上市公司自愿性信息披露影響因素分析

卜怡妍 杜東英 曹錦麗 徐萌

項目：2017年江蘇省大學生創新訓練重點項目“上市公司自愿性信息披露的動因及經濟結果研究--基于上市公司經驗數據的實證研究（2017007）”

摘 要：本文選取了深圳證券交易所2007-2016年度所有主板A股上市的438家公司為研究樣本，基于公司治理的角度采用實證研究的方法對上市公司自愿性信息披露的影響因素進行分析，實證結果發現股權集中度、董事會規模、國有股比例、流通股比例與自愿性信息披露水平正相關，董事長與總經理兩職合一與自愿性信息披露水平負相關，而獨立董事比例、高管持股比例與自愿性信息披露水平的關系均不顯著。

關鍵詞：自愿性信息披露；公司治理；影響因素

由于我國資本市場起步較晚，資本市場的環境不夠完善，會計信息的傳遞無法做到完全準確、及時，因此存在嚴重的信息不對稱問題。再加上我國有關自愿性信息披露的法律條規不夠規范、完善，因此我國的自愿性信息披露水平普遍較低。在此背景下，本文嘗試從公司治理視角探析我國上市公司自愿性信息披露的影響因素。

一、文獻綜述和研究假設

1.國內外文獻綜述

Mostafa I.Elfeky（2017）以2012年-2016年埃及證券交易所中最活躍的50家上市公司為研究樣本，采用埃及證券交易所提供的自愿性信息披露程度為被解釋變量，從公司治理角度進行實證研究發現，公司規模、上市公司盈利能力、財務杠桿、獨立董事比例、審計師類型與自愿性信息披露程度正相關，股東所有權與自愿性信息披露程度負相關，而董事會規模、董事長與總經理的兩職狀態與自愿性信息披露程度不存在顯著關系。

陳亞光、儲婕（2015）基于我國2008年-2012年深市主板A股上市公司的經驗數據，選擇深交所信息披露考評等級結果作為信息透明度的代理變量，研究發現，保持適度的股權集中度有利于提高信息透明度，董事會規模、公司規模、公司業績與信息透明度存在顯著的正向關系，獨立董事比例、高管持股比例與信息透明度不存在顯著關系。

2.研究假設

（1）H1：股權集中度（H10）與自愿性信息披露水平正相關。委托代理理論認為當股權不斷集中時，監督成本逐漸增加，股東的監督力也會隨之增強，此時管理層由于受到監管會主動進行信息披露以降低監督成本。

（2）H2：董事長與總經理兩職合一（CEO）與自愿性信息披露水平負相關。倘若公司的董事長同時擔任總經理一職的話，那么公司很有可能會被其操縱，而且該任職者極有可能為了掩蓋自己的自利行為而不愿意向外部公開披露不必要的信息。

（3）H3：董事會規模（BS）與自愿性信息披露水平正相關。代理理論和組織行為學都認為，董事會規模過大和過小都不利于提高公司治理效率，規模合理的董事會會有利于提高治理效率。

（4）H4：獨立董事比例（PID）與自愿性信息披露水平正相關。

獨立董事是獨立于公司的股東，他們往往會為了自身利益而給管理層施加壓力，促使管理層進行信息披露，從而提高上市公司的自愿性信息披露程度。

（5）H5：高管持股比例（PMS）與自愿性信息披露水平正相關。管理層愿意更多的提供自愿性信息披露來降低股東的監管力度從而降低監督成本。

（6）H6：國有股比例（SHSR）與自愿性信息披露水平正相關。國有控股公司的目標不一定是利益最大化，政府作為實際控股大股東而所有者權力被嚴重弱化，由于政府需要承擔更多的社會責任，所以公司在決策時除了要考慮市場利潤還需要關注各項社會問題，在此情況下，上市公司會主動披露更多的信息引導市場。

