企業并購內幕交易的法律風險

【摘 要】 本文認為，企業并購是本世紀相對頻繁的商業行為，許多企業必須依靠企業并購的方式來擴展，商業行為本質上是一種企業外部成長的方式，然而企業并購所產生的法律風險遠大于其他的商業行為，其原因企業并購是一連串的過程，企業并購信息相對于證券法規定的內幕信息，企業并購信息具有高度溢價之財產價值，企業并購活動中，因為企業并購信息的不對等，往往成公司內部人內幕交易的溫床。造成原因在于企業并購過程中，參與人多，立法與執法角度仍有改善空間。

【關鍵詞】 企業并購；內幕交易；法律風險；內幕信息

一、引言

企業并購的法律風險是指企業進行并購過程中，行為不符合法律規定或者因為外部法律事件所導致的法律風險。法律風險的產生可能是法律環境因素，包括企業并購立法不完備，[1]執法未到位，或者是自企業自身，如經營決策者之法律意識淡薄，對法律環境認知不夠，未認真考慮法律因素，故意或疏失的違法等；二者相較，企業自身引起的風險比例較高，原因是企業法律遵循能力與法律環境變化存在差距，而企業往往輕忽此種差距。在企業并購過程中其法律風險具有一定的特殊性，例如公司董事之注意義務，企業并購的商業判斷法則（Business Judgment Rule）適用，雙方簽訂意向書、保密書等，實地查核，合并契約的簽訂，此外，亦涉及利害關系人權益的沖突，如反對股東，債權人，公司員工等，都必須面臨公司法、證券法、反壟斷法、反不正當競爭法、稅法、智識產權法、勞動法等多樣法律的風險，其中最為大眾所熟悉及發生頻率極高度者，首推證券市場的內幕交易。[2]即企業并購之參與人員，包括公司內部之董事、監事、高級管理人員以及在職務可以接觸到企業并購的當事人，公司外部人如會計師，財務分析師、律師等因為工作知悉上述企業并購信息而買賣股票，現行證券法對此種行為違反者處以極重的民、刑事責任。

二、企業并購的內幕交易

企業并購在字義上大多數常用“Mergers and Acquisitions”，簡稱“M&A”來表達，[3]英國或香港則稱收購為“Take over”。[4]相關詞語包括有“Merger、Consolidation、Acquisition、tender offer、take over”等，并購的意義經濟面大于法律面，企業成長的方式主要有二種，一種方式是內部成長，例如拓展業務、開發市場、研發技術、培養人才、引進資金等不一而足，另一種方式即是外部成長，即企業透過并購的方式，迅速發展事業版圖。企業并購是外部成長中一個概括性之集合名詞，實務上并購類型千變萬化，“并購”一詞并無明確法律定義，有將企業并購分為最狹義、狹義與廣義等三種，最狹義的并購包括即公司法上所定義的吸收合并或新設合并。狹義的并購，則進一步包括股權或資產的購買，此種購買不以取得被購買方全部股份或資產為限，僅取得部分資產或股份并隨之取得控制權權亦可稱為并購，但純粹以投資為目的而不參與營運的股權購買不包括在內。廣義的企業并購。除包括狹義的企業并購外，企業經營權無論是形式上或實質上的轉移均包括在內，例如公司重組亦屬于廣義的企業并購。一般我們所稱的企業并購多指狹義的并購而言。[5]企業并購就是以“并”與“購”二種方式達到企業結合目的之行為，以合并之方式完成企業結合者為“并”，而以購買股權或資產之方式完成企業結合的則為「購」。廣義上，企業并購一般系指透過法人或個人取得公司之控制性股權，而成為大股東的過程，包括財務上或是策略上意義而取得股權、取得資產，或經由合并與不同公司結合等事宜。狹義上則僅限于以取得股份、取得資產，或經由合并為手段之企業控制權移轉與合作行為。[6]目前并購市場趨于成熟，常衍生成許多變形的交易型態，少數股權投資之業務策略合作或單純之財務投資亦極為常見。學者有時將并購亦稱為購并，指的是購而并之，這種說法，頗能表現出并購之實質，畢竟合并是法律終局上的一種結果，收購是重要的手段，一家上市公司能否合并另一家上市公司，往往建立在收購行為能否成功。我們在探討企業并購的流程上，股份的收購往往是前置作業的準備，伴隨著企業并購行為終止相始相隨。

