科創板需要什么法律環境

付立春

科創板及資本市場改革的成功，需要外部制度不斷完善。

中國資本市場比較年輕。作為重大的增量改革，科創板試行了眾多創新性的制度安排，并且推進的速度遠超市場預期，這些因素都決定了在初期實際運行中，科創板可能會遭遇一些“問題”。有些問題通過內部規則的完善、隨著市場的發展能有效解決。但建設好一個新的市場是一個系統性的工程，需要一些更重大制度規則的完善來保駕護航。

其中最迫切的，是相關法律環境的改善，法律環境的完善是建好科創板、注冊制和中國資本市場的必由之路，在一個法律法規健全的環境下，資本市場發揮作用更加充分。

規則體系確立

如果梳理一下時間線，就能看出今年科創板的推進速度之快。

2019年1月23日，中央深改委第六次會議通過總體方案和實施意見，7天后證監會、上交所就公布科創板征求意見稿。今年3月1日規則體系正式發布，后續各項細則也逐漸推出。3月18日上交所即開始受理科創板上市申請并展開問詢。目前已經受理科創板申報企業超過110家，擬融資額超過1000億元。預計今年年中，科創板首批上市企業將掛牌交易。

契機 科創板的設立應是一個契機，借此加快證券法修訂。

總體上看，科創板的規則體系已初步確立，從頂層設計到證監會、交易所層面都已初步建立，其他配套規則，比如登記、結算等相關業務規則也在陸續設立并完善。各方也在按既定規則開展實際工作，并取得了相當大的進展。

當然，作為一項新生事物，體系內的很多外部配套條件也還要繼續跟上。比如目前科創板的風險對沖機制還不夠明確、不夠充足。這一問題從所謂的科創板“影子股”被爆炒上即可見一斑。

投資者在一級市場、新三板市場等都表現出對科創板概念股的熱情，因此不斷追逐所謂科創板“影子股”。如果這個問題得不到改善，科創板企業上市之后，股價的劇烈波動在所難免?？苿摪骞善鄙鲜谐跗诖鬂q的概率很大。但價格最終會回歸價值，大漲之后又難免大跌。

科創板早期，在政策支持下會有很多資源傾斜，但想要真正成功必須依靠市場的力量?？苿摪迨且粋€市場，這個市場的制度設計如果離開了市場就很難成功。因此首先要在法律上明確這個市場的立意，既依靠市場的力量，最終也要服務市場。

法律環境完善契機

立法層面，與資本市場相關的法律法規不夠健全，一些法律條款的設計也存在一定的不適應和提升空間。

比如現行法律對證券違法違規懲戒力度不足是普遍共識。以欺詐發行為例，1997年我國刑法第160條首次提到了“欺詐發行股票、債券罪”，該條文二十余年來未曾修改。財務造假等信披違法違規行為會受到行政、民事、刑事三個方面的懲罰。其中，行政處罰針對公司和個人的頂格處罰是罰款60萬元和30萬元;刑事方面，刑法第161條所列違規披露、不披露重要信息罪的最高刑期是3年。即使是頂格處罰，也已不適用于當下。

相比之下，成熟資本市場對欺詐等行為的懲處力度十分嚴厲，要把“牢底坐穿”。如美國《薩班斯法案》規定，故意進行證券欺詐的犯罪最高可判處25年監禁，對犯有欺詐罪的個人和公司的罰金最高分別可達500萬美元和2500萬美元。

科創板是一個市場，這個市場的制度設計如果離開了市場就很難成功。

我國在證券法修訂草案第三次審議案中，對欺詐發行等懲處力度已有較大幅度提升。但在加大罰款力度上，還可考慮設置一個動態調整機制以形成足夠的制約力，同時刑事處罰力度也一并跟上。

除此之外，現行證券法還存在一些不滿足現實發展需求的問題，諸如證券發行管制過多過嚴、市場約束機制不健全、對投資者保護不力等。

客觀來看，證券法修訂推進緩慢有多方面的因素。首先法律的修訂確實存在滯后性，而市場環境變化又非?？?。其次資本市場的法律多元，涉及面廣、需要調研的事項很多。再次則是涉及到刑法、民法、公司法等的相應完善，這是一個系統性工程?？苿摪宓脑O立應是一個契機，借此加快證券法修訂。

制度創新同步跟進

科創板作為A股市場改革的試驗田，未來在保護投資者權益方面可以做進一步突破。

科創板實行嚴格的退市制度，但由此產生的成本不應該由投資者來買單。因此在建立上市公司的退市追究機制同時，還可以同步建立投資者保護機制，尤其是亟待落實民事賠償責任優先原則的配套機制。

同樣還要考慮的，是引入集體訴訟制度，切實保護中小投資者合法權益。這在全球范圍內都是最有效的投資者保護機制，A股市場可考慮引入。

這些制度創新不僅要借助立法明確，還需要完善執法層面的配套制度。比如監管層執法權限進一步明確。近年來，在打擊違法違規行為、凈化市場環境方面，監管部門在稽查執法、誠信建設等方面已取得明顯進展，但市場對此仍然存在更多期待。

除了制度層面，中國資本市場上的投資理念與注冊制也不完全匹配，市場主體的思維慣性也需要一同扭轉?，F有的市場格局下，包括企業、投資者都已經適應了當前的市場和法制環境，多少都有一些扭曲的觀念，導致市場并不能發揮應有的作用。因此在投資者教育時，需要推動理念的轉變。