（7）H7：流通股比例（LIUTV）與自愿性信息披露水平正相關。流通股股東相較于非流通股股東而言更關注企業經營狀況，給管理層帶來壓力，在一定程度上促進提高自愿性信息披露水平。

二、研究設計

1.樣本選取和數據來源

本文選取深圳證券交易所2007年-2016年所有主板中的A股上市公司作為樣本進行研究，一共取得4723個樣本。篩選過程如下：（1）剔除ST和*ST公司，因為這類公司的經營狀況不穩定；（2）剔除金融業公司，因為這類公司的財務數據具有特殊性，會影響最終結果；（3）剔除數據存在異?；蛉笔樾蔚纳鲜泄緲颖?。最終得到4184個樣本數據。所有數據來源于國泰安數據庫（CSMAR）和深交所網站。

2.變量定義

（1）被解釋變量。被解釋變量是自愿性信息披露指數（VDI），本文選取深圳證券交易所信息披露考評等級作為VDI的代理變量，深交所將上市公司信息披露水平從高到低分為四個等級：A、B、C、D。分別賦值4、3、2、1。

（2）解釋變量。本文從公司治理角度設置了七個解釋變量，分別為：股權集中度（H10）、董事長與總經理兩職合一（CEO）、董事會規模（BS）、獨立董事比例（PID）、高管持股比例（PMS）、國有股比例（SHSR）、流通股比例（LIUTV）。上文研究假說中已作出具體解釋，此處不再重復。

（3）控制變量。①公司規模（CS）。本文的公司規模變量由總資產的自然對數表示。規模大的公司相對與規模較小的公司更加注重企業自身形象，自愿性信息披露動機也越大。②盈利能力（ROE）。本文選擇用凈資產收益率來表示上市公司的盈利能力。代理理論認為，公司盈利能力較強的公司為了企業發展避免舊車市場，會更加主動地向投資者披露公司信息，獲得被投資機會。③財務杠桿（DEBT）。本文采用資產負債率來表示財務杠桿。該指標越大負債程度越高，財務風險也會隨之加大，最終不利于吸引投資，因此公司會為了降低投資者對公司的風險評價而提高自愿性信息披露水平。④增長能力（GROWTH）。本文以總資產增長率來表示該變量。增長能力反映了企業的成長性，投資者以此來判斷企業發展前景從而做出恰當的投資決策。

3.模型構建

本文借鑒了于團葉在自愿性信息披露程度及其影響因素研究-以我國創業板公司為例的實證研究文章中的多元回歸分析模型進行實證分析。模型如下：

VDI=β0+β1H10+β2CEO+β3BS+β4PID+β5PMS+β6SHSR+β7LIUTV+β8CS+β9ROE+β10DEBT+β11GROWTH+ε

三、實證結果與分析

1.描述性統計

從上表可知：1.VDI均值為2.83461，最小值為1，最大值為4。由此說明我國上市公司信息披露水平主要在中等水平上，能持續保持信息披露水平優秀的上市公司較少。其余變量基本都體現正常，此處不再贅述。

2.相關性分析

從公司治理角度選擇的七個解釋變量中，股權集中度、董事會規模、高管持股比例、國有股比例、流通股比例與上市公司自愿性信息披露在1%的水平上顯著正相關，說明股權集中度越高、董事會規模越大、高管持股比例越多、國有股比例越大、流通股比例越高，上市公司更加愿意提高自愿性信息披露水平，這與前文假設1、3、5、6以及7相符。另還可以看出各解釋變量之間相關系數都低于0.5，排除了各個變量之間存在多重共線性情形的可能。