企業并購系一復雜、繁瑣之法律行為，并購期間除并購公司與目標公司需透過磋商、談判達成合意外，更必須踐行法定程序，方能完成并購行為。因此，一般將并購流程區分為“商業流程”與“法律流程”二種。就商業流程而言，實務上企業并購態樣固然極為多樣化，且并購交易執行本身系一動態流程，隨時都有可能因為突發事件而導致整起并購流程相應修正或配合調整，盡管如此，企業并購案件之進行，仍存在著依循相似模式的“基本交易流程”（deal flow）。不論是合并或收購，若就互相談判協商的并購案件而言（不包含惡意購并），并購公司與目標公司在進行董事會決議與股東會決議等法定程序前，通常均須經過并購評估、協商與談判等商業流程，到履約完成，[7]其中策略規劃階段、評估階段、協商階段等三個階段為并購交易完成前的重要三個階段，整合階段則是并購交易完成后的第四階段。第一階段，策略規劃階段，主要在企業自行了解本身的財務狀況，在財務狀況足以支持的情況下，此次并購對企業者本身是否符合現階段的發展任務。第二階段，評估階段。在實務作業，進行評估階段，涉入并購者會須先簽訂保密協議書（Non-disclosure Agreement，NDA，或稱Confidentiality Agreement），此時并購者與被并購者，會交換數據以進行價值評估，若此價值評估符合雙方的預期差距之內，并能達成共識，雙方即有可能會簽訂意向書（letter of Intent，LOI），并購之專業人員，諸如律師、會計師、財務顧問等，亦會進行實地查核（Due Diligence），在實地查核，所發現的問題或疑點都應有合理的解釋或響應，若無法有合理的解釋或響應，有可能會停止并購案的進行。[8]第三階段，協商階段。在此階段，先前之評估多已完成，疑問之處亦也獲得了解并形成共識，協商階段便針對交易細節進行協商，并簽定具有法律約束力的并購合同（Sales and Purchase Agreement，SPA）。當并購合同定后，即需召開股東會，以了解是否有異議股東反對并購案的進行。另外，在此階段亦須公開予內部員工，以及申請主管機關許可。第四階段，企業并購交易完成，企業并購后的整合工作開始、包括企業不同文化的融合以及員工的安置規劃，雖然第四階段對企業并購內幕信息的產生并無太多的著墨點，但是一個企業并購行為是否成功，第四階段往往扮演著舉足輕重的重要角色。就法律流程而言，系指法令規定之并購必經過程，我國公司法、證券法等法律或相關行政命令均有詳細規范：

1、合并法律過程主要法定程序

包括董事會提出合并方案；股東會對合并做出特別決議；合并雙方簽訂合并協議；實施債權人保護程序；辦理合并登記等。（1）合并各方的董事會作出決議并提出方案。（2）合并各方公司股東（會）表決通過合并決議。公司合并是公司的重大變更事項，對股東利益影響甚大。因此，公司合并必須經由股東會同意后方可實施。我國公司法規定，其決議方法，在股份有限公司，必須經出席會議的股東所持表決權的三分之二以上通過。（3）編制資產負債表和財產清單。資產負債表是反映公司資產及負債狀況、股東權益的公司重要的會計報表，會計合并中必須編制的報表。合并各方應當真實、全面地編制此表，以反映公司的財產情況，不得隱瞞公司的債權、債務。此外，公司還要編制財產清單，清晰地反映公司的財產狀況。財產清單應當翔實、準確。（4）合并各方簽訂合并協議。合并因當事公司之間的合同而成立。一般來講，在公司合并實踐中，往往是公司管理層在得到公司董事會的授權后即進行合并談判，并代表雙方公司擬定合并協議。合并協議經由董事會同意推薦給股東會，然后征得各自公司股東會的同意。合并協議自雙方簽訂之日起發生法律效力。（5）向債權人通知和公告。公司應當自做出合并決議之日起十日內通知債權人，并于三十日內在報紙上公告。一般來說，對所有的已知債權人應當采用通知的方式告知，只有對那些未知的或者不能通過普通的通知方式告知的債權人才可以采取公告的方式。通知和公告的目的主要是告知公司債權人，以便讓他們做出決定，對公司的合并是否提出異議。（6）合并登記。合并登記分為解散登記和變更登記。公司合并以后，解散的公司應當到工商登記機關辦理注銷登記手續；存續公司應當到登記機關辦理變更登記手續；新成立的公司應當到登記機關辦理設立登記手續。公司合并只有進行登記后，才能得到法律上的承認。

