企業戰略變化幅度對財務績效的影響研究

劉旭原 張玉瑩

(中國海洋大學 管理學院,山東 青島 266100)

一、引言

在我國經濟由高速增長階段邁向高質量發展階段的宏觀背景下,[1]市場競爭日趨激烈,技術周期逐步縮短,顧客需求與社會價值觀發生轉移,管理者為了適應外部環境的變化,必須通過調整產品、服務、市場或組織等方式,不斷進行戰略變化。[2]戰略變化反映了組織與外部環境的匹配性隨時間推移在形式、特性或狀態上的變化,在戰略管理的研究領域中占據重要位置。[3]

財務績效作為企業戰略及其實施和執行是否為生產經營作出貢獻的主要衡量指標,不僅受到管理層的高度重視,也受到監管部門與利益相關者的廣泛關注。企業的戰略變化是為了適應外部環境變化而產生的自發性行為,由于外部環境變化的不可避免性,所以企業通過自身的戰略調整以提升與市場環境的適配性,贏得主動。[4]戰略變化作為企業整合資源配置并柔性應對環境變動的一項重要動態能力,其幅度體現了整個戰略變化中涉及戰略內容的深度、廣度或者大小。[5]合理的戰略變化幅度不僅可以使企業充分適應外部環境和應對政治風險,還可以促使企業降低生產成本、提高產品質量,并且在激烈的市場競爭中獲取競爭優勢,[6]進而可能會提高企業的財務績效。另一方面,雖然企業戰略變化的初衷是應對外部環境變化而實施的主動行為,但戰略變化本身也具有一定風險,若戰略變化幅度過大,不僅不利于企業的生產經營與財務績效的提高,反而可能增加與市場環境產生摩擦和投資決策失誤的可能性。[4]當前,國內外已有研究多是集中在戰略變化的可能性、類型、方向等方面,[7][8][9][10][11][12]而戰略變化幅度對企業經營產生的影響鮮有學者進行深入研究。因此,在我國現代市場經濟體系下,企業戰略變化幅度與財務績效之間的關系亟待檢驗。

本文主要貢獻在于:一是首次探究了企業戰略變化幅度與財務績效之間的關系,進一步豐富了戰略變化幅度和企業財務績效的相關研究領域;二是基于企業生命周期視角,通過對上市企業生命周期的劃分,發現了企業戰略變化幅度在不同階段對財務績效的不同影響;三是進一步探究了企業戰略變化幅度對財務績效的影響機制,發現了“戰略變化幅度—創新投入—財務績效”這一影響路徑;四是對上市企業管理層如何把握戰略變化幅度以及平衡不同發展階段的企業戰略變化可能產生的影響提供了一定的參考。

二、文獻回顧、理論分析與研究假設

(一)文獻回顧

1、戰略變化幅度

關于戰略變化的研究在戰略管理領域占據重要地位。[5]戰略變化的幅度、方向和時間節奏是戰略變化的基本特征,也是戰略變化研究的關鍵問題。[8][13]權變理論認為,企業只有不斷適應環境才能實現長遠發展,在此基礎上戰略管理的環境學派提出戰略是一個反應過程,企業需要不斷進行戰略調整以應對外部環境變化帶來的影響。當前,國內外學者關于戰略變化的研究主要聚焦在戰略變化的可能性、方向和幅度等方面。戰略變化的可能性是指企業戰略是否會發生變化,當刺激企業戰略需進行變化的壓力超越阻礙變化需求的慣性力量時,戰略變化就會發生。[7][8]Parnell將企業發生戰略變化的直接動因總結為三點:首先,當企業沒有完成理想目標時,管理者試圖通過進行戰略變化來提高市場份額,從而改善經營績效;其次,管理者在應對環境變化時作出反應,無論是宏觀環境還是產業環境的變化,為了保持戰略與環境有效匹配而需要進行戰略變化;最后,為了優化企業內部資源有效匹配,通過進行戰略變化以提高資源配置效率。[14]

