旅游上市公司營運資金結構與企業績效相關性實證研究

田曉華

（濰坊學院 文史學院〈文化與旅游學院〉，山東 濰坊 261061）

一、引言

營運資金是影響企業績效的關鍵因素，其管理效率的高低決定了企業價值的大小。營運資金構成要素的配比一定程度上體現了資金利用效率的高低，并且營運資金結構的配置狀況直接關系到企業資金能否正常流轉，進而影響企業的整體運行，所以研究營運資金結構與企業績效相互關系和相互作用機制對提升企業價值有重要意義。

學者們早期對營運資金結構與企業績效關系的研究選擇總體為單一樣本，沒有考慮行業之間的差異，后來轉變為選擇特定行業為研究對象，如電力上市公司、紡織業上市公司、房地產上市公司以及體育產業上市公司等。隨著旅游經濟迅速發展，有關旅游上市公司的財務管理領域的問題也引起了學者們的重視。對旅游上市公司績效的研究，開始僅限于對旅游上市公司的業績評價，逐步延深到對公司績效與其影響因素相關性的探討，主要從資本結構、無形資產數量、多元化經營方針、公司治理方式、規模經濟效益、董事會冶理等幾個角度對旅游企業經營績效的影響作用進行了研究，有關營運資金結構對旅游企業績效影響的研究尚未涉及。因此，本文選擇我國滬深兩市旅游上市公司的財務數據為樣本，運用多元線性回歸方法研究營運資金結構與旅游企業績效的關系及相互作用機制，為旅游企業的營運資金管理提供參考。

二、研究設計

（一）理論分析及研究假設

綜合上述研究成果，對旅游上市公司績效研究多采用凈資產收益率或T-Q托賓值作為評價指標。凈資產收益率是體現股東權益投資報酬率的指標，其值的大小由企業資本結構、資產周轉速度和盈利能力等多種因素共同決定，被認為是企業財務比率中綜合性最強的指標，因此本文選擇凈資產收益率作為評價旅游企業績效的指標。借鑒他人的研究成果，以流動資產比、流動比率、現金流動負債比、流動資產周轉率和公司規模五個指標反映旅游上市公司營運資金結構[1]，各個指標具體計算公式和指標作用如表1所示。

表1 我國旅游上市公司營運資金結構指標

流動資產比體現了旅游企業的流動性，而資產的流動性高低決定了企業經營效率的高低，企業高效率經營將推動企業產生更高的績效。假設H1：我國旅游上市公司的流動資產比與企業績效正相關。

流動比率體現了旅游企業的短期償債能力，流動比率越大短期償債能力越強，企業績效更加穩定。假設H2：我國旅游上市公司的流動比率與企業績效正相關。

現金流動負債比體現旅游企業對短期債務的保障程度，保障程度越高企業面臨的風險越低，企業更加穩定。假設H3：我國旅游上市公司的現金流動負債比與企業績效正相關。

流動資產周轉率體現了旅游企業流動資產的周轉速度，周轉速度越高，企業利用流動資產賺取收益的效率越高。假設H4：我國旅游上市公司的流動資產周轉率與企業績效正相關。

公司規模體現了旅游企業的銷售規模，以營業收入表征，通常營業收入越大旅游企業績效越高。假設H5：我國旅游上市公司的企業規模與企業績效正相關。

考慮到旅游業各個子行業在經營方式上存在較大差異，可能導致企業營運資金結構對企業績效貢獻度不同，故假設H6：我國酒店類、旅游服務類和景區類三類旅游上市公司營運資金結構與企業績效的相關性差異明顯。

（二）模型構建

本研究構建的旅游上市公司營運資金結構與企業績效關系的多元線性回歸模型，其自變量與因變量關系表達式為：

公式（1）中，Y為凈資產收益率，X1為流動資產比，X2為流動比率，X3為現金流量負債比，X4為流動資產周轉率，X5為公司規模，α0為常數項，α1…α5分別表示各自變量的系數，b為誤差項。

（三）樣本選取與數據來源

根據中國證監會頒布的上市公司行業分類結果，本文將行業分類中的住宿和餐飲業（統稱為酒店類）、綜合服務類（主營業務為旅游服務，稱為旅游服務類）和公共設施管理類（主營業務為景區服務，稱為景區類）三類上市公司中旅游業務為其主營業務的劃歸為旅游上市公司?？紤]到2020年以來新型冠狀病毒疫情對旅游行業帶來的嚴重沖擊，旅游上市公司業績處于非常狀態，本研究選擇各旅游上市公司公布的2018和2019的年度財務報告為數據來源。截至2019年底，在滬深兩市公開上市且業務正常的A股旅游公司共有29家，其中酒店類上市公司8家，旅游服務類7家，景區類14家。本研究所用財務數據主要源于巨潮資訊網（http://www.cninfo.com.cn/）和各旅游上市公司官網。

