日本1956—1993年房地產發展周期分析及對中國的啟示

岡揚

中圖分類號：F293.3 文獻標識碼：A 文章編號：1672—4496（2016）02—063—07

[內容提要]房地產業作為國民經濟的重要組成部分，與中國經濟發展狀況關系密切，在整個國民經濟體系中處于先導性、基礎性、支柱產業的地位，成為牽動中國經濟的核心行業。預判中國房地產市場未來的走向，將有助于中國經濟繼續維持健康穩定發展。中國的經濟發展歷程與日本有著非常高的相似性，改革開放以后的中國經濟與日本1956-1991年的經濟高速增長時期非常類似，而當前的中國經濟正處于這段時期的尾聲。本文通過研究這段時期日本的房地產周期以及相關影響因素，嘗試對中國未來的房地產發展提出建設性意見。

[關 鍵 詞]房地產；日本；中國；經濟周期

一、日本經濟發展周期劃分

戰后70年來，日本經濟分為六個周期：戰后復興期（1945-1955）、高速增長期（1955-1973）、穩定增長期（1973-1986）、泡沫經濟期（1986-1991）、泡沫破滅的蕭條期（1991-2002）、低速增長期（2003-2015）。各個周期的特點非常明顯，具體為：

（一）戰后復興期（1945-1955）。日本在這個階段仍處于美軍的占領中，由于朝鮮戰爭的影響，日本的經濟在美國的幫助下快速恢復?；镜慕洕贫乳_始重建，并對未來經濟發展模式做了思考。

（二）高速增長期（1955-1973）。在美國的幫助下，日本開始以重化工業為開始的經濟騰飛，涌現出如豐田等優秀企業和先進的管理方式，并超越西德成為資本主義第二大國。期間舉辦的東京奧運會也起到了錦上添花的作用。

（三）穩定增長期（1973-1986）。在這段時期內，世界發生了第一次石油危機（1973）、第二次石油危機（1980）。石油危機引起全球經濟增長的放緩，全球經濟出現滯漲。日本受到滯脹影響，經濟增長率穩定在3%-5%之間。然而，日本卻趁機在這期間完成了產業結構由重化工業向節約型工業的轉移。

（四）泡沫經濟期（1986-1991）。受《廣場協議》（1986）影響，日本經濟出現了長達53個月的“平成景氣”增長，期間伴隨日元升值、地價股票價格暴漲，同時產業開始出現空心化趨勢。

（五）泡沫破滅的蕭條期（1991-2002）。日本經歷了“失去的十年”，經濟泡沫破滅，經濟陷入長期低迷，銀行等金融機構紛紛倒閉，產業空心化持續。日本開始反思傳統的管理方式。

（六）低速增長期（2003-2015）。這段時期日本通過實行寬松的貨幣政策，配合低利率，一定程度解決了不良貸款問題。由于面臨全球經濟發展放緩，日本仍然處于低速增長。

二、1956-1993年日本房地產周期分析

日本的經濟周期中有三個長達35年處于繁榮的階段，即1956-1991年（如圖1），目前中國正好就處于這段發展時期。根據這段時期日本城市地價指數的變化程度，可以將日本房地產發展劃分為4個時期：第一個高速增長期（1955-1966）；第二個高速增長期（1966-1975）；穩定增長期（1975-1985）；泡沫增長期（1985-1993）。

從圖2中可以清楚看出，日本房地產的周期與經濟周期顯著相關，而房地產周期的波峰及波谷，均比宏觀經濟周期滯后1-2年左右。

（一）第一個高速增長期

第一個高速增長期從1956年開始，1966年結束，在這個階段宏觀經濟以10%左右速度增長，地價指數也相應高速增長，其波峰出現在1961年，增長率超過40%。

將地價指數增長率進一步拆分至住宅、商業、工業三種類型，我們可以觀察到，由于這段時期日本國內的經濟發展與工業化快速發展，拉動了工業地價的快速上漲，進而引領了整個房地產行業的增長在1964年東京奧運會之后，日本經濟陷入短期的“奧運會蕭條”。相應的在一年后，房價增速到達底部，標志著日本房地產第一個高速增長周期結束。