2、股權收購的法律過程

股權收購不需要履行類似上述合并程序，不須取得目標公司管理層、權力機構的同意，不需要債權人保護程序等。上市公司股權收購主要履行證券法規定的有關程序。采取協議收購方式，收購人依照法律規定同被收購公司的股東簽訂股權轉讓協議，向證券管理部門及證券交易所報告并于公告后，履行收購協議。采取要約收購方式的，收購方持有被收購股份時，應進行報告和公告，持有股份超過30%繼續收購的，則要發出收購要約，在收購要約期限（30-60日）完成收購。

3、資產收購的法律流程

必須根據《公司法》，由目標公司的董事會、股東會做出特別決議，交易雙方簽訂協議之后，還要公告并通知債權人。企業并購之法律流程固然攸關并購交易之合法性及法律效力，但就內幕交易與內幕信息之觀點而論，并購信息之重大與否，并不以法律程序之踐行為必要，內幕交易行為人實際知悉重大信息并為有價證券交易，亦不限于法定程序完備之后。因此，法律規范在企業并購過程中應僅扮演輔助及遵循之次要角色。在證券市場的市場濫用行為，內幕交易其中一半幾乎與企業并購有關，其原因在于企業并購過程時間冗長、過程隱蔽性及參與人數眾多等，無論是中國、印度、俄羅斯、巴西等新興市場國家，或者是美國、日本、歐盟等成熟市場國家，企業并購是內幕交易最容易發生而且是最嚴重的地方。因為完成一件并購案往往需要結合許多法律、企管、會計、財務、評價等不同專業人士的協力，其中又涉及巨大金額及眾多利害關系人，潛藏著可能違法的誘人財富重分配，而涉及的過程及信息，大多掌控在少數知情者手中，誘因過大，犯罪成本低，稽查困難，獲利容易。[9]學者率言直接指明，因為上市公司股權的高度集中性和不可流通性的二個特色，導致上市公司的董監事及高管人員有機可乘，造成內幕交易在中國的市場比英美成熟市場更加嚴重。因為上市公司的股權集中度和不可流通性偏高，董監事、大股東上下其手容易、機會增多，此外，上市公司高管人員或是管理階層的固定式的薪資報酬為主，水平普遍較低且薪資報酬的給付與經營業績的績效關聯性也小，高管人員或是管理階層不是挺而走險就是利之所趨，轉以內幕交易作為不法取得之相對報酬。[10]

三、企業并購信息的性質

內幕交易法律風險產生原因，主要是企業并購信息具有高度的財產價值，并購綜效1+1≧2的效果，使得合并后的價值高于兩家獨立個體價值的總和。并購信息是利多或短多長空的信息，此可由并購時，并購方與被并購方之“換股比例”或者是“收購價格”常高于宣布并購時之股價，可驗證一斑。上述的溢價即是建構于綜效、控制權、智財權及商譽等價值考慮。企業并購信息具有財產價值可分為收購溢價（Acquisition Premium）以及控制權溢價（Control Premium）二種；當并購方采取要約收購時，并購方為了制造被收購者之誘因，往往以高于市場價格收購以保證收購成功[11]。亦即要約收購價格低于市場價格，則無法期待被收購方之股東會以低于市價之價格出售給并購方，因此在要約收購期間若市價上漲超過要約收購價格，勢必增加要約收購的困難度，甚至導致失敗一途。收購溢價一般至少為百分之二十以上，在不同的被收購的企業，基于并購策略的考慮，有些收購的溢價更是高于百分之二十以上，例如2013年2月14日，股神巴菲特聯同巴西投資公司3G Capital，斥資280億美元買入美國老牌西紅柿醬及嬰幼兒食品生產商亨氏集團（H.J.Heinz），收購溢價即為百分之二十。2012年4月6日，臺灣地區之開發金控公司以現金90億元及股票183億元來公開收購50.1%的凱基證券商，若全數公開收購完成，則收購金額將達546億元，以4月5日凱基證券的收盤價11.4元來估算，收購溢價為46%。2008年9月日3，可口可樂宣布收購匯源的計劃未被大陸地區證監會所允許，原因之一即在于收購溢價高達百分之一百九十三。所以，要約收購經常是必須保留某種程度之溢價空間。[12]另發生于2014年12月的成飛集成重組預期一度使股價兩個月漲4倍，停牌前融資余額達13億。[13]與此相對而言，企業并購對被并購者也有控制權溢價（control premium）的存在，亦即并購者如要取得有控制權股東之股份，在證券市場必須支付出高于少量股權交易的每股價格，以高于市場交易價格之溢價來取得控制權。上述透過合并或收購取得被并購公司達控制比例之股權，其對價大多包含有控制權溢價。上述的控制權溢價，平均控制權溢價比率為35%～50%，中位數則為28%～45%。由于企業并購存有收購溢價及控制權溢權，所以并購信息事實上是具有相當高度的財產價值。證券市場之任何一位投資人包括企業經營者若能知道要約收購之被收購方或者目標公司為何？事先以低價買進股份，等待要約收購公告后再賣出，則可以經由中間的溢價以賺取一筆利益。[14]