企業戰略變化幅度涵蓋了戰略變化的廣度和深度,是企業對產品、服務以及市場等多方面變革程度的深刻反映,同時也是研究戰略變化的一個重要方向。[5]在現有研究中,通常用戰略變化的增量特征來反映戰略變化幅度,主要包括企業參與競爭的業務數量和業務專業化強度的變化、[7]業務相關性的變化以及組織內范圍的變化。[15]已有研究表明,企業業務范圍與業務相關性的變化是企業面對外部環境變化的一種重要反映,[16][17]同時也是戰略變化幅度的重要體現。王貞潔和王京通過對我國A股上市企業研究發現,企業戰略變化幅度會影響企業的投資行為,戰略變化幅度越大越容易引發投資不足或投資過度問題。尤其是在宏觀經濟不確定性程度較高的情況下,企業戰略變化幅度更容易出現失誤。[4]由此可見,戰略變化幅度這一重要的微觀變量既受外部環境變動影響,同時又對企業內部資本配置發揮重要作用。因此,在當今“中華民族偉大復興戰略全局”和“世界百年未有之大變局”的背景下,深入研究戰略變化幅度對微觀企業產生的影響既具有理論價值又有實踐意義。

2、財務績效

19世紀80年代,“科學管理之父”泰勒提出了科學管理理論,意味著企業績效評價與績效管理理論研究的誕生,而科學管理理論也孕育了財務績效的概念。所以,早期的財務績效是以成本收益為核心,更注重成本的下降與利潤的增長。迄今為止,國內外學術界和實務界對財務績效尚未形成統一定論,常見的解釋是企業戰略及其實施和執行為最終的經營業績所作的貢獻,一般包括盈利能力、營運能力、償債能力和抗風險能力等方面。通過對財務績效的分析可以發現財務活動規律,為改善企業經營狀況提供合理化建議。當前已有文獻關于財務績效的研究大多集中在兩方面:一是關于財務績效的衡量方式探討;二是關于財務績效的影響因素研究。

財務績效作為企業績效考量的主要組成部分,其衡量方式吸引了眾多學者的眼球。泰勒最早在科學管理理論中提出,成本與利潤是財務績效的主要衡量標準。隨后便誕生了標準成本分析法、杜邦分析法、沃爾評分法、因子分析法、經濟附加值、平衡計分卡等一系列有關企業績效與財務績效的衡量方法。1920年,美國杜邦公司首次提出并應用幾種主要財務比率之間的關系來評價企業的盈利水平和股東權益回報率,可以更加直觀且全面地展現企業的經營狀況與財務績效。杜邦分析法的提出與推廣在很大程度上促進了財務績效衡量指標的評價與發展,其中各財務比率之間的層次性有助于經營者了解資產配置與投資收益。但其也存在一定的缺陷,杜邦分析法只能分析當前和過去的財務績效,難以反映企業未來的財務績效。隨著企業經營環境的變化,美國實務界首次提出了EVA理論,EVA又被稱為經濟利潤,是指企業稅后營業凈利潤(NOPAT)與全部資本成本(包括債務資本與股本資本)之間的差額。EVA凸顯了“剩余收益”的概念,糾正了在傳統會計利潤條件下,企業表象盈利,實則存在損害股東財富的行為,在一定程度上促進了財務績效評價的發展。為了進一步加強企業戰略執行力與績效管理,Kaplan和Norton首次提出了“平衡計分卡”概念,將財務指標納入綜合績效評價體系,打破了企業以往僅僅關注個別指標的局限,倡議從組織運營、客戶關系、持續發展等多角度去衡量企業經營狀況與財務績效。[18]Barbara等人在研究供應鏈整合時提出企業應從客戶、供應商、利潤與競爭力等角度去衡量財務績效。[19]Miller等人在研究社會認同與企業家取向時,選擇了利潤、資產回報率與銷售額等指標綜合測度財務績效。[20]

早期,我國對企業財務績效評價方面進行了一定的探索,國務院財政部等機構在財務績效衡量指標方面也出臺了一系列相關績效評價政策文件,如表1所示:

表1 我國財務績效評價政策文件

1993年,國務院財政部出臺《企業財務通則》,隨后于1995年頒布了《企業經濟效益評價指標體系(試行)》,旨在通過建立全國企業財務會計信息系統,選擇一批企業進行經濟效益綜合評價。1999年,國務院財政部、國家經濟貿易委員會與國家發展計劃委員會等多部門聯合制定并實施了《國有資本金效績評價規則》,其中明確規定,從企業財務效益、資產營運、償債能力和發展能力四個方面對企業績效進行全方位評價。2006年,國務院國有資產監督管理委員會出臺了《中央企業綜合績效評價管理暫行辦法》,其中明確規定,財務績效定量評價指標要依據各項指標的功能作用劃分為基本指標和修正指標?；局笜朔从称髽I一定期間財務績效的主要方面,并得出企業財務績效定量評價的基本結果;而修正指標是根據財務指標的差異性和互補性,對基本指標的評價結果作進一步的補充和矯正。

在現有研究中,國內外學者除了對企業財務績效的衡量指標進行了廣泛探討,并且對企業財務績效的影響因素也頗為關注?；谕獠恳暯堑难芯堪l現,媒體負面報道、環境規制等行為會對企業的財務績效造成負向影響;[21][22]而基于內部視角的研究發現,履行社會責任、企業創新、環境績效、內部控制等因素會對財務績效產生正向影響。[23][24][25][26]因此,在激烈的市場競爭中,企業戰略變化幅度作為一項變革性行為對財務績效產生何種影響以及兩者之間存在何種影響機制,值得深入探討。

(二)理論分析與研究假設

傳統的戰略管理理論指出,在變革的時代,企業面臨諸多挑戰,這必然會導致管理思想的變遷并出現許多新動向,然而只有能前瞻性地把握這一趨勢的企業才會在激烈的市場競爭中處于有利地位。例如輝煌一時的手機制造商諾基亞,無論處于何種行業地位,若不能根據市場需求和消費者導向及時進行戰略變化,那么必然會被市場拋棄。因此,戰略變化的出發點是適應外部環境,而環境是不斷變化并且是企業無法控制的,只有及時適應外部環境變化,企業才能得以生存并實現可持續發展。

新制度經濟學理論指出,企業在激烈的行業競爭中面臨著相似的宏觀經濟環境、政府監管以及行業結構特征,通常會形成一套常規的戰略模式,部分企業會選擇行業內的常規戰略模式,即戰略變化幅度較小甚至不進行戰略變化,也有部分企業會不遵循行業內的常規戰略而選擇較大幅度的戰略變化調整。對于戰略變化幅度較小的企業而言,一方面是在國家法律法規與行業規章制度的允許下,企業進行日常的生產運營,既面臨較低的財務風險又有益于實現可持續經營;另一方面,戰略變化幅度較小或者遵循常規戰略的企業也意味著放棄獲取持續競爭和超額收益的機會,只能獲得行業的平均利潤,財務績效相對比較平庸。對于戰略變化幅度較大的企業而言,更具有獲得競爭優勢和超額收益的可能性,而且一旦成功則會迅猛提高企業的核心競爭力,大幅度地提升企業財務績效,并且短期內難以被同行業中其他企業模仿或趕超。

雖然戰略變化是企業自發地為適應外部環境變化而實施的主動行為,但并不是幅度越大越有利于企業發展。[27]戰略變化作為一項企業改變發展方向、經營領域和產業結構的變革性行為,對企業的生產經營等各項活動存在“適應性”和“破壞性”兩種截然不同的作用結果,[28][29]實施結果存在較大的不確定性。幅度越大的戰略變化投入成本越高、戰略周期越長,越加重了信息不對稱程度與經營不確定性,反而影響了企業正常的生產經營,[4]進而對財務績效產生消極作用。由于企業戰略從制訂、實施到市場反應是一個周期長且投入成本較高的持續過程,在此過程中需要不斷試驗糾錯并且要保證資金的持續供應,對于戰略變化較大或融資約束較為嚴重的企業而言,能否保證資金鏈不斷裂和完整完成戰略變化是一個巨大考驗。再加之在企業戰略變化中不確定性和風險性的存在,一旦失敗則企業必將遭受一定的損失,對企業財務績效造成巨大損害。

