兩種治理模式下公司資本結構的演進及啟示

賈欣++李準錫

【摘 要】 資本結構是公司資本配置制度的表現，英美和德日兩大西方傳統公司治理模式下的公司資本結構特征，源于其各自市場發育程度導致的與資本配置制度相關的市場型和管理型交易費用的分布特征：外部治理為主的英美模式公司籌資發生較高市場型交易費用，內部治理為主的德日模式公司籌資發生較高管理型交易費用。而在二戰后全球化背景下，兩種模式下交易費用分布特征發生了新變化，又使得公司資本結構特征趨同。因此，對于我國當前資本市場和上市公司的評價和改革，也必須立足于我國的基本國情，采取適合于我國市場發育現狀的措施逐步改進。

【關鍵詞】 治理模式； 資本結構； 市場程度； 交易費用

中圖分類號：F275.1 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）27-0023-04

19世紀后期以來，西方逐漸形成了兩大傳統公司治理模式（以下簡稱模式）——英美模式和德日模式，從資本籌集的角度看，隨著公司規模的擴張，其資本結構特征在兩種不同模式下由差異走向趨同，其間經歷了復雜的演進過程，本文從新制度經濟學交易費用的視角來分析這一過程。

一、兩種模式下公司資本結構特征演進概述

關于兩種模式下傳統公司資本結構的差異，相關的文獻較多，本文不再贅述，這里只對其資本結構的演進過程進行簡單敘述。

早期商業性公司有著濃厚的私人性質，到19世紀末，若某私人公司需要擴充資本，根據籌資的啄序理論，公司會優先考慮內源資本，次為外部債務籌資，當平均債務利率=資產息稅前利潤率時，若該公司繼續擴大資本規模，會增加權益資本，此時有兩條道路：一是大量權益資本替代債務，降低負債比例；二是維持一定債務規模，保持較高負債比例。

對于這兩條道路，傳統英美模式公司選擇了第一條道路并以直接籌資為主，這條道路也是目前教科書所論述的經典狀態，威廉姆森認為隨著資產專用性加強導致了債權人的優先索取權貶值，使得投資者轉向股市為主導的股權投資，由此引發了權益資本對債務資本的替代，使得負債率下降；而此前伯利和米恩斯通過研究19世紀末20世紀初美國公司的發展狀況，經典性地提出伴隨公司經濟力量集中其股權發生分散，以此導致公司的“兩權分離”；與之相對的是，傳統德日模式公司也在發生經濟力量的集中和資產專用性的加強，但是卻選擇了第二條道路并以間接籌資為主，這使得權益資本替代債務資本的速度明顯較慢，在繼續保持較高債務比例的同時股權相對集中，保留了濃厚的私人公司色彩。這樣一來，在公司的發展階段，兩種模式背景下的經典公司的資本結構特征出現了差異。而到了二戰后，特別是20世紀80年代以來，隨著公司規模的繼續擴大，兩種模式下公司資本結構特點的差異卻逐漸開始模糊，兩條道路呈現出借鑒融合的趨勢。

以上兩種模式下公司資本結構的演進過程，是理論或者理想狀態在現實的社會環境中受到了不同類別和程度“摩擦”的結果，而按照新制度經濟學理論，產生“摩擦”的根源就是交易費用。

二、交易費用與籌資活動

交易被威廉姆森定義為“源于某種物品或服務從一種技術邊界向另一種技術邊界的轉移”，而籌資活動是投資人資金轉換為公司資本的過程，其本質也屬于交易行為，資本結構作為這一交易結果，是公司資本配置制度的直接外在表現。交易產生費用，交易費用這一概念由科斯提出并被后來的經濟學家發展，弗魯伯頓和芮切特將其解釋為“除了日常性費用之外，還包括建立、維持和改變體制基本制度框架的費用”。

