高管團隊穩定性與企業ESG評級

蘇 峻, 薛 琳

(北京工商大學 商學院, 北京 100048)

一、問題的提出

近年來,中央政府高度重視可持續發展,不斷強調綠色發展理念。2021年,國務院首次把“碳達峰”“碳中和”寫入政府工作報告,將力爭2030年前實現碳達峰、2060年前實現碳中和納入生態文明建設的整體布局。對國家來說,可持續發展已經成為整個經濟社會穩步向前的動力;而對企業來說,可持續發展是其自身長期生存的根本保證。如何引導企業自覺提升可持續發展能力,已經成為一個重要課題。當前,已經有大量企業開始關注可持續發展,制定可持續發展戰略,而ESG(環境、社會、治理)作為衡量企業發展可持續性的關鍵指標[1],成為企業和投資者越來越關注的內容。ESG評級是企業ESG表現的重要衡量標準。一方面,企業會努力采取措施實施ESG戰略,以提高ESG評級,以此來證明自身具有可持續發展能力,以及履行社會責任能力;另一方面,投資者會根據企業的ESG評級進行投資決策。因此,ESG評級在企業貫徹可持續發展理念方面能夠起到一定的促進作用,對推動資本市場健康發展具有十分重要的意義。

當前,已有大量學者研究了ESG表現給企業帶來的經濟后果,也有學者發現數字化轉型[2]、共同機構持股[3]等內部因素會對企業ESG表現產生影響,但在研究企業內部因素產生的影響時,很少從高管團隊視角出發,對企業高管團隊穩定性的關注更是鮮有。實際上,一個既穩定又高效的團隊能夠有效整合資源,為企業可持續發展奠定良好基礎。目前,有關高管團隊穩定性的研究主要關注其對創新投入[4]和企業業績的影響,忽略了高管團隊穩定性對企業ESG表現的影響。因此,本文立足于企業高管團隊穩定性,研究了其影響公司ESG評級的效應與機制。研究發現,高管團隊穩定性能夠顯著提高企業的ESG評級,即高管團隊越穩定,公司的ESG評級越高;公司戰略差異度和經營風險在高管團隊穩定性與公司ESG評級的關系中發揮部分中介效應。進一步研究還發現,在內控質量差、媒體關注度低以及審計質量差的企業,高管團隊穩定性對企業ESG評級的影響更明顯。

本文的邊際貢獻包括以下幾個方面。第一,本文選擇全部上市公司作為樣本,從高管團隊與企業可持續發展的視角出發,重點探究上市公司高管團隊穩定性對ESG評級的影響,豐富了高管團隊穩定性的經濟后果以及ESG影響因素的研究。雖有部分文獻對高管團隊進行了研究,但鮮有文獻關注到高管團隊特征對ESG的影響。還有文獻[5]聚焦工業企業,主要探究了高管變更對企業社會責任的影響,文章中雖涉及高管團隊穩定性的相關話題,但由于不是其核心研究內容,故沒有進行詳細分析。第二,本文應用管理者生涯理論和社會統一性理論,揭示了高管團隊穩定性通過影響戰略決策以及經營風險從而影響公司ESG評級的作用機制,為揭開高管團隊穩定性影響企業ESG評級的“黑匣子”提供了理論支撐和實證依據。

二、理論分析與研究假說

(一)高管團隊穩定性與ESG評級

ESG評級是一種關注環境、社會責任、公司治理的企業評價標準,特別注重企業的可持續發展。企業的ESG表現會影響其ESG評級。目前有關ESG表現的研究主要集中在其可能帶來的經濟后果方面,如緩解企業融資約束、降低股價崩盤風險[6]、改善企業的投資效率[7]、提升企業全要素生產率[8]等。也有部分學者開始研究影響ESG表現的因素,如數字化轉型[2]、制度壓力[9]、碳交易[10]等對ESG表現具有正向影響,共同機構持股則能顯著抑制企業ESG表現[3],而鮮有學者從高管團隊角度考慮其對ESG表現的影響,而高管團隊在企業長期發展中起著至關重要的作用。那么高管團隊穩定性與ESG評級存在什么樣的關系,應加以深入分析。