三、實證研究

（一）旅游上市公司營運資金結構與企業績效的描述性分析

首先，對設定的樣本數據進行描述性分析得到相關數據（表2）。從旅游企業的經營績效看，三類旅游上市公司2018和2019年的平均凈資產收益率分別是：酒店類5%，旅游服務類8%，景區類7%，可以看出旅游服務類企業業績較好。酒店類和景區類的標準差分別為0.05和0.07，說明酒店之間以及景區之間的績效差異不明顯。旅游服務類的標準差為0.17，大于0.1，最大值為35%，最小值為-44%，兩者差額為79%，說明旅游服務類上市公司的收益率存在較大差距。通過對樣本數據的整理,還得到：2018年凈資產收益率超過10%的公司有10家，占全部樣本的34.48%，有18家公司的收益率在0～10%之間，占全部樣本的62.07%，有1家公司的凈資產收益率為負。2019年凈資產收益率超過10%的公司有9家，占全部樣本的31.03%，15家公司凈資產收益率在0～10%之間，占全部樣本的51.72%，其余5家公司的凈資產收益率為負，占總樣本的17.24%。通過上述分析，可以發現我國的旅游上市公司2019年與2018年相比企業績效有所下滑。

表2 旅游上市公司營運資金結構與企業績效描述性統計結果

根據表2數據分析旅游上市公司營運資金結構，可以看出，酒店類、旅游服務類、景區類上市公司的流動資產比均值各為32%、60%、34%，旅游服務類公司流動資產比值最大，其資產的流動性最強。酒店類、旅游服務類、景區類三類上市公司的平均流動比率分別是1.28、2.07、1.59，相對于企業正常的流動比率2而言，酒店類和景區類上市公司的流動比率偏低。酒店類、旅游服務類、景區類上市公司的現金流動負債比均值分別為26%、15%和33%，其值較低，表明旅游上市公司的短期償債能力不強，財務風險較高。酒店類、旅游服務類、景區類上市公司的流動資產周轉率均值分別是1.59、2.29和1.68，相對較低，反映了公司資金利用效率不高。酒店類、旅游服務類、景區類旅游上市公司發展規模的均值分別是20.17、21.45和20.12，相對其他行業，旅游企業發展規模較小。

綜上所述，我國旅游上市公司在營運資金管理上普遍存在著資金利用效率不高的情況，資金利用效率低下將直接影響到企業的獲利能力，進而影響到企業的績效。

（二）旅游上市公司營運資金結構與企業績效的相關性分析

對旅游上市公司的營資金結構和企業績效進行相關性分析，得到表3。從表3數據可以看出營運資金結構的各指標與凈資產收益率的相關系數的范圍為0.162-0.484，表明營運資金結構對凈資產收益率影響程度較高。其中，流動資產比、流動資產周轉率、公司規模與凈資產收益率相關系數的P值小于0.1，具有顯著性意義。并且，影響營運資金結構的各指標與凈資產收益率的相關系數均為正數，說明它們保持正相關。從相關性分析中可以看出，自變量和因變量的關系符合我們的模型假設，但最終研究結果需進一步驗證。

表3 旅游上市公司營運資金結構與企業績效的相關性分析

（三）實證檢驗

根據所構建的理論模型，對我國酒店類、旅游服務類和景區類旅游上市公司2018、2019年的凈資產收益率與營運資金結構各指標分別進行多元線性回歸分析，得到表4和表5。

表4 旅游上市公司營運資金結構與企業績效的回歸分析

表5 旅游上市公司營運資金結構與企業績效模型匯總

檢驗結果（表4）顯示，整體而言，酒店類、旅游服務類、景區類三類旅游上市公司的營運資金結構對企業績效影響的多元線性回歸模型是顯著的（F模 型1=3.641、Sig.模 型1<0.05，F模 型2=5.863、Sig.模型2<0.05，F模型3=4.991、Sig.模型3<0.05），說明回歸模型的擬合效果較好。由表5還可得知，三類旅游上市公司營運資金結構對企業績效影響的多元回歸模型的可決系數（R2）分別為0.645、0.786和0.531，其調整可決系數（調整R2）0.468、0.652和0.425，以上各值均在可接受范圍內。也就是說，酒店類旅游上市公司企業績效的變動有64.5%是由營運資金結構所引起，旅游服務類上市公司的企業績效有78.6%是由營運資金結構所引起，景區類旅游上市公司的企業績效有53.1%是由營運資金結構引起的。

根據研究假設H1：“我國旅游上市公司的流動資產比與企業績效正相關”。分析結果表6中顯示三類旅游上市公司的凈資產收益率與流動資產比例均呈正相關（B模型1=0.138，B模型2=0.211，B模型3=0.392），說明所有的旅游上市公司提高流動資產的比例都會增加企業的凈資產收益率，即流動資產比與企業績效正相關通過驗證。