Nitin通過對星巴克、麥當勞和Tupperware等企業進行案例研究發現,企業戰略變化對競爭地位與經營績效都會產生重要影響。[30]但是,企業必須因地制宜地進行戰略變化,不當的戰略變化幅度反而可能會對企業各方面造成負面影響?；诖?本文提出以下競爭性假設:

假設1:企業戰略變化幅度與財務績效呈正相關性。

假設2:企業戰略變化幅度與財務績效呈負相關性。

三、研究設計

(一)樣本選擇與數據來源

本文選取2011—2021年滬深A股上市公司為研究樣本。上市公司財務數據均從公司年報與CSMAR數據庫獲得,在剔除金融行業、ST企業,以及通過Winsorize處理后,最終獲取10983個觀測值。

(二)變量定義與說明

1、被解釋變量:財務績效。借鑒相關研究的做法,[26]使用會計數據來度量企業財務績效,以總資產收益率ROA衡量財務績效。

2、解釋變量:戰略變化幅度。戰略變化幅度為企業在兩個不同時段多元化戰略程度的變化,本文以企業多元化戰略程度的熵值衡量戰略變化幅度,具體計算方法如下所示:

多元化戰略程度用代表企業經營業務離散程度熵值(s)表示,其中,pi表示上市企業第i類業務占企業主營業務收入的比例。之后用第t期的熵值減去第t-1期熵值的絕對值衡量企業多元化程度的變動情況,即戰略變化的幅度(Ssc)。

3、控制變量。選取重要的企業特征作為控制變量,同時對行業與年度層面進行控制,[31][32][33]具體變量定義如表2所示。

表2 變量定義表

(三)模型構建

為檢驗本文的研究假設,構建以下計量模型(1):

ROAi,t=α0+α1Ssci,t+∑Controlsi,t+ε1

(1)

其中,ROA表示企業的財務績效,Ssc為企業戰略變化幅度的代理變量,Controls表示其他控制變量,ε為殘差項。在實證檢驗中,若模型(1)中Ssc的系數α1顯著為正,則表明企業戰略變化幅度與財務績效呈正相關性(假設1成立,假設2不成立);若系數α1顯著為負,則表明企業戰略變化幅度與財務績效呈負相關性(假設1不成立,假設2成立)。

四、實證結果與分析

(一)描述性統計分析

表3結果表明,上市公司財務績效(ROA)均值為0.04,標準差為0.055,說明企業間的盈利水平存在一定的差異。企業戰略變化幅度(Ssc)均值為1.03,中位數為0.34,最小值為0,最大值為12.95,表明不同上市企業采取的戰略變化幅度存在明顯差異,即部分上市企業會在一定程度上進行相應的戰略調整,然而也有部分企業選擇保持常規型戰略。其他控制變量的統計結果與現有相關研究接近,均在合理范圍之內,即樣本數據有效。

表3 描述性統計結果

(二)多元回歸結果分析

表4列示了企業戰略變化幅度對財務績效影響的多元回歸結果。列(1)表明,僅對行業與年份效應控制時,戰略變化幅度(Ssc)對財務績效(ROA)的回歸系數為-0.004,在1%的統計水平下顯著負相關。列(2)顯示,添加全部控制變量后,戰略變化幅度(Ssc)對財務績效(ROA)的回歸系數為-0.001,在1%的統計水平下顯著負相關,這說明企業戰略變化幅度越大則越會降低財務績效,否定了假設1,支持了假設2。由此可見,在現代市場競爭下,企業實施大幅度的戰略變化調整會降低財務績效。一方面,戰略變化幅度越大則企業所需投入的成本則越大,如產業轉型、技術改進、服務升級等都需要投入大量資金支持,不利于短期的財務績效提升;另一方面,由于戰略變化本身存在周期長和風險高的特點,大幅度的戰略變化難以在短期內對財務績效產生提升效應。因此,對管理層而言,如何根據外部環境變化適度把握企業戰略變化幅度并使其充分發揮正面效應是極其重要的。