高管團隊由企業中負責戰略決策和企業經營的高層管理者組成,影響和決定著企業的績效和發展,其穩定性一般包含以下兩個方面:一是高管團隊成員的穩定性,二是高管團隊規模的穩定性。在高管團隊成員方面,高管的變更、離職等都有可能降低高管團隊的穩定性;在高管團隊規模方面,規模的擴大可能提高高管之間溝通協調的成本,降低決策效率[11]。高管團隊成員和規模發生變化均會導致高管團隊的不穩定,引發投資效率降低、貸款成本增加[12],從而對企業績效產生消極影響[13]。同時,高管團隊的不穩定還可能隱含了企業內部控制存在漏洞,企業操縱利潤等不端行為發生的可能性增加[14]?；诮洕思僬f,高管會在私人利益和集體利益之間進行權衡,而穩定的高管團隊會讓高管與企業的利益聯系更加緊密,因而高管更愿意基于企業的長遠利益來做決策[15]。企業在進行有關ESG戰略決策時,穩定的高管團隊會從可持續發展的角度出發,重視企業在環境方面的投入和社會責任履行方面的表現,并打造高效的公司治理體系。同時,高管團隊作為一個團體,其穩定性會讓彼此產生認同感,更易溝通交流,降低經營風險并增強風險抵御能力,實現企業的可持續發展。因此,穩定的高管團隊,有利于企業做出高質量、科學合理的決策,減少經營風險,提高企業ESG評級。據此,本文提出以下研究假說。

H1:高管團隊穩定性越高,企業的ESG評級越高。

(二)高管團隊穩定性、戰略差異度與企業ESG評級

戰略決策制定的科學性和合理性要依賴管理層對內外部環境的認知,而管理者的認知和偏好會受到高管團隊穩定性的直接影響。這個觀點源自戰略管理研究中的一個基本假設,即高管是企業的核心戰略領導者,他們有能力和動力進行戰略選擇[16]。因此,高管團隊穩定性會影響到公司的戰略及決策。其一,根據管理層職業生涯理論,高管團隊穩定性形成需要一定的時間和共同經歷,任期較長的管理者通常年長,更傾向于保守經營。他們為了自己職業生涯的穩定,防止降薪、解雇等情況出現,往往傾向風險規避,其經營決策也會更加穩健,選擇差異性投資策略的可能性較小。穩定的高管團隊成員會形成思維、決策和行動慣性,人際關系穩固,利益趨同性較強,更易選擇常規發展戰略[17]。其二,不同的行業具有不同的發展規律,企業在經營過程中往往會采取符合行業發展規律的“約定俗成”戰略。當高管團隊穩定性更強時,團隊成員對企業及其所處行業的發展狀況更了解,有利于企業總結并選擇順應行業長期發展的常規戰略[18],戰略差異度降低。

行業常規戰略指的是同一行業中的企業在經營實踐中形成的符合該行業長久發展的戰略。相比常規戰略,差異化戰略往往具有一定的風險。張靜、張焰朝[19]指出,實施高差異化戰略的企業風險更高,并會影響審計費用、銀行信貸評估、股東信任程度等。此時,企業對現金流的敏感度更強,融資需求更高,從而使企業面臨的融資約束更大。此外,企業戰略差異越大,其違約風險越高,價值評估難度越大,信息不對稱問題及代理問題也越嚴重,往往面臨更高的代理成本與融資成本[19-20]。戰略差異度大的企業在經營中不僅需耗費大量的人力資源,還需保留一定的人力資源應對戰略差異帶來的不確定性,包括可能出現的財務困境[21],導致企業可用于ESG戰略實施的資源緊張,影響企業的ESG表現,從而影響ESG評級。較低的戰略差異度可以降低企業的融資成本與代理成本,緩解融資約束。同時,采取行業常規戰略的企業更容易獲得來自政府、機構等部門的資金支持,并幫助企業獲得更多的資源,包括資金和人力資源。ESG戰略實施需要充足的資金和人力資源支持。首先,較大的資金缺口會限制企業的環保投資。影響企業環保投資的因素中,資金供給往往是最直接、最客觀的因素。融資約束緩解,企業才能夠更好地履行環境責任,提升環保投資水平[22]。其次,根據資金供給假說和組織理論,冗余資源會對企業社會責任的履行產生諸多影響。例如,過剩的人力資源和未被利用的資金均會提高企業履行社會責任的意愿。企業只有在滿足自身正常經營所需資源的基礎上才有能力履行社會責任[21]。最后,公司治理需要物質資本與人力資本共同主導。只有具備充足的物質資本與人力資本并使之相互制衡才能提高公司的治理水平[23]。因此,當戰略差異度較小時,企業具有較充足的資源,履行社會責任的意愿與能力較強,有助于增加企業的綠色投入,充分發揮公司治理效應。此外,當戰略差異度較大時,企業面臨的業績波動幅度較高,為了降低業績波動對自身利益的影響,管理層可能更傾向于投資那種“期限短、見效快”的項目[24]。ESG戰略作為企業一項長期、漸進、可持續發展性的戰略[18],不是一蹴而就的,需要穩定的高管團隊逐步實施。穩定的高管團隊更注重企業的長期價值,關注企業的可持續性發展,進行投資決策時會更多地考慮企業未來和長久的收益,有利于促進企業ESG戰略的實施,提高企業ESG評級。據此,本文提出以下研究假說。

