閱文集團并購新麗傳媒財務風險分析

□文/ 陶揚揚 艾彤彤

（哈爾濱商業大學 黑龍江·哈爾濱）

［提要］ 隨著科學技術的發展和經濟文化的進步，互聯網的普及和影響程度越來越不可忽視。移動網絡已經潛移默化地滲透到人們日常生活的各個方面，改變消費習慣、娛樂方式以及社交活動等。毋庸置疑，大數據時代已經悄然來臨。為應對社會發展變動的挑戰，傳統媒體業也紛紛開始思考自身的發展戰略并開始企業轉型的進程。其中，投資并購可以擴大經營規模、整合行業資源、突出自身競爭優勢，所以也是企業轉型的有效方式。本文以閱文集團收購新麗傳媒為研究對象，分析其并購情況以及相應的財務風險和防范。

一、并購的基本概念和相關理論

（一）并購的概念。并購一般是指兩個或兩個以上的企業通過特定的手段或者方式融合成一個企業的行為。一般是由兼并和收購這兩種途徑來進行企業之間的并購。

兼并是指行為主體根據合同的規定，通過股權合并的方式，一方主體獲得另一方主體的經營控制權，整合成為一個新的具有法人資格的經營主體。收購是指行為主體利用股權轉讓的方式來獲得另一行為主體的部分控制權，從而取得一定程度的經濟收益。

（二）并購的基礎理論

1、協同效應理論。協同效應，大體可以被視為一種“1+1＞2”的效果應用。一般來說，存在內部情況和外部情況兩種協同效應。就外部協同而言，行業內的經濟主體通過共享資源信息以達到協同合作，最終目標是獲得更多的收益和更大的價值。就內部協同而言，在企業采購、生產、銷售的不同作業環節，通過共享同一種資源實現整體的協同效應。該理論認為，至少兩個企業以整合資源和業務的方式得到的好處優勢要遠大于企業獨立經營獲得的好處。

2、信息不對稱理論。信息不對稱是指在經濟市場的經營活動中，不同的人對信息的掌握程度是不盡相同的。在每一筆事項的交易過程中，都會涉及多方的人力資源，而每個人所處于的崗位職責、負責的工作內容是不同的，因此獲取的信息資源自然也是有所差異。往往所獲得信息的數量越多質量越高的一方，通常會處于主導地位，擁有更大的話語權。在并購活動中，并購方一般通過獲取掌握被并購方的相關信息進行決策，因此決策最終結果會受到信息質量的影響。

3、規模經濟理論。規模經濟是指通過擴大生產規模而引起經濟效益增加的現象。企業各生產要素的聚集水平與經濟效益之間的聯系可以通過規模經濟來體現。在一定的規模經濟和市場條件下，增加產品產量，就會對總的固定成本進行分攤，企業產品單位平均成本下降。簡單地說，規模經濟的本質是邊際效益遞減。

規模經濟理論是重要的經濟學基本理論。該理論認為，企業可以通過并購整合優勢資源、提高自身競爭力來搶占市場份額，擴大生產規模增加產品生產數量，進而在大批量原材料采購時降低采購成本，降低產品單位成本。另外，規?；纳a有利于形成更明確的分工和更專業的業務流程。

二、閱文集團并購新麗傳媒案例介紹

（一）行業背景。自21 世紀以來，我國經濟水平得到高速發展，人民群眾不僅僅局限于物質生活的保障，對精神文化的需求也越來越迫切。在文化板塊中傳媒行業占據十分重要的地位，另外中央上級政府也是十分重視這一細分市場并且制定了相關的扶持優惠政策。為了順應日新月異的時代變化，傳統的媒體行業需要不斷向互聯網行業進行靠攏滲透促進新媒體的發展?；ヂ摼W行業在我國的發展已經經歷了20年，基本滲透到了日常生活的各個方面，預計未來還會保持著高速發展的態勢。由于互聯網企業存在其自身的特性，與傳統企業在組織框架以及市場環境等方面有著很大的差異，所以其并購過程也會有所不同。當企業面臨資金運轉困難，存在資金缺口問題并且難以IPO 上市，并購作為擴大規模、整合資源的有效手段，自然會成為企業解決財務困難的首選。對于并購方來說，擁有充足的資金、存在進軍其他領域的想法但缺乏先進的技術以及成熟的管理經驗，進行企業并購確實是最優選擇。