四、就立法與執法的角度仍有改善空間

1、敏感期形成時點認定困難

內幕交易之價格敏感期是指從內幕信息開始形成之日起，至內幕信息公開或者該信息對證券的交易價格不再有顯著影響時止的一段期間。企業并購的過程具備高度機密性、專業性與不確定性，并購雙方公司內外部參與人員眾多，磋商及作業時程冗長且復雜，導致并購案內幕交易之案件事實具有多變性與多元化的本質，企業并購之形成時點之判斷較諸一般內幕交易案件而言，更顯困難與著重個案性。[15]因為內幕信息之形成過程，從企業并購之談判、協商、內部作業程序等階段，會隨著外部因素而有變化，而其過程中可能涉及雙方當事人之保密協議，故法律并不要求其于一開始就必須公開信息，以避免商業機會之喪失。然而在信息未公開前，若要求內部人所有之交易皆應被禁止？則對參與并購作業或知悉并購信息之人員則是一項嚴苛要求，蓋因為并購過程往往是經年累月的長期間，若內幕人或知情人買賣該等公司的股票均構成內幕交易顯不合理。形成日在認定上，除了并購方的策略分析之外，當決定被并購方時，往往必須歷經一連串的談判及磋商，從最初雙方表達有并購之意，到達成初步共識，簽立意向書，乃至于簽訂最終的并購契約，過程中因為有太多的變量涉入，例如被收購方不同意或中途后悔、并購信息經媒體披露外泄，或是就并購契約的內容無法達成協議等情形而中途告吹；縱使最后達成并購協議，在磋商過程中亦可能數度陷于僵局，甚至在簽立并購契約后也可能因為當時之主客觀環境之因時過變遷，而破局生變。如何判定并購信息的高度變動性的形成過程，具有高度困難性。

2、企業并購信息本質不確定

軟信息諸如上市公司對于未來發生事實之預測、或是比較欠缺事實依據，或是因為數據不足、或是該信息本身主觀評價即占主要成分者，皆包括在內。[16]企業并購信息固然涉及到并購雙方公司實際上已否進行磋商，以及各自上市公司所為之決議等事實，但因為進行中之并購，基本上系公司未來之發展，是否順利進行尚涉及到各公司管理階層之意圖及興趣，故企業并購過程中所提供之信息，仍可歸納為軟信息。[17]學者對于軟信息應否主動披露有不同意見，但并購信息相較于其他軟信息，有下列兩點不同，第一點，企業并購有所謂并購溢價存在，在此獲利誘因下，經營者即有不當的動機誘因從事內幕交易，并因此違反股東利益，而不主動將并購信息披露；第二點，一般軟信息或許對投資人只具參考作用，并不會成為判斷主要依據，但因并購信息通常會導致公司股價急劇上揚，因此信息一旦披露，將重大影響投資人之投資決定，所以多認認為并購信息應有主動披露之正當性，而因為投資人對并購信息之強烈需求，就此一信息加以強制主動公開之效益，亦更為加強；因此企業并購信息對于證券市場應有主動公開之必要，殆無疑義，惟軟信息應“何時”公開？“如何”公開？公開“內容”為何？學術界及實務界迭有爭議。對市場投資人而言，考慮并購常有溢價發生應屬重大影響股價及投資決定之重要信息，若上開信息及早公開，有助于促進證券市場信息流通，提供投資人作最佳的投資評估與決策，進而杜絕內幕交易及市場臆測或不實傳聞的滋長空間。