H2:高管團隊穩定性能夠通過降低戰略差異度提高企業ESG評級。

(三)高管團隊穩定性、經營風險與企業ESG評級

根據社會同一性理論,高管團隊作為一個集體,個體之間相同的價值觀及利益觀更容易讓彼此產生認同感。高管團隊越穩定,團隊成員之間的溝通交流越順暢,信息傳遞越準確,越能夠實現真正的知識共享,而高管團隊不穩定將導致成員之間權責劃分不清,公司治理缺乏有效性[11]。因此,穩定的高管團隊在進行企業運作時擁有較強的搜索、處理和整合信息能力,成員間的信息共享度較高,企業內部的溝通效率也較強。這種穩定的狀態可以幫助團隊成員們更好地了解與服務組織,進而提高團隊整體判斷力、決策力和執行力[25],減少不必要的差錯,從而降低企業的經營風險。并且,穩定的高管團隊是企業各方利益反復博弈最終達到的一個均衡結果,在這個過程中,高管對彼此的信任程度會逐漸加深,緩解了道德風險[5],并減少了高管為避免降薪、解雇而采取的自利、短視行為,從而降低企業的經營風險[26]。反之,高管團隊不穩定會加重企業的委托代理問題,提高信息不對稱,團隊已有的默契與平衡會被破壞,團隊成員間的協作性減弱,團隊的凝聚力也被削弱,高管團隊的決策質量隨之下滑,引發投資效率降低、企業績效下滑、貸款成本增加和審計費用增加等[12-13,26],企業經營不確定性提高,進而導致經營風險提升。

第一,高管變更會導致公司經營出現波動,對現金流更加敏感。企業在經營活動現金流方面出現問題將影響其持續發展和健康經營。穩定的高管團隊會規范企業的經營流程,降低經營風險,保證企業合法合規運行,減少企業的環保、訴訟、社會責任等風險,降低出現經營危機甚至破產的可能性,維持企業的長遠發展[27]。第二,穩定的高管團隊不僅具有較強的風險規避意識,而且處理風險問題更加冷靜,團隊之間的認同感也會使公司團隊在面對問題時更易形成默契,一致對外共同抵御風險[22],從而促進企業的可持續發展。ESG作為可持續發展理念的代表已被大眾所知,ESG評級是國內外社會衡量企業可持續發展的最重要指標[1]。高管團隊的穩定性能夠通過降低企業的經營風險,提高企業的可持續發展能力,從而提高企業ESG評級。據此,本文提出以下研究假說。