（二）并購歷程。閱文集團在2015年3月正式成立，是原盛大文學和騰訊文學兩者合并建立的。閱文集團的主要核心業務是線上的閱讀平臺和培育文學IP 平臺，并且在這兩個業務板塊中占有重要的市場份額，具有較強的競爭能力。集團在2017年11月于香港證券交易所正式掛牌上市，拓寬了融資渠道和方式。

2018年3月10日，光線傳媒與林芝騰訊科技有限公司雙方達成股權轉讓意向并簽署協議。光線傳媒將持有的27.64%新麗傳媒股權以33.17 億元的價格正式轉讓給林芝騰訊。至此，光線傳媒徹底退出新麗傳媒的經營管理。同時也在宣告，林芝騰訊接棒光線傳媒，成為新麗傳媒的第二大股東身份。

同年8月13日，閱文集團發布公告宣稱，此次收購新麗傳媒的價格將不超出155 億元人民幣，并且通過現金和新股相結合的方式進行結算。收購事項完成后，閱文集團將100%全資控股新麗傳媒。

在本次收購交易中，騰訊旗下附屬子公司Tencent Mobility 獲得了52.89 億元的價值，賣方管理層獲得高達102.1 億元的價值。騰訊作為閱文集團的控股股東，通過Tencent Mobility 持有閱文集團發行股本總額的比例已經達到52.66%。

三、財務風險分析

（一）并購前新麗傳媒的估值風險。公開財務數據是進行企業價值評估的基礎。在企業進行并購之前，由于并購雙方所掌握的信息不對稱，在對目標企業進行價值估計時會產生相應偏差。若過高估計并購價值，可能導致支付的溢價虛增，引起股權波動并使企業面臨商譽減值的風險。若過低估計并購價值，則可能會導致并購企業不必要的前期投入增加，造成并購失敗。

新麗傳媒自2013年以來價值出現了三次劇增。此次并購中新麗估值155 億元，市盈率高達40 倍，最高已達到同行業影視企業的四倍。但是，其盈利能力卻遠遠落后于同行業影視企業。由此可得出，本次并購中對新麗傳媒的估值存在高估現象。且新麗傳媒目前現金流不穩定，資金周轉率與同行業相比均處于較低水平，資金變現能力弱，償債能力不足增加了估值過高的風險，同時增加了由于股權波動而帶來的壓力。因此，從當前的市場回饋來看，此次并購的協同效應并不明顯，并購中存在對新麗傳媒價值的高估且風險較大，并不利于閱文的長期健康發展。

（二）并購中籌資支付財務風險分析?；I資在企業并購的各項環節中所起到的作用至關重要，在環環相扣的并購鏈條中，選擇相應的對價支付形式是一個關鍵環節?；I集的資金一旦缺乏關聯性，將會產生無可避免的財務風險。根據閱文集團對新麗傳媒的收購公告，本次收購會采取現金支付和股權支付相結合的方式進行核算與處理。

由現金流量表得出，閱文集團經營活動、投資活動現金流量連續5年均平穩增長，該企業現金流活躍，資產流動性較高，有足夠的資金儲備量。但完成并購行為僅僅依賴于現有的資金量還遠遠不夠。雖然可以一定程度上控制財務風險，但也可能產生機會損失。另外，在并購完成后閱文為了優化平臺設置，滿足新麗傳媒的經營需要，加速與新麗傳媒行業特性的融合，也需要投入大量資金，采取此種籌資支付方式能適當降低籌資成本，緩解債務壓力，減輕財務風險。

（三）并購后財務整合風險。在完成企業并購后，就到了多元化并購整合環節。此時，并購方和目標企業需要在企業戰略、企業文化、企業組織結構、資產財務等方面進行系統整合。

近年來，新麗傳媒由于受到內在的行業特性和外在的政府管控以及潛在市場風險的影響，自有資金不足、資金周轉率下降的問題日益嚴重。即使閱文集團的營業收入一直在持續穩定增長，在承擔巨額的并購款項后，為了完成自身后續發展仍然有些吃力。并購完成后雙方均存在資金困境，這使得閱文集團在資金使用結構方面面臨著一定的風險。

另外，閱文集團雖然擁有強大的媒體資源和較為完備的網絡文學互聯網交流平臺，但僅僅依靠自身的傳統優勢，是無法拓寬市場空間，延長產業鏈，做到全面發展的。而新麗傳媒的加入恰好可以彌補閱文產業鏈的斷層，實現收入模式的多元化。與此同時，新麗傳媒的團隊長期以來所傳達的理念與閱文平臺原創內容的風格以及受眾群體的特點也存在著某些不相通之處，兩者能否實現有機融合還未可知。閱文的潛在價值能否在并購后得到發揮仍存在風險。