（二）第二個高速增長期

在1964年東京奧運會之前，日本的建筑投資總額增速始終保持在較高的水平上，雖然奧運后日本的地價增長率出現了短暫的迅速下降，但在2年后就恢復到了奧運會前的水平，日本房地產隨即進入了下一個高速增長周期。

第二個高速增長期從1966開始，到1975年結束。同期宏觀經濟依然保持10%左右的高速增長，地價指數的波峰出現在1973年，增長率超過30%。通過地價指數增長類型的拆分我們看到，這段時期繼工業用地引領房地產發展后，住宅開始表現出強勁增長，成為拉動房地產發展的引擎。

住宅用地的帶動作用，與日本高速的城市化演變密切相關。50年代-70年代是日本城市化率提高最快的時代（如圖4）。在50年代，即快速城市化階段早期，由城市化帶來的產業發展需求首先反應在對于工業用地的需求，導致了工業用地價格暴漲，引領了第一輪的房地產快速發展。在60、70年代，產業的發展積累到一定階段后，人口的進一步導入帶來了巨大的居住壓力，推動了住房需求的急劇增加，也進一步推高了住宅地價，引領了第二輪的房地產快速發展。

1973年第一次石油危機嚴重影響了日本經濟（如圖5），整體經濟增速明顯下降，但同時也促進了日本經濟的轉型。鋼鐵、造船等傳統高能耗工業比重減小，汽車、電子、精密儀器、航空等低能耗高技術產業開始興起。這些產業結構的及時轉型，為日本后續房地產穩定發展提供了需求端保證。

（三）穩定增長期

隨著經濟高速增長期結束，各個類型地價增長速度都趨于放緩。但在穩定增長期內，住宅地價增幅開始明顯高于其他類型用地。這輪周期的持續時間從1975年至1986年，地價指數的波峰發生在1980年，但增長率僅有10%。

住宅地價相對增幅升高的主要原因，是日本戰后的人口紅利開始逐步顯現。主要作用在兩個層面，一是日本戰后1947-1954年人口出生高峰期出生的人口，在這一階段逐漸進入了購房年齡（28-38歲）；二是在經濟持續增長的基礎上，日本人口撫養比處于歷史最低水平，因此帶來居民實際支付能力較高。

1980年發生的第二次石油危機導致經濟增速再次下降，日本房地產增長率的增長勢頭被遏制。但受益于上次石油危機后的產業結構調整與轉移，日本經濟沒有出現第一次石油危機前后的劇烈振動。

（四）泡沫增長期

《廣場協議》后，日本經濟進入泡沫經濟時期，房地產市場也進入了泡沫增長期。這輪泡沫增長期持續到1993年，地價指數的波峰出現在1991年，增長率超過15%，隨后很快泡沫破裂，日本經濟陷入了長達10年的停滯期。

這輪泡沫增長周期由商業地價的快速上漲開始，帶來了各種類型用地的快速上漲。以東京為代表的大城市地價在泡沫增長期中波動幅度更大。1986年一季度到1987年一季度，東京商業平均地價上漲了52%，但在泡沫破滅后，以東京為代表的大城市的地價下跌幅度也遠高于全國平均水平。

三、日本房地產周期對中國的啟示

在1991年泡沫增長期的末期，眾多跡象已經預示日本經濟將出現巨大危機的時刻，日本政府由于對泡沫認識嚴重不足，沒能做好預防和及時的挽救工作。日本政府在 1991年度的《經濟白皮書》中提到，“泡沫經濟的崩潰對個人消費的負面影響是輕微的，對設備投資的影響也不嚴重”，“這種影響在1993年以后就會消失，1993年下半年開始景氣就會出現復蘇的跡象”。1992年日本銀行不良資產大致為20萬億日元，這時政府完全有能力通過積極處理解決不良資產的問題。但由于對泡沫的認識不足，政府采取了拖延的辦法，期望通過地價和股票價格的上漲掩蓋問題。然而事與愿違，地價和股票價格持續下跌，銀行不良資產越積越多，直到1997年爆發金融危機，出現大規模的金融機構破產。