H3:高管團隊穩定性能夠通過降低經營風險提高企業ESG評級。

三、研究設計

(一)樣本選取與數據來源

2010年4月,財政部等五部委聯合發布《企業內部控制應用指引第4號——社會責任》。2010年9月,環境保護部發布《上市公司環境信息披露指南(征求意見稿)》?？紤]到2020年以后新冠病毒的影響,因此本文選取2010—2019年中國滬深A股上市公司作為研究對象。對數據的篩選步驟如下:(1)剔除保險業、銀行業和其他金融行業的公司;(2)剔除ST、*ST的公司;(3)剔除計算變量所需數據缺失的觀測值。此外,為了消除極端值帶來的影響,對所有連續變量進行了1%和99%分位點的縮尾處理。最終,樣本包含3 160家公司的22 180個觀測值。本文所有樣本數據均來自國泰安(CSMAR)數據庫。

(二)變量定義

1.被解釋變量

被解釋變量為ESG評級(ESG),本文選取華證ESG評級指數進行衡量。華證ESG評級將環境(E)、社會(S)、治理(G)三大支柱詳細劃分為14個主題、26個關鍵指標,覆蓋了所有上市公司,數據更易獲得且有較好的連續性。由于華證ESG評級從低至高共分為C-AAA九檔,為了更好地進行研究,本文根據C-AAA分別將ESG評級賦值為1～9。

2.解釋變量

解釋變量為高管團隊穩定性(STMT)。高管團隊的穩定性之所以會發生變化,通常來源于兩個因素:高管團隊成員數目的變化和高管成員自身的變化。在高管團隊規模保持不變的情況下,本文用留任于企業的高管團隊成員的數目來描述穩定性。然而,高管團隊規模通常也會發生變化,所以穩定性的計算是很復雜的。本文參考了于東智、池國華[11]和Crutchley et al.[28]計算高管團隊穩定性(包括規模的變化和成員自身的變化)的做法,構建模型(1)計算STMT。

(1)

模型(1)中,STMT的取值范圍為[0,1],代表高管團隊的穩定性,數值越大其穩定性越強;St, t+1代表t年離職高管人數;St+1,t代表t年新增高管人數;Mt代表t年高管總人數。本文所指的高管人員包括總經理、副總經理、財務總監、董事長和董事等,但是不包括外部董事以及獨立董事。

3.中介變量

中介變量包括戰略差異度(Strategy)和經營風險(Risk)。

借鑒相關研究[18],戰略差異度(Strategy)以企業在關鍵維度的資源分配情況來衡量。首先,計算企業在關鍵維度的資源分配,包括6個戰略維度指標:(1)研發投入,等于無形資產凈值/營業收入;(2)廣告和宣傳投入,等于銷售費用/營業收入;(3)固定資產更新程度,等于固定資產凈值/固定資產原值;(4)資本密集度,等于固定資產/員工人數;(5)期間費用投入,等于管理費用/營業收入;(6)財務杠桿,等于(短期借款+長期借款+應付債券)/所有者權益。其中,研發投入代表著企業的創新能力,廣告和宣傳投入代表著企業的營銷能力,固定資產更新程度和資本密集度代表著企業的生產和擴張能力,期間費用投入代表著企業的費用結構,財務杠桿代表著企業的資本運營方式。由于我國未強制披露研發費用和廣告費用的財務數據,因此,本文采用無形資產凈額和銷售費用來代替研發費用和廣告費用。這6個指標能夠從整體上反映出企業的總體戰略。其次,將企業6個戰略維度指標分別減去同行業同年度該指標的平均值,再除以該指標的標準差,將其進行標準化后取絕對值,計算每個企業在每一個戰略維度上偏離行業平均水平的程度。最后,對企業標準化后的6個戰略指標取平均值,最終得到戰略差異度指標。該指標數值越大,說明企業戰略差異越大。

參考王洋洋等[26]的做法,經營風險(Risk)選用企業近三年的總資產收益率標準差來衡量。該指標越大,說明企業經營風險越高。

4.控制變量

參考現有文獻[5],本文選取的控制變量主要包括企業規模(Size)、總資產收益率(Roa)、資產負債率(Lev)、企業年齡(Age)、機構持股比例(Organ)、董事會規模(Board)、獨董比例(Id)、營業收入增長率(Sales)、產權性質(Soe)。本文還控制了年度(Year)和行業(Ind)固定效應。