3、法律規范不完備

企業并購實務上常存在的問題，即收購方為成功并購目標公司，乃由其本身或其關系企業在公開市場上收購目標公司股票，待取得一定比例股權后，再進行公開收購，此種先行布局之股份收購行為，一般稱為“事先插旗”，或稱之“先購后并”乃系指并購公司或要約收購公司于并購或要約收購信息公開前，于市場上先行購買目標公司之股份提前布局的行為，亦有以“立足點持股”或“預先持股”稱之，上述常因法律規范的不完整或不夠周延，觸發是否違反內幕交易之嫌。按照常理，企業經營者依據其決策進行并購目標公司必須面對公布信息否則禁止買賣或者執行并購決策是否有義務公開而與投資大眾共享利益？因為以收購方本身及其股東之利益而言，若事先公開，則必然使目標公司股價上揚、并購成本提高、觸動目標公司經營者進行防御、增加并購困難度等不利結果，或因此導致并購失敗?？梢娨运^信息平等理論要求收購方在執行投資決策前公開其投資決策與其他投資大眾共享利益，將欠缺合理基礎。[18]

4、企業并購信息揭露時點困難

并購事件對雙方公司言，屬于公司整體經營及發展策略的最上位決策，此一信息的機密性，其進展多半掌握在極少數經營高層手上，倘若并購信息過早及過度披露，將導致競爭對手介入提高并購成本，干擾并購進行或者造成計劃夭折，反而戕害股東權益。若披露時點過晚，有可能提高參與人員從事內幕交易誘因之疑慮，復因時間過長而使相關信息外泄，產生內幕交易機會，對市場投資人較為不利。[19]易言之，依據信息披露制度，企業併購信息公開必須遵守真實、準確、完整、及時、公平的原則等要求，方可達成信息揭露之目的。然而，“完整、及時”和并購信息的“機密性”相沖突，“真實、準確”和并購信息的“不確定性”相矛盾，“公平性”則與并購過程具有的“專業性”相捍格。因此，究竟應于并購中何一階段進行披露，毋寧系并購信息揭露相當關鍵的問題。

五、結論

企業并購的法律風險內幕交易，就企業本身而言，宜作好內部控制制度，當公司有企業并購行為，宜就法律風險作好評估、分析及應對。嚴謹地說，任何公司內部人或參與、知情企業并購之當事人，是可以事先避免及減少違反內幕交易的法律風險，例如要求參與企業并購的外部機構或人員及其他知悉相關訊息之人員簽署保密協議，公司內部人員出具書面保密承諾嚴守保密原則，所有參與公司并購計劃之機構及人員，在并購信息公開前，均不得對外泄露任何有關并購之訊息，亦不得自行或利用他人名義買賣與并購案相關所有公司之股票及其他具有股權性質之有價證券。

【注 釋】

[1] 參歐光義.防范公司并購法律風險[J].銀行家，2006.07；楊慶華.企業并購中的法律風險識別與防范探討[J].中國三峽建設，2008.05；徐偉，馬志忠.企業并購中的法律風險與防范機制分析[J].山東理工大學學報（社會科學版），2008.06；張金鑫.企業并購法律風險及其防范[J].西部皮革，2016.08.

[2] 參張峰銘、王玉瑩.淺析上市公司并購重組內幕交易，2013.31；孟芳.重組內幕交易的防控機制[J].企業管理，2015.11；內幕交易定義參證券法第76條及中華人民共和國刑法第180條規定.

[3] 參朱慈蘊.公司法原論，第345頁，「Merger」，物體之間或者權利之間的融合或相互吸收，通常融合和吸收的某一方在價值或重要性上要弱于另一方。在此種情況下，一個公司的人格為另一個公司所吸收，較不重要的一方不再存在…?！窤cquisition」，是指通過任何方式獲取特定財產實質上所有權的行為.