（一）交易費用的分類

按照弗魯伯頓和芮切特的分類方法，交易費用被劃分為市場型交易費用、管理型交易費用和政治型交易費用（是管理型交易費用在社會中的放大，本文暫不涉及），就籌資活動而言，前兩類交易費用分別發生于資本在外部市場籌集和內部組織占用期間。

1.市場型交易費用

市場型交易費用主要分為三類：搜尋和信息費用、談判與決策費用和監督執行費用，其根源是信息不對稱和有限理性，因此要花費成本搜尋和加工（談判和決策）信息，以杜絕各類機會主義。本質上看，該類交易費用即科斯指出的在“公開市場進行交易”的費用。

在資本市場發生的市場型交易費用，是公司組織的制度形成費用（合同前費用）。資本市場發生的市場型交易費用，主要包括：（1）公司為了盡量提供有利于籌資的信息，花費的“包裝”費用；（2）潛在投資人信息搜索和決策費用；（3）為滿足投資者或監管部門需要支付的鑒證費用。若將市場進行資本籌集所需的信息量記為x①，則市場型交易費用現值（以下交易費用均為現值概念，從略）C1可表示為：C1= f（x），其中，C1與信息量x成正向變動關系，以此降低交易雙方市場籌資契約成立風險rm。

2.管理型交易費用

管理型交易費用主要分為兩類：建立、維持或改變一個組織設計的費用和組織運行費用，即科斯指出的“企業內部組織一筆額外交易”的費用。因為理論上股東內部的資本票決制和債權人外部人屬性，故該類交易費用被解釋為“代理費用或產生于委托—代理關系中的費用”，而實際上在協調資本所有者內部關系的過程中仍會發生該類交易費用。因此，對于資本結構這一非正式制度而言，管理型交易費用是衍生于資本的組織運行費用。

公司組織內的管理型交易費用，是制度的維持費用（合同后費用）。當資金進入企業后，則發生相應的組織內協調管理費用，其與資本所有者（正常經營下的股東以及債務違約時接管公司的債權人）的控制程度y相關，則管理型交易費用現值C2表示為：C2=g（y），其中，C2與所有者的控制程度y成正向變動關系，即由于組織內部單元的自利性，所有者越是對其加強控制，花費交易費用越高。管理型交易費用以委托代理費用為主，在資本持有期內發生，以此降低籌資契約履行的風險ru。

3.總交易費用及替代效應

按照上述理論，兩種類型交易費用現值的合計為總交易費用，用式（1）表示：

C=C1+C2=f（x）+g（y） 式（1）

總交易費用在構成上體現為市場型交易費用和管理型交易費用的配置組合，若將交易費用視為一種要素投入，則制度績效U可以描述為與交易費用相關的函數，表示為：U=u（C）。

因此，如果將組織外的市場信息量和組織內的所有者控制程度視為投入的要素x和y的配置組合，則相關交易費用存在一種替代效應，若抽象為最簡單的一元線性函數，比照等成本線的概念，如圖1所示。

其中PQ和ST是兩條不同的等費用線，曲線U為既定的交易費用下達到的某種籌資績效，則點K和H均為可選擇的不同均衡結果，其中：k1h2，這兩點分別對應著“高市場型交易費用+低管理型交易費用”（K點）和“低市場型交易費用+高管理型交易費用”（H點），這兩種交易費用配置組合對應著相同的籌資績效。

（二）籌資方式與交易費用

對于債務和權益兩種性質的資本而言，可以將其視為公司籌資交易中不同類型的標的物，威廉姆森認為其本質則是兩種“不同的治理結構”，其與資本相關的交易費用配置特征有所區別。

在正常經營的公司，對于等量的債務資本和權益資本，前者的治理特點是剛性約束和優先支付，后者則是柔性約束和剩余支付，剛性約束降低了債務資本的籌集和使用風險，公司無需在市場上披露大量信息，即x1