具體變量定義見表1。

表1 變量定義

(三)模型構建

為了檢驗高管團隊穩定性是否對企業的ESG評級具有正向影響,本文構建了模型(2)。

ESGi,t=α0+α1STMTi,t+A′Controli,t+εi,t

(2)

模型(2)中,ESG是公司ESG評級,STMT是高管團隊穩定性,Control為一系列控制變量,ε是殘差項。

為了檢驗高管團隊穩定性影響企業ESG評級的作用機制,參考溫忠麟等[29]的做法,使用三步法建立模型進行回歸分析。在模型(1)的基礎上,構建模型(3)和模型(4)。

Mi,t=β0+β1STMTi,t+B′Controli,t+εi,t

(3)

ESGi,t=γ0+γ1STMTi,t+γ2Mi,t+
C′Controli,t+εi,t

(4)

模型(3)和模型(4)中,M是中介變量,分別是戰略差異度(Strategy)和經營風險(Risk)。

四、實證結果與分析

(一)描述性統計分析

表2是本文被解釋變量、解釋變量、中介變量和控制變量的描述性統計結果。ESG評級的最大值和最小值分別為9和1,均值為6.519,表明我國上市公司已經開始重視環境、社會、治理等相關問題,標準差為1.112,說明不同企業的ESG評級具有很大的不同。高管團隊穩定性的均值為0.815,標準差為0.201,這與現有文獻的統計結果基本一致,說明樣本企業的高管團隊相對比較穩定,但也存在部分管理層變動較為頻繁的企業。其余變量與現有文獻的研究結果基本保持一致且在合理范圍內,不再贅述。

表2 主要變量的描述性統計結果

(二)基準回歸結果分析

基本回歸結果如表3所示,列(1)～列(3)為OLS的結果,由于被解釋變量是計數型變量,列(4)進行了Poisson回歸。在加入控制變量之前,列(1)中核心解釋變量STMT在1%的水平下顯著且系數為正,說明穩定的高管團隊會顯著提高企業的ESG評級。列(2)為加入控制變量后的回歸結果,STMT同樣顯著且系數為正,支持了H1。為了保證回歸結果的準確性,列(3)使用異方差穩健標準誤并在公司層面進行聚類調整,再次檢驗得到的結果以及顯著性均支持了H1。Poisson的回歸結果如列(4)所示,STMT在1%的水平下顯著且系數為正,即高管團隊穩定性越高,企業的ESG評級越高。綜上所述,H1得到了驗證。

表3 高管團隊穩定性影響ESG評級的回歸結果

(三)機制分析

如前文所述,穩定的高管團隊,對企業內部及所處行業的發展狀況更了解,任期較長管理者的經營決策也更加穩健,企業戰略通常具有行業常規性與普遍經驗性,因此企業資金充足,有助于企業履行社會責任,加強企業環保方面的投資,從而推進ESG戰略的實施。表4的列(1)和列(2)是戰略差異度中介效應的檢驗結果。由列(1)可知,高管團隊穩定性(STMT)在1%的水平下顯著且系數為負,說明穩定的高管團隊能夠降低公司的戰略差異度。列(2)顯示,將高管團隊穩定性與戰略差異度放在同一模型時,戰略差異度(Strategy)在1%的水平下顯著且系數為負,高管團隊穩定性(STMT)在1%的水平下顯著且系數為0.152 7,小于表3列(3)中的0.161 0。這說明公司高管團隊穩定性通過降低公司戰略差異度這一路徑提升了企業ESG評級,戰略差異度發揮了部分中介效應,H2得到了驗證。

由于穩定的高管團隊溝通順暢,信息傳達準確,成員會考慮企業和自身的長久利益,減少短視行為,這些均會降低企業經營風險,使企業積極踐行ESG成為可能,保證了企業的可持續發展,有利于提升企業的ESG評級。表4的列(3)和列(4)是經營風險中介效應的檢驗結果。由列(3)可知,高管團隊穩定性(STMT)在1%的水平下顯著且系數為負,說明穩定的高管團隊能夠降低公司的經營風險。列(4)顯示,將高管團隊穩定性(STMT)與經營風險(Risk)放在同一模型時,經營風險(Risk)在1%的水平下顯著且系數為負,高管團隊穩定性(STMT)在1%的水平下顯著且系數為0.134 8,小于表3列(3)中的0.161 0。這說明公司高管團隊穩定性通過降低公司經營風險這一路徑提升了企業ESG評級,經營風險發揮了部分中介效應,H3得到了驗證。