表4 戰略變化幅度與財務績效多元回歸結果

(三)穩健性檢驗

1、內生性問題。為克服企業戰略變化幅度在時間慣性上造成的影響,借鑒張成思和張步曇的做法,[35]以滯后一期戰略變化幅度(Ssct-1)作為工具變量,回歸結果如表5列(1)所示,戰略變化幅度與財務績效呈顯著負相關,與前文研究結論相符。

表5 穩健性檢驗結果

2、更換被解釋變量。采用衡量企業財務績效的另一會計指標——凈資產收益率(ROE)作為被解釋變量進行回歸?；貧w結果如表5列(2)所示,戰略變化幅度對財務績效(ROE)的回歸系數為-0.002,在1%的統計水平下顯著為負,即戰略變化幅度越大則越會降低企業財務績效(ROE),與前文對總資產收益率(ROA)的影響一致。

3、聚類檢驗。為進一步控制組內自相關影響,本文對研究假設進行企業層面的Cluster聚類調整,[36]回歸結果如表5列(3)所示,戰略變化幅度對財務績效依然具有負向作用,研究結論依然成立。

4、控制省份效應?？紤]到各上市企業樣本所處地區的不同,即各地區之間戰略發展規劃和企業財務績效表現會存在一定差異。因此,在穩健性檢驗中進一步控制地區層面的省份因素再進行回歸?；貧w結果如表5列(4)所示,在控制省份效應后,戰略變化幅度依然會對財務績效產生負面影響,即戰略變化幅度越大則財務績效表現越差,研究結論依然穩健可靠。

五、進一步研究

(一)異質性分析

企業的發展是一個動態過程,在不同生命周期階段,企業的戰略布局與經營模式存在著一定差異。因此,不同生命周期階段戰略變化幅度對財務績效的影響可能存在異質性。Gort和Klepper將企業生命周期劃分為產生、成長、成熟、衰退和死亡五個階段,受到了學術界的廣泛認可。參考現有研究,[37]根據企業現金流特征對企業生命周期進行了劃分,劃分標準如表6所示:

表6 企業生命周期現金流特征組合

表7報告了上市企業在不同生命周期階段戰略變化幅度對企業財務績效的影響。列(1)—列(3)結果表明,無論上市企業處于何種生命周期階段,戰略變化幅度均會顯著降低企業的財務績效,而在成熟期更為明顯?？赡艿脑蚴?處于成熟期的企業生產經營屬于發展與穩固階段,而此時大幅度的戰略調整并不利于財務績效的提升,企業目標更多地是在現有基礎上進一步鞏固行業地位與市場份額。對于成長期的上市企業而言,此時進行大幅度的戰略調整會影響成長期本身所需投入的資源,進而影響主業發展,不利于財務績效的提升。對處于衰退期和淘汰期的上市企業而言,企業本身已經利潤率下滑并且收益有限,即使進行大幅度的戰略變化也難以在短期內對財務績效產生重大影響。因此,管理者需根據企業自身發展階段適時適度地進行戰略變化,以此避免大幅度戰略調整造成的消極影響。

表7 生命周期異質性檢驗結果

(二)機制檢驗

企業戰略變化的目標是提高市場占有率,進而提升財務績效。因此,戰略變化幅度和方向要與環境變化相適應。一方面要滿足市場和消費者需求,獲得足夠的市場占有率;另一方面要有利于企業長期的利潤增長與價值提升。開展創新活動、加大研發投入是當今眾多企業提高市場占有率與產品競爭力的主要途徑。一方面需要滿足消費者對產品和服務需求的變化;另一方面也要在激烈的行業競爭中提高核心競爭力,獲取行業優勢地位與超額收益。相關研究表明,企業創新投入與財務績效存在相關性,[38]而創新又是企業戰略變化幅度的重要體現。企業通過對產品改進、技術升級等途徑吸引新客戶并保持現有客戶,不斷擴大市場份額,從而進一步提升財務績效。同時,企業創新投入不僅與企業當期財務績效息息相關,而且影響著企業長期價值。[39]因此,為驗證創新投入的中介作用,本文在多元回歸模型(1)的基礎上,以上市企業年報披露的研發投入數額作為企業創新(RD)的代理變量,建立如下中介效應模型(2)和模型(3):