因此，單位外源債務資本相關交易費用較外源權益資本低，更容易達成交易；而內源資本②是存在于現有資本中的“非減少量”，不涉及市場型交易費用，單位資本交易費用較外源資本要低，這與籌資的啄序理論一致。而隨著債務數量或成本的增加，rLu隨之提高，使得債務資本交易費用CL2上升，若其資本成本加相關交易費用后的總成本高于權益資本相應成本，就會發生權益資本的替代。

三、兩種治理模式下資本結構的演進

交易費用在不同模式下發生的“摩擦”，其本質是經典理論在不同國情下的修正，其中的主流文化起了很大作用，諾思稱之為“非正式約束”并將其作為制度的組成部分。就相同資本規模及既定資本成本條件下，資本結構特征演進的內在動力都是在各自模式約束下盡量降低籌資活動的總交易費用，又因不同國情而呈現出不同特征。

（一）英美模式：外部市場主導

英美模式受自由主義文化的影響，加上其隔絕的地理位置和先發的歷史優勢，逐步形成了相對成熟、規范和有效的資本市場，其經濟系統以公開自由的市場機制為主，伴隨著商業性公司組織的發展，形成了直接權益性資本比重較大和股權相對分散的資本結構特征。

這種設計對應的是圖1中的K點，即較高市場交易費用加較低管理型交易費用的組合。根據式（2），在其他因素不變的情況下，市場越是規范有效，其所需外化反映組織特征的信息量x'越大，則fA（x+x'）越大，此即傳統英美公司以外部市場治理為主的特征。

因此，英美模式下較為成熟和完善的資本市場為以股票為形式的直接權益資本替代債務資本創造了條件，這種替代在促進公司資本擴張的同時，使得公司偏重以資本市場為途徑的外部治理。

（二）德日模式：內部組織主導

德日兩國均為后起資本主義國家，其文化長期受軍事集體主義影響，在經濟系統中也有濃厚的威權色彩，如對微觀經濟活動進行國家干預。如果對比英美模式下的市場，其資本市場的發育則相對滯后，規范性和有效性相對不足，該模式下公司資本籌集主要依賴以銀行為代表的金融機構，形成以間接債務籌資和公司股權較為集中的資本結構特征。

因此，德日模式由于市場發育程度較低，以及后起國家快速擴張的需要，其公司繼續維持了較低交易成本的間接債務籌資作為公司資本的主要來源，也更偏重公司的內部治理。

（三）兩種模式下公司資本結構的趨同

隨著技術進步推動生產力的快速發展，發達資本主義國家和公司間的聯系日益緊密，全球化背景下公司經營規模不斷擴大，兩種模式下公司資本結構在二戰后出現了新變化。

從非正式約束的大背景出發，二戰后德日兩國因戰敗被強制民主化，英美自由主義價值觀得到推廣，傳統的軍事集體主義色彩淡化；而英美系國家經過數次危機和市場舞弊事件，則開始反思自由主義的弊端，在各方面進行調控。在經濟和管理層面，1970年以來，美國上市公司一方面提高負債比例放緩甚至停止增發股票，另一方面則出現了強有力的機構投資者；德日公司也開始借鑒英美模式的做法，如嘗試股權分散化、放權管理層、降低債務比率等等，使得股票市場在公司資本籌集過程中的地位得到了進一步提升。

四、對我國改革的啟示

西方兩種公司治理模式下公司資本結構的演進過程，其本質是國情框架下市場發育程度導致的交易費用分布的演變。對我國來說，十八屆三中全會文件指出要發展“國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合的混合所有制經濟”，囊括各類公司的以股權結構為目標的資本產權改革會逐步展開，而根據西方公司的發展歷程得到啟示如下。

首先，借鑒西方經驗，必須認識到西方國家的制度選擇也是基于不同發展階段的各自國情，并非是單一固定模式。因此不能單純而理想化地從某一“成功模式”或者有大量限定條件的教科書理論出發，而必須立足于我國國情，如對我國當前是否具備采用英美模式的基本條件，應該有清醒的認識。