(四)內生性處理

1.滯后解釋變量

為了緩解可能存在的由反向因果導致的內生性問題,本文采用滯后解釋變量的方法進行處理。前文中的基準回歸已得出結論,高管團隊越穩定,企業ESG評級越高,但這很有可能是因為ESG評級高的企業綜合實力較強,高管團隊發生變動的意愿不強烈,所以高管團隊更加穩定,從而產生反向因果關系。由于滯后一期高管團隊穩定性不會輕易受到當期企業ESG評級的反向影響,本文以滯后一期的高管團隊穩定性(L.STMT)作為解釋變量重新進行回歸,表5的列(1)報告了結果。結果顯示,L.STMT在1%的水平下顯著且系數為正。另外,將STMT滯后二期、三期作為解釋變量進行回歸,變量依舊顯著且系數為正①。這表明高管團隊穩定性對提升企業ESG評級具有較長期和持續的影響,研究結論不變。

表5 內生性處理結果

2.固定效應模型

模型中可能存在既不可觀測,也不隨時間變化的遺漏變量,導致內生性問題。為緩解此類問題,本文加入公司個體固定效應,即以雙向固定效應模型取代基準回歸中“時間+行業”固定效應模型。表5的列(2)顯示,雙向固定效應模型的估計結果中,STMT在1%的水平下顯著且系數為正,研究結論不變。

3.差分模型

同樣為緩解遺漏變量導致的內生性問題,本文采用差分(Change)模型,算出模型中變量當期值與滯后一期值的差值,重新進行回歸分析,結果如表5的列(3)所示。結果顯示,STMT在5%的水平下顯著且系數為正,研究結論不變。

4.Heckman兩階段模型

高管團隊的變化是影響企業戰略的重大事件,高管團隊是否穩定并不是隨機發生的事件,進行戰略調整的企業其高管會主動流動。ESG作為一種企業資源的投入方向,也是重大的戰略導向,可能會導致高管流動。因此,為了解決本文可能存在的自選擇偏誤的內生性問題,本文使用近年來高管變更相關研究中被廣泛采用的Heckman兩階段模型來估計。在Heckman模型的第一階段中,本文運用Probit模型來預測可能存在內生性的變量——高管團隊穩定性,并以中位數構建虛擬變量(STMT_dummy),選擇第二階段出現的所有控制變量作為第一階段的識別變量。同時,采用兩個外生性工具變量:行業高管團隊穩定性(STMT_ind)以及行業競爭度(HHI)。很顯然,行業高管團隊穩定性以及行業競爭度與企業高管團隊穩定性顯著相關,這是由于企業高管流動會受到同行業其他企業高管變動的影響,高競爭的行業高管面臨的壓力更大,變更也會更頻繁,影響高管團隊穩定性,而行業特征與單個企業的ESG表現并無顯著相關性。據此,本文在第一階段計算出逆米爾斯比率(Imr),并在第二階段中將計算出的逆米爾斯比率(Imr)加入模型進行回歸。表5的列(5)展示了第二階段的回歸結果。結果顯示,Imr在5%的水平下顯著,STMT在1%的水平下顯著且系數為正,說明在克服了樣本選擇偏誤問題后,本文的結論依然成立。

(五)穩健性檢驗

1.替換被解釋變量

使用不同的方式衡量ESG。將ESG根據評級高低分為兩組,構建虛擬變量(ESG1),評級高的公司賦值為1,評級低的公司賦值為0,運用Logit模型再次檢驗,結果如表6的列(1)所示。結果顯示,高管團隊穩定性(STMT)在5%的水平下顯著且系數為正,結果與前文保持一致。除此之外,使用彭博資訊公司所公布的ESG信息披露評分替代華證ESG評分,結果②依舊與前文保持一致,表明回歸結果是穩健的。