中國和日本的房地產發展周期有著極大的相似性，主要體現在以下四個方面：

第一，經濟保持接近10%的高速增長。日本戰后保持了接近30年的高速增長。中國從1978年起開始制度釋放的效應期，由于包產到戶開始了農業增長，1984年后開始了以鄉鎮企業為代表的工業改革，并以1989年的高通脹為標志結束。后續的經濟增長更多在于中國的人口和經濟的比較優勢，至2015年起開始逐步放緩。

第二，持續快速的城市化進程。日本這段時期的城市化起點較高，自40%開始；而中國起點低，自30%開始，但相對持續時間也將更長。目前中國的城市化率僅為50%，相當于日本20世紀50年代水平。

第三，人口紅利高。日本在60年代后期、70年代一直處于人口紅利黃金期，直到1990年出現拐點；中國在20世紀90年代后期持續處于人口紅利黃金期，直到2015年出現拐點。

第四，高耗能及出口導向的經濟發展模式。對泡沫危機的認識不足，導致日本政府失去了挽救經濟的最佳時機，進入了一個失去的時代，直至今日也沒能從泡沫破滅的噩夢中完全蘇醒。作為和日本經濟發展歷程有著眾多共性的中國，應當以此為經驗，通過深入分析日本的經驗，及時預判經濟周期可能的發展方向，避免悲劇重演。

通過上文的對比，主要得出以下兩點啟示。

啟示一：中國經濟的高速發展是避免資產泡沫的基礎

1961年，日本地價出現了高達40%的大幅上漲，但由于經濟本身的高速增長，在平穩的調整后，市場消化了這個漲幅，很快又迎來了新的發展。第二次石油危機后，日本經濟增長率明顯下降，雖然在泡沫中有所提高，但實體經濟增長能力大不如前，此時地價的快速上漲，造成了泡沫和崩盤。

因此可以看出，資產價格的快速上漲是否是泡沫，不在于漲幅本身大小，關鍵在于在什么樣的經濟背景下。如果中國經濟在未來能夠保持高速增長，則經濟增長本身將消化資產價格的上漲，過程中雖然可能出現階段性調整，但不存在泡沫破滅的問題。如果中國的房地產市場在經濟增長能力已經明顯下降的時候，繼續出現資產價格快速上漲，這個價格增長就是缺乏支撐的，可能產生泡沫。

特別需要注意的是，這個經濟增長是由實體部門帶來的，而不是資產價格上漲本身帶來的。

啟示二：商業地產的發展應成為后續引領中國房地產發展的關鍵

根據日本周期的規律，房地產的發展是按照工業、住宅、商業的順序依次發展的。中國目前的房地產發展階段應是商業地產發展的黃金時期，但由于中國的城市化率還比較低，仍然處于日本20世紀50年代水平，因此住宅仍然是中國目前房地產發展的主流。此外，中國的商業地產供求關系的失衡，也一定程度透支了商業地產的發展。但可以推斷的是，未來中國房地產發展將越發依賴于商業地產作為引擎的推動作用。

同時我們也看到，由于國情不同，對日本房地產周期的歷史經驗也要綜合看待和借鑒。中國和日本在房地產周期發展方面，主要有以下四點不同：

一是政治制度不同。中國是社會主義體制，推行中國特色的社會主義經濟制度。而日本是資本主義體制，推行資本主義經濟制度。

二是土地制度不同。日本土地私有，因此土地的所有者可以進行長期規劃，土地的用途也可以隨著周邊城市屬性的變化不斷發展，反應在不同房地產類型的階段性引領地位。中國土地公有，在產業發展初期，地方政府采取積極的招商引資政策，將導致工業類型的土地難以反應市場的真實價格。

三是經濟集中度不同。各種因素在日本影響更加集中，也導致日本的經濟波動性更高。例如東京的GDP占比全國接近20%，而北京僅占比全國約5%。

四是經濟發展起點不同。中國積貧積弱百年，而日本戰前已是軍事強國，工業基礎方面優勢明顯。朝鮮戰爭期間，日本更是成為美軍供應基地，經濟發展的起點更高，并得到了更多的外部援助。

其中，最主要的不同是政治制度的不同及其導致的經濟制度不同。相信我國在中國特色社會主義經濟制度的基礎上，充分借鑒日本房地產發展周期歷史的經驗教訓，一定能夠避免泡沫經濟破裂，探索出一條屬于中國特色的房地產發展周期路線。