其次，兩種模式資本結構的演化，是公司內外部治理相互聯動的“求同存異”的過程?！爱悺钡氖歉髯試椤煌A段資本市場發育程度決定了各自模式下公司資本結構特征，“同”的是規則至上，英美外部市場建設和德日內部組織管控均通過規則而取得良好績效，證明了諾思對“非人際關系交易”在成功市場經濟中關鍵作用的論述，而“法治”是其中的決定性因素。

最后，西方兩種模式資本結構從差異到趨同，經歷了近一百年的漫長演化過程。對照我國發展中國家的基本國情，我國的資本市場和上市公司的改革過程也必然具有長期性的特點，在此過程中就必須正確認識現實所處的階段，采用更切合我國實際的理論和方法來指導當前的改革。

【參考文獻】

[1] Oliver E. Williamson. The Logic of Economic Organization[J]. Journal of Law， Economics， and Organization， 1988，4（Spring）：65-93.

[2] 阿道夫·A.伯利，加德納·C.米恩斯.現代公司與私有財產[M].甘華鳴，等譯.北京：商務印書館，2007：13-19.

[3] Oliver E. Williamson. The Economic Institutions of Capitalism[M].New York ： Free Press，1985：1.

[4] 埃里克·弗魯博頓，魯道夫·瑞切特.新制度經濟學：一個交易費用分析范式[M]. 姜建強，羅長遠，譯.上海：格致出版社，2006：59.

[5] Ronald H. Coase. The Nature of the Firm[J]. Economica，1937，4：386-405.

[6] 道格拉斯·C.諾思.制度、制度變遷與經濟績效[M].杭行，譯.上海：格致出版社，2008：51.

[7] 賈欣.論非正式約束對公司股權結構的影響及啟示——傳統公司治理模式下比較視角[J].企業經濟，2012（4）：57.

C=C1+C2=f（x）+g（y） 式（1）

總交易費用在構成上體現為市場型交易費用和管理型交易費用的配置組合，若將交易費用視為一種要素投入，則制度績效U可以描述為與交易費用相關的函數，表示為：U=u（C）。

因此，如果將組織外的市場信息量和組織內的所有者控制程度視為投入的要素x和y的配置組合，則相關交易費用存在一種替代效應，若抽象為最簡單的一元線性函數，比照等成本線的概念，如圖1所示。

其中PQ和ST是兩條不同的等費用線，曲線U為既定的交易費用下達到的某種籌資績效，則點K和H均為可選擇的不同均衡結果，其中：k1h2，這兩點分別對應著“高市場型交易費用+低管理型交易費用”（K點）和“低市場型交易費用+高管理型交易費用”（H點），這兩種交易費用配置組合對應著相同的籌資績效。

（二）籌資方式與交易費用

對于債務和權益兩種性質的資本而言，可以將其視為公司籌資交易中不同類型的標的物，威廉姆森認為其本質則是兩種“不同的治理結構”，其與資本相關的交易費用配置特征有所區別。

在正常經營的公司，對于等量的債務資本和權益資本，前者的治理特點是剛性約束和優先支付，后者則是柔性約束和剩余支付，剛性約束降低了債務資本的籌集和使用風險，公司無需在市場上披露大量信息，即x1

因此，單位外源債務資本相關交易費用較外源權益資本低，更容易達成交易；而內源資本②是存在于現有資本中的“非減少量”，不涉及市場型交易費用，單位資本交易費用較外源資本要低，這與籌資的啄序理論一致。而隨著債務數量或成本的增加，rLu隨之提高，使得債務資本交易費用CL2上升，若其資本成本加相關交易費用后的總成本高于權益資本相應成本，就會發生權益資本的替代。

三、兩種治理模式下資本結構的演進

交易費用在不同模式下發生的“摩擦”，其本質是經典理論在不同國情下的修正，其中的主流文化起了很大作用，諾思稱之為“非正式約束”并將其作為制度的組成部分。就相同資本規模及既定資本成本條件下，資本結構特征演進的內在動力都是在各自模式約束下盡量降低籌資活動的總交易費用，又因不同國情而呈現出不同特征。