根據研究假設H2：“我國旅游上市公司的流動比率與企業績效正相關”。分析結果表6中顯示三類旅游上市公司的凈資產收益率與流動比率呈現相關性不一致的情況（B模型1=-0.008，B模型2=0.032，B模型3=-0.024），旅游服務類上市公司的流動比率與凈資產收益率成正比例變化，而酒店類和景區類旅游上市公司的流動比率與凈資產收益率成反比例變化，這說明旅游上市公司提高流動比率并不一定使得公司凈資產收益率增加。則假設H2我國旅游上市公司的流動比率與企業績效正相關不成立。

依據研究假設H3：“我國旅游上市公司的現金流動負債比與企業績效正相關”。分析結果表6表明三類旅游上市公司的現金流動負債比與凈資產收益率呈現相關性不一致的情況（B模型1=0.103，B模型2=-0.242，B模型3=0.081），旅游服務類上市公司的現金流動負債比與凈資產收益率成反比例變化，而酒店類和景區類旅游上市公司的現金流動負債比與凈資產收益率成正比例變化，這說明旅游上市公司提高現金流動負債比并不一定使得公司凈資產收益率增加。則假設H3我國旅游上市公司的現金流動負債比與企業績效正相關不成立。

依據研究假設H4：“我國旅游上市公司的流動資產周轉率與企業績效正相關”。從分析結果（表6）可以看出，三類旅游上市公司的凈資產收益率與流動資產周轉率均呈現正相關（B模型1=0.009，B模型2=0.054，B模型3=0.009）。說明三類旅游上市公司提高流動資產周轉率能夠提升公司的凈資產收益率，能夠提高企業的績效。假設H4我國旅游上市公司的流動資產周轉率與企業績效正相關通過驗證。

依據研究假設H5：“我國旅游上市公司的公司規模與企業績效正相關”。表6中數據顯示三類旅游上市公司的公司規模與凈資產收益率呈現相關性不一致的情況（B模型1=0.007，B模型2=0.045，B模型3=-0.004）。酒店類和旅游服務類旅游上市公司的公司規模與企業績效呈正相關，景區類公司的公司規模與企業績效呈負相關，這說明旅游上市公司擴大公司規模不一定能夠提升企業績效。假設H5我國旅游上市公司的公司規模與企業績效正相關不完全成立。

依據研究假設H6：“我國三類旅游上市公司營運資金結構與企業績效的相關性差異明顯”，該假設是探討企業經營性質的差異對營運資金結構和企業績效相關性的影響。通過對表6各類企業對比分析，三類旅游上市公司營運結構指標與凈資產收益率的關系呈現不一致的情況。假設H6我國三類旅游上市公司營運資金結構與企業績效的相關性差異明顯成立。

表6 旅游上市公司營運資金結構與企業績效的回歸系數及顯著性檢驗

四、研究結論與建議

（一）結論

本文通過構建我國旅游上市公司營運資金結構對企業績效影響的多元線性回歸模型，分析了兩者之間的關系。實證結果表明：流動資產比、流動資產周轉率與公司績效呈正相關，三類旅游企業的流動比率、現金流動負債比和公司規模對企業績效的影響正反方向不一；三種不同類型的旅游上市公司的企業績效差異較大，旅游服務類企業的業績最好，平均凈資產收益率達到8.43%；其次是景區類，平均凈資產收益率達到6.89%；酒店類業績最差，平均凈資產收益率達到為5.19%。由上述分析可知，不考慮外部環境對旅游上市公司績效的影響，公司營運資金結構對企業績效的影響是顯著的。

（二）建議

營運資金在企業管理中的地位如同人身體中的血液，良好的運轉才能發揮它的“造血功能”，因此，保證營運資金的正常運轉是旅游上市公司財務管理首要目標。具體而言可以從以下兩個方面著手：

1.公司財務部應注重提高貨幣資金的利用效率。旅游企業要力爭現金流入和現金流出的時間趨于一致，即在需要支出現金時，用此時間段流入的現金來支付，不需用額外的現金，提升資金的周轉效率。

2.引導旅游上市公司各部門充分體會“早收晚付”的理念，并應用到實際工作當中?！霸缡胀砀丁奔幢M早收回應收賬款和盡可能地推遲應付賬款的支付。企業的信用政策是產生應收款的主要原因，此政策可以增加企業的銷售收入，但也會形成更多的應收賬款，增加企業資金占用額，從而增加資金成本。因此，要在增加的銷售收入和增加的資金成本之間做出選擇，權衡各方面利弊，制定合適的收賬政策。另外，只要是在信用期內，企業可選擇推遲應付賬款的支付，可有效地減少資金占用，降低資金成本，從而提升企業績效。