表6 穩健性檢驗結果

2.替換解釋變量

前文通過構建模型計算出了高管團隊穩定性,在此,選用高管變更情況來衡量高管團隊穩定性。我國公司治理體系中,董事長和總經理在企業經營決策中扮演著重要的角色,因而這兩種角色均會影響企業的環境、社會、治理情況,以董事長或總經理的變更情況定義高管變更(STMT1),變更時賦值為1,否則為0。替換解釋變量的回歸結果如表6的列(2)所示。結果顯示,高管變更在1%的水平下顯著且系數為負,表明高管變更會降低企業ESG評級,回歸結果是穩健的。

3.對ESG進一步細分

考慮到ESG包含公司治理,而高管團隊穩定性往往是公司治理的結果。為了消除研究結論可能是公司治理水平等因素對ESG中的G這一維度影響的可能性,保證研究結論的穩健性,本文將ESG評分拆分成公司治理評分、環境評分與社會評分,然后用環境加社會評分與高管團隊穩定性加公司治理評分進行回歸。由于G評分為百分制,高管團隊穩定性為0～1,先對G評分進行0～1的標準化處理(G_norm),將G_norm與STMT相加作為解釋變量(STMT2),E與S相加作為被解釋變量(ES),重新進行了回歸。結果如表6的列(3)所示,回歸結果依然穩健。

五、異質性分析

企業存在很多異質因素,可能對基準回歸結果具有差異性影響。內部因素如公司文化、組織結構等,外部因素如媒體關注度、市場化程度等。本文進一步從企業內部監督環境(內控質量)、外部媒體監督(媒體關注度)和專業審計機構監督(審計質量)這三個方面探究其在高管團隊穩定性與公司ESG評級中的差異性影響。

(一)基于企業內控質量的異質性分析

內部控制是企業內部監督治理的一種手段,能夠幫助企業識別和防范風險。穩定的高管團隊可以提升內控有效性,讓企業保持正確和長期主義的發展方向[30]。當高管團隊發生變更時,企業需要一段時間的適應過程,此過程中的延遲反應會破壞內控環境和信息溝通[4],這將對內控產生不利的影響,信息不對稱也會增加公司治理難度。高管團隊穩定性差可能帶來高管間權責劃分不明確、組織適應困難等問題,不利于企業發展,而內控質量高的企業會對高管變更所帶來的沖擊進行緩沖,內控質量低的企業則會受到較大影響。所以本文認為,相對于內控質量高的企業,內控質量低的企業高管團隊穩定性與ESG評級的正相關關系更明顯。選用迪博內部控制指數來衡量企業內控質量,將內控指數排名前4 000的樣本劃分到內控質量高組,將內控指數排名后4 000的樣本劃分到內控質量低組,結果如表7的列(1)和列(2)所示。結果顯示,內控質量低的企業高管團隊穩定性在1%的水平下顯著且系數為正,而內控質量高的企業高管團隊穩定性不顯著,與理論分析相符。

表7 內控質量、媒體監督和審計質量的異質性分析檢驗結果

(二)基于外部媒體監督的異質性分析

隨著信息化時代的到來,媒體在社會監督中扮演的角色越來越重要。作為外部監督機構,媒體監督對公司治理發揮著不可忽視的作用。吳先聰、鄭國洪[31]研究發現,媒體報道往往可以依靠行政介入實現公司治理功能,提高信息流通速度,發揮“信息傳遞”作用,對已有的正式制度、非正式制度發揮“監督治理”作用。媒體關注度低的企業,由于媒體發揮的監督作用以及信息傳遞作用缺乏,容易發生盈余管理等行為。而穩定的高管團隊能夠抑制企業的“短視”行為,著眼企業的長遠利益,在公司治理過程中發揮積極效應。因此,本文認為媒體監督水平低的企業高管團隊穩定性對ESG評級的正向影響更明顯。本文選用網絡媒體報道新聞標題中包含該企業名的數量作為媒體監督水平的代理變量,數據來源于CNRDS(中國研究數據服務平臺),將媒體監督水平排名前4 000的樣本劃分到媒體監督水平高組,將媒體監督水平排名后4 000的樣本劃分到媒體監督水平低組。結果如表7的列(3)和列(4)所示,媒體監督水平低的公司高管團隊穩定性在1%的水平下顯著且系數為0.246 1,而媒體監督水平高的公司高管團隊穩定性在10%的水平下顯著且系數為0.167 1,研究結論與理論分析相符。