（一）英美模式：外部市場主導

英美模式受自由主義文化的影響，加上其隔絕的地理位置和先發的歷史優勢，逐步形成了相對成熟、規范和有效的資本市場，其經濟系統以公開自由的市場機制為主，伴隨著商業性公司組織的發展，形成了直接權益性資本比重較大和股權相對分散的資本結構特征。

這種設計對應的是圖1中的K點，即較高市場交易費用加較低管理型交易費用的組合。根據式（2），在其他因素不變的情況下，市場越是規范有效，其所需外化反映組織特征的信息量x'越大，則fA（x+x'）越大，此即傳統英美公司以外部市場治理為主的特征。

因此，英美模式下較為成熟和完善的資本市場為以股票為形式的直接權益資本替代債務資本創造了條件，這種替代在促進公司資本擴張的同時，使得公司偏重以資本市場為途徑的外部治理。

（二）德日模式：內部組織主導

德日兩國均為后起資本主義國家，其文化長期受軍事集體主義影響，在經濟系統中也有濃厚的威權色彩，如對微觀經濟活動進行國家干預。如果對比英美模式下的市場，其資本市場的發育則相對滯后，規范性和有效性相對不足，該模式下公司資本籌集主要依賴以銀行為代表的金融機構，形成以間接債務籌資和公司股權較為集中的資本結構特征。

因此，德日模式由于市場發育程度較低，以及后起國家快速擴張的需要，其公司繼續維持了較低交易成本的間接債務籌資作為公司資本的主要來源，也更偏重公司的內部治理。

（三）兩種模式下公司資本結構的趨同

隨著技術進步推動生產力的快速發展，發達資本主義國家和公司間的聯系日益緊密，全球化背景下公司經營規模不斷擴大，兩種模式下公司資本結構在二戰后出現了新變化。

從非正式約束的大背景出發，二戰后德日兩國因戰敗被強制民主化，英美自由主義價值觀得到推廣，傳統的軍事集體主義色彩淡化；而英美系國家經過數次危機和市場舞弊事件，則開始反思自由主義的弊端，在各方面進行調控。在經濟和管理層面，1970年以來，美國上市公司一方面提高負債比例放緩甚至停止增發股票，另一方面則出現了強有力的機構投資者；德日公司也開始借鑒英美模式的做法，如嘗試股權分散化、放權管理層、降低債務比率等等，使得股票市場在公司資本籌集過程中的地位得到了進一步提升。

四、對我國改革的啟示

西方兩種公司治理模式下公司資本結構的演進過程，其本質是國情框架下市場發育程度導致的交易費用分布的演變。對我國來說，十八屆三中全會文件指出要發展“國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合的混合所有制經濟”，囊括各類公司的以股權結構為目標的資本產權改革會逐步展開，而根據西方公司的發展歷程得到啟示如下。

首先，借鑒西方經驗，必須認識到西方國家的制度選擇也是基于不同發展階段的各自國情，并非是單一固定模式。因此不能單純而理想化地從某一“成功模式”或者有大量限定條件的教科書理論出發，而必須立足于我國國情，如對我國當前是否具備采用英美模式的基本條件，應該有清醒的認識。

其次，兩種模式資本結構的演化，是公司內外部治理相互聯動的“求同存異”的過程?！爱悺钡氖歉髯試椤煌A段資本市場發育程度決定了各自模式下公司資本結構特征，“同”的是規則至上，英美外部市場建設和德日內部組織管控均通過規則而取得良好績效，證明了諾思對“非人際關系交易”在成功市場經濟中關鍵作用的論述，而“法治”是其中的決定性因素。

最后，西方兩種模式資本結構從差異到趨同，經歷了近一百年的漫長演化過程。對照我國發展中國家的基本國情，我國的資本市場和上市公司的改革過程也必然具有長期性的特點，在此過程中就必須正確認識現實所處的階段，采用更切合我國實際的理論和方法來指導當前的改革。

【參考文獻】

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[3] Oliver E. Williamson. The Economic Institutions of Capitalism[M].New York ： Free Press，1985：1.