四、財務風險防范

（一）確定企業并購動機，防范定價風險。在企業進行并購前，需要結合行業背景、市場結構、企業內部環境及戰略計劃對企業整體進行系統評價。閱文集團借此確定并購動機，對并購決策的可行性進行合理有效分析，保證決策實施順應企業的發展趨勢。收購新麗傳媒這一決策，可以深入剖析閱文知識產權的潛在價值，加快其戰略計劃的實現。與此同時，針對并購過程中的信息不對稱現象，并購企業應給予高度重視，例如可依托信譽較高的第三方機構，進行多方調研，進而獲得被收購方更全面、真實的信息。在進行并購定價時，也應聘請專業機構，防范企業并購帶來的財務風險，為下一步并購計劃的執行做好充足的準備。

（二）優化企業融資結構，開拓籌資渠道。首先，在融資方面，應根據企業現有的財務狀況和自身實際情況的需要，具體問題具體分析，選取切實可行的融資方案，采取現金支付和股權支付相結合的方式能夠在一定程度上加強風險管控，將成本控制在合理范圍內。其次，企業要關注長期效益，拓寬融資渠道。結合企業內外部環境因素的影響，對并購過程中產生的成本費用、各項開銷做出預算，從而進行科學合理的決策。最后，應合理配置融資結構比例，在并購行為發生時，將企業資產、負債、所有者權益進行整合，使企業融資結構得到全面、系統的優化，確保并購順利進行。

（三）健全財務整合制度，控制整合文化風險。實施并購后，為了成功實現財務資源整合，需要對被并購單位財務狀況進行詳細的財務審查，了解被并購方真實財務狀況，強調有側重點的財務整合，調動各種積極因素，理清各財務要素之間的關聯關系，并預測其未來發展前景，使之產生多元化并購的協同效應。從戰略角度制定適合企業的統一管理標準，如財務信息管控制度、企業內部控制制度、績效考核制度、薪酬管理制度，配套推進股利分配制度的改革，采用理想的持股方式，控制財務資源整合的風險；明確各部門的責任和義務，加強企業內部監督。通過健全科學、規范的財務整合制度，進一步明晰并購雙方的關系，有效落實并購后財務風險的防范。

閱文集團的核心業務板塊主要包括三個方面，分別是原創內容板塊、出版內容板塊以及運營板塊。閱文集團制定了“全內容聚合”、“全平臺運營”和“全社區互聯”的多樣化戰略，始終秉持著合作共贏的觀念，打造更加多元豐富的閱讀“全內容生態”體系。而新麗傳媒的宗旨是努力成為“有情懷有理想，有思路有辦法，有眼光有魄力，有責任有擔當的影視公司”，并且采用“主流價值觀、現實主義原則、精品工程”三大戰略。閱文集團和新麗傳媒雙方的企業價值目標具有高度的重合性和一致性，企業文化多樣年輕，堅持自我，努力創新，向著更高更強的目標共同前進。

五、結論

通過并購這種手段，有利于企業擴大規模、整合資源以及提高市場競爭力。在通過并購帶來優勢的同時，要特別注意交易過程中形成的財務風險，及時采取有效措施加以防范。并購前，為了確定合理的并購動因以及估值，企業需要采取盡職調查的手段。通過專業的第三方機構的介入，公開公正地對被并購方進行合理公允的調查評估，這一步對于并購交易的順利進行至關重要。不合理的估價極易產生財務風險，造成資金問題，影響股票價格的波動，不利于企業健康發展。并購中，需要特別注意企業資本結構的優化以及支付方式和支付時點的選擇。在本次并購案例中，閱文集團采用了現金和新股相結合的支付方式進行結算，最大限度地減輕了企業的支付壓力和風險，使自身的權益得到了合理的保障。在確定了最優融資方式和支付方式的基礎上，企業可以更加合理準確地規劃資金的使用計劃，進而避免風險的產生。并購后，重點關注企業財務、企業文化以及戰略結構等各個方面進行多元化資源整合。進行詳盡調查，充分了解企業各方面的真實情況，調動積極因素，梳理各要素之間的關聯性，有側重點地進行資源整合，保障企業生產經營活動的順利開展。