(三)基于企業審計質量的異質性分析

審計不僅是企業的外部治理手段,還是一種監督工具,無論對公司治理和風險控制,還是對維護市場環境都具有重要作用。高質量的審計除關注報表外,還會披露其他重要信息,如經營信息、重大不確定信息等,有利于提升企業的信息透明度。除此之外,審計意見還能對高管形成約束和監督,防止管理層由于個人私利利用職權制定不合理的經營策略。審計質量低的企業信息風險及經營風險遠大于審計質量高的企業,管理層相互勾結、貪污腐敗的現象更嚴重,更易出現財務舞弊等問題,公司治理難度更大,并影響企業的可持續發展。高管穩定性作為企業凝聚力的代表,有利于企業制定合理的戰略,抵御經營風險。因此,相對于審計質量高的企業,審計質量低的企業高管團隊穩定性與ESG評級的正相關關系更明顯。由于聲譽受損的代價高昂,大型會計師事務所的審計質量更高。借鑒董雪雁等[32]的做法,本文使用中國年度排名前4的會計師事務所(以下簡稱“四大”)作為高質量審計師的度量,以企業是否被高質量審計師審計來衡量審計質量。由于不同審計質量的樣本數量相差較大,結果可能存在誤差,本文使用經PSM匹配后的樣本進行分組檢驗。結果如表7的列(5)和列(6)所示,審計質量低的企業高管團隊穩定性在5%的水平下顯著且系數為正,而審計質量高的企業兩者關系不顯著,與理論分析相符。

六、研究結論與啟示

在企業人事管理過程中經常出現高管個人離職以及團隊其他成員集體跳槽現象,這不僅給企業帶來巨大的人力資本損失,而且會嚴重影響戰略決策和方向,不利于可持續發展。本文以2010—2019年中國滬深A股上市公司作為樣本,研究了高管團隊穩定性對企業ESG評級的影響及作用機制。研究結果表明,穩定的高管團隊能夠顯著提高企業的ESG評級。機制分析發現,高管團隊穩定性可以通過降低戰略差異度和企業經營風險提高ESG評級。企業異質性分析發現,內控質量較差的企業,高管團隊穩定性對企業ESG評級的作用顯著;相比于外部媒體監督水平高的企業,媒體監督水平較低的企業高管團隊穩定性對于提高企業ESG評級的作用會更顯著;審計質量低的企業中,高管團隊穩定性對ESG評級的正向影響顯著。

以上研究結論對推動企業可持續發展具有一些政策啟示。第一,企業要重視高管團隊的素質和穩定性。高管團隊的穩定性對企業戰略決策的制定及執行均十分重要。高管團隊越穩定,企業的戰略決策越科學,戰略執行力越強。同時,企業的突發事件也會因為其擁有穩定的高管團隊而得到妥善處理,從而降低了經營風險,為企業帶來良好的聲望。如果高管團隊不穩定,可能會導致高管成員的自利行為,阻礙企業戰略的制定和未來的發展。第二,隨著“雙碳”政策的實施,企業的環境信息披露越來越重要,ESG評級可以有效評估企業在環境方面做出的貢獻,ESG信息披露可以幫助投資者全面了解企業,更好地評估企業可持續發展能力。因此,企業應重視ESG信息披露,保持可持續發展能力,加大環境治理資金投入,提升環保技術水平,提高環保意識,成為環境治理的倡導者。第三,目前我國企業有關ESG信息披露還處于自愿階段,政府可以進一步完善企業ESG披露的相關內容,積極引導企業主動自愿披露相關信息,與企業建立良好的環境治理合作關系,對ESG表現較好的企業給予更多支持,由此帶動更多的企業重視ESG表現,踐行可持續發展理念。

注 釋：

①② 限于篇幅,具體結果未列示,留存備索。作者郵箱: xuelin990115@163.com。