[4] 埃里克·弗魯博頓，魯道夫·瑞切特.新制度經濟學：一個交易費用分析范式[M]. 姜建強，羅長遠，譯.上海：格致出版社，2006：59.

[5] Ronald H. Coase. The Nature of the Firm[J]. Economica，1937，4：386-405.

[6] 道格拉斯·C.諾思.制度、制度變遷與經濟績效[M].杭行，譯.上海：格致出版社，2008：51.

[7] 賈欣.論非正式約束對公司股權結構的影響及啟示——傳統公司治理模式下比較視角[J].企業經濟，2012（4）：57.

C=C1+C2=f（x）+g（y） 式（1）

總交易費用在構成上體現為市場型交易費用和管理型交易費用的配置組合，若將交易費用視為一種要素投入，則制度績效U可以描述為與交易費用相關的函數，表示為：U=u（C）。

因此，如果將組織外的市場信息量和組織內的所有者控制程度視為投入的要素x和y的配置組合，則相關交易費用存在一種替代效應，若抽象為最簡單的一元線性函數，比照等成本線的概念，如圖1所示。

其中PQ和ST是兩條不同的等費用線，曲線U為既定的交易費用下達到的某種籌資績效，則點K和H均為可選擇的不同均衡結果，其中：k1h2，這兩點分別對應著“高市場型交易費用+低管理型交易費用”（K點）和“低市場型交易費用+高管理型交易費用”（H點），這兩種交易費用配置組合對應著相同的籌資績效。

（二）籌資方式與交易費用

對于債務和權益兩種性質的資本而言，可以將其視為公司籌資交易中不同類型的標的物，威廉姆森認為其本質則是兩種“不同的治理結構”，其與資本相關的交易費用配置特征有所區別。

在正常經營的公司，對于等量的債務資本和權益資本，前者的治理特點是剛性約束和優先支付，后者則是柔性約束和剩余支付，剛性約束降低了債務資本的籌集和使用風險，公司無需在市場上披露大量信息，即x1

因此，單位外源債務資本相關交易費用較外源權益資本低，更容易達成交易；而內源資本②是存在于現有資本中的“非減少量”，不涉及市場型交易費用，單位資本交易費用較外源資本要低，這與籌資的啄序理論一致。而隨著債務數量或成本的增加，rLu隨之提高，使得債務資本交易費用CL2上升，若其資本成本加相關交易費用后的總成本高于權益資本相應成本，就會發生權益資本的替代。

三、兩種治理模式下資本結構的演進

交易費用在不同模式下發生的“摩擦”，其本質是經典理論在不同國情下的修正，其中的主流文化起了很大作用，諾思稱之為“非正式約束”并將其作為制度的組成部分。就相同資本規模及既定資本成本條件下，資本結構特征演進的內在動力都是在各自模式約束下盡量降低籌資活動的總交易費用，又因不同國情而呈現出不同特征。

（一）英美模式：外部市場主導

英美模式受自由主義文化的影響，加上其隔絕的地理位置和先發的歷史優勢，逐步形成了相對成熟、規范和有效的資本市場，其經濟系統以公開自由的市場機制為主，伴隨著商業性公司組織的發展，形成了直接權益性資本比重較大和股權相對分散的資本結構特征。

這種設計對應的是圖1中的K點，即較高市場交易費用加較低管理型交易費用的組合。根據式（2），在其他因素不變的情況下，市場越是規范有效，其所需外化反映組織特征的信息量x'越大，則fA（x+x'）越大，此即傳統英美公司以外部市場治理為主的特征。

因此，英美模式下較為成熟和完善的資本市場為以股票為形式的直接權益資本替代債務資本創造了條件，這種替代在促進公司資本擴張的同時，使得公司偏重以資本市場為途徑的外部治理。