[4] 參香港證券及期貨事務監察委員會訂定之《公司收購及合并守則The Codes on Takeovers and Mergers and Share Repurchases》，上述守則主要系Requiring equality of treatment of shareholders；mandating disclosure of timely and adequate information to enable shareholders to make an informed decision as to the merits of an offer；and ensuring there is a fair and informed market in the shares of companies affected by takeovers，mergers，privatisations and share buy-backs.

[5] 參湯欣著.公司治理與上市公司收購[M].中國人民大學出版社，2001.

[6] 參王文宇著.世界主要國家并購相關法律規定之比較[J].經濟情勢暨評論季刊，1998.4（2）.

[7] 參薛明玲.企業并購策略與最佳[M].2011.26-28.財團法人資誠教育基金會；并參李滌非、顏蓉、羅新宇.企業并購實務[M].上海交通大學出版社，2009-11；該書指出成功的并購流程模式有研究準備、方案設計、談判簽約、成交整合。另參肖金泉、黃啟力.并購重組操作指引[M].法律出版社，2011.16-29.梅君、李悅、胡松.上市公司并購與重組[M].中國人民大學出版社，2008.

[8] 意向書有被稱之為叫錯名字的“合同”，意指與正式的合同仍有段差距。就法律效力而言，意向書（或備忘錄）有無法律拘束力，要視意向書的內容而定，但與意向書并同簽訂的保密協議書與排他交易條款，原則上都具有拘束力.

[9] 參張新一.淺談財務顧問與內幕交易——基于岳遠斌案的思考[J].財會通訊，2012.20；參劉石球.注冊會計師易發內幕交易原因及預防[J].中國注冊會計師，2011.04.

[10] 參韓嵐嵐.我國證券市場并購重組中內幕交易實證研究[J].會計之友，2014.34.參彭少輝靶.上市公司并購重組中的內幕交易研究[J].河北金融，2011.06.

[11] 參王小麗.內幕交易新動向及其法律規制研究[J].浙江金融，2011.10.

[12] 溢價的比率并無完全絕對的數字比例，在美國Litton Industries v. Lehman Brorhers Kuhn Loeb，Inc. 967 F.2d 742 （2d Cir. 1992）乙案中，該判決引用耶魯大學法學雜志及華爾街日報的看法，估計（拇指規則 rule of thumb）是50%.

[13] 參財經網證券http：//stock.caijing.com.cn/20141222/3780849.shtml，造訪日期2015.2.24，在成飛集成發布重組預案半年多后，4.9萬戶憧憬著「戰斗機重組」的成飛集成股民，等到了一個壞信息。12月13日，成飛集成公告稱，由于主管部門國防科工局出具「終止」意見，其與沈飛集團、成飛集團的重組告終.

[14] 參張益輔著，《美國內線交易案例探討-SEC v. Sonja Anticevic，et al.案」》，證券服務，第623期 （103年03月出版），該案中，上開起訴書及美國紐約州南區聯邦地方法院判決書所載，主謀Eugene Plotkin于案發當時任職于Goldman Sachs集團「固定收益研究部門」（Fixed Income Research division），另一主謀David Pajcin則為Goldman Sachs前任分析師，兩人于2000年因共事于Goldman Sachs而相識，并開始規劃一系列的內線交易犯罪計劃，他們鎖定的內線信息來源，主要包括從投資銀行取得未公開企業并購信息.

[15] 參武永生.《內線交易案件消息重大性之認定-股市之極限游戲規則（二）》，銘傳大學法學論叢，2008.11.1-52.

[16] 參朱文超.并購重組中的內幕交易主體規制——以證券法相關制度完善為依歸[J].證券法苑，2011.02.

[17] 就信息披露角度，信息種類依是否可以客觀化及標準化，可分為軟信息及硬信息，軟信息如預測性信息，硬信息如年度財報，傳統證券法上對信息披露的監管只限于硬信息，信息無論何種類，只要是有重大性即應披露，參大陸學者周友蘇.新證券法論[M].法律出版社，2007.401.

[18] 在某些情況下，國外法律賦予涉嫌內線交易的當事人有“免責抗辯或豁免條款”。最高人民法院、最高人民檢察院關于辦理內幕交易、泄露內幕信息刑事案件具體應用法律若干問題的解釋第四條規定，某些情況下可以豁免.

[19] 參普麗芬.如何有效防范證券市場內幕交易[J].檢察風云，2010.24.

【作者簡介】

林振東，男，清華大學法學院2010級博士班畢業，研究方向：商法學.