒家文化對企業社會責任的影響：基于第十次全國私營企業抽樣調查的實證檢驗[J].暨南學報（哲學社會科學版），2021，43（1）：115-132.

[25]熊艷，李常青，魏志華.媒體報道與IPO定價效率：基于信息不對稱與行為金融視角[J].世界經濟，2014，37（5）：135-160.

[26]曹奧臣，張鐵鋼.券商跟投意愿、詢價制調整與IPO定價偏誤：來自中國科創板市場的經驗證據[J].中央財經大學學報，2022（12）：27-43.

[27]薛爽，王禹.科創板IPO審核問詢回復函與首發抑價[J]. 管理世界，2022，38（4）：185-203.

[28]汪昌云，武佳薇.媒體語氣、投資者情緒與IPO定價[J]. 金融研究，2015（9）：174-189.

[29]陳仕華，楊江變，楊周萍，等.儒家文化與高管-員工薪酬差距[J].財貿研究，2020，31（5）：97-110.

[30]張笑僮，冉江南，許琰琪，等.信息披露質量、投資者情緒與科創板IPO抑價[J].商展經濟，2021（12）：74-78.

[31]張璇，束世宇.儒家文化、外來文化沖擊與企業創新[J]. 科研管理，2022，43（9）：194-200.

收稿日期：2023-09-02

作者簡介：

李攀藝，女，1980年生，博士研究生，教授，碩士研究生導師，主要研究方向：宏觀經濟與金融市場、博弈論與信息經濟學應用。

楊丹，女，1994年生，碩士研究生在讀，主要研究方向：宏觀經濟與金融市場。

曹奧臣，男，1996年生，博士研究生在讀，主要研究方向：宏觀經濟與金融市場。