（二）德日模式：內部組織主導

德日兩國均為后起資本主義國家，其文化長期受軍事集體主義影響，在經濟系統中也有濃厚的威權色彩，如對微觀經濟活動進行國家干預。如果對比英美模式下的市場，其資本市場的發育則相對滯后，規范性和有效性相對不足，該模式下公司資本籌集主要依賴以銀行為代表的金融機構，形成以間接債務籌資和公司股權較為集中的資本結構特征。

因此，德日模式由于市場發育程度較低，以及后起國家快速擴張的需要，其公司繼續維持了較低交易成本的間接債務籌資作為公司資本的主要來源，也更偏重公司的內部治理。

（三）兩種模式下公司資本結構的趨同

隨著技術進步推動生產力的快速發展，發達資本主義國家和公司間的聯系日益緊密，全球化背景下公司經營規模不斷擴大，兩種模式下公司資本結構在二戰后出現了新變化。

從非正式約束的大背景出發，二戰后德日兩國因戰敗被強制民主化，英美自由主義價值觀得到推廣，傳統的軍事集體主義色彩淡化；而英美系國家經過數次危機和市場舞弊事件，則開始反思自由主義的弊端，在各方面進行調控。在經濟和管理層面，1970年以來，美國上市公司一方面提高負債比例放緩甚至停止增發股票，另一方面則出現了強有力的機構投資者；德日公司也開始借鑒英美模式的做法，如嘗試股權分散化、放權管理層、降低債務比率等等，使得股票市場在公司資本籌集過程中的地位得到了進一步提升。

四、對我國改革的啟示

西方兩種公司治理模式下公司資本結構的演進過程，其本質是國情框架下市場發育程度導致的交易費用分布的演變。對我國來說，十八屆三中全會文件指出要發展“國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合的混合所有制經濟”，囊括各類公司的以股權結構為目標的資本產權改革會逐步展開，而根據西方公司的發展歷程得到啟示如下。

首先，借鑒西方經驗，必須認識到西方國家的制度選擇也是基于不同發展階段的各自國情，并非是單一固定模式。因此不能單純而理想化地從某一“成功模式”或者有大量限定條件的教科書理論出發，而必須立足于我國國情，如對我國當前是否具備采用英美模式的基本條件，應該有清醒的認識。

其次，兩種模式資本結構的演化，是公司內外部治理相互聯動的“求同存異”的過程?！爱悺钡氖歉髯試椤煌A段資本市場發育程度決定了各自模式下公司資本結構特征，“同”的是規則至上，英美外部市場建設和德日內部組織管控均通過規則而取得良好績效，證明了諾思對“非人際關系交易”在成功市場經濟中關鍵作用的論述，而“法治”是其中的決定性因素。

最后，西方兩種模式資本結構從差異到趨同，經歷了近一百年的漫長演化過程。對照我國發展中國家的基本國情，我國的資本市場和上市公司的改革過程也必然具有長期性的特點，在此過程中就必須正確認識現實所處的階段，采用更切合我國實際的理論和方法來指導當前的改革。

【參考文獻】

[1] Oliver E. Williamson. The Logic of Economic Organization[J]. Journal of Law， Economics， and Organization， 1988，4（Spring）：65-93.

[2] 阿道夫·A.伯利，加德納·C.米恩斯.現代公司與私有財產[M].甘華鳴，等譯.北京：商務印書館，2007：13-19.

[3] Oliver E. Williamson. The Economic Institutions of Capitalism[M].New York ： Free Press，1985：1.

[4] 埃里克·弗魯博頓，魯道夫·瑞切特.新制度經濟學：一個交易費用分析范式[M]. 姜建強，羅長遠，譯.上海：格致出版社，2006：59.

[5] Ronald H. Coase. The Nature of the Firm[J]. Economica，1937，4：386-405.

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[7] 賈欣.論非正式約束對公司股權結構的影響及啟示——傳統公司治理模式下比較視角[J].企業經濟，2012（4）：57.