3.回歸分析

在解釋變量方面，股權集中度與自愿性信息披露程度正相關且通過了1%的顯著性檢驗，估計參數為0.4267，假設1成立，說明當股權集中度越高時，上市公司更加愿意提供更多的自愿性信息披露；董事長與總經理兩職合一與自愿性信息披露水平負相關且通過了5%的顯著性檢驗，估計參數為-0.0650，假設2成立，說明董事長與總經理兩職的分離更有利于公司提高自愿性信息披露水平；董事會規模與自愿性信息披露程度正相關且通過了5%的顯著性檢驗，估計參數為0.0124，假設3成立，表明大規模董事會的上市公司更能有效提高自愿性信息披露水平；獨立董事比例與自愿性信息披露程度負相關，但尚未通過顯著性檢驗，估計參數為-0.1409，假設4不成立，說明我國獨立董事制度并沒有發揮出提高自愿性信息披露水平的作用；高管持股比例與自愿性信息披露程度正相關，但尚未通過顯著性檢驗，估計參數為0.7030，假設5不成立，說明我國股權激勵制度沒有得到有效發揮；國有股比例與自愿性信息披露水平正相關且通過了1%的顯著性檢驗，估計參數為0.3836，假設6成立，說明國有控股的公司更愿意自愿性信息披露；流通股比例與自愿性信息披露程度正相關且通過了1%的顯著性檢驗，估計參數為0.4851，假設7成立，說明上市公司流通股比例越高有助于提高自愿性信息披露水平。

四、研究結論與建議

1.研究結論

對于自愿性信息披露水平，本文通過分析選擇的研究樣本發現，我國上市公司信息披露考評等級結果日益向好的方向發展，信息披露考評等級為D的上市公司日益減少，等級為A的公司也相對較少，大多主要處于B、C等級水平上，由此說明我國上市公司自愿性信息披露水平總體不高。

2.建議

（1）從董事會特征角度考慮，將決策權與監督權分離，應做到董事長與總經理的兩職分離，避免出現一人獨大的現象；擴大董事會規模，對管理層形成有效的監督體系；提高獨立董事比例，充分發揮其監督作用。

（2）從股權結構角度考慮，增強股權集中度，提高監督成本，給管理層施壓，促進其自愿性信息披露行為；提高高管持股比例，激勵管理層主動披露信息；增加流通股股數，提高國有股比例和機構投資者的持股比例，實現企業價值最大化。

（3）從其他角度考慮，建立股權激勵制度，提高高管薪酬，以激勵管理層的方式增強高管的主人翁意識，從而促進企業的長遠發展；擴大監事會規模，建立監事會考評機制，有效發揮監事會的監督職能；在公司條件允許的情況下，擴大公司規模，提高企業業績，降低財務風險，為增強自愿性信息披露水平創造良好的環境條件。

綜上所述，我國現階段上市公司自愿性信息披露水平不高，還存在很大的改善空間。隨著市場經濟的不斷發展和證券市場的日益規范，自愿性信息披露水平將逐步提高，緩解信息不對稱問題，提高經濟資源的分配效率。最后，本文的局限在于本文所選取的上市公司只有深市主板A股的公司，具有片面性，自愿性信息披露指數也未采用內容分析法自行構建自愿性信息披露指標，而是采用了深市信息披露考評結果作為代理變量，沒有前者具有代表性。

參考文獻：

[1]王雪.上市公司自愿性信息披露策略研究：動因與后果[M].西南財經大學出版社，2015.

[2]于團葉，張逸倫，宋曉滿.自愿性信息披露程度及其影響因素研究--以我國創業板公司為例[J].審計與經濟研究，2013，（2）：68-78.

[3]李慧云，李丁俏，劉嬌嬌.上市公司治理結構對自愿性信息披露影響的實證研究[J].統計與信息論壇，2010，25（1）：78-83.

作者簡介：卜怡妍（1996.02- ），女，漢族，籍貫：江蘇常州，本科，學生，研究方向：信息披露與公司治理；通訊作者：杜東英（1989.01- ），女，漢族，籍貫：山東，碩士研究生，助教，研究方向：財務與會計；曹錦麗（1996.01- ），女，漢族，籍貫：江蘇南通，本科，學生，研究方向：信息披露與資本成本；徐萌（1996.06- ），女，漢族，籍貫：江蘇南通，本科，學生，研究方向：信息披露與企業績效