上市公司募集資金投向變更研究

寧芳琴

摘要：上市公司頻繁變更募集資金用途不僅不利于市場誠信的構建，也不利于投資者理性的培養，更不利于資本市場的健康穩定發展。本文以九芝堂股份有限公司為案例，通過其2001-2011年年報公布的數據分析募集資金變更現狀。

關鍵詞：九芝堂；募集資金；投向變更

一、案例概況與分析

九芝堂股份有限公司于2000年6月9日采取上網定價和向二級市場投資者配售相結合的方式公開發行了4，000萬股A股，發行價格每股人民幣9元，募集資金36，000萬元，扣除發行費用1，567萬元后實際募集資金34，433萬元。招股說明書中承諾的擬投資項目有9個，九芝堂股份有限公司在公布的招股說明書中所承諾投資的項目均為醫藥項目，并對投資項目進行了可行性報告，認為所有項目都存在廣泛的市場，計劃總投資金額為36，493萬元，項目建設期大多數為1年，項目建成之后的年銷售收入為110，178萬元，預計年利潤為20，772萬元，投資回收期是3～5年。

九芝堂股份有限公司發布的2001年的年報中列示了由年產50萬人狂犬疫苗及1800萬支卡介菌多糖核酸技改工程、5000萬包/年龜膠養陰沖劑5000萬包/年鹿膠助陽沖劑技術改造項目和益齡精口服液2000萬支/年生龍活虎精口服液2000萬支/年技改項目3個項目變更為投資控股海南九芝堂中元藥業有限公司項目、濃縮丸擴產改造項目、建設天然藥材產業化種植基地、引進開發國家三類新藥赤膽退黃顆粒項目、藥品分公司擴建項目、合資組建湖南斯奇生物制藥有限和控股投資湖南斯奇生物工程公司7個項目，變更募集資金為12，828萬元，占招股說明書中你投資金額的35.15%。變更后的投資項目均與公司的主營業務有關聯。同時，披露了九芝堂第一屆董事會第十次會議審議通過了終止投資2388萬元控股湖南九芝堂醫藥商業有限責任公司項目并將該募股資金改投擴建本公司下屬藥品分公司的議案。以及調整湖南斯奇生物制藥有限公司投資方式，決定決定將原定使用募股資金2，550萬元與湖南斯奇生物工程有限公司合資組建湖南斯奇生物制藥有限公司，調整為使用募股資金1，020萬元與湖南斯奇生物工程公司的股東合資組建湖南斯奇生物制藥有限公司；調整后節余募集資金1，530萬元加上自有資金650萬元，共計投資2，180萬元對湖南斯奇生物工程有限公司進行增資擴股。以上數據表明，只有九芝堂制藥廠前處理GMP改造項目、藥品連鎖經營和營銷網絡建設項目、合資組建湖南斯奇生物制藥有限公司項目以及投資控股湖南斯奇生物工程公司3個項目的完工進度為100%，其余項目均未完工。

2002年的年報中指出報告期內募集資金投資項目未發生變更。在2002年內完工的項目有：建設天然藥材產業化種植基地、濃縮丸擴產改造項目、投資控股海南九芝堂中元藥業有限公司項目和藥品分公司擴建4個項目。

九芝堂于2003年成功增發人民幣普通股51，002，218股（每股面值1元），每股發行價格為10元，募集資金51，002萬元，扣除發行費用1，353萬元，實際募集資金49，649萬元，計劃投資于8個項目的建設。截止2003年12月31日，九芝堂項目實際投資3590.4萬元，尚未使用的募集資金46058.6萬元全部存于銀行。

2004年實際投資8，671萬元。報告期內完工的項目有：海南九芝堂藥業有限公司股權收購及中藥固體制劑及前處理提取車間GMP異地改擴建工程項目、控股子公司成都金鼎藥業有限公司顆粒劑、膠囊劑、片劑車間GMP技術改造項目、控股子公司成都金鼎藥業有限公司丸劑、散劑車間GMP技術改造3個項目。其中控股子公司成都金鼎藥業有限公司顆粒劑、膠囊劑、片劑車間GMP技術改造及丸劑、散劑車間GMP技術改造兩個項目由于成都市市政規劃原因，廠區部分拆遷，該兩個項目實際改造規模大大縮小，現已全部完工，該兩個項目合計節余資金6305.5萬元。

2005年實際投資4，645萬元。報告期內完工的項目有：印刷包裝生產線擴產工程和組建九芝堂醫藥貿易有限公司2個項目。

2006年實際投資24，858萬元，尚未使用的募集資金24，791萬元。報告期內完工項目有：成都金鼎藥業有限公司改擴建工程項目。

2007年實際投資10，071.76萬元。2007年第2次臨時股東大會審議決定與湖南郡原置業有限公司及湖南宏夢置業有限公司合作對湖南中嘉房地產開發有限公司進行增資擴股。增資擴股完成后，九芝堂占該公司總股本16，000萬元的62.5%。湖南中嘉房地產開發有限公司主要業務為房地產項目的開發，項目為“郡原廣場”項目。2007年第4次臨時股東大會審議將本公司持有的中嘉公司共計10，000萬股（占股本總額的62.5%）以11，000萬元人民幣轉讓給杭州南源聯合置業有限公司，轉讓后九芝堂不再持有中嘉公司股權，公司獲得1000萬元投資收益。

2009年實際投資35.04萬元?，F代中藥科技產業園中成藥系列產品生產線項目公司原計劃投資13，873萬元。擬增加該項目投資規模，投資由原13，873萬元調整為30，868萬元，變更投資金額16，995萬元。報告期內終止了組建北京九芝堂中醫藥研究院項目，沒有完工項目。

九芝堂在2001-2011年間共計劃投資22個項目，計劃投資金額114，480.29萬元，其中變更項目占10項，計劃投資金額為64，071.5萬元，占總計劃投資的55.97%（其中現代中藥科技產業園中成藥系列產品生產線項目屬于部分變更，變更后計劃投資13，873萬元，實際百分比為50.73%）。根據謝華，朱麗萍（2010）對上市公司募集資金變更的實證研究的數據（如下表所示），九芝堂的募集資金投向變更比例遠遠高于A股市場的平均變更比例。

二、上市公司頻繁變更募集資金投向的后果

首先，上市公司頻繁變更募集資金投向，違背了當初招股說明書中給予的承諾，同時違背證券市場的誠信原則，影響廣大中小投資者的信心。前期招股說明書中的投資項目論證充分，前景誘人，資金到手之后，變更原因則簡潔到市場行情變化、合作方變故等。這很難讓廣大投資者信服，不符合投資項目可行性研究的邏輯。

其次，上市公司頻繁變更募集資金投向，影響證券市場的規范化運作，容易導致黑幕交易和關聯方交易。企業管理層與投資者之間存在嚴重的信息不對稱，同時由于我國政策對資金投向變更缺乏約束力，容易誘引內部人員與關聯方合作制造題材，利用內幕交易達到操縱股價的目的。

最后，一部分上市公司變更項目是受到短期利益的驅使，不斷追逐市場投資熱點，容易導致投資實體虛擬化。上市公司主營業務有淡化的趨勢，變更后的資金有相當部分是投向與原來主業不相關的所謂熱門行業。在缺乏長遠戰略發展規劃、沒有經過深思熟慮的論證和缺乏相應人才的情況下，隨意變更募股資金投向，不利于上市公司長遠穩定發展。（作者單位：湘潭大學）