RDi,t=β0+β1Ssci,t+∑Controlsi,t++ε2

(2)

ROAi,t=γ0+γ1Ssci,t+γ2RDi,t+∑Controlsi,t+ε3

(3)

表8列示了企業戰略變化幅度、創新投入與財務績效的回歸結果。列(1)顯示,企業戰略變化幅度(Ssc)與創新投入(RD)回歸系數為-0.026,在1%的統計水平下顯著負相關,即戰略變化幅度越大則越抑制企業的創新投入。列(2)顯示,戰略變化幅度(Ssc)與企業財務績效(ROA)在1%的水平上顯著負相關,表明企業大幅度的戰略變化調整不利于財務績效的表現。同時,列(1)—列(3)對企業創新投入(RD)在戰略變化幅度(Ssc)和財務績效(ROA)之間的中介效應進行驗證?；貧w結果顯示,戰略變化幅度(Ssc)與創新投入(RD)和財務績效(ROA)均呈負相關,而企業創新投入(RD)與財務績效(ROA)呈正相關,即企業創新投入有利于財務績效的提升,與已有研究相符。由此可見,企業戰略變化幅度通過減少創新投入而降低財務績效,從而支持了創新投入在二者作用過程中中介效應的存在。

表8 創新投入的中介效應檢驗結果

六、研究結論和建議

本文以2011—2021年我國A股上市企業為研究樣本,實證檢驗企業戰略變化幅度對財務績效的影響。研究發現,戰略變化幅度與財務績效呈負相關,即戰略變化幅度增大則會降低企業的財務績效,經一系列的內生性處理與穩健性檢驗后該結論依然成立。進一步研究發現,戰略變化幅度越大則對處于成熟期的上市企業財務績效削減效應越明顯,并且企業的創新投入在二者關系中發揮了中介作用。針對上述結論,本文提出如下建議:

第一,管理者要正確認識戰略變化幅度與企業財務績效之間的關系,在資本市場中面對外部環境變化時,并非大幅度的戰略調整才有利于財務績效的提升與可持續發展,并且不同發展階段的企業戰略變化幅度對財務績效的影響也存在一定差異。因此,作為企業的管理者,一方面要注重日常生產經營中對結構轉型、產品服務、技術改進等關鍵資源的結構安排和運行流程的優化;另一方面,要注重自身的學習與經驗積累,提高對環境變化的預判能力以及對戰略變化幅度把握的精準度,提升戰略變化的有效性,縮短企業戰略變化的適應周期,降低戰略變化失誤和無效造成的經營風險與糾錯成本。

第二,企業應適度進行創新投入,防止出現因戰略變化幅度過大而造成抑制創新投入的問題。由于創新投入本身具有風險性和不確定性的特點,對企業財務績效可能產生正反兩種效應。因此,企業在進行戰略變化時需要根據自身實際狀況及所處的市場環境,合理進行創新投入,充分發揮企業創新的積極效應,不斷提高核心競爭力,進一步提升企業財務績效。

第三,企業戰略變化既要根據自身的資本結構與經營狀況,又要結合外部市場環境的變化。因此,戰略變化幅度的把握既要充分考慮企業自身實際生產經營狀況,又要對外部所面臨的市場環境變化有正確的評估,以此降低戰略變化造成的消極影響。所以,精準有效的戰略變化幅度必須基于內外部等多方面因素考慮,這樣才可能最大化地發揮戰略變化的價值,幫助企業在激烈的市場競爭中